深度报告-20260222-东方证券-2026年锂行业策略_如日之升_锂矿二次迸发大时代_59页_2mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 如日之升，锂矿二次进发大时代 # 2026年锂行业策略 # 核心观点 2025年底开启行业预期变化，2026将成为锂行业的现实拐点之年，由供给扰动与需求爆发共同推动。过去两年锂价格下行显著压缩了全球锂资源资本开支，核心锂企CAPEX已进入周期低谷水平；我们测算2024-2025年全球锂资源产能的增速仅为 $17.1\%$ ，明显低于此前前几年高点；2026-2027年有效产能增速预计保持 $20\% - 25\%$ ，未来可供释放的增量相对有限，供应压力陡然增长的可能性较小。此外，受政策等因素扰动，国内外部分存量与增量项目审批及建设节奏拉长，供给体系形成结构性递延。与此同时，风光建设延续高增、电网投资与AI相关基础设施建设带来储能需求爆发，行业对未来供需结构的预期正在改善；从中期维度测算，我们预计2026年后储能占比将有望突破 $30\%$ ，成为仅次于动力电池的核心需求领域。随着市场认知从“现实宽松”转向“远期紧张”，锂价中枢有望进入趋势性抬升阶段。 - 行情的启动顺序将是“股票 $\rightarrow$ 期货 $\rightarrow$ 现货”，预期拐点领先基本面拐点。复盘过去几轮锂价周期我们发现，在预期驱动下，股价通常领先于商品价格运行，预期拐点先于基本面拐点确立。此外，自2023年碳酸锂期货推出以来，锂行业已逐渐具备较强的金融属性，价格形成不再完全由现货供需决定，而是受到资本市场预期、风险偏好与套保行为等显著影响。股价提前走强将改善企业融资能力与扩产信心，同时通过产业套保与贸易定价传导至期货市场，再进一步影响现货采购节奏与库存决策。此类由预期驱动的传导链条使得价格上行往往在基本面数据全面验证之前就已展开，锂价的波动幅度与速度可能显著强于基于供需平衡表的静态测算。 - 展望远期，考虑产业链情绪放大效应、大国资源博弈、地缘格局的不确定性，在基准之上再给“期权”。当前，镍、钴、锂均位列中美欧关键矿产清单，参考镍、钴地缘限制的现状，我们认为锂供应虽然地理分布较分散，但集中度较高的主要资源（如盐湖锂和核心矿山）仍可能受到类似政策倾向性影响。当供应缺口逐步显现后，资源国政策调整、战略储备行为以及产业链主动补库，都可能放大市场对稀缺性的定价。市场通常能够计算缺口本身，却往往低估缺口触发后的行为变化及情绪强化效应。因此我们认为，锂价在中枢抬升的基准上，其阶段性上行幅度有望远超单纯基于供需平衡表推演得到的结果。 # 投资建议与投资标的 短期来看，下游储能需求加速放量、江西等地区供给释放受审批递延影响，市场对锂行业的定价认知已由“现实宽松”转向“预期趋紧”，2026年内锂价中枢或表现为波动性抬升。长期来看，大国资源博弈、政策工具及产业链情绪变化可能放大对稀缺性的定价，锂价在整体中枢上移之外仍具备超预期上行的弹性，其波动幅度或高于单纯基于供需平衡表的静态推演结果。相关标的：大中矿业(001203，未评级)、国城矿业(000688，未评级)、盛新锂能(002240，未评级)、天华新能(300390，未评级)、中矿资源(002738，未评级)、雅化集团(002497，未评级)、藏格矿业(000408，未评级)、盐湖股份(000792，未评级)、赣锋锂业(002460，未评级)、天齐锂业(002466，未评级)、永兴材料(002756，未评级)等。 # 风险提示 全球新能源汽车销量增速不及预期风险；钠离子电池等技术迭代挤压锂电池需求风险；供应存量及潜在供给若加速释放，可能压制锂价及产业利润风险；若假设条件发生变化，相关预测结果存在不及预期的风险。 行业评级 看好（维持） 国家/地区 中国 行业 有色金属行业 报告发布日期 2026年02月22日 # 证券分析师 于嘉懿 执业证书编号：S0860525110005 yujiayi1@orientsec.com.cn 021-63326320 宁紫微 执业证书编号：S0860525120005 ningziwei@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 地缘格局引机遇，供减需增价格望新高： 2026-02-11 2026年钴行业策略 有色周报：流动性冲击消化，回归基本面 2026-02-09 定价 价格冲顶回落，节前采购加强：——钴锂 2026-02-08 金属行业周报 # 重大投资要素 # 我们区别于市场的观点 市场认为：锂矿行业由于没有完成产能出清，所以在当前企业均有合理利润的价格下。