深度报告-2026-03-04-东方财富证券-悍高集团（001221）_深度研究_家居五金以质价比破局_品牌势能崛起_30页_3mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 家居五金以质价比破局，品牌势能崛起 2026年03月04日 # 【投资要点】 公司深耕家居五金和户外家具20余年，业绩增长稳健。公司主要从事家居五金及户外家具的研产销一体化业务，产品类别主要包括收纳五金、基础五金、厨卫五金、户外家具四大系列，通过经销和直销相结合、线上和线下相补充的销售模式广泛覆盖国内外客户。公司2024年收入达28.6亿元，2019-2024年均复合增速为 $28.9\%$ ，2025年前三季度实现收入25.0亿元，同比增长 $24.3\%$ ；公司2024年归母净利润达5.3亿元，2019-2024年均复合增速为 $59.4\%$ ，2025年前三季度实现归母净利润4.8亿元，同比增长 $38.1\%$ 。 $\spadesuit$ 家居五金行业千亿规模市场，子品类各有内驱力，天花板尚远。行业同质化竞争较为严重，头部家居五金企业走上K路线——中高端市场，实现差异化突围。从品类来看，基础五金标准化程度相对较高，在海外五金制品价格抬升、供应受限背景下，国产替代趋势明显驱动国内供给端增长；人均居住面积趋稳、人均可支配收入提升、消费者审美升级驱动收纳五金需求端增长；另外，全球户外家具以海外需求为主，国内渗透率有较大提升空间。 公司竞争优势凸显，增长持续性较高。1）公司产品质价比领先，注重原创设计，产品价格仅为海外高端品牌的1/5左右，较同行更为注重品牌塑造，在国产替代趋势下，品牌效益凸显；2）品类覆盖全面，基础五金受益于供应侧结构变化实现收入快速增长，未来收纳/厨卫五金和户外家具有望受益于需求端消费升级的长期驱动；3)客户覆盖面广、集中度低，渠道多元化，通过B/C端同步提高产品市场渗透率；4）公司采取核心产品自产、OEM代工相结合的生产模式，自有产能利用率、智能化水平高，未来自产规模化有望带动盈利能力稳中有升；5）公司财务数据良好，位于行业前列水平，经营质量高，长期经营能力稳健。 挖掘价值投资成长 # 增持（首次） # 东方财富证券研究所 证券分析师：刘雪莹 证书编号：S1160524070003 证券分析师：郁晾 证书编号：S1160524100004 相对指数表现 基本数据 总市值(百万元) 27,004.68 流通市值 (百万元) 2,430.97 52周最高/最低（元） 80.00/45.02 52周最高/最低（PE） 54.05/30.42 52周最高/最低（PB） 16.49/9.28 52周涨幅（%） 49.96 52周换手率（%） 62.49 注：数据更新日期截止 2026 年 03 月 03 日 # 相关研究 # 【投资建议】 $\spadesuit$ 在家居基础五金国产替代化趋势、收纳/厨卫五金消费升级需求逐步释放、户外家具渗透率有望提升背景下，公司凭借产品质价比领先、多品类多渠道布局、智能化生产基地扩产，业绩有望稳健增长。预计公司2025-2027年实现营业收入36.3/46.2/58.5亿元，同比增长 $27.0\% / 27.3\% / 26.8\%$ ；实现归母净利润7.0/9.2/12.0亿元，同比增长 $32.1\% / 31.0\% / 30.0\%$ ，EPS分别为1.8/2.3/3.0元/股，对应2026年2月27日收盘价，PE分别为40/30/23倍，参考公司业务成长性及可比公司估值，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 2856.77 3626.95 4616.32 5854.78 增长率(%) 28.57% 26.96% 27.28% 26.83% 归属母公司净利润(百万元) 531.37 702.00 919.82 1195.91 增长率(%) 59.72% 32.11% 31.03% 30.02% EPS(元/股) 1.48 1.75 2.30 2.99 市盈率(P/E) 0.00 39.70 30.30 23.31 市净率(P/B) 0.00 9.90 7.86 6.20 资料来源：Choice,东方财富证券研究所 注：数据截至 2 月 27 日 # 【风险提示】 $\spadesuit$ 原材料价格波动风险：公司产品所需的原材料包括铁型材、铝型材以及不锈钢等，原材料成本及OEM成本合计占主营业务成本的比例超 $70\%$ ，直接材料及OEM产品采购价格对公司产品成本的影响较大。如原材料价格受国内外经济形势等因素影响出现较大价格波动，公司不能及时转嫁相应压力，或对公司业绩产生不利影响； $\spadesuit$ 经销商管理风险：公司境内线下经销收入占主营业务收入的比例较高，随着公司业务规模扩张，对经销商的管理难度也将加大。若个别经销商未按照合约进行产品销售、未达公司业绩目标，或经营活动有悖于公司品牌的经营宗旨，将会对公司的市场形象及经营业绩产生负面影响； $\spadesuit$ 行业竞争加剧风险：家居五金、户外家具行业参与者众多，若市场上存在恶意价格竞争，或公司未能保持持续创新、竞争优势，业绩增长或面临不确定性。 # 正文目录 1.公司概况：国产家居五金行业标杆 5 1.1.公司简介：家居五金行业领先，综合能力持续深耕 5 1.2. 股权结构：股权结构集中，团队年轻激励充足 6 1.3. 财务概览：基础五金引领增长，盈利能力持续提升 8 2.行业概况：千亿规模市场天花板尚远 10 2.1.行业规模：家居五金规模稳健增长，中高端需求带动扩容 10 2.1.1. 供需侧：存量房带来新需求，供应侧结构优化在即 ..... 12 2.1.2. 基础五金：国产替代趋势加速，国内企业自产规模化 13 2.1.3. 收纳五金：人均居住面积趋稳，收纳效率驱动增长 14 2.1.4. 户外家具：海外为主，国内渗透率有提升空间 15 2.2. 竞争格局：格局分散，国内头部企业影响力和市占率有望提升……17 3. 增长驱动：核心竞争优势凸显，增长持续性强 18 3.1. 产品质价比领先，品牌影响力提升，国产替代趋势明显……18 3.2. 品类矩阵丰富，中长期收纳五金和户外家具空间广阔 20 3.3. 渠道多元化，客户集中度低，B/C端同步提高产品市场渗透率 21 3.4. 生产自动化，产能扩张提高自产率，进一步提高盈利能力 23 3.5. 财务数据良好，经营质量高，长期经营能力稳健 25 4.投资建议 26 4.1.盈利预测 26 4.2.投资建议 27 5. 风险提示 28 # 图表目录 图表 1: 公司发展历程 图表 2: 公司主要产品类型 图表 3: 截至 2025Q3 公司股权结构. 6 图表 4: 高管团队从业经验丰富 图表 5: 公司上市前多次发布股权激励. 8 图表6：公司营业收入及增速（单位：亿元，%） 8 图表 7: 公司归母净利润及增速 (单位：亿元,%) ..... 8 图表8：公司分品类营业收入及增速（单位：亿元，%） 9 图表 9: 公司分品类收入构成 图表 10: 公司分品类毛利率 图表 11: 公司分品类利润贡献 图表 12: 公司盈利能力持续提升 ..... 10 图表 13：公司费用率持续改善 10 图表 14：家具五金行业发展历程和阶段 10 图表 15： 我国家具五金行业市场规模(以企业采购口径统计)............11 图表 16：我国家具五金行业产业链图谱 图表 17：新房住宅竣工面积增速持续承压 12 图表 18：二手房成交相对活跃 12 图表 19：国内金属制品业企业亏损占比提升 12 图表 20：国内规模以上金属制品业企业累计营业收入和利润率……12 图表 21: 2022-2023 年欧洲发电量减少 (单位：太瓦时) 图表 22：2021-2022 年海运价格居高不下 13 图表 23：2022 年北美欧洲钢铁价格短期快速攀升 13 图表 24：2022 年我国金属制品进口总值同比下滑较大 13 图表 25：日本住宅新开工面积及同比(单位：万平米,%) ..... 14 图表 26：东京都区人均住宅面积下移(单位：平米) 14 图表 27：日本家居设计中对空间的极致利用 14 图表 28：部分一线城市人均住房建筑面积(单位：平方米)............15 图表 29：部分二线城市人均住房建筑面积(单位：平方米)............15 图表 30：中国城镇居民可支配收入稳健增长(单位：元,%) ..... 15 图表 31：国内收纳用品行业规模快速增长(单位：亿元) 15 图表 32：全球户外家具市场规模(单位：亿美元) 16 图表 33：2023 年全球户外家具消费市场地区分布 16 图表 34：2023 年全球户外家具生产地区分布 16 图表 35： 我国家居五金市场格局非常分散. 