20260308-国金证券-宏观经济点评_美国经济的_戴维斯双杀_8页_1mb

美国经济的“戴维斯双杀”总结

核心内容

美国经济正面临“戴维斯双杀”局面，即盈利端和估值端同时承压。这一现象主要由以下因素驱动：

• 盈利端疲软：非农数据持续疲软，劳动力市场未见明显复苏，私人部门就业持续负增长，且核心私人部门就业同比增速自2024年9月起转负。
• 估值端松动：AI叙事出现“二象性”，市场对其破坏力存在分歧；同时，中东冲突导致油价飙升，对全球生产成本和居民可负担性造成压力。
• 宏观风险上升：联储“不作为”与特朗普政策的不确定性加剧了市场动荡，海外资金可能加速撤离美元资产。

主要观点

1. 非农数据疲软，劳动力市场未见复苏

• 2月非农数据进一步削弱了对劳动力市场复苏的期待。
• 尽管失业率维持在4.44%，但私人部门新增就业人数为-8.6万，劳动力参与率下降。
• 医疗保健业虽表现较强，但其余私人部门就业持续疲软，且核心私人部门就业同比收缩。
• 1990年以来，核心私人部门就业同比转负通常预示经济衰退，当前形势可能预示新一轮经济下行周期。

2. AI成为经济增长的重要支撑

• AI对美国经济增长的贡献显著，是过去两年增长的主要动力。
• 若剔除AI因素，美国实体部门的周期性增长已陷入收缩。
• 即使AI相关投资持续增长，对非AI实体部门的复苏仍需谨慎看待。
• AI叙事在市场中出现“神鬼二象性”，既被高估其破坏力，又缺乏足够的突破性进展。

3. 油价上涨与制造业补库共振，加剧通胀压力

• 中东冲突导致原油价格单周暴涨35%，加剧了美国的通胀压力。
• 制造业PMI小幅反弹，但更多反映的是库存消耗后的被迫补库，而非真实需求修复。
• 补库叠加油价上涨，可能进一步推高生产成本，对需求产生更大压力。

4. 估值端面临多重冲击

• AI叙事松动：市场对AI的预期出现分歧，OpenAI削减Capex、英伟达业绩超预期却无法带动股价，显示市场态度趋于谨慎。
• 地缘政治风险：美国对伊朗的军事行动引发欧洲与北约国家的分歧，部分主权基金对美元资产态度消极，冲击美元吸引力。
• 宏观不确定性：特朗普政策的不稳定性、全球关税政策、技术突破引发的制造业回流等，均对估值体系构成挑战。

关键信息

• 非农数据疲软：反映劳动力市场未见实质性改善，就业广度差，数据波动大。
• 核心GDP收缩：剔除AI因素后，实体部门的周期性增长陷入收缩。
• 联储降息预期增强：非农与核心GDP数据表明，联储可能需进一步降息以刺激经济。
• 油价与补库共振：可能加剧通胀压力，对居民可负担性构成挑战。
• AI与实体增长伴生关系：AI投资对实体经济具有重要支撑作用，但其叙事不确定性可能影响市场信心。
• 地缘政治冲击：中东冲突与格陵兰岛事件可能削弱美元资产吸引力。

风险提示

1. 特朗普政策的不确定性将加剧金融市场动荡，海外资金可能加速撤离美元资产。
2. 全球关税政策明确化可能进一步影响全球经济，2026年全球同步宽松可能缓解长端利率压力。
3. 技术突破可能推动制造业回流，降低美国生产成本，但也会引发信用需求激增。
4. 数据测算存在误差，需谨慎对待。

结论

在当前“戴维斯双杀”的背景下，美国经济面临盈利与估值双重要求，HALO交易并非完全风险免疫，仍需承担宏观下行风险，并可能因AI波动而放大风险。投资者应关注非农数据、AI投资趋势及地缘政治变化，综合评估市场环境与资产配置策略。