未来供给释放将充足，行业将重回供给过剩格局，碳酸锂价格在高位没有持续性，相关公司的业绩增长难以兑现。 我们的观点：市场对未来规划投产项目的不确定性存在低估，同时也忽视了当前地缘格局下锂被纳入储备或限制性资产的可能性——即不应将全球的理论供需平衡表作为价格判断的依据，应考虑地缘风险和政策变化带来的结构性供给短缺可能性，由此锂价的向上支撑强于预期。且股票相对于期货、现货具有领先性，且存在着“股票-期货-现货”的传导链条，股价、商品价格会因金融属性互相强化，因此锂价波动将强于本身的产业供需结果。 # 核心逻辑/核心变量 核心逻辑：连续两年的价格下行已压制全球锂资源资本开支扩张节奏，新项目供给形成系统性递延。且各国对于战略金属资源的高度重视，带来了结构性供给收缩的风险。同时需求侧受储能带动出现增长爆点，远期供需预期改善将驱动资本市场提前定价，带来价格中枢抬升与盈利修复。 核心变量：各国对矿产资源的开发和投资政策，全球主要新增项目的投产兑现率，下游动力与储能侧排产增速，固态电池研发与商业化进展。 # 股价上涨的催化因素 国内外已有项目因政策或地缘扰动停产或下修产量指引，海内外新增供应项目持续延期，储能侧排产持续超预期，固态电池商业化落地快于预期，海外政策将锂矿纳入战略矿种进行储备。 # 投资建议与投资标的 我们认为，在锂价快速脱离成本线的上行周期当中，相关标的：1）未来三年内有扩张投资项目的公司，量利双击逻辑：大中矿业(SZ.001203，未评级)，国城矿业(SZ.000688，未评级)，盛新锂能(SZ.002240，未评级)，天华新能(SZ.300390，未评级)；2）锂电和非锂业务协同高增的公司，多元业务互相承托、拉动，利润受锂价波动相对更平稳：中矿资源(SZ.002738，未评级)，雅化集团(SZ.002497，未评级)，盐湖股份(SZ.000792，未评级)，藏格矿业(SZ.000408，未评级)，赣锋锂业(SZ.002460，未评级)，天齐锂业(SZ.002466，未评级)，永兴材料(SZ.002756，未评级)。 # 风险提示 新能源汽车销量增速不及预期风险，电池技术迭代风险，供应端大幅加速扩张风险，假设条件变化影响测算结果。 # 目录 # 一、总观点论述：2026年反转之年，锂价中枢提升 8 1.1.从“现实过剩”走向“远期紧张”，行业拐点已至 8 1.2. 金融属性强化，预期将先于基本面完成定价 ..... 8 1.3. 绝对高度或难再复制，底部逐级提升较为确定 ..... 8 # 二、2025年碳酸锂价格复盘：筑底完成，需求推升 9 2.1.2025年一季度价格复盘：供需错位短暂推涨，后续锂价震荡走弱 2.2.2025年二季度价格复盘：供给释放叠加需求疲弱，锂价走低后企稳 10 2.3.2025年三季度价格复盘：供给侧扰动推涨锂价，底部拐点初现 12 2.4. 2025年四季度价格复盘：供给预期提升叠加强劲需求，锂价开启第一轮主升行情...13 # 三、需求分析：预期长虹，储能异军突起 14 3.1.锂电需求2026年同比维持高增，增长结构由单一驱动转向多元合力 14 3.2.动力端：整体增速略有放缓，增量结构存在变化 15 3.2.1.2025中国电动车市场：高增趋势延续，但增速阶段性回落 15 3.2.2.欧洲市场：补贴尚未完全退出，进入修复增长阶段 18 3.2.3.2026年展望：全球电动车需求延续增长，结构性分化加剧 19 3.3.储能端：欧美电网升级与数据中心提振，景气周期来临 20 3.3.1.2025年储能需求分析：中欧美同步放量，需求弹性持续释放 20 3.3.2.2026年展望：储能需求进入加速扩张阶段，成为锂电增长核心引擎之一 22 3.4.固态电池需求增长，带动板块估值提升 22 # 四、供给分析：资本开支不足，可预见一定刚性 23 4.1.2025年供给陈述：国内政策扰动，海外经营韧性强 23 4.2.本轮周期的供给演变：分散化+中资主导+降本主旋律 26 4.3.2026供给展望：新投超过扩建，但长期CAPEX不足 29 4.4.地缘风险和战略金属国有化或带来锂供给结构性收缩 31 4.5.2026年供给弹性测算——存量产能利用率提升有限 35 # 五、供需平衡分析 38 5.1. 拐点判断：供需双增行业，供给不需要出清仍可反转 38 5.2.