深度报告-2026-01-21-华泰证券-中国电力何时见底系列i_中美电价剪刀差_大国的相同与不同_34页_944kb

中美电价剪刀差：大国的相同与不同

核心内容

本报告分析了中美两国在电力供需和电价结构上的异同，指出尽管两国在后疫情时代均经历了“缺电”现象，但其成因和解决方式有相似之处，同时存在显著差异。中国电力系统在2026年将逐步摆脱供需紧张局面，而美国的电力系统则因AI数据中心需求激增导致结构性压力。报告认为，中美电价剪刀差的形成主要源于一次能源价格的分化，而电力股估值的差异则与容量电价和电能量电价的走势密切相关。

主要观点

• 中美“缺电”本质相同：两国电力供需紧张的根源都是基荷电源增速放缓，尤其是在疫情后，结构性超预期增长（如中国出口和美国AI）加剧了电力供应压力。
• 解决方案趋同：尽管中美在解决“缺电”时采取了不同的方式，但核心逻辑相似，即通过新增装机和区域间电力调配缓解供需矛盾。
• 电价倒挂现象明显：2026年初，中美工业电价开始出现倒挂，美国电价上涨而中国电价下降，这有利于中国制造业的全球竞争力。
• 容量电价成为关键：与电能量电价相比，容量电价更能反映基荷电源缺口，是决定电力股估值的核心因素。
• 煤价企稳将推动电价见底：中国2026年开始煤价企稳，将支撑电价企稳，电力股估值有望修复。

关键信息

• 电力供需趋势：2025年中美基荷电源装机增速与用电负荷增速出现倒挂，供需最宽松的阶段已过。
• 电价结构差异：美国电价包含较高的输配电价和其他系统性成本，而中国电价则主要受燃料成本影响。
• 火电与新能源：火电（尤其是煤电）和新能源（如核电、水电、绿电）在电价和估值上表现出不同的趋势。火电PB主要由容量电价决定，而非化石能源PB则与电价绝对值相关。
• 电价与一次能源价格联动：中美电价的波动主要由一次能源价格（如煤价、气价）驱动，且两者在长周期趋势上保持一致。
• 投资建议：推荐低估值的电力运营商，包括火电、核电、绿电和水电企业，预计2026年容量电价提升将利好火电，电能量电价企稳将利好核电、绿电和水电。

电力股估值分析

• 中美电力股估值分化：2023年起，美国电力股PB显著高于中国，目前差距超过2倍。
• 火电估值驱动因素：火电PB主要受容量电价影响，而非电能量电价。
• 非化石能源估值驱动因素：非化石能源的PB与电能量电价绝对值相关，2026年初电能量电价回落至2020年水平，PB也相应回到2020年水平。
• PE趋势：中美电力股PE相近，但PB分化明显，且美国PB增长更快。

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风险提示

• 电力作为重要的生产要素，其价格波动受政策、经济周期、技术发展等多重因素影响，难以长期预测。
• AI和数据中心的快速发展可能带来电力需求的结构性超预期，影响电价走势。
• 电力市场政策具有不确定性，电价作为生产要素需兼顾多方面利益，各国对电力市场化保持一定政策弹性。