> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 康诺亚(2162.HK)总结 ## 核心内容 康诺亚（2162.HK）近期发布业绩及业务进展报告，其核心产品康悦达（CM310）在医保政策支持下销售持续放量，成为公司收入增长的主要驱动力。公司对全年销售指引进行了上调，同时在研发管线方面取得积极进展，显示出其在2型炎症治疗领域的布局和潜力。 ## 主要观点 ### 1. 财务表现 - **1H26收入**：6.17亿元人民币，同比增长23.7%。 - **康悦达销售**：3.93亿元人民币，同比增长132%。 - **归母净利润**：12.18亿元人民币，同比扭亏，主要受益于Ouro Medicines股权处置带来的16.4亿元人民币金融资产公允价值收益。 - **费用率下降**：产品销售收入的费用率由81.3%降至55.6%，显示销售效率提升。 ### 2. 全年销售指引上调 - **全年销售指引**：从7.5亿元上调至8.5亿元，预计2H26销售约4.6亿元，环比增长16%。 - **增长驱动因素**： - 医保准入持续推进； - 9月起纳入基本药物目录； - 县域市场覆盖扩大； - 青少年中重度AD及结节性痒疹适应症NDA已获受理。 ### 3. 产品布局与研发进展 - **CM310（康悦达）**： - 医保后销售持续放量； - 产品收入占比由1H25的34%提升至1H26的64%； - 管理层计划与CM512形成诱导与维持治疗分层布局。 - **CM512**： - II期临床试验达到全部研究终点； - 拟采用300mg、每半年一次给药方案进入III期； - 长效差异化定位进一步强化。 - **CMG901**： - CLARITY-Gastric01研究3L+OS共同主要终点及2L+整体OS关键次要终点均达到统计学显著； - 2L+PFS共同主要终点呈改善趋势但未达统计学显著； - 后续需关注完整数据及监管沟通进展。 ### 4. 估值与盈利预测 - **目标价**：上调至108.3港元，对应约34.9%的潜在升幅。 - **收入预测（2026–2028E）**：11.6/17.9/28.7亿元人民币。 - **盈利预测**： - 2026E：归母净利润994百万人民币； - 2027E：净亏损177百万人民币； - 2028E：预计盈利273百万人民币。 - **估值模型**：采用POS调整的收入预测和DCF模型，假设WACC为9.5%，永续增长率为3%。 - **市销率（PS）**：2026E为17.9，2028E为7.2，显示估值逐步下降。 ## 关键信息 ### 1. 投资风险 - **康悦达放量不及预期**； - **医保续约降价及同类竞争加剧**； - **CM512临床进展或疗效不及预期**； - **CMG901注册进度和放量不及预期**。 ### 2. 情景假设 - **乐观情景**： - 目标价：142.4港元； - 概率：20%； - 假设：CM310市场渗透率和销售超预期，CM512注册进度和市场放量超预期。 - **悲观情景**： - 目标价：74.5港元； - 概率：20%； - 假设：CM310市场渗透率和销售不及预期，CM512注册进度和市场放量不及预期，CMG901注册进度和放量不及预期。 ### 3. 财务指标 - **收入增速**：1H26为23.7%，预计2026–2028E分别为62%、55%、60%。 - **毛利率**：从97.2%降至77.9%，显示成本压力。 - **归母净利润**：2026E扭亏为盈，2027E仍为亏损，2028E恢复盈利。 - **市净率（PB）**：2026E为5.5，2028E为5.4，估值逐步回落。 - **市销率（PS）**：2026E为17.9，2028E为7.2，显示估值逐步下降。 ## 估值与财务杠杆 - **财务杠杆**： - 流动比率：2026E为4.5，2028E为4.5； - 速动比率：2026E为4.2，2028E为4.0； - 现金比率：2026E为1.5，2028E为1.5； - 负债/权益（%）：2026E为35%，2028E为60%，负债比例逐步上升。 - **现金流**： - 2026E经营现金流为875百万人民币，2027E为-183百万人民币，2028E为277百万人民币。 ## 投资评级 - **评级**：买入； - **目标价**：108.3港元； - **潜在升幅**：约34.9%； - **当前股价**：80.3港元； - **52周股价区间**：44.7–89.8港元； - **总市值**：23,988百万港元； - **近3月日均成交额**：226百万港元。 ## 其他信息 - **分析师**：季昶阳，首席医药分析师； - **联系方式**：Joule\_ji@spdbi.com，(852) 2808 6434； - **报告日期**：2026年8月24日。 ## 投资建议 - **买入建议**：基于康悦达放量提速、产品收入占比提升、CM512与CMG901研发进展及未来盈利预期，维持“买入”评级。 - **估值依据**：采用POS调整的收入预测和DCF模型，目标价为108.3港元，对应约324亿港元市值。