库存：价格的跟随项，而非决定项 39 5.3.价格展望：拐点启动，底部抬升 39 # 六、投资建议 39 6.1.把握趋势，顺应周期 39 6.1.1.认知趋势是把握价格“大行情”的地基 39 6.1.2.趋势加强商品价格的上涨/下跌斜率 40 6.2.预期拐点打头阵，把握“现实拐点”二重奏 42 6.2.1. 周期拐点具有“双次特征” 42 6.2.2.商品价格存在“股票-期货-现货”的传导链条 43 6.2.3.本轮预期拐点的核心驱动：供给需求的预期双扭转 44 6.3.出清逻辑交易低成本，涨价逻辑交易高成长 45 6.3.1.大中矿业-鸡脚山、加达锂矿赋予高弹性 45 6.3.2. 国城矿业-党坝锂辉石矿布局开发 46 6.3.3. 盛新锂能-木绒锂矿积极推进建设中 47 6.3.4.天华新能－江西含锂陶瓷土矿建设中 48 6.3.5.中矿资源－锂、铜、铯铷、镓锗多极增长 49 6.3.6.雅化集团－民爆与锂业务双轮驱动 51 6.3.7. 盐湖股份－国内盐湖提锂龙头 52 6.3.8. 藏格矿业－铜、锂增量规划明确 53 6.3.9.赣锋锂业－锂产业规模化龙头，先进电池技术研发加持 54 6.4.相关上市公司估值表 55 # 七、风险提示 57 7.1.新能源汽车销量增速不及预期风险 57 7.2.电池技术迭代风险 57 7.3. 供应端大幅加速扩张风险 ..... 57 7.4. 假设条件变化影响测算结果 ..... 57 # 图表目录 图1：2025年一季度锂价整体震荡走弱 9 图2：2025一季度碳酸锂周度产量在1.5万吨上下波动 图3：2025年一季度锂精矿价格相对偏强 9 图4：2025年一季度碳酸锂整体累库 10 图5：2025二季度锂价持续走弱 11 图6：2025年二季度锂精矿同步走弱 11 图7：2025年二季度碳酸锂库存整体上扬 11 图8：2025年三季度锂价波动较大 12 图9：2025三季度锂精矿价格整体上升 12 图10：2025年三季度碳酸锂略微去库 12 图11：2025年四季度锂价大幅上行 13 图12：2025四季度锂精矿同步上行 14 图13：2025年四季度碳酸锂大幅去库 14 图14：2020年锂需求结构中储能占比较少 15 图15：2025年锂需求结构由动力、储能双主导. 15 图16：2026年储能电池需求占比预计提升较大 15 图17：2026年储能、机器人等需求增速预计较高 15 图18：2025年中国、欧洲地区电动车销量增幅较大 16 图19：2025年国内乘用车销量占新能车销售主导 17 图20：2025年国内商用车动力电池装机增长强劲 17 图21：2020-2024年35岁以上电动车消费者占比呈增长态势 17 图22：2025年欧洲、加拿大等地区电动车销量增幅较大 19 图23：欧洲电动车装机量持续高增 19 图24：2022-2025中国风光装机规模占比持续增长 20 图25：2020-2024美国数据中心耗电量加速增长 21 图26：美国2025E储能装机增速超过 $40\%$ 21 图27：中国2025年新型储能新增装机增速超过 $70\%$ 21 图28：海外锂矿、盐湖2025年供应增量或同比增长. 24 图29：2025年减量项目主要来自海内外锂矿 24 图30：近年锂供应格局由澳洲南美主导转向多国供给 26 图31：近年锂资源供应增量有分散化趋势 26 图32：中资企业产量近年占比提升 27 图33：中矿资源近年锂盐成本下降显著 28 图34：永兴材料近年锂盐成本同样下降显著 28 图35：参与套保的上市公司数量增长显著 28 图36：碳酸锂近年多有新设交割品牌与交割库，市场扩容 28 图37：各大海外锂企生产成本大体走低 29 图38：Finniss重启后成本预计大幅下降 29 图39：核心锂企业CAPEX已进入收缩期 30 图40：有效产能增速回落至 $20\%$ 上下，未来可供爬坡的供应量或不足 31 图41：当前海外锂资源供应仍占主导 31 图42：我国锂矿进口量仍呈上升态势 31 图43：不同国家在矿产资源方面有不同的地缘合作倾向 32 图44：SQM“国有化”或令天齐锂业权益资源量下降 33 图45：墨西哥、加拿大禁止外（中）资战略金属投资 33 图46：特朗普寻求入股Thacker Pass超 $5\%$ 股权 33 图47：可研报告显示Thacker Pass位于成本曲线偏低位置 33 图48：锂矿产能利用率波动较大 