天风证券-从服务品牌化到人力产业化到产业生态化，中国人服行业蓄势崛起再造黄金十年-2021.5-54页_4mb

人力资源服务业发展分析总结

核心内容概述

人力资源服务业（人服行业）作为强周期、轻资产、现金奶牛型行业，具有显著的政策与品牌驱动效应。随着全球劳动力市场变化、组织形态转变和科技发展，该行业正从品牌化向产业化，进而向生态化发展。中国人力资源行业在政策、经济、人口和文化等多重因素驱动下，正迎来新的增长机遇。

主要观点与关键信息

1. 全球人力资源服务业概况

• 市场规模：2019年全球人力资源服务市场规模达4946亿欧元，同比增长4.5%。
• 细分业务：主要分为AgencyWork（79%）、MSP（27.3%）、DirectRecruitment（12.7%）、RPO（1.2%）和CareerManagement（0.4%）。
• 顺周期性：AgencyWork具有明显的顺周期性，经济衰退时需求下降，经济复苏时增长迅速。
• 市场渗透率：发达国家的AgencyWork渗透率普遍高于全球平均水平，其中英国、荷兰、法国等国家渗透率约为全球的两倍。

2. 人力资源服务业的驱动因素

• 政策驱动：政策是推动人力资源服务业发展的核心因素。例如，日本《劳务派遣法》的修订促进了派遣市场的发展。
• 经济转型：随着第三产业崛起，对人力资源服务的需求增加，特别是对中高端人才的需求。
• 人口结构变化：人口红利消退，用工成本上升，推动用工灵活化趋势。
• 技术变革：科技（如AI、大数据、区块链）为人力资源服务提供了新的增长点。

3. 海外人力龙头发展路径

• 传统外包企业：如Adecco、Manpower、Randstad、RHI，起源于发达国家，重视技术投入和员工培训，通过并购实现全球化布局。
• 平台型企业：如Recruit、ADP、FVRR，顺应时代趋势，打造数字化平台，提升服务效率和客户体验。
• 技术与并购：技术是提升核心竞争力的重要手段，而并购则是快速拓展市场和业务的有效方式。

4. 中国人力资源行业发展前景

• 市场潜力：中国人力资源服务市场正在快速发展，政策与市场环境持续优化。
• 行业趋势：行业进入生态竞争阶段，灵活用工和数字化平台成为未来发展的重点。
• 龙头表现：科锐国际、人瑞人才、万宝盛华等公司具备较强竞争力，未来有望在行业增长中占据领先地位。

5. 投资建议

• 首推：科锐国际，预计21-22年净利润分别为2.5亿和3.2亿，对应42x/33x PE。
• 推荐：人瑞人才，预计21-22年净利润分别为2.4亿和3.1亿，对应13x/10x PE。
• 关注：万宝盛华，预计21-22年净利润分别为1.4亿和1.7亿，对应12x/10x PE。
• 积极关注：上海外服，重组后有望提升市场竞争力。

关键数据与趋势

• 全球市场：代理用工是主要业务，渗透率稳定，美国、日本、英国、德国、法国为前五大市场。
• 行业集中度：全球CR3为15%，但区域性龙头（如Adecco、Ranstad）在特定市场表现突出。
• 技术投入：ADP通过技术投资和平台建设，成为行业领先者；FVRR的R&D营收占比达24%。
• 数字化转型：数字化是提升服务效率和客户体验的重要手段，如Randstad的RIF创新基金和ADP的Next-gen HCM平台。

风险提示

• 经济周期下行：可能影响企业招聘需求。
• 商誉减值风险：并购带来的潜在风险。
• 客户违约风险：客户稳定性对行业影响较大。
• 政策变化风险：政策调整可能对行业格局产生影响。
• 行业竞争加剧：可能导致核心人才流失。

结论

人力资源服务业在全球范围内持续增长，中国行业正从品牌化向产业化、生态化发展。政策、经济、人口和文化等因素共同推动行业变革，技术投入和数字化转型成为核心竞争力。投资建议关注具备较强执行力和战略布局的头部企业，同时需警惕行业风险。