17 图表 36：中高端家具五金外资品牌简介 17 图表 37：国内五金头部企业业务对比 18 图表 38：公司产品外观设计专利数行业领先(单位：个) ..... 19 图表 39: 研发费用率处于行业平均水平 ..... 19 图表 40: 公司产品多次获红点、iF 国际设计大奖 ..... 19 图表 41：悍高五金具更高质价比(单位：元) ..... 19 图表 42：自 2020 年起签约甄子丹为品牌代言人……… 20 图表 43：各公司广宣费率对比. 20 图表 44：2024 年国内五金头部企业产品收入对比(单位：亿元) ...... 20 图表 45: 公司各品类收入增速 (单位：%) ..... 20 图表 46: 2025H1 公司分品类收入构成 20 图表 47：公司国内外销售收入及增速(单位：亿元,%) ..... 21 图表 48：2024 年公司产品出口销售模式收入占比 21 图表 49：公司国内分销售模式收入及增速(单位：亿元,%) ..... 21 图表 50: 公司 2025H1 国内销售模式收入占比 ..... 21 图表 51: 公司单经销商销额增长驱动收入增长 ..... 22 图表 52：2025 年公司拉篮产品电商市占率 22 图表 53：公司客户集中度较低(单位：百万元,%) ..... 22 图表 54：2024 年五金公司前五大客户占比 22 图表 55：OEM 单位采购成本常高于自产单位成本（单位：万元，元/件） 图表 56：公司基础五金产能及产能利用率(单位：万件,%) ..... 23 图表 57：公司收纳/厨卫五金及户外家具产能(单位：万件,%) ..... 23 图表 58：公司生产自动化/智能化水平高 ..... 24 图表 59: 业内工厂广泛依赖人工 ..... 24 图表 60: 公司产品销量中自产占比 ..... 24 图表 61：规模化自产有助于带动毛利率提升 ..... 24 图表 62：悍高集团公开发行募集资金使用规划(单位：亿元)...................................24 图表63：原材料价格指数 25 图表 64：公司与可比公司营业收入增速对比 ..... 25 图表 65：公司与可比公司基础五金收入及增速对比(单位：亿元,%)..25 图表 66：公司与可比公司毛利率水平对比 25 图表 67: 公司与可比公司归母净利率水平对比 ..... 25 图表 68: 与可比公司存货周转率 (单位：次) ..... 26 图表 69：与可比公司应收账款周转率(单位：次) ..... 26 图表 70: 与可比公司经营性现金流/营业收入. 26 图表 71: 与可比公司资产负债率 ..... 26 图表 72: 公司营收拆分预测 ..... 27 图表 73: 可比公司估值表 ..... 27 # 1.公司概况：国产家居五金行业标杆 # 1.1.公司简介：家居五金行业领先，综合能力持续深耕 公司于家居五金和户外家具行业深耕20余年，发展历程分为三阶段： 1）2004-2006年，制造为本，积累技术：公司成立初期，主要从事五金制品和户外家具的代工和出口，积累产品生产技术和优质客户资源； 2）2007-2018年，成立品牌，丰富品类，拓展市场：2007年起公司由代工向自主品牌转型，丰富家居五金和户外家具品类，中国市场和海外市场同时拓展，同时提升产能支撑规模扩张； 3）2019年至今，深耕渠道，扩张产能，提升综合能力：渠道侧，公司建立线上自营平台“云商商城”以充分渗透低线级城市的市场，目前公司已形成经销直销、线上线下相补充的营销体系。产品侧，公司强化收纳五金、基础五金优势品类，开拓门窗五金、晾晒五金等新品类，致力于为客户提供一站式的家居五金解决方案。生产侧，公司持续推进生产基地的建设，进一步提升综合制造能力。 图表1：公司发展历程 2004 2006 2007 2012 2013 ◆丰富产品矩阵 前身“凯高”成立,从事五金加工 拓展户外家具领域 代工业务转型为厨房功能五金产品业务;开启品牌战略 拓展厨房五金 拓展销售版图 五金出口 进军中国市场 产品销售至全球56个国家和地区 ✓完善供应链 1500平米厂房起家 工厂面积扩至1.5万平米 生产基地扩展至4万平米 2015 2017 2022 2024 ◆丰富产品矩阵 产品线逐渐丰富为全屋五金,集功能五金、基础五金、厨卫五金、柜类照明、户外家具于一体 拓展销售版图 产品销售至全球86个国家 ✓完善供应链 在杏坛北水建成第二个功能五金生产基地 于顺德高新区建成近20万平方米全新生产基地 近20万平数字化超级工厂悍高六角大楼一号厂房投产 拍得土地打造第三个超级工厂生产基地 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 公司主要从事家居五金及户外家具等产品的研发、设计、生产和销售，将原创设计与品质产品相融合，打造外观精致且实用性强的家居五金和户外家具产品。按产品性能和功能划分，公司产品类别主要包括收纳五金、基础五金、厨卫五金、户外家具四大系列。产品覆盖面广，下游应用场景广泛，包括厨房、浴室、卧室、餐厅、庭院等，公司通过经销和直销相结合、线上和线下相补充的方式在境内外开展产品销售，满足国内外客户的多元化需求。 图表 2: 公司主要产品类型 产品名称 产品图示 产品名称 产品图示 收纳五金 厨卫五金 户外家具 基础五金 其他 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 # 1.2.股权结构：股权结构集中，团队年轻激励充足 公司股权结构集中。截至2025年三季报，欧锦锋与欧锦丽直接和间接持有公司共计 $79.4\%$ 的股权，欧锦锋与欧锦丽为兄妹关系，为公司的共同实际控制人。其中，欧阳锋直接和间接共计持有 $72.6\%$ 股权，现任公司董事长兼总经理。 图表 3: 截至 2025Q3 公司股权结构 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 公司管理团队从业经验丰富、专业能力出色。公司实控人及核心人员均具有20余年相关从业经验，高级管理团队也均具有10余年相关行业从业经验。 图表4：高管团队从业经验丰富 姓名 现任职位 加入集团日期 履历 欧锦锋 董事长兼总经理 2004/9 业务运营管理方面拥有逾23年经验。2002.6-2003.1,任佛山市顺德区硕美工业设计有限公司经理;2004.8-2005.5,任佛山市顺德区诺能电器制造有限公司经理;2004.9-2020.9,任悍高有限执行董事兼总经理;2020.9至今,任悍高集团董事长兼总经理。 欧锦丽 董事兼副总经理 2004/9 业务及财务管理方面拥有逾23年经验。2004.9-2020.9,任悍高有限副总经理、财务负责人;2020.9至今,任悍高集团董事兼副总经理。 孙国华 董事、户外家具事业部总经理 2006/5 生产管理方面拥有逾29年经验。1995.11-1997.7,任佛山市顺德华通花园家具有限公司车间主管;1997.7-2001.8,任佛山市顺德区真美实业发展有限公司车间主管;2001.9-2004.12,历任佛山市顺德华通户外家具有限公司部长、副厂长;2005.1-2006.5,任佛山市顺德区欧比克家具有限公司厂长;2006.5-2020.9,任悍高有限户外家具事业部总经理;2010.6至今,任悍高家具执行董事兼经理;2020.9至今,任悍高集团董事、户外家具事业部总经理。 汪宝春 监事会主席、职工代表监事、功能五金事业部总经理 2015/9 销售及营销方面拥有逾20年经验。2005.7-2015.9,历任广东美的厨房电器制造有限公司推广专员、渠道经理、宁波分公司经理、嵌入式项目部部长、整体厨房项目部部长、供应链OEM部主任专员;2015.9-2020.9,历任悍高有限国内营销总监、功能五金事业部总经理;2020.9至今,任悍高集团监事会主席、职工代表监事、功能五金事业部总经理。 蒋祖飞 监事、五金电商事业部总经理 2014/5 电商销售方面拥有逾19年经验。2008.1-2008.12,任广东宝丽雅实业发展有限公司电商部店长;2010.5-2013.7,历任佛山艾诗凯奇电气有限公司淘宝系负责人、电商副总裁;2011.8-2014.6,任佛山市泰迪熊陶瓷有限公司监事;2013.9-2014.4,任佛山合源电子商务科技有限公司经理;2014.5-2020.9,任悍高有限五金电商事业部总经理;2020.9至今,任悍高集团监事、五金电商事业部总经理。 徐昊 董事会秘书兼副总经理 2020/5 资本市场领域拥有逾11年经验。