36 图49：盐湖产能利用率整体或维稳 36 图50：季度产能利用率存在较为明显的波动趋势 36 图51：季度产能利用率与锂价有较高的正相关性 36 图52：预计2026年现金成本曲线整体低于8万元/吨 37 图53：我们预计2026年可在3个月内释放的供应占比约 $35\%$ 37 图54：2025年下半年碳酸锂开启去库周期 39 图55：六氟磷酸锂价格领先碳酸锂价格上涨 39 图56：基本面与商品价格、股价存在勾稽与强化关系 40 图57：2025下半年股价领先期货、现货价格上行 41 图58：两轮周期中股价均领先锂价运行 43 图59：商品价格的金融属性在期货与产业中传导与放大 43 图60：碳酸锂价格同样受金融属性强化 43 图61：储能出货量预期受到大幅上修 44 图62：2026年锂价已开启第一阶段的上涨 45 图63：大中矿业鸡脚山、加达锂矿进入规划推进期 45 图64：国城矿业于2022年布局党坝锂矿 47 图65：大中矿业鸡脚山、加达锂矿进入规划推进期 48 图66：天华新能由防静电材料向锂电材料转型 49 图67：中矿资源目前已切入多条金属产品发展赛道 50 图68：公司“民爆 $^+$ 锂盐”双业务并行发展 52 图69：2024年中国五矿人主盐湖股份，公司进入央企行列. 52 图70：藏格矿业目前形成钾、锂、铜三重业务发展格局 53 图71：赣锋锂业已发展为锂行业规模化龙头 54 表 1: 2025 年电动车国补、以旧换新政策依旧强势. 18 表 2：欧洲市场补贴多有退坡或转型现象 19 表 3：海外储能装机大单持续涌现 ..... 22 表 4：固态电池分为氧化物、硫化物等技术路线. 23 表 5: 2025 主要增量与减量项目合计贡献 24.2 万吨 LCE 的净供应变动 ..... 23 表 6: 2025 年国内锂资源项目受政策与矿权制度扰动. 25 表7：国内项目投爬产受地质条件等因素制约多有拖延 25 表 8: 2025 年海外锂项目经营韧性相对较强 ..... 26 表 9: 预计 2026 年供应量净新增 44.8 万吨 LCE. 29 表 10: Piedmont 与 Sayona 资源描述 33 表 11: LAC 拥有的 Thacker Pass 资源一期规划 4 万吨/年 LCE 产能. 34 表 12：全球战略金属供应正受到各国政策管控的结构性约束. 34 表 13：近年海外国家勘探、运输、生产干扰不断,对锂供应造成潜在不确定性. 35 表 14：我们将 2026 年的供需数据分为三种情境预测. 38 表 15: 预计 2026-2028 年全球锂将持续呈现短缺格局. 42 表 16：中性预期下 2026 年碳酸锂资源供给预计为 217 万吨 ..... 42 表 17：国内江西锂矿采矿证收紧. 44 表 18：大中矿业拥有鸡脚山、加达两个未来主力锂矿. 46 表 19：国城矿业党坝锂矿提供未来增长潜力. 47 表 20：盛新锂能木绒锂矿提供未来增长潜力. 48 表 21：天华新能拥有江西含锂陶瓷土矿矿权. 49 表 22：中矿资源 Bikita 和 Tanco 矿山生产稳定. 50 表 23: Kitumba 矿山设计生产产品为阴极铜与硫酸. 51 表 24：Tsumeb 渣堆保有镓、锗等多种金属资源. 51 表 25：盐湖股份 4 万吨/年锂盐一体化项目已于 2025 年下半年投产. 53 表 26：藏格矿业参股巨龙铜矿三期扩建项目规划中 ..... 54 表 27：公司钾、锂业务均有未来增量项目规划 ..... 54 表 28：赣锋锂业电池产线丰富,保有固态电芯等先进技术路线 .55 表 29：相关上市公司估值表 ..... 55 # 一、总观点论述：2026年反转之年，锂价中枢提升 # 1.1.从“现实过剩”走向“远期紧张”，行业拐点已至 经历2023-2025年的价格深度下跌周期后，锂行业正在接近新一轮周期转换的关键阶段。我们认为，2026年有望成为本轮锂价由底部区域迈向中枢抬升的启动之年，其本质并非简单的供需再平衡，而是市场定价逻辑从交易当期宽松，转向交易远期稀缺。 过去两年锂价的持续下行显著压缩了行业利润空间，全球锂资源资本开支快速回落，未来可预见的边际项目规模已相对受限。供给端表面仍在增长，但增量更多来自此前已完成投资的惯性释放，而非新一轮扩张周期的开启。我们认为，未来1-3年内供给体系能够提供的有效弹性较为有限，需求端保持高增速的前提下，碳酸锂价格中枢将逐渐提升。 