深度报告-20260410-开源证券-食品饮料行业深度报告_奶牧周期共振可期_乳业全产业链有望受益_28页_3mb

食品饮料行业分析总结

核心内容

2026年4月，食品饮料行业投资评级为“看好”，重点分析了奶牧行业周期变化及其对乳业全产业链的影响。原奶价格自2021年以来持续下行，预计2026年将迎来拐点，而肉牛价格自2025年2月开始上涨，肉牛周期有望延续2-3年。行业整体呈现“肉奶周期共振”趋势，上游牧场和下游乳企均有望迎来业绩修复。

主要观点

1. 原奶周期：波动放缓，奶价拐点可期

• 供需剪刀差放大：2021年以来，原奶价格步入较长下行期，累计下跌31%，主要由于供给端产能释放和需求端复苏不及预期。
• 牧场亏损加深：2025年9月奶牛存栏量同比下降3.2%，牧场大面积亏损，促使存栏进一步出清。
• 饲料成本影响：饲料成本占牛奶生产现金成本的60%-70%，2026年饲料价格整体平稳略增，牧场亏损有望进一步加深，推动存栏出清。
• 进口奶源依赖度下降：2025年进口奶源依赖度降至29%，国产大包粉价格优势显现，进口量基本触底。
• 政策与需求推动：促消费政策逐渐落地，深加工产能释放和出口探索有望促进需求边际改善，推动供需缺口收窄。

2. 肉牛周期：上游出清叠加进口收紧，景气上行或将延续

• 国内养殖端深度出清：肉牛养殖长期亏损导致存栏持续下降，2025年9月存栏量同比下降2.4%。
• 能繁母牛淘汰加剧：2025年能繁母牛淘汰率高达45%，远超正常水平，供应紧缺或将延续。
• 犊牛高溢价：2026年3月犊牛相对育肥牛溢价超30%，反映市场对未来产能短缺的预期。
• 进口政策收紧：2026年起实施“国别配额及配额外加征关税”，进口量预计减少4.0%，进一步推高国内肉价。
• 全球肉牛景气周期：2026年全球牛肉产量预计下降1.5%，叠加核心进口国产能收紧，国内牛价有望持续上涨。

关键信息

上游牧业公司

• 业绩弹性：原奶价格和肉牛价格上涨将直接提升毛利润，优然牧业、现代牧业在中性假设下分别有望释放4.5亿、2.9亿元毛利弹性。
• 成母牛估值提升：成母牛估值有望提升，优然牧业和现代牧业分别有30%、12%的上行空间。
• 淘汰牛销售亏损收窄：肉牛价格上涨将带来淘汰牛销售亏损收窄，价格波动影响大于淘汰率波动。

下游乳企

• 需求修复：乳制品产量边际改善，深加工产能释放有望贡献81.8万吨生鲜乳需求增量。
• 政策支持：促消费政策、生育补贴及育儿补贴等政策推动乳制品消费信心和需求增长。
• 出口探索：国内奶牛出口探索初见成效，2025年11月首次出口711头荷斯坦奶牛至乌兹别克斯坦和蒙古国，有助于缓解国内供给压力。

行业展望

• 原奶价格企稳回升：预计2026年原奶价格将实现企稳回升，行业供需趋于紧平衡。
• 肉牛景气周期延续：肉牛价格已进入上行周期，供给端产能补充滞后及进口政策收紧将推动肉价持续上涨，周期有望延续2-3年。
• 全产业链受益：原奶和肉牛价格共振将带动乳业全产业链业绩修复，上游牧场和下游乳企均有望受益。

风险提示

• 上游出清不及预期
• 肉牛涨价不及预期
• 终端需求疲软
• 成本上涨压力持续

重点公司推荐

上游

• 优然牧业：建议重点关注，具备规模化优势和抗风险能力。
• 现代牧业：受益标的，具备差异化竞争优势。
• 中国圣牧：受益标的，具备特色奶源优势。

下游

• 伊利股份：龙头乳企，具备较强竞争力。
• 新乳业：低温奶龙头，具备差异化优势。
• 蒙牛乳业：受益标的，具备较强市场地位。

行业周期总结

原奶周期

• 三轮周期回顾：2008年以来经历了三轮原奶周期，第三轮周期最长，持续4年，累计下跌31%。
• 周期特征：上游产能波动变缓，奶价周期拉长，行业整合加速，规模化牧场占比提升，单产水平提高。

肉牛周期

• 周期特征：肉牛养殖周期长，产能传导滞后，2025年肉牛存栏量下降，进口收紧，价格持续上涨。
• 周期展望：肉牛价格上行周期明确，预计延续2-3年，景气度有望持续。

数据支撑

• 图表目录：包含多个图表展示原奶和肉牛价格走势、存栏量变化、饲料成本、进口数据等。
• 表格数据：详细列出了不同周期下的供需数据、产能释放情况、公司盈利预测等。