2013.9-2014.4,任中国建筑第二工程局技术员;2014.5-2015.6,任广东顺高投融资担保有限公司项目经理;2015.8-2017.3,任广东瑞信投资有限公司投资经理;2017.4-2020.4,任小熊电器股份有限公司证券事务代表;2020.5-2020.9,任悍高有限证券投资部总监;2020.9至今,任悍高集团董事会秘书兼副总经理。 周秀舟 财务总监 2022/1 中国注册会计师、中国注册税务师、中国注册资产评估师,会计及财务方面拥有逾29年经验。1996.7-2001.12,任湖北省武穴市粮食局会计主管;2002.1-2010.6,任广东正中珠江会计师事务所高级项目经理;2010.7-2019.11,任广州市玄武无线科技股份有限公司财务总监兼董事会秘书;2020.2-2021.12,任广州飞达音响股份有限公司财务总监;2022.1至今,任悍高集团财务总监。 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 公司于上市前多次运用员工持股平台激励优秀员工。公司实控人于2019和2020年转让部分股份至员工持股平台锦益管理、锦悦管理，对部分核心人员进行股权激励，充分调动其工作主动性和积极性，吸引和留住优秀人才，以提升公司核心竞争力。 图表 5：公司上市前多次发布股权激励 姓名 本次股权激励获 取的股权比例 本次股权激励获取的 股权来源 所属员工持 股平台 2019年8月 孙国华 1.50% 悍高企业 锦益管理 蒋祖飞 0.50% 悍高企业 锦益管理 汪宝春 0.50% 悍高企业 锦悦管理 2019年12月 余菊林 0.50% 欧锦丽 锦悦管理 2020年12月 唐雅琼 0.20% 欧锦丽 锦悦管理 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 # 1.3.财务概览：基础五金引领增长，盈利能力持续提升 公司收入及利润保持快速增长。公司收入由2019年8.0亿元增长至2024年的28.6亿元，年均复合增速为 $28.9\%$ ，2025年前三季度实现收入25.0亿元，同比增长 $24.3\%$ ，收入的持续增长主要得益于公司多元化产品矩阵和多渠道的营销体系，有效满足客户一站式全屋五金需求；同时基础五金实现自动化生产，提升产品交付能力；产品创新迭代持续拓展国内外市场。 公司归母净利润由2019年的0.5亿元增长至2024年的5.3亿元，年均复合增速为 $59.4\%$ ，2025年前三季度实现归母净利润4.8亿元，同比增长 $38.1\%$ 。利润增速持续快于收入主要得益于规模提升摊薄成本，基础五金自动化自产占比提升提高盈利能力，以及费用端的精细化管理。 图表6：公司营业收入及增速（单位：亿元，%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表7：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 收纳五金和基础五金贡献主要收入，基础五金持续快速增长。2024年基础五金/收纳五金/厨卫五金/户外家具分别贡献收入12.2/8.6/3.6/2.6亿元，同比增长分别为 $56.2\% / 8.1\% / 15.9\% / 39.7\%$ ，占比分别为 $42.8\% / 30.0\% / 12.6\% / 9.2\%$ 。基础五金与收纳五金近两年占比超 $70\%$ ，是公司收入主要来源。在多元化产品矩阵和多样化渠道营销体系下，随公司市场持续拓展、品牌影响力持续提升，公司各品类收入整体保持相对稳定成长。 1）基础五金2019-2024年年均复合增速 $64\%$ ，保持高速增长，主要系国外产能受限情况下，公司抓住市场机遇，调整产品价格、提升自产规模并拓展客户资源，产销提升显著。2）户外家具收入波动相对较大，主要系户外家具以外销为主受全球经济增速放缓、中美贸易博弈等因素影响，境外市场需求疲软，公司通过持续拓展境外市场规模较大的客户实现收入上升。 图表8：公司分品类营业收入及增速（单位：亿元，%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表9：公司分品类收入构成 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 公司综合毛利率稳步提升。公司毛利率从2019年 $32.0\%$ 提升至2024年 $35.8\%$ ，2025年上半年进一步提升至 $37.3\%$ ，主要受益于1）各品类中产品结构优化，高附加值产品销售占比提升带动毛利率上升；2）基础五金收入快速增长、占比提升和自身毛利率的持续提升，基础五金得益于近几年生产自动化、规模化实现毛利率水平持续改善。 图表10：公司分品类毛利率 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表11：公司分品类利润贡献 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 公司加强精细化管理，提效降费，2019-2024年期间费用率持续下降。销售费用率下降的主要原因系公司以线下经销模式为主，形成了长期稳定的经销商客户群体，该类客户对公司收入增长的贡献较大，且后续维护成本相对较低，销售人员与营销推广资源的投入相对稳定，规模效应逐步显现。 图表 12：公司盈利能力持续提升 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表 13：公司费用率持续改善 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 # 2.行业概况：千亿规模市场天花板尚远 # 2.1.行业规模：家居五金规模稳健增长，中高端需求带动扩容 家居五金主要包括基础五金、收纳五金、厨卫五金。基础五金是起到支撑、连接、固定等功能的五金零配件，主要包括铰链、滑轨、骑马抽等，广泛应用于各场所设施，市场空间较大且更换频次较高。收纳五金和厨卫五金主要包括挂衣架、裤架、置物架、拉篮等，随消费者对家具功能性和实用性需求的日益增长，收纳、厨卫等功能性五金日渐受到青睐。 家居行业发展成熟，企业从价格竞争向创新竞争转变。中国家居五金企业经历了从传统代工生产商到五金品牌商的转变，中国也已成为全球最大的五金产品制造及出口国。在产业集群相对成熟、行业竞争较为充分后，居民消费理念与消费结构从价格驱动逐渐转变为对品牌、质量、设计、个性化及体验等多方面的追求，行业内企业需要同步调整竞争策略，加大新品研发力度，走创新发展路线以适应市场需求的变化。 图表 14：家具五金行业发展历程和阶段 资料来源：中国五金制品协会《2024中国家具五金行业发展报告》，东方财富证券研究所 根据中国五金制品协会发布的《2024年中国家具五金行业发展报告》，在多重积极因素的共同作用下，2019-2023年我国家具五金市场平稳增长，年均复合年增长率达到 $9.8\%$ 。预计中国家具五金行业的市场规模将从2023年 2261.1亿元增长至2028年3,244.5亿元，年均复合年增长率将达到 $7.6\%$ 。随着居民对家居五金产品的美观性和功能性要求不断提升，中高端家居五金产品的市场需求持续释放，行业具有较大的发展潜力。 图表 15：我国家具五金行业市场规模(以企业采购口径统计) 资料来源：中国五金制品协会《2024中国家具五金行业发展报告》，东方财富证券研究所 家具五金的产业链涵盖了从原材料采购、生产加工到最终销售的多个环节。产业链上游主要是原材料供应环节，上游包括钢材、铝材、合金等企业。中游则是家具五金制造环节，头部企业包括悍高、图特、星徽等上市企业；下游则是销售环节，B端流入家具生产企业，C端则为品牌直接对消费者销售。 图表 16：我国家具五金行业产业链图谱 资料来源：中国五金制品协会《2024中国家具五金行业发展报告》，东方财富证券研究所 # 2.1.1.供需侧：存量房带来新需求，供应侧结构优化在即 需求侧：住宅竣工数据承压，房地产行业进入存量房时代。自2022年起，房地产竣工数据承压，截至2025年新房住宅竣工面积累计4.3亿平方米，同比下滑 $20.3\%$ 图表 17：新房住宅竣工面积增速持续承压 资料来源：Choice-宏观数据，东方财富证券研究所 图表18：二手房成交相对活跃 资料来源：久谦数据中台-贝壳，东方财富证券研究所 行业同质化竞争较为严重，头部企业走上K路线差异化突围。目前家居五金市场整体较为零散，业内大部分企业以代工为主、规模较小，同质化现象较为严重，致以低价竞争获取生存空间。 从企业数量看，规模化金属制品业企业从2017年2.1万个增长至2024年3.7万个，年均复合增速 $8.5\%$ ，而亏损企业比例有明显提升，从2017年 $11.7\%$ 提升至2024年 $20.8\%$ ，尤其是2022-2023年亏损企业数增加较为明显。