需求侧，新能源汽车增长大体稳定，增速预计小幅回落；储能正在从补充需求逐步演变为核心增量来源。风光装机扩张、电网升级改造以及AI相关基础设施建设，均强化了对电化学储能的依赖。我们测算，中期维度下全球锂电需求仍有望保持 $20\%$ 以上的较高复合增速，需求预期的改善正在成为市场重新评估行业长期价值的重要基础。 # 1.2. 金融属性强化，预期将先于基本面完成定价 观察前几轮周期我们发现，股价、期货与现货之间联动关系紧密；且在碳酸锂期货推出后，锂的金融属性得到进一步强化，放大了价格波动。资本市场往往会围绕远期盈利修复提前定价，股价的走强改善企业融资能力与风险偏好，进而通过套保与贸易行为传导至期货价格，再影响现货采购节奏与库存决策。“股票 $\rightarrow$ 期货 $\rightarrow$ 现货”的路径，意味着行情的启动通常早于基本面数据的全面改善。当市场开始相信未来供给难以完全兑现、需求具备持续扩张能力时，价格中枢的抬升便可能率先发生。 # 1.3. 绝对高度或难再复制，底部逐级提升较为确定 需要强调的是，我们判断的行业反转并不建立在当年供给要绝对短缺的前提之上，而是建立在供给短期未见无序扩张、需求持续创造新增量的基础之上。在此情境下，行业利润将逐步修复，价格运行重心上移，但由于远期仍有潜在产能等待建设与释放，我们认为本轮周期的高度可能难以复制历史极端行情。不过我们认为，当供应缺口逐步显现后，资源国政策调整、战略储备行为以及产业链主动补库，都可能放大市场对稀缺性的定价；市场或低估了缺口触发后的行为变化及情绪强化效应。我们认为，锂价在中期中枢抬升的预期下，其阶段性向上的弹性也有望超过历史平均水平。 # 二、2025年碳酸锂价格复盘：筑底完成，需求推升 # 2.1. 2025年一季度价格复盘：供需错位短暂推涨，后续锂价震荡走弱 一季度锂价震荡走弱。季度初期，锂价从1月初的7.39-7.59万元/吨起步，受春节前锂盐厂检修、物流紧张及莫桑比克贝拉港发运受限等因素影响，市场供应预期偏紧，价格震荡上行，至1月下旬一度触及7.85万元/吨附近的高点。然而节后，市场供需格局发生明显转变。供给端呈现强劲弹性，锂盐厂复产进度超预期，龙蟠时代、万载时代等企业快速爬产，赣锋达州、九岭丰城等新增产线顺利投产，推动周度产量快速回升，2月下旬周度产量环比增幅达 $17.47\%$ ，创下历史新高。与此同时，锂原料进口量保持高位，尽管智利2月碳酸锂出口量有所减少，但硫酸锂进口量扩大，整体供应保持充裕。同时，部分企业在春节前储备了充足的锂精矿库存，节后可快速转换为锂盐产能，无需等待新原料到港。需求端则呈现“政策预期强劲，现实表现疲软”的特点。虽然政策面持续释放利好，如公务用车采购新能源车比例要求、以旧换新政策范围扩大等，但短期受传统淡季影响，终端市场需求复苏缓慢。 图1：2025年一季度锂价整体震荡走弱 图2：2025一季度碳酸锂周度产量在1.5万吨上下波动 图3：2025年一季度锂精矿价格相对偏强 数据来源：SMM，东方证券研究所 成本支撑方面经历了从坚挺到松动的变化。季度初锂精矿紧缺和SQM拍卖高价（一度达到921美元/吨）曾提供有力支撑，但随着新矿到港量增加，澳矿CIF价格快速下跌，3月底锂精矿价格已回落至821美元/吨，削弱了成本支撑力度。从库存表现看，尽管1月份因产量下降出现过短暂去库，但自2月起，在供应快速恢复而需求跟进缓慢的背景下，周度库存数据持续累积，压制价格反弹动能。与商品价格的疲软表现形成对比的是，锂板块在季度内展现出相对收益。这一市场表现验证了2024年末“商品价格探底阶段时，锂板块已经包含了对产业出清的预期”的判断。 数据来源：iFind，SMM，东方证券研究所 数据来源：SMM，东方证券研究所 图4：2025年一季度碳酸锂整体累库 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 2.2.2025年二季度价格复盘：供给释放叠加需求疲弱，锂价走低后企稳 二季度供强需弱，国内电池级碳酸锂价格呈现单边下行后企稳震荡的走势。季度初价格延续一季度末的疲软态势，从4月初的7.31-7.47万元/吨开始持续走低，至6月末已跌至6.04-6.19万元/吨，季度累计跌幅超过 $17\%$ 。这一下跌趋势主要受到供需基本面宽松格局的持续压制。供给方面尽管4月份部分锂盐厂因成本倒挂出现减产检修，但一二线大厂通过技改降本提效维持较高开工率，整体供应保持充裕。