> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华鲁恒升 (600426) 2025年年报点评总结 ## 核心内容概述 华鲁恒升（600426）2025年年报显示，公司业绩受到市场需求疲软和主要产品价格下滑影响，整体呈现承压态势。但随着2025年第四季度的边际改善，以及2026年起地缘冲突推动油煤价差扩大，公司盈利弹性有望释放。分析师维持“买入”评级，认为其成本控制能力和未来成长性突出。 ## 主要观点 - **业绩表现**：2025年公司实现营业总收入309.69亿元，同比下降9.52%；归母净利润33.15亿元，同比下降15.04%。但2025Q4实现归母净利润9.42亿元，同比增长10.29%，显示业绩底部回升。 - **产品结构**： - **化肥板块**：保持稳健增长，营业收入同比增长0.12%，毛利率提升2.40pct，产量和销量分别增长22.19%和22.07%。 - **化工及新材料板块**：整体营收下降5.33%，毛利率下降2.36pct，但有机胺和醋酸及衍生品毛利率分别提升7.65pct和2.08pct，显示成本控制能力增强。 - **项目进展**：2025年多个关键项目建成投产，包括酰胺原料优化升级、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目，推动新材料平台扩张。 - **平台升级**：气化平台升级改造项目已启动，截至2025年末累计投入占预算比例10.04%，工程进度达19.75%。公司还通过增资荆州恒升20亿元，进一步增强资本实力和新品布局能力。 - **盈利预测**：调整后的2026-2028年归母净利润分别为49亿、55亿和60亿元，对应P/E分别为15、14、13倍，估值持续下降，反映市场对公司未来盈利的乐观预期。 - **财务健康**：公司资产负债率保持在较低水平，2025年末为28.52%，预计2026年将略有上升至29.19%，但2027年和2028年将逐步下降至26.41%和24.82%。资产总计持续增长，显示公司扩张能力。 - **现金流状况**：2025年经营活动现金流为41.98亿元，投资活动现金流为-36.46亿元，筹资活动现金流为0.80亿元，现金净增加额为6.39亿元，现金流状况总体稳健。 - **估值与投资评级**：分析师维持“买入”评级，认为公司具备优异的成本管控能力及未来成长性，有望在油煤价差扩大背景下受益。 ## 关键信息 ### 盈利预测与估值 | 年份 | 营业总收入（百万元） | 同比（%） | 归母净利润（百万元） | 同比（%） | EPS（元/股） | P/E（现价&最新摊薄） | |------|----------------------|----------|----------------------|----------|-------------|----------------------| | 2024A | 34,226 | 25.55 | 3,903 | 9.14 | 1.84 | 19.38 | | 2025A | 30,969 | -9.52 | 3,315 | -15.04 | 1.56 | 22.82 | | 2026E | 37,351 | 20.61 | 4,892 | 47.55 | 2.30 | 15.46 | | 2027E | 39,069 | 4.60 | 5,488 | 12.19 | 2.58 | 13.78 | | 2028E | 42,631 | 9.12 | 5,970 | 8.79 | 2.81 | 12.67 | ### 财务数据概览 | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入 | 30,969 | 37,351 | 39,069 | 42,631 | | 归母净利润 | 3,315 | 4,892 | 5,488 | 5,970 | | 毛利率 | 19.16 | 21.92 | 22.61 | 22.71 | | 归母净利率 | 10.71 | 13.10 | 14.05 | 14.00 | | P/E | 22.82 | 15.46 | 13.78 | 12.67 | | P/B | 2.29 | 2.08 | 1.89 | 1.72 | ### 资产负债表（百万元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 流动资产 | 8,885 | 13,676 | 16,461 | 23,215 | | 非流动资产 | 40,292 | 41,374 | 42,208 | 40,351 | | 负债合计 | 14,027 | 16,072 | 15,496 | 15,779 | | 所有者权益合计 | 35,150 | 38,978 | 43,173 | 47,786 | ### 现金流量表（百万元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 经营活动现金流 | 4,198 | 10,508 | 9,542 | 10,444 | | 投资活动现金流 | -3,646 | -4,476 | -4,481 | -2,000 | | 筹资活动现金流 | 80 | -2,012 | -2,206 | -2,363 | | 现金净增加额 | 639 | 4,026 | 2,855 | 6,081 | ## 风险提示 - 项目建设进度不及预期； - 产品需求不及预期； - 行业产能大幅扩张； - 煤炭价格剧烈波动。 ## 投资建议 分析师认为，华鲁恒升作为国内煤化工龙头，具备成本优势和成长潜力，预计2026年起受益于油煤价差扩大带来的盈利弹性，维持“买入”评级。 ## 市场数据 | 项目 | 数据 | |------|------| | 收盘价（元） | 36.50 | | 一年最低/最高价 | 19.88/44.10 | | 市净率（倍） | 2.34 | | 流通A股市值（百万元） | 77,486.09 | | 总市值（百万元） | 77,496.31 | ## 东吴证券投资评级标准 - **买入**：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； - **增持**：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间； - **中性**：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间； - **减持**：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； - **卖出**：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 ## 结论 华鲁恒升在2025年面临市场压力，但其在第四季度展现出边际改善迹象。随着油煤价差扩大，公司有望迎来盈利回升。同时，公司持续推进项目建设和平台升级，增强未来增长潜力。分析师维持“买入”评级，认为其具备良好的成本控制能力和成长性，值得长期关注。