从行业盈利能力看，在企业数量持续增长的背景下，规模企业累计收入未见明显提升，从2017年3.8万亿元提升至2024年4.7万亿元，年均复合增速仅为 $3.2\%$ 行业整体利润率从 $5.3\%$ 震荡下滑至 $4.0\%$ 随着产业结构优化和市场消费升级，行业头部企业依靠其产品质量、品牌、渠道、技术、管理及规模等优势，将发展重心转移至中高端市场，向市场提供高品质、多样化的产品。 图表 19：国内金属制品业企业亏损占比提升 资料来源：Choice-宏观数据，东方财富证券研究所 图表20：国内规模以上金属制品业企业累计营业收入和利润率 资料来源：Choice-宏观数据，东方财富证券研究所 家居五金市场空间较为广阔。基础五金应用广泛，更换频率较高，受房地 产影响较小，且呈现较明显的国产替代趋势；收纳、厨卫五金具备一定的“消费升级”属性，主要针对追求家居体验的消费者，伴随着居民收入水平的增长以及对精致生活的追求，具有稳定质量以及时尚外观设计的中高端收纳五金和厨卫五金日益受到消费者的青睐。 # 2.1.2.基础五金：国产替代趋势加速，国内企业自产规模化 海外基础五金企业进入国内较早，近两年国产替代趋势加速。基础五金属于通用五金件，并且体积较小，运输方便，境外知名基础五金企业较早进入了国内市场，凭借其成熟的商业模式和丰富的技术积累，占据了基础五金中高端市场的较高份额。国外的知名基础五金企业主要来自欧洲，受多方因素影响，2022年国外五金厂商开始减产或停产，产能无法满足国内订单需求： 1）2022年“乌克兰危机”导致欧洲出现能源危机，进一步推高了欧洲电力价格，同时欧洲整体发电量连续两年下滑，2022-2023年欧洲整体发电量分别下滑 $3.4\% / 2.2\%$ ，欧洲企业的生产成本提高； 2）2021年境外疫情的反复导致部分重要港口拥堵严重，国际物流供应链不畅，叠加国际冲突导致当时石油资源供应紧张，油价上涨，推高了海运费用； 图表21：2022-2023年欧洲发电量减少（单位：太瓦时） 资料来源：Choice-全球宏观，东方财富证券研究所 图表22：2021-2022年海运价格居高不下 资料来源：Choice-中国宏观，东方财富证券研究所 3) 俄罗斯和乌克兰是重要的钢材生产国，冲突导致钢材生产和出口在国际疫情初见好转之后再次受到阻碍，钢材价格不断攀升，北美与欧洲钢铁价格指数于2022年短期快速攀升，震荡幅度显著高于亚洲。 图表23：2022年北美欧洲钢铁价格短期快速攀升 资料来源：Choice-全球宏观，东方财富证券研究所 图表24：2022年我国金属制品进口总值同比下滑较大 资料来源：Choice-中国宏观，东方财富证券研究所 在海外五金制品价格抬升、供应受限背景下，国内五金品牌企业利用供应、渠道和价格等方面的优势，积极承接订单，在国内市场的占有率逐步扩大。 # 2.1.3.收纳五金：人均居住面积趋稳，收纳效率驱动增长 以日本为参考，在住宅新开工面积持续下滑背景下，住宅面积缩小，住宅收纳要求提高。近10余年日本住宅新开工面积持续下行，人均住宅面积同时缩水，日本政府2023年调查显示，每栋住宅的总面积约为92平方米，比顶峰时的2003年缩小了约3平方米，倒退回30年前的水平。根据日本不动产经济研究院数据，东京都区人均住宅面积也自2014年71平方米缩小至2024年66.4平方米，总体呈缓慢下降趋势。 图表25：日本住宅新开工面积及同比（单位：万平米，%） 资料来源：Choice-宏观经济，东方财富证券研究所 图表26：东京都区人均住宅面积下移（单位：平米） 资料来源：日本不动产经济研究所，东方财富证券研究所 日本在居住空间收缩背景下发展出较为极致的收纳文化。日本的收纳观念的核心是空间最大化利用，通过合理的布局和设计，让房间的角落、墙面均成为收纳场所，有效利用每一寸空间；此外，是对简约美学的注重，追求以少胜多，让家居空间更加宽敞、明亮。 图表27：日本家居设计中对空间的极致利用 资料来源：壹零壹空间设计网站，东方财富证券研究所 再现国内住宅环境，人均住宅面积趋于稳定，以收纳效率提升提高整体收纳空间。以国内部分一、二线城市为例，2000-2014年人均住宅面积提升明显， 一线城市从约15平方米提升至30-35平方米，二线城市提升至35-40平方米，2000-2014年北京、上海（2001-2014年）、广州、杭州年均复合增速约 $4.6\% - 8.9\%$ ，保持较快增长；2014-2024年一、二线城市人均住宅面积趋于稳定，分别约35、40平方米，几大城市年均复合增速大多不足 $1.0\%$ 。 图表28：部分一线城市人均住房建筑面积（单位：平方米） 资料来源：Choice-宏观数据，《广州统计年鉴2023》，《北京统计年鉴2025》，东方财富证券研究所 图表29：部分二线城市人均住房建筑面积（单位：平方米） 资料来源：Choice-宏观数据，东方财富证券研究所 在人均住宅面积稳定、人均可支配收入提升，以及消费者审美升级的背景下，家居收纳用品规模快速增长，前景可观。房地产行业下行、人均住宅面积逐渐稳定，消费者可以通过有效提高收纳效率从而提升隐形住宅面积，进一步改善生活品质。同时，随人均可支配收入提升和消费者审美升级，住房需求对舒适度和生活质量提出更高要求，家居收纳用品带有实用和美观双重属性，行业规模近几年保持快速增长，2017-2024年我国收纳用品规模从261亿元增长至2689亿元，年均复合增速为 $39.6\%$ ，未来也有望持续增长，行业前景乐观。 图表30：中国城镇居民可支配收入稳健增长（单位：元，%） 资料来源：Choice-宏观经济，东方财富证券研究所 图表31：国内收纳用品行业规模快速增长（单位：亿元） 资料来源：华经产业研究院，大数跨境，东方财富证券研究所 # 2.1.4.户外家具：海外为主，国内渗透率有提升空间 户外家具主要包括椅凳、吊床、遮阳伞等，是人们拓展活动边界、享受生活的重要工具，体现了人们对时尚休闲生活的追求，具有实用、舒适、耐久、美观等特征，应用场景主要包括庭院、阳台、公园、广场、酒店以及度假区等。按照安放形式的不同，户外家具可分为可移动式户外家具、固定式户外家具、可携带式户外家具三大类。 全球户外家具市场稳定增长。根据QYResearch调查数据，2024年全球户外家具市场规模为230.3亿美元，预计2025至2031年，其市场规模将从239.9亿美元拓展至314.2亿美元，预计年均复合增长率将达到 $4.6\%$ 图表32：全球户外家具市场规模（单位：亿美元） 资料来源：QYResearch，东方财富证券研究所 需求侧，欧美等发达国家为全球主要户外家具市场，中国市场增长潜力较大。户外家具市场成长、发展于欧美等发达国家，欧美市场目前仍是户外家具的主要市场。2023年美国户外家具市场占全球规模一半以上，北美家庭花园和庭院空间较大，有较强的装饰需求；同时，北美消费者热衷于社交活动，北美户外家具需求较为稳定。其次，欧洲为第二大市场，2023年其户外家具市场规模占全球的 $31.2\%$ 。随着收入水平的提高以及生活理念的变化，国内户外家具市场空间有望进一步扩大，此外，随国际旅游的回暖和人们对生活品质的追求，亚太地区对户外家具需求量迅速上升，增长潜力较大。 供应侧，中国是全球户外家具最大出口地。由于欧美发达国家的人力资源成本较高，户外家具行业整个价值链中的生产制造环节已经逐步转移到发展中国家。目前我国已经成为世界最大的户外家具、户外休闲用品生产及出口国，2023年全球约 $69.5\%$ 的户外家具由中国出口，出口区域主要集中在欧洲、北美、澳洲以及亚太等地区。 图表33：2023年全球户外家具消费市场地区分布 资料来源：QYResearch，买化塑网，东方财富证券研究所 图表34：2023年全球户外家具生产地区分布 资料来源：QYResearch，买化塑网，东方财富证券研究所 # 2.2.竞争格局：格局分散，国内头部企业影响力和市占率有望提升 中国家居五金制造行业格局极为分散。目前，中国家居五金市场参与主体有上千家，绝大部分为中小型企业，行业市场集中度较低，形成这种局面的根源在于我国家具行业的现状。截至2023年12月8日，中国家具行业存续企业104万家，主要分布在广东、江苏、山东等地，以小微型企业为主，注册资本100万元以下的企业占比约为 $80\%$ ，市场集中度低。小微型家具企业出于成本、交付速度、同乡友谊等因素的考量，往往会就近选择中小型家具五金企业的产品，因此大量小微型家具企业的存在为中小型及微型家具五金企业的发展提供了广阔的空间。 图表35：我国家居五金市场格局非常分散 资料来源：Choice-公司深度资料，中国五金制品协会《2024中国家具五金行业发展报告》，东方财富证券研究所 国产品牌崛起，将打破外资品牌主导中高端市场的格局。