港口锂矿库存持续高企，锂精矿价格从季度初的817美元/吨大幅下跌至629美元/吨，成本支撑明显弱化。5月份美国将Smackover锂矿列入“关键矿产快速通道”计划，以及大中矿业加达锂矿投产等消息，进一步强化了市场对长期供应宽松的预期。需求端表现疲软是压制价格的主要因素。4-5月新能源汽车市场处于传统淡季，虽然中汽协数据显示新能源汽车产销保持同比增长，但与乘联会零售数据的差异扩大，暗示中间环节库存积累。更为重要的是， 美国对中国进口商品加征 $34\%$ 关税的政策在4月落地，对锂电池及相关产品出口形成直接冲击。尽管5月中美贸易关系出现缓和信号，但储能电池出口预期的改善未能扭转整体需求疲软的态势。 图5：2025二季度锂价持续走弱 数据来源：iFind，SMM，东方证券研究所 图6：2025年二季度锂精矿同步走弱 数据来源：SMM，东方证券研究所 库存数据印证了市场的供需矛盾。整个季度行业库存持续处于近13万吨的高位，虽然5月下旬开始出现小幅去库，但去库速度缓慢。高库存水平持续压制价格反弹空间，持货商面临较大的出货压力。6月下旬市场出现转机，碳酸锂价格在季度末出现反弹。这一方面是由于盐湖锂资源税调整传闻和江西大型锂矿可能停产的消息引发供应扰动预期，另一方面是传统淡季（以2025年5月为例）新能源车零售数据保持 $30\%$ 的同比增长，渗透率达 $53.5\%$ ，显示需求韧性。然而，考虑到基本面尚未出现根本性改善，此次反弹更多体现为情绪推动，锂价整体仍处于震荡磨底格局。 图7：2025年二季度碳酸锂库存整体上扬 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 2.3.2025年三季度价格复盘：供给侧扰动推涨锂价，底部拐点初现 三季度停产事件频发，锂价回升。2025年第三季度初价格从7月初的6.13-6.33万元/吨起步，经历了两轮快速的冲高与回调，最终在9月末收于7.27-7.43万元/吨的区间，季度累计涨幅约 $18\%$ 。这一走势主要受到供应端政策扰动与需求端旺季效应的交替驱动。 图8：2025年三季度锂价波动较大 图9：2025三季度锂精矿价格整体上升 图10：2025年三季度碳酸锂略微去库 数据来源：iFind，SMM，东方证券研究所 供给端政策扰动成为本轮行情的核心驱动力。7月中下旬，市场情绪发生转折，SQM澳矿拍卖以750.5美元/吨高价成交，初步强化成本支撑预期。随后政策面频传信号：江西宜春要求锂云母矿山在9月底前完成矿种变更储量核实报告，青海藏格矿业被要求暂停锂资源开发，这些举措引发市场对国内锂供应收紧的强烈担忧。8月上旬，江西视下窝矿采矿证到期问题持续发酵，叠加《求是》杂志发文强调反内卷与全国统一大市场建设，政策预期推动期货价格快速拉升，现货价格在8月中旬触及8.18-8.60万元/吨的季度高点。尽管8月下旬随着部分矿山澄清生产未受影响，情绪有所回落，但政策不确定性始终是支撑价格中枢上移的关键变量。此外，美国将锂列入制裁清单优先执法商品，也为市场注入地缘政治风险溢价。同期，锂精矿价格从653美元/吨最高涨至940美元/吨，与锂盐价格形成联动。 需求端方面：7-8月是传统淡季，新能源车零售数据表现平淡，但进入9月后旺季特征显现，下游电池及材料企业排产环比提升 $5\% - 7\%$ ，尤其是储能需求呈现“井喷”态势，形成“淡季不淡、旺季更旺”格局。终端数据显示，9月新能源车零售渗透率逼近 $60\%$ ，需求侧边际走强有效承接了价格回调压力，限制了下跌空间。尽管季度初行业库存仍处历史高位，但在供应扰动预期与旺季需求增长共同作用下，8-9月出现连续去库趋势，表明市场供需矛盾得到阶段性缓解，为价格上行提供了基本面支持。 数据来源：SMM，东方证券研究所 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 2.4.2025年四季度价格复盘：供给预期提升叠加强劲需求，锂价开启第一轮主升行情 四季度淡季不淡，需求强劲驱动锂价整体呈震荡上行格局。价格自9月底的7.27-7.43万元/吨起步，在10月多数时段维持区间盘整，11月初强势冲高至8万元/吨以上，但受供应端复产预期影响，季末价格自高点回调，最终收于7.86-8.25万元/吨区间，季度均价环比三季度明显抬升，走势呈现“淡季需求不弱、高位面临供应压力”的复杂博弈特征。 图11：2025年四季度锂价大幅上行 数据来源：iFind，SMM，东方证券研究所 供给端面临新增产能释放与存量复产的双重压力，但短期现货偏紧形成支撑。