深度报告-2026-03-13-华创证券-万泽股份（000534）_华创交运_航空强国系列研究（六）_航发与燃机双轮驱动_皇冠明珠金牌供应商_39页_4mb

万泽股份深度研究报告总结

核心内容概览

万泽股份（000534）是一家以“微生态活菌产品+高温合金”双主业发展的公司，2019年起完成战略转型，聚焦航空发动机与燃气轮机领域。公司凭借在高温合金及精密铸造叶片方面的技术积累，成为国内航空发动机热端部件的重要供应商，并成功切入西门子等海外燃气轮机龙头供应链，同时其微生态产品业务具有高毛利和强品牌效应，是公司业绩的压舱石。

主要观点

• 双主业结构：公司已形成“微生态活菌产品”与“高温合金”双轮驱动的业务结构，其中微生态产品占收入比例超70%，高温合金业务则呈现快速增长趋势。
• 微生态业务优势：金双歧与定君生是公司核心产品，市场知名度高、毛利率超90%，且受益于国内益生菌市场扩容，预计2028年市场规模将达1800亿元。
• 高温合金业务高景气：公司具备“母合金→合金粉末→粉末盘件→精密铸造叶片”的一体化能力，是国内高温合金领域稀缺企业，其高温合金业务收入从2019年的720万元增长至2024年的2.36亿元，复合增长率达101%。
• 航空发动机与燃气轮机赛道潜力巨大：未来20年我国商用航空发动机新交付市场规模或将超2.6万亿元，售后市场进一步打开增长空间，热端部件（如叶片）是后市场更换重点。
• 燃气轮机需求激增：AI数据中心建设推动燃气轮机需求，全球燃气轮机市场高度集中，三巨头（GE Vernova、Siemens Energy、Mitsubishi Power）占据约76%市场份额，公司已与西门子签订三年供货协定。
• 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.5亿、3.3亿、4.2亿，对应PE分别为93、70、54倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

关键信息

微生态活菌产品业务

• 市场前景：中国益生菌市场规模预计2028年将达1800亿元，2024-2028年CAGR为8.8%。
• 产品优势：金双歧与定君生均为国家医保目录产品，拥有高毛利率（约90%），且在消化与妇科微生态领域具有领先优势。
• 产能扩张：南北双基地建设推进中，预计产能提升50%，将进一步巩固市场份额。

高温合金业务

• 技术能力：具备完整的高温合金产业链，覆盖母合金、合金粉末、粉末盘件及精密铸造叶片，是国内唯一具备该能力的民营企业。
• 市场前景：未来20年我国商用航空发动机叶片类市场规模预计达6921亿元，年化约346亿元，售后市场则达280亿元。
• 产能提升：2024年高温合金业务产能显著提升，2025年实现高温合金材料销售营收1.65亿元，同比增长24.4%。

航空发动机与燃气轮机市场

• 航空发动机市场：预计未来20年我国商用航空发动机新交付市场规模将超2.6万亿元，售后市场预计达160亿美元/年以上，热端部件占发动机总价值的26.3%。
• 燃气轮机市场：全球燃气轮机市场预计从2025年的302.4亿美元增长至2035年的611.3亿美元，年复合增长率达7.3%。
• 海外布局：公司成功进入GE Vernova、Siemens Energy等全球燃气轮机龙头供应链，获得海外订单与合作。

财务与经营情况

• 收入结构：2025年上半年，医药制造业收入占比72.1%，制造业收入占比26.7%，其中高温合金业务成为主要增长点。
• 盈利水平：公司整体毛利率稳定在70%以上，2025年前三季度为73.61%；净利率从2019年的9.47%提升至2024年的17.3%。
• 费用控制：期间费用率从2019年的82.44%下降至2025年前三季度的53.13%，显示公司规模效应和成本控制能力增强。

投资建议与风险提示

• 投资建议：公司高温合金业务受益于国产大飞机放量周期，燃气轮机业务有望借助国产供应链出海机遇，微生态产品业务具备高毛利与品牌护城河，首次覆盖给予“推荐”评级。
• 风险提示：海外业务客户开拓、订单及交付不及预期；航空发动机研发、需求及交付不及预期；医药业务结构及长期盈利能力波动风险。

总结

万泽股份凭借双主业布局，已形成稳定盈利与高增长并存的格局。在微生态领域，公司凭借高毛利与品牌优势成为市场龙头；在航空发动机与燃气轮机领域，其高温合金及精密铸造能力使其成为关键配套商，受益于国内航空产业升级与全球燃气轮机市场扩张。未来20年，公司有望在新机交付与售后市场双重驱动下实现业绩增长，同时借助海外订单拓展提升国际影响力。