目前家居五金的中高端市场主要由外资品牌主导，知名境外企业包括百隆、海蒂诗、凯斯宝玛等，多为欧洲企业，其商业模式成熟、技术积累丰富。国内品牌厂商也通过产品创新、技术升级、品牌建设等手段，提高市场竞争力，向中高端市场突破，本土代表性企业包括悍高集团、东泰五金、图特股份、汇泰龙、雅洁五金等。相对于国际品牌，本土企业在价格、渠道等方面具备优势。 图表 36：中高端家具五金外资品牌简介 企业名称 logo 成立时间 国家 主营产品 销售额 工厂 业务辐射范围 百隆 1952 年 奥地利 铰链、抽屉、导轨、上翻门、口袋门等 2024 财年销额 24.41 亿欧元 (截至 25.6.30,约 190 亿元人民币),欧盟 45%,美国 15%,其他地区 40% 奥地利 8 个工 厂、波兰、美 国、巴西以及中 国 品牌销售网络 覆盖全球 120 多个国家和地 区。 海蒂诗 1888 年 德 国 铰链、滑轨、骑马抽、支撑系统、反弹器、吊码 2024 年销额 14 亿欧元(约 109 亿元人民币),德国 20%,海外 80% 德国、捷克、西 班牙、巴西、美 国、中国等 10 余家工厂。 产品销往全球 100 多个国家及地区。 凯斯宝玛 1954 年 德 国 拉篮、转篮等厨浴卧功能五金 厨房五金系列产品在德国市场占有率超 75%、在欧洲市场占有率超 50% 2024 年在中国首建自有工厂 产品销往全球超过 57 个国家和地区 资料来源：各公司官网，市场与营销等，东方财富证券研究所 图表 37：国内五金头部企业业务对比 企业名称 成立时间 主营产品 销售规模 业务辐射范围 东泰五金 1991年 铰链、反弹器、滑轨、承重上翻、连接件、趟门等，产品线全面。 - 品牌销售网络覆盖100多个国家和地区。 悍高五金 2004年 厨房收纳、衣柜收纳、铰链、导轨、抽屉、拉手等，以收纳五金、基础五金为主。 2024年收入28.6亿元，内销占85.7% 产品销往全球超过90个国家及地区。 星徽五金 1994年 滑轨、支撑门、铰链、拉篮、连接件、收纳五金等，以功能五金为主。 2024年收入15.1亿元，外销占68% 销售网络覆盖近百个国家和地区，国内主要集中在华东、华南和西南地区。 图特五金 2009年 铰链、滑轨、移门系统、收纳五金等，产品较为广泛。 2024年收入8.8亿元，外销占54% 覆盖全球100多个国家和地区，包括亚洲、欧洲、美洲等。 炬森五金 2006年 滑轨、铰链、开门器，主要包括基础五金、功能五金和创新五金。 2024年收入7.4亿元，外销占42% 产品畅销42个国家和地区，包括欧洲、澳洲、北美、东南亚。 资料来源：各企业官网、各企业年报、各企业招股书、中国五金制品协会《2024中国家具五金行业发展报告》，Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 # 家居五金行业逐步向标准化、品牌化方向发展，行业集中度有望逐渐提高。 1）在流量碎片化、居民更加追求精致生活的趋势下，品牌将成为吸引消费者的重要因素之一。行业内具有一定知名度的品牌，其市场接受度在不断提高，将逐步抢占中小白牌企业市场。 2）随科技进步和消费者对生活品质提升的需求增加，家居定制化、智能化是未来发展趋势，与之相匹配的家居五金产品亦将会加速向智能化方向发展，具备自主研发设计能力的规模化企业有望满足行业需求和趋势变化，并不断强化其竞争力和市场地位，并进一步促进行业集中度提升。 # 3.增长驱动：核心竞争优势凸显，增长持续性强 # 3.1.产品质价比领先，品牌影响力提升，国产替代趋势明显 公司产品更具质价比：1）公司注重研发设计，原创设计领先，多次获得国内外知名设计奖项。公司经20余年技术沉淀和经验积累，拥有多项自主知识产权，截至2025年3月4日，公司拥有1173项专利，其中发明专利18项，实用新型专利237项，外观设计专利918项，外观设计专利数量远高于行业平均水平。公司13度荣获德国红点设计大奖，17度荣获德国iF设计大奖，原创设计领先。公司研发费用率随规模增长稳中有降，从2023年 $4.2\%$ 下降至2025年前三季度 $3.6\%$ ，处于行业平均水平。 图表38：公司产品外观设计专利数行业领先（单位：个） 资料来源：公司招股说明书，海鸥住工公告，东方财富证券研究所注：公司数据截至25/3/4，图特股份截至24/11/30，其余均截至2024年末 图表 39：研发费用率处于行业平均水平 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所注：图特股份2025年数据为2025H1期间数据 图表 40：公司产品多次获红点、iF 国际设计大奖 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 2）公司产品价格远低于海外知名品牌，较国内产品有较强品牌溢价能力。公司以铰链、导轨为主的基础五金价格仅为海外知名品牌的1/5左右，价格优势明显；在国内头部企业中，各类产品价格带适中；较国内非知名高销量小品牌具备明显溢价能力，是其主流价格的3-4倍。 图表41：悍高五金具更高质价比（单位：元） 品牌名称 基础五金 收纳五金 厨卫五金 铰链 导轨(300mm) 收纳裤架(≥400mm) 拉篮(800mm) 厨房水槽(680mm) 海外品牌 百隆 16.3 251.9 海蒂诗 40.3 76.3 凯斯宝玛 1090.2 国产品牌 悍高 4.9 37.0 184.7 606.2 846.4 东泰 7.5 33.3 星徽 5.8 16.2 图特 3.8 31.5 263.1 303.1 873.1 炬森 8.5 47.2 463.1 1673.3 1770.6 非知名 1.5 11.0 50.9 138.0 329.0 高销品牌 资料来源：各品牌淘宝店铺，东方财富证券研究所 较早注重品牌塑造，品牌效益愈发显现。在存量房占比提升、流量碎片化、居民更加追求精致生活的趋势下，家居五金行业逐步向标准化、品牌化方向发展。1）公司一直以来强调品牌塑造，自2020年起签约国际著名动作巨星甄子丹作为品牌代言人，双方在专业领域的理念高度契合。2）近两年公司营销推广资源投入稳定，广宣费率维持在 $1\%$ 左右，略高于行业平均水平。 图表 42：自 2020 年起签约甄子丹为品牌代言人 资料来源：悍高天猫旗舰店，东方财富证券研究所 图表43：各公司广宣费率对比 资料来源：公司招股说明书，Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 # 3.2.品类矩阵丰富，中长期收纳五金和户外家具空间广阔 公司家居五金和户外家具用品类目丰富，多业务线协同发展。公司较同行业上市公司或拟上市公司在家居五金方面品类更为多元。截至2025H1，公司收纳五金/基础五金/厨卫五金/户外家具收入占比分别为 $29\% /45\% /9\% /13\%$ ，当前基础五金国产替代趋势明确，对公司业绩驱动明显；中长期收纳五金和户外家具空间广阔，有望长期驱动业绩增长。 图表 44：2024 年国内五金头部企业产品收入对比(单位：亿元) 基础五金 收纳五金 厨卫五金 户外家具 悍高集团 12.2 8.6 3.6 2.6 图特股份 8.2 0.4 海鸥住工 16.1 星徽股份 9.5 浙江永强 56.2 顶固集创 4.0 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表45：公司各品类收入增速（单位：%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表46：2025H1公司分品类收入构成 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 公司基础五金受益于供应侧结构变化，其收入快速增长，未来收纳/厨卫五金和户外家具有望受益于需求端消费升级的长期驱动。2022年海外基础五金厂商受多方因素影响开始减产或停产，产能无法满足国内订单需求，且基础五金产品标准化程度相对较高，公司抓住机遇，顺应国产替代趋势实现业绩较快增长。收纳/厨卫五金处于后地产链，但随着存量房占比提升，改善型需求增加， 消费属性增强；居住面积趋稳、对精致美好生活的追求，将促进收纳五金和厨卫五金的需求长期增长。随着居民收入水平的提高以及生活理念的变化，国内外家具市场渗透率有望提升，从而带动户外家具市场规模增长。 # 3.3.渠道多元化，客户集中度低，B/C端同步提高产品市场渗透率 从市场和渠道看，公司收入以国内市场为主，2024年国内、国外收入分别为24.5/3.5亿元，同比增长分别为 $27.8\% / 30.5\%$ ，国内市场收入占比达 $87.4\%$ 。