尽管季度内新项目投产消息不断——如西藏矿业、盐湖股份等项目相继释放，且海外矿山如马里布谷尼锂矿亦开始发货，但新增产量爬坡需要时间，并未立即冲击现货市场。相反，现货流通持续偏紧成为价格重要支撑：锂盐厂库存低位、捂货惜售，贸易商库存水平也较低。上游锂精矿价格在海外矿商挺价策略下从季初的858美元/吨涨至944美元/吨，从成本端推高了锂盐价格重心。然而，供应宽松 的预期始终构成远期压力。特别是藏格矿业等企业复产、以及四季度为传统盐湖产量高峰期的季节性规律，使得市场对11月后供应放量的担忧持续存在，并在季末对价格形成打压。 需求端展现出超预期的韧性，储能“井喷”是核心驱动力。尽管处于传统淡季，但下游电池企业排产在10月继续环比增长，尤其在储能领域表现突出，成为需求的最强增长极。据排产数据，11月储能电芯排产占比已超三分之一，其爆发性增长有效对冲了动力电池因补贴政策退坡而显现的增速放缓。终端数据显示，新能源车零售渗透率维持在 $56\%$ 以上的高位，为需求提供了坚实基础。强劲的采购与生产活动使得产业链维持高开工率，对现货形成刚性采购需求，这是价格“淡季不淡”的根本原因。 图12：2025四季度锂精矿同步上行 数据来源：SMM，东方证券研究所 图13：2025年四季度碳酸锂大幅去库 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 三、需求分析：预期长虹，储能异军突起 # 3.1.锂电需求2026年同比维持高增，增长结构由单一驱动转向多元合力 我们预计2026年全球锂电需求同比仍将保持 $30\%$ 左右的高增长，动力电池需求仍是最主要的增长来源，同时储能领域的需求将进一步放量，成为继动力电池后推动锂电需求增长的新引擎；消费电子需求整体保持稳定，新兴应用领域对总需求的贡献度持续提升，总体需求结构从“动力电池单极驱动”转向“储能+动力电池双轮驱动”格局，多元化特征明显增强。 从过往历史来看，2020-2025年是锂需求转型关键期，期间，动力电池在锂电需求中的占比从 $39\%$ 提升至 $60\%$ 以上，核心驱动因素是全球新能源汽车销量从324万辆增至2113万辆；储能需求占比从 $6\%$ 上升至 $7.2\%$ ，全球储能装机量由29GWh增至580GWh；消费电子占比由 $24\%$ 降至 $6.6\%$ ，总量逐渐抵达10万吨LCE以上区间。总体而言，新兴应用的增长在一定程度上对冲了传统终端需求的边际下滑。 展望2026年，我们预计全球锂行业直接需求规模（不考虑补库）将达约194万吨LCE，其中，储能需求进入加速扩张阶段，预计全年需求有望达到约57万吨LCE，同比增速预计为 $55\%$ 左右，需求占比升至近 $30\%$ 。在国内大基地项目不断推进、海外户用及工商业储能需求不断释放的共同推动下，全球储能新增装机规模有望达约900GWh，成为继续拉动锂电需求增长的核心变量之一；动力电池方面，随着全球新能源汽车渗透率稳步提升以及单车电量稳步上行，2026年动力电池锂 电需求预计将达到115万吨LCE，同比增长 $24\%$ 。同时，我们预计全球新能源汽车销量预计达2558万辆，其中中国与欧洲市场继续维持稳健大幅增长，新兴市场持续贡献增量。 从中期维度来看，我们预计2026-2028年全球锂行业需求年均复合增速 $20\% -29\%$ ，储能占比将有望突破 $30\%$ ，成为仅次于动力电池的核心需求领域；动力电池占比维持 $60\%$ 上下，新能源车销量不断上升及单车电量提升仍然是重要支撑；消费电子需求整体保持稳定，新兴领域需求量同步提升，全球锂电需求结构逐步形成“动力电池 + 储能 + 消费电子 + 新兴领域”的多元化格局，氢能储氢、无人机等新场景也将不断拓宽需求边界，为行业中长期需求增长提供更强韧性。 图14：2020年锂需求结构中储能占比较少 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 图15：2025年锂需求结构由动力、储能双主导 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 图16：2026年储能电池需求占比预计提升较大 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 图17：2026年储能、机器人等需求增速预计较高 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 # 3.2.