> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 2026年上半年债市回顾及下半年展望总结 ## 核心观点 - 上半年债市行情整体超预期，短端利率下行幅度大于长端，利率曲线走陡。 - 下半年经济“K型分化”或持续，债市基本面风险有限。 - 债市需求存在刚性，信贷规模下降背景下，债券供需天平仍有利。 - 下半年关注财政政策发力情况，三季度政府债供给上升，为债市带来扰动。 - 资金回归政策利率，债市利率震荡，有待宽货币政策发力。 - 风险提示：宏观经济环境变化，央行货币政策力度不如预期。 --- ## 上半年债市回顾 - **利率走势**：10年期国债收益率上半年整体下行，1年期、5年期、10年期、30年期国债利率分别下行22BP、20BP、11BP、3BP，利率曲线陡峭化。 - **品种表现**：地方债表现好于国债，金融债收益率较低，信用债表现好于利率债，高收益债收益高于高等级信用债。 - **市场波动**：1月份受股市扰动压制债市，2-3月因经济开门红与美伊冲突导致债市震荡上行，4-5月美伊冲突缓和，债市修复，6月资金回笼导致利率上行。 --- ## 上半年债市运行主线 ### 1. 经济“K型分化” - 新兴行业（如半导体、通信、新能源）景气度高，传统行业（如纺织、黑色金属冶炼）低迷。 - 外需强、内需弱，生产强、需求弱，形成“K型”经济格局。 - 1-5月高新技术行业工业增加值增速显著，而部分传统行业增速下滑甚至为负。 ### 2. 资金超预期宽松 - 人民币升值补充流动性，外汇占款增长。 - 央行通过“收短放长”操作维持流动性稳定，MLF加量投放支持中长期流动性。 ### 3. 财政支出放缓 - 1-2月财政发力，流动性集中前置投放，但二季度后财政支出放缓，形成“宽货币、紧财政”格局。 - 地方政府性基金收入连续下滑，土地出让收入降幅扩大，制约地方政府财政收入。 ### 4. 机构资产荒 - 优质信贷债券供给不足，银行与非银配置需求充足。 - 企业净融资增加，但居民中长期贷款低迷，企业贷款规模下降。 - 大型银行债券配置增速加快，机构对信用债配置需求大。 --- ## 下半年债市展望 ### 1. 经济“K型分化”格局或持续 - 下半年经济增速预计温和，高新科技等新质生产力仍为增长引擎。 - 居民消费疲软，青年就业压力大，传统行业景气度持续低迷。 - 房地产市场探底，降幅收窄，但难言整体回升。 ### 2. 财政政策发力可期 - 政府债供给在三季度放量，对债市流动性形成考验。 - “六张网”基建投资年内规模超7万亿，消费投资政策或加码。 - 地方债到期高峰在8月，9月后财政支出空间加大。 ### 3. 货币政策适度宽松基调未变 - 央行通过逆回购、MLF等工具维持市场流动性，政策利率仍有支撑。 - 保险与银行负债成本下降，有助于推动贷款利率进一步下调，提升长端债券性价比。 - 下半年货币政策仍可能加码，以提振内需。 ### 4. 外部货币政策变化 - 美联储加息预期上升，美元指数走强可能制约人民币升值。 - 美国PCE同比增速处于近三年高位，通胀粘性较强。 - 中美关系改善，对美贸易有望回升，但人民币升值可能放缓。 --- ## 利率及其他品种走势展望 - **利率曲线**：10年-1年利差处于中等偏高水平，仍有下行空间。 - **30年国债**：距离历史低点仍有较大差距，利差中枢上移。 - **信用债**：利差较薄，继续压缩难度较大，需关注供给与政策扰动带来的赎回风险。 - **转债市场**：表现一般，转股溢价率走高，估值处于高位，下半年科技资产单边行情复现概率较低。 - **基金配置**：债基规模增加，但资金来源不稳定，债市波动加大。 --- ## 供需与流动性变化 - **资金面**：三季度政府债供给放量，资金边际收敛，债市回归震荡。 - **四季度**：政府债供给压力释放，供需格局改善，债市下行阻力减小。 - **机构配置**：信用债ETF配置需求大，但需规避城投债地区风险。 --- ## 风险提示 - 宏观经济环境变化可能影响债市走势。 - 央行货币政策力度不如预期。 - 财政政策与外部货币政策变化可能带来市场扰动。 --- ## 总结 - 上半年债市在“K型分化”、资金宽松、财政放缓、机构资产荒等多重因素推动下表现超预期。 - 下半年经济分化格局或持续，债市基本面风险有限。 - 财政政策或加码，政府债供给放量可能带来流动性考验。 - 货币政策仍可能适度宽松，推动长端利率中枢下行。 - 外部货币政策变化需警惕，人民币升值或放缓。 - 债市整体风险可控，但需关注政策与供需变化对市场的影响。