其中国外市场销售收入主要来自户外家具，以出口经销为主。 图表47：公司国内外销售收入及增速（单位：亿元，%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表 48：2024 年公司产品出口销售模式收入占比 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 国内多渠道并举，提高产品的市场渗透率。公司在国内已建立起经销和直销相结合、线上和线下相补充的营销渠道。经销渠道为主，公司以深度渗透的经销网络广泛覆盖国内各个地区；以直销渠道服务下游大客户，充分发挥公司规模化制作、精细化管理和及时响应订单的优势；以电商渠道直接触达消费群体，流量红利具备品牌推广与产品销售双重作用；以云商渠道触达下沉市场，通过业务员地推形式，小B客户可在云商平台APP实现自主下单。 图表49：公司国内分销售模式收入及增速（单位：亿元，%） 资料来源：公司招股说明书，Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表50：公司2025H1国内销售模式收入占比 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 经销模式为公司主要销售渠道，2025H1线下经销占国内销售额比重超 $60\%$ 。2022-2024年，公司对单个经销商的平均销售额分别为256/381/460万 元，2023-2024年分别同比增长 $49.0\% / 20.7\%$ ，公司更加注重经销渠道的精细化运营，着力提高经销商的质量，适度淘汰部分经营不善的经销商。截至2024年，公司经销网络已覆盖国内191个地级市，随着公司品牌影响力和美誉度的逐渐提升，以及公司经销网络的不断优化和延伸，预计公司通过经销渠道实现的销售收入仍将保持较快的增长。 图表51：公司单经销商销额增长驱动收入增长 2024年度 2023年度 2022年度 数量/金额 增长率 数量/金额 增长率 数量/金额 期初经销商数量（个） 341 4.3% 327 10.5% 296 当年新增经销商数量（个） 89 34.9% 66 -17.5% 80 当年退出经销商数量（个） 71 36.5% 52 6.1% 49 期末经销商数量（个） 359 5.3% 341 4.3% 327 单个经销商平均销售额（万 元） 459.8 20.7% 380.9 49.0% 255.6 经销商销售收入（亿元） 16.1 26.5% 12.7 59.8% 8.0 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所注：单个经销商平均销售额 $\equiv$ 经销商销售收入/（期初经销商数量 $^+$ 期末经销商数量）\*2 组建电商运营团队，抓住流量机遇，直接触达终端消费群体。公司在天猫、京东、拼多多、抖音等主流电商平台开设多家直营店和授权经营店，开拓线上渠道，定期推出畅销款产品，参加各种促销活动，促进电商业务增长。公司的拉篮产品在主要电商平台的销售排名多年位居第一，且电商市占率断层领先。 图表52：2025年公司拉篮产品电商市占率 总览 天猫 京东 抖音 悍高 32.3% 22.0% 49.1% 57.2% 酷太 11.5% 17.2% 0.5% 0.3% 四季沐歌 6.6% 5.9% 8.6% 6.8% 卡贝 5.8% 4.1% 8.4% 10.1% 弛简 3.4% 5.1% 0.1% - 资料来源：久谦数据中台，东方财富证券研究所 自建云商商城，有效渗透下沉市场。公司通过云商平台加速对主要城市偏远地区以及三、四线城市的市场下沉与拓展，通过业务员地推方式吸引了大量橱衣柜门店以及加工厂在平台注册并付款下单，解决了传统经销商渠道无法有效下沉到低线级城市的痛点，公司的云商业务目前已覆盖超过100个地级市。 多渠道运营下，公司的客户集中度较低。通过多渠道营销体系，公司积累了丰富的客户资源，涵盖了代理商、知名家具品牌商、小型橱衣柜门店、商超集团、个人消费者等各类客户，公司市场渗透能力和品牌影响力亦不断提升。 图表53：公司客户集中度较低（单位：百万元，%） 2024 2023 销额 占比 销额 占比 北京德丰泰家居用品 53.7 1.9% 58.0 2.6% 南京辰来家居贸易 51.9 1.8% 50.6 2.3% 苏州吴凡家居 48.3 1.7% 44.3 2.0% 武汉博美宅配装饰 42.4 1.5% 杭州磐宇贸易 42.3 1.5% 35.7 1.6% 沈阳市鑫驰博五金 30.2 1.4% 合计 238.6 8.4% 218.7 9.8% 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所注：按2024年度前五大客户规模排序 图表 54：2024 年五金公司前五大客户占比 资料来源：公司招股说明书，各公司公告，东方财富证券研究所注：图特股份数据期间为2023年 # 3.4.生产自动化，产能扩张提高自产率，进一步提高盈利能力 公司采取核心产品自产、OEM代工相结合的生产模式。同一年度，同时具有OEM和自产模式的产品主要为部分收纳五金、厨卫五金和户外家具，OEM单位采购成本通常高于自产单位成本，成本差异主要为OEM厂商的合理利润。 图表 55：OEM 单位采购成本常高于自产单位成本(单位：万元,元/件) 分类 项目 2024 2023 2022 成本金額 单位成本 成本金額 单位成本 成本金額 单位成本 收纳五金 OEM - - 1,538.94 276.1 - - 自产 - - 1,453.39 269.41 - - 自产成本/OEM成本 97.6% 厨卫五金 OEM 428.44 98.84 929.13 105.03 624.54 209.23 自产 1,885.99 144.89 1,515.02 179.19 536.82 213.27 自产成本/OEM成本 146.6% 170.6% 101.9% 户外家具 OEM 9.96 862.83 57.63 881.25 115.89 633.62 自产 22.26 701.3 17.93 735 182.12 826.7 自产成本/OEM成本 81.3% 83.4% 130.5% 资料来源：公司招股说明书,东方财富证券研究所 注：单位自产成本高于OEM采购成本往往因为产品结构差异 公司自有产能基本处于满产状态，产能利用率高。在收入稳健增长情况下，公司近两年主要完成了对基础五金和厨卫五金的产能扩建，2024年基础五金件年产能2亿件，较2023年增长 $66\%$ ，处于满产状态；2024年厨卫五金件年产能64万件，较2023年增长 $47.5\%$ ，亦处于满产状态。收纳五金、户外家具产能利用率亦在高位水平。 图表56：公司基础五金产能及产能利用率（单位：万件，%） 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 图表57：公司收纳/厨卫五金及户外家具产能（单位：万件，%） 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 公司生产智能化、自动化水平行业领先。在极度分散的家居五金行业中，大多数中小企业广泛依赖人工，公司通过引进智能化生产设备和信息系统，实现生产人员和物料可视化管理，有效缩短了产品交付周期且有利于保障产品质量的稳定性，增强公司的综合竞争力。 图表58：公司生产自动化/智能化水平高 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 图表59：业内工厂广泛依赖人工 资料来源：美家美户官网，东方财富证券研究所 未来规模化自产有望带动盈利能力稳中有升。2024年基础五金、厨卫五金毛利率分别提升3.6pct/1.1pct至 $35.4\% / 30.5\%$ ，规模化自产带动产品毛利率提升。截至2024年，公司仅基础五金自产率超 $80\%$ ，收纳五金、户外家具自产率约 $70\%$ ，厨卫五金自产率仅 $41.5\%$ ；公司公开发行募得资金的 $88\%$ 即3.7亿元，叠加自有资金共计5.6亿元用于打造智慧家居五金自动化制造基地，未来随收入规模扩大及产能扩建等，有望以规模化自产持续提升盈利能力。 图表60：公司产品销量中自产占比 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 图表61：规模化自产有助于带动毛利率提升 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表 62：悍高集团公开发行募集资金使用规划(单位：亿元) 序号 项目名称 预计投 资规模 预计使用 募集资金 实施主体 1 悍高智慧家居五金自动化制造基地 5.6 3.7 悍高家居 2 悍高集团研发中心建设基地 0.5 0.3 悍高集团 3 悍高集团信息化建设基地 0.3 0.2 悍高集团 合计 6.4 4.2 资料来源：公司招股说明书，东方财富证券研究所 原材料价格回落有望进一步提高公司盈利能力。