2023年下半年金融债投资策略：优质中型银行票息机会值得把握-20230702-申万宏源-26页_1mb

优质中型银行票息机会值得把握

核心内容

2023年下半年，金融债投资策略聚焦于二永债（二级资本债与永续债），其利率放大波动属性在当前利率震荡偏强的环境下体现出较好的交易价值。同时，中型银行，尤其是AAA级城商行，因其票息资产相对稀缺，具备较高的配置价值。

主要观点

1. 二永债供给有望放量

• 资本工具缺口测算：2023年上市银行资本工具缺口约为1.05万亿元，非上市银行资本缺口约为0.11万亿元，合计约1.16万亿元。考虑到往年发行节奏有“置后”特征（集中在三四季度），预计下半年二永债供给将放量。
• 发行结构分化：上半年二永债发行同比下降36.5%，其中国有大行、股份行发行成本边际降低，而农商行发行成本仍在提升。城商行在部分区域（如江苏、广东、浙江）发行票面利率较低，显示其融资成本优势。

2. 二永债具备交易价值

• 利率波动剧烈：二永债在利率调整过程中波动较大，主要因其被市场视为交易品种，且换手率明显高于其他信用债。
• 需求修复：在资产荒背景下，债券型基金对二永债的配置比例有所提升，显示其避险价值。
• 利差收窄：2023年上半年，二永债与一般信用债的超额利差震荡回落，与年初接近。AA+级1年期、3年期二永债与城投债利差有所抬升，显示其相对优势。

3. 中型银行机会值得挖掘

• 配置价值凸显：票息资产欠缺背景下，AAA级中型银行债券的配置价值被关注，尤其是资产规模处于省份前列的城商行。
• 重点关注收益率区间：2年以内收益率在3%~3.6%，2年~3年收益率在3.5%~4%的AAA级城商行。
• 不赎回风险：上半年二永债新增不赎回主体均为农商行，合计不赎回规模18.5亿元，占比接近2%。需关注资本充足率不足的银行是否出现不赎回行为。

4. 风险提示

• 资本工具缺口测算假设误差：测算过程依赖多个假设，可能存在误差。
• 区域性银行不良率上行：部分区域性银行不良贷款率可能超预期。
• 不赎回事件风险：若出现超预期不赎回事件，可能对二永债市场造成冲击。

关键信息

• 二永债发行趋势：上半年二永债发行规模同比下降36.5%，但预计下半年供给将增加。
• 利率走势：利率震荡偏强，对二永债有利。
• 区域分化明显：江苏、广东、浙江等经济活跃地区区域性银行发行票面利率较低。
• 监管环境改善：包商银行被接管后，监管推动中小银行完善公司治理，地方审计局打击资产质量不实问题，**《商业银行金融资产风险分类办法》**于2023年7月1日施行。
• 投资建议：短期内关注二永债的交易机会，中长期关注AAA级中型银行债券配置价值。

策略总结

• 短期策略：利率震荡偏强，二永债是较好的交易品种。
• 长期策略：关注AAA级中型银行债券，尤其是资产规模处于省份前列、收益率适中的城商行。
• 投资考量：需注意不赎回风险及区域性银行不良贷款率的变化。

市场表现

• 二永债收益率：截至2023年6月30日，AAA级二永债收益率在2.55%~3.55%之间，AA+级二永债收益率则在2.62%~3.89%之间。
• 超额利差：部分二永债的超额利差为负，表明其相对收益优势已显现。

结论

二永债在当前利率环境下具备较好的交易价值，而中型银行尤其是AAA级城商行的票息资产稀缺性使其成为值得关注的配置对象。投资者需关注资本补充需求、不赎回风险及区域性银行的资产质量，以做出更为审慎的投资决策。