> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华泰 | 有色：印尼寻路——铝、镍产业何去何从 ## 核心内容 印尼近期在镍、铝等有色资源品的政策变化引发了市场对国内企业出海布局的担忧。然而，政策调整的背后更多是印尼财政困境下的增收需求，而非政治因素主导。此外，印尼作为电解铝未来的主要供应增长地区，其产能布局面临电力基础设施薄弱等多重约束，导致电解铝产能释放速度偏慢，铝价或仍将维持高位。 ## 主要观点 1. **印尼资源政策收紧源于财政困境** - 2026年以来，印尼政府收紧了镍矿的RKAB配额，并提高资源税基，旨在通过控制资源供应来提升商品价格，增加财政收入。 - 印尼2026年上半年财政赤字达197万亿印尼盾，财政压力显著。 - 矿产与煤炭PNBP占印尼财政收入比重接近5%，但自2022年以来持续下降，显示印尼政府对资源收入依赖程度降低。 2. **电力软约束延缓印尼铝与镍的再平衡** - 印尼虽为电解铝供应增长的主要地区，但其电力基础设施薄弱，除苏拉维西岛（大K岛）和哈马黑拉岛（小K岛）外，其他地区需企业自行建设孤网电力系统。 - 尽管有预期镍产业链用电会转向电解铝，但当前镍铁利润较高，主动减产释放电力的可能性较小，因此铝与镍的再平衡将延后。 3. **全球电解铝供需格局仍偏紧，铝价或维持高位** - 印尼电解铝新增产量预期下调至2026/2027/2028年分别为66.5/113.0/142.0万吨。 - 国内电解铝产量受产能天花板限制，预计2026-2028年分别为4514/4523/4503万吨。 - 全球电解铝供给预计为7382/7747/8095万吨，需求预计为7484/7782/8062万吨。 - 2026-2028年全球电解铝供需平衡分别为-101.3/-34.3/+32.7万吨，预计2027年仍维持短缺，2028年将逐步转向小幅过剩。 ## 关键信息 ### 印尼资源政策变化 - **2025年10月**：镍矿RKAB审批周期由三年期改为年度审批，已获批的2026配额作废，需补齐复垦保证金（Jamrek）和林地许可（PPKH）才能解锁销售系统（MOMS）。 - **2025年12月**：印尼拟收紧2026年RKAB以稳定镍价并强化资源管理。 - **2026年4月15日**：144号部长令实施HPM新公式，镍矿计价方式由单一镍元素转向镍、铁、钴、铬综合计价，镍矿修正系数由17%升至30%，HPM价格大幅提升。 - **2026年6月1日**：煤炭、棕榈油和铁合金被纳入战略资源出口治理，出口交易逐步纳入BUMN监管框架；FeNi及部分NPI实施出口限制，需具备检验报告和相关许可。 ### 电力基础设施对产能的影响 - **苏拉维西岛（大K岛）**：电力基础设施相对完善，但当前电力仍处于紧平衡状态，电解铝产能释放受限。 - **哈马黑拉岛（小K岛）**：电力基础设施较弱，需企业自建孤网系统，产能投产速度偏慢。 - **电力缺口测算**：小K岛电力缺口约203.49 MW，大K岛电力缺口较小，但仍有提升空间。 ### 全球电解铝供需预测 - **海外电解铝供给**：预计2026-2028年分别为2868.3/3224.5/3591.6万吨。 - **国内电解铝供给**：预计2026-2028年分别为4514/4523/4503万吨。 - **全球电解铝需求**：预计2026-2028年分别为7484/7782/8062万吨。 - **全球供需平衡**：预计2026-2028年分别为-101.3/-34.3/+32.7万吨，显示短期内供需仍偏紧。 ## 风险提示 - 下游需求不及预期：全球建筑、电力、汽车等领域需求不及预期，导致铝价下跌。 - 海外供给端超预期复产：海外电解铝产能超预期复产，导致全球原铝供给增加，对铝价形成压制。 - 印尼资源政策超预期变化：印尼资源民族主义倾向下，镍、铝产业政策存在超预期调整的可能，或加剧镍价、铝价波动。 - 地缘政治冲突升级：地缘政治局势存在不确定性，若区域冲突进一步升级，可能加剧铝价波动。 ## 数据来源 - 印尼财政部公告、能源矿产部 - SMM、Mysteel、CRU、Wind、各公司财报 - 华泰证券研究所预测 ## 总结 印尼的资源政策调整主要是为应对财政困境，而非政治因素驱动。电力基础设施薄弱限制了印尼电解铝产能的快速释放，导致铝与镍的再平衡进程偏慢。全球电解铝供需仍偏紧，铝价有望维持高位。未来需关注下游需求恢复情况、海外产能复产节奏以及印尼政策变化对市场的影响。