截至2026年1月，家居五金原材料如铝材/不锈钢/工程塑料等价格受国际形势等多重因素影响，居于近10余年高位水平，且已呈现回落趋势。如未来原材料价格继续回落，有望进一步提高公司盈利能力。 图表63：原材料价格指数 资料来源：Choice-宏观经济，东方财富证券研究所 # 3.5.财务数据良好，经营质量高，长期经营能力稳健 公司成长能力整体优于同行。我们选取图特股份、海鸥住工、浙江永强、松霖科技、坚朗五金为可比公司，公司自2022年至2025H1收入增速优于同行。其中，基础五金成长能力显著领先行业，我们选取同样拥有基础五金主业的图特股份、星徽股份、顶固集创作为可比公司，公司2021-2024年基础五金收入年均复合增速达 $57.8\%$ ，显著优于同行，且业务规模经三年发展已领先于同行体量。 图表64：公司与可比公司营业收入增速对比 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 图表65：公司与可比公司基础五金收入及增速对比（单位：亿元，%） 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 公司毛利率和归母净利率水平稳健提升，盈利能力整体优于同行。公司2025H1毛利率/归母净利率分别为 $37.3\% / 18.3\%$ ，较2021年分别累计提升6.2pct/7.2pct，盈利水平和改善趋势均处于行业领先水平。 图表66：公司与可比公司毛利率水平对比 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 图表67：公司与可比公司归母净利率水平对比 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 公司运营能力向好，优于同行水平。公司流动资产运营能力2021-2024年持续改善向好，公司2024年存货周转率提升至11.9次，约为同行平均水平的近3倍；公司2024年应收账款周转率提升至20.7次，超同行平均水平的4倍。 图表68：与可比公司存货周转率（单位：次） 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 图表 69：与可比公司应收账款周转率 (单位：次) 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 公司经营性现金流占比较高，资本结构向好。公司近几年经营性现金流/营业收入始终保持在 $100\%$ 以上，经营质量高，处于行业前列水平；资产负债率持续下降，截至2025年上半年资产负债率 $30.4\%$ ，处行业低位水平。 图表 70: 与可比公司经营性现金流/营业收入 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 图表 71: 与可比公司资产负债率 资料来源：Choice-股票数据浏览器，东方财富证券研究所 # 4.投资建议 # 4.1.盈利预测 我们的盈利预测基于如下假设： 收入端：基础五金受益于供应侧结构变化，品牌影响力提升有望提高对海外品牌和白牌的替代，收入保持较高增长，2025-2027年预计收入增速分别为 $42.6\% / 40.0\% / 37.7\%$ ；收纳/厨卫五金主要受益于存量房市场改善性需求，以及消费者可支配收入增长、审美提升所带来的消费升级，预计收纳五金2025-2027年收入增速分别为 $14.2\% / 14.2\% / 13.2\%$ ，预计厨卫五金2025-2027年收入增速分别为 $23.6\% / 21.5\% / 19.5\%$ ；户外家具有望受益于海外需求修复和国内市场 渗透率提升，预计2025-2027年收入增速分别为 $13.1\% / 16.2\% / 16.2\%$ 利润端：随公司产能扩张、自产规模化，原材料价格下降，以及品牌影响力和溢价力提升，盈利能力有望稳健提升，预计综合毛利率2025-2027年分别为 $37.3\% / 37.7\% / 38.2\%$ 图表 72：公司营收拆分预测 收入(百万元) 2024 2025E 2026E 2027E 基础五金 1223.8 1744.6 2442.5 3363.3 yoy 56.2% 42.6% 40.0% 37.7% 毛利率 35.4% 39.0% 39.2% 39.4% 收纳五金 857.0 979.0 1118.5 1266.3 yoy 8.1% 14.2% 14.2% 13.2% 毛利率 39.7% 39.0% 39.3% 39.6% 户外家具 262.1 296.5 344.4 400.0 yoy 39.7% 13.1% 16.2% 16.2% 毛利率 39.7% 36.0% 36.5% 37.5% 厨卫五金 361.4 446.6 542.8 648.6 yoy 15.9% 23.6% 21.5% 19.5% 毛利率 30.5% 33.0% 33.2% 33.5% 营业收入合计 2856.8 3627.0 4616.3 5854.8 yoy 28.6% 27.0% 27.3% 26.8% 综合毛利率 35.8% 37.3% 37.7% 38.2% 资料来源：Choice，东方财富证券研究所预测 # 4.2.投资建议 在家居基础五金国产替代化趋势、收纳/厨卫五金消费升级需求逐步释放、户外家具渗透率有望提升背景下，公司凭借产品质价比领先、多品类多渠道布局、智能化生产基地扩产，业绩有望稳健增长。预计公司2025-2027年实现营业收入36.3/46.2/58.5亿元，同比增长 $27.0\% / 27.3\% / 26.8\%$ ；实现归母净利润7.0/9.2/12.0亿元，同比增长 $32.1\% / 31.0\% / 30.0\%$ ，EPS分别为1.8/2.3/3.0元/股，对应2026年2月27日收盘价，PE分别为40/30/23倍，参考公司业务成长性及可比公司估值，首次覆盖，给予“增持”评级。 图表 73：可比公司估值表 代码 公司简称 总市值 （亿元） EPS（元/股） PE（倍） 股价（元） 评级 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 002791.SZ 坚朗五金 87.44 0.27 0.33 0.58 84.22 75.68 42.52 24.71 无评级 603195.SH 公牛集团 787.34 3.31 2.24 2.41 21.22 19.43 18.07 43.55 无评级 603385.SH 惠达卫浴 27.94 0.36 0.13 0.35 17.67 56.46 20.97 7.34 无评级 603992.SH 松霖科技 160.42 1.10 0.88 1.15 16.79 42.61 32.61 37.50 增持 平均 - 34.98 48.55 28.54 - - 001221.SZ 悍高集团 278.73 1.48 1.75 2.30 0.00 39.70 30.30 69.68 增持 资料来源：Choice,东方财富证券研究所预测(股价截至 2026 年 02 月 27 日,其中未评级标的 数据来自 choice 一致预期,货币单位为标的原始币种) # 5.风险提示 $\spadesuit$ 原材料价格波动风险：公司产品所需的原材料包括铁型材、铝型材以及不锈钢等，原材料成本及OEM成本合计占主营业务成本的比例超 $70\%$ ，直接材料及OEM产品采购价格对公司产品成本的影响较大。如原材料价格受国内外经济形势等因素影响出现较大价格波动，公司不能及时转嫁相应压力，或对公司业绩产生不利影响； $\spadesuit$ 经销商管理风险：公司境内线下经销收入占主营业务收入的比例较高，随着公司业务规模扩张，对经销商的管理难度也将加大。若个别经销商未按照合约进行产品销售、未达公司业绩目标，或经营活动有悖于公司品牌的经营宗旨，将会对公司的市场形象及经营业绩产生负面影响； $\spadesuit$ 行业竞争加剧风险：家居五金、户外家具行业参与者众多，若市场上存在恶意价格竞争，或公司未能保持持续创新、竞争优势，业绩增长或面临不确定性。 