> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 携程：生态壁垒与智能引擎驱动下的全球旅游枢纽 ## 核心内容概述 携程正通过构建生态壁垒与智能引擎双轮驱动，实现从传统OTA平台向“产业操作系统”的战略升级。其通过股权绑定与业务合作，强化供给侧协同，提升平台对优质资源的控制力；同时，借助AI技术嵌入核心业务环节，提升运营效率和服务稳定性，推动服务工业化与全链路体验闭环。线下门店作为物理闭环，进一步将数字生态转化为高溢价服务，形成完整的商业链条。公司还精准聚焦入境游与银发经济两大结构性增长机遇，通过多语言工具、数字化服务与定制化产品，推动用户增长与体验升级。 --- ## 主要观点 - **股权绑定与供给侧重塑**：携程通过战略性参股与业务合作，构建结构性护城河，提升对酒店、交通等产业链的控制力与协同效应。 - **智能工具提升运营效率**：AI工具在商家运营、用户导购和服务响应中发挥重要作用，中长期有助于对冲部分运营成本，但短期内费用率仍较高。 - **线下门店构建物理闭环**：携程拥有约6000家线下门店，形成“线上发现、线下成交”的高效转化模式，推动高信任度服务体验。 - **服务工业化与全链路体验**：通过标准化、数字化与个性化结合，携程提升服务可靠性，构建用户信任壁垒。 - **聚焦入境游与银发经济**：公司正通过政策红利、产品创新与服务优化，推动入境游与银发经济成为第二增长曲线。 --- ## 关键信息 ### 财务预测（单位：百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|-------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入 | 53377 | 62510 | 67637 | 75009 | 83385 | | 营业利润 | 17611 | 17527 | 15884 | 18076 | 20300 | | 归母净利润 | 17067 | 33294 | 12896 | 16220 | 18116 | | 毛利率(%) | 81.28 | 80.61 | 79.60 | 79.50 | 79.50 | | 净利率(%) | 32.27 | 53.41 | 19.24 | 21.78 | 21.87 | | 市盈率(倍) | 14.08 | 7.22 | 18.63 | 14.81 | 13.26 | ### 投资建议 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为128.96/162.20/181.16亿元。 - **估值分析**：参考可比公司，给予2026年18倍市盈率，对应目标价373.42港元，首次给予“增持”评级。 ### 股价表现 | 时段 | 绝对表现(%) | 相对表现(%) | 恒生指数(%) | |--------|-------------|-------------|--------------| | 1周 | 2.73 | 1.13 | 1.60 | | 1月 | -7.89 | -8.92 | 1.03 | | 3月 | -20.86 | -14.75 | -6.11 | | 12月 | -31.47 | -31.73 | 0.26 | --- ## 风险提示 1. **监管政策超预期收紧及反垄断调查结果不确定性**：可能影响平台业务的take rate、商家合作模式及平台经营效率。 2. **国际地缘政治与经济波动**：公司国际化业务受国际航班恢复、签证政策、地缘政治关系、汇率波动及海外消费需求等因素影响。 3. **宏观经济与消费疲软**：旅游消费具有可选属性，若宏观经济修复弱于预期，可能影响公司GMV、收入增长及利润释放节奏。 --- ## 投资逻辑与增长驱动 ### 1. 股权构筑结构性护城河 - 携程通过股权投资与业务合作，与酒店、交通等关键产业链企业形成利益共同体。 - 持有华住集团7.1%、首旅酒店10.0%、亚朵酒店13.5%等，强化酒店供应链基本盘与生态影响力。 - 通过战略投资构建覆盖科技、金融、旅游的生态网络，巩固平台生态控制力。 ### 2. 业务驱动向产业操作系统升维 - **平台3.0战略**：从流量分发向生态赋能转型，推动商家从被动供给向主动增长主体转变。 - **智能引擎3.0**：通过AI工具提升B端效率，优化商家运营与用户服务，深化生态绑定。 - **供应链直采与主题产品**：通过资源直采与深度定制，强化产品差异化与用户体验。 ### 3. 线下门店构建物理闭环 - 携程拥有约6000家线下门店，形成“线上发现、线下成交”的高效转化模式。 - 门店网络作为“物理枢纽”，提升高客单价、高信任度的交易场景与可感知的差异化体验。 - 与“老友会”等品牌结合，推动银发经济与入境游服务的线下落地。 ### 4. 服务工业化与全链路体验闭环 - AI赋能服务全流程，包括搜索、咨询、内容生成与客服响应，提升用户体验与商家效率。 - “老友会”围绕银发人群需求，提供“旅游+健康+社交”生态，增强用户黏性与平台价值。 - 全球SOS平台提供危机兜底能力，提升平台服务可靠性与用户信任。 ### 5. 银发经济与入境游成为新引擎 - **银发经济**：随着老龄人口增长，银发人群成为携程增长核心，其购买力高于平台平均水平30%。 - **入境游**：受益于多层次免签政策，携程通过优化服务流程，承接全球赴华旅游需求，推动入境游从数量回升向质量飞跃。 --- ## 战略布局与生态协同 - **多品牌矩阵**：携程、去哪儿、同程等平台覆盖不同客群，实现全域市场覆盖。 - **生态协同**：通过平台接入、数据共享与联合营销，形成伙伴关系网络，提升平台影响力与盈利能力。 - **技术赋能与资本共生**：携程通过技术工具与资本绑定，构建“产业操作系统”与“高效交易平台”的差异化生态角色。 --- ## 结论 携程通过构建生态壁垒与智能引擎，实现了从交易撮合平台向产业生态共建者的战略升维。其在供给侧重塑、服务工业化、线下闭环与生态协同方面形成综合优势，推动公司向高附加值业务转型。未来，公司将重点发展入境游与银发经济，依托政策红利与用户需求变化，开启第二增长曲线。尽管面临监管、地缘政治与宏观经济等风险，但其核心竞争力与战略布局仍具备长期增长潜力。