资产负债表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 1338.42 3053.73 3854.68 4928.02 货币资金 1006.52 1718.20 2064.13 2634.92 应收及预付 167.26 244.42 332.91 452.18 存货 135.88 247.64 311.41 391.25 其他流动资产 28.76 843.47 1146.22 1449.66 非流动资产 1161.99 1161.63 1193.75 1213.65 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 769.82 798.87 822.84 839.88 在建工程 84.07 67.26 93.81 115.04 无形资产 244.95 236.99 229.03 221.07 其他长期资产 63.16 58.51 48.09 37.66 资产总计 2500.41 4215.36 5048.43 6141.67 流动负债 699.12 1354.92 1461.87 1604.51 短期借款 99.99 499.99 399.99 299.99 应付及预收 408.51 564.00 697.22 848.04 其他流动负债 190.62 290.93 364.66 456.48 非流动负债 54.90 44.67 39.67 39.67 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 54.90 44.67 39.67 39.67 负债合计 754.02 1399.59 1501.54 1644.18 实收资本 360.00 400.01 400.01 400.01 资本公积 128.06 598.67 598.67 598.67 留存收益 1258.47 1817.44 2548.57 3499.17 归属母公司股东权益 1746.39 2815.77 3546.90 4497.49 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益 2500.41 4215.36 5048.43 6141.67 利润表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2856.77 3626.95 4616.32 5854.78 营业成本 1832.96 2273.75 2874.71 3620.28 税金及附加 24.06 29.02 36.93 46.84 销售费用 215.24 264.77 336.99 427.40 管理费用 100.85 145.08 184.65 234.19 研发费用 110.98 130.57 166.19 210.77 财务费用 -12.22 -6.12 -12.80 -20.86 资产减值损失 0.85 -5.00 -3.00 -3.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.25 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 -0.25 0.00 0.00 0.00 其他收益 16.85 10.88 13.85 17.56 营业利润 595.19 790.77 1035.50 1345.72 营业外收入 3.07 3.00 3.00 3.00 营业外支出 2.45 5.00 5.00 5.00 利润总额 595.81 788.77 1033.50 1343.72 所得税 64.44 86.76 113.69 147.81 净利润 531.37 702.00 919.82 1195.91 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 531.37 702.00 919.82 1195.91 现金流量表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 经营活动现金流 673.40 674.72 1104.79 1378.41 净利润 531.37 702.00 919.82 1195.91 折旧摊销 75.39 106.14 117.87 130.10 营运资金变动 61.42 -148.92 43.93 32.10 其它 5.22 15.49 23.17 20.30 投资活动现金流 -329.70 -714.05 -452.00 -452.00 资本支出 -332.98 -100.00 -152.00 -152.00 投资变动 0.10 -610.00 -300.00 -300.00 其他 3.18 -4.05 0.00 0.00 筹资活动现金流 -132.85 750.03 -306.86 -355.62 银行借款 -29.63 400.00 -100.00 -100.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 510.62 0.00 0.00 其他 -103.22 -160.59 -206.86 -255.62 现金净增加额 213.12 711.68 345.94 570.79 期初现金余额 682.89 896.01 1607.69 1953.62 期末现金余额 896.01 1607.69 1953.62 2524.41 主要财务比率 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 成长能力(%) 营业收入增长 28.57% 26.96% 27.28% 26.83% 营业利润增长 55.37% 32.86% 30.95% 29.96% 归属母公司净利润增长 59.72% 32.11% 31.03% 30.02% 获利能力(%) 毛利率 35.84% 37.31% 37.73% 38.17% 净利率 18.60% 19.36% 19.93% 20.43% ROE 30.43% 24.93% 25.93% 26.59% ROIC 27.49% 20.78% 22.84% 24.38% 偿债能力 资产负债率(%) 30.16% 33.20% 29.74% 26.77% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.91 2.25 2.64 3.07 速动比率 1.68 1.89 2.25 2.67 营运能力 总资产周转率 1.28 1.08 1.00 1.05 应收账款周转率 23.31 21.33 19.70 18.09 存货周转率 11.87 11.86 10.28 10.30 每股指标(元) 每股收益 1.48 1.75 2.30 2.99 每股经营现金流 1.87 1.69 2.76 3.45 每股净资产 4.85 7.04 8.87 11.24 估值比率 P/E 0.00 39.70 30.30 23.31 P/B 0.00 9.90 7.86 6.20 资料来源：Choice,东方财富证券研究所 注：数据截至 2 月 27 日 # 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 # 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 # 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 $15\%$ 以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 $5\% \sim 15\%$ 之间； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于 $-5\% \sim 5\%$ 之间； 减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于 $15\% \sim 5\%$ 之间； 卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 $15\%$ 以上。 # 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 $10\%$ 以上； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于 $-10\% \sim 10\%$ 之间； 弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 $10\%$ 以上。 # 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。