动力端：整体增速略有放缓，增量结构存在变化 # 3.2.1.2025中国电动车市场：高增趋势延续，但增速阶段性回落 2025年，中国电动车市场继续延续高增长趋势，但增速较前期出现阶段性回落，行业由粗放的“高速扩张”逐步转向稳健的“结构性增长”。在以旧换新政策延续、购置税优惠平稳衔接及地方补贴差异化政策落地的共同作用下，国内电动车需求继续保持韧性。 从销量规模看，2025年中国新能源汽车销量预计维持在1500-1600万辆区间，同比增长约 $20\% - 25\%$ 。受基数抬升影响，整体增速低于2020-2024年，但在全球范围内仍保持大幅领先。从车型来看，纯电动车仍为绝对主力，插混车型在价格不断下探以及续航状况持续改善的大背景带动下占比持续提升。 从渗透率角度看，我们预计2025年全球电动车渗透率进一步提升至约 $23.4\%$ 。中国方面，据中汽协，2025年中国新能源汽车渗透率为 $50.8\%$ ；我们认为，一线及部分拥有充足配套基础设施的核心二线城市的电动车渗透率已接近瓶颈期，市场正从增量市场逐步转向存量市场，增量更多来自三四线城市及县域市场，两轮车电动化升级、商用车电动化试点亦对整体需求形成补充。 从产业链传递角度来讲，电动车销量增长对锂电需求形成显著带动与放大效应。一方面，电池技术的不断发展以及电动车高端化的不断推进，单车带电量与对相关金属材料的需求量持续提升；另一方面，插混车型在销量不断提升的同时，电池容量亦呈现逐步放大趋势。受上述因素共同影响，动力电池装机量增速整体快于整车销量增速。 图18：2025年中国、欧洲地区电动车销量增幅较大 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 从电池技术路线看，磷酸铁锂在中国市场的主导地位空前巩固。2025年磷酸铁锂电池在国内动力电池装机量中的占比已提升至约 $81\%$ ，主要应用于A00-B级乘用车及商用车领域，成为电动车销量增长的核心承载技术路线。 与此同时，得益于三元电池单车带电量普遍高于磷酸铁锂车型的优势，三元电池仍然集中使用于中端及高端纯电车市场及部分插混车型。从锂电需求角度看，当前技术路线分化并未削弱锂需求，而是通过“磷酸铁锂放量 + 三元高单耗”的结构组合，对锂电总需求形成稳定支撑。 从动力电池使用终端——新能源汽车演化来看，随着新一轮车型演变周期的展开，2025年起市场上主流的新能源车型在三电技术、续航里程和平台架构上不断升级。国内纯电乘用车平均单车带电量已由2020年初的约45.5kWh提升至2025年的约55kWh。 此外，插混及增程车型销量占比提升，其电池容量较早期插混车型明显放大，对动力电池装机量形成额外拉动。整体来看，单车带电量提升已成为锂电需求增长的重要隐性驱动因素。 图19：2025年国内乘用车销量占新能车销售主导 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 图20：2025年国内商用车动力电池装机增长强劲 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 从消费结构来看，与传统印象截然相反，35岁以上的中年消费者已开始逐步成为电动车市场的重要增量来源。根据相关行业调研，2025年35岁以上消费者在新能源乘用车购车人群中的占比已超过 $44\%$ ，这表明随着电动车技术的不断发展，相关基础设施的不断完善以及电动车可靠性的口碑在用户群体中的不断提升，传统意义上较为保守的中年群体正逐渐接受新能源汽车。 在购置税减免、以旧换新等政策助力的同时，新能源车型在智能座舱、辅助驾驶等方面的产品力提升，进一步强化了中年群体的购买意愿。在年轻消费群体已逐渐转向存量市场的当下，中年群体消费意愿的不断提升将对电动车需求形成中长期支撑。 总体来看，电动车对锂电需求的拉动已由“销量驱动”逐步转向“销量 + 单车带电量 + 高装机场景”共同驱动。在电动车销量稳步增长的基础上，车型升级及商用车电动化推动动力电池装机量增速持续快于整车销量增速，为锂电需求提供更强确定性支撑。我们预计，2026年中国动力电池装机量将同比增长 $24\%$ 左右，增速高于电动车销量增速，推动锂电材料需求持续扩张。从需求结构看，动力电池仍是锂电需求的核心来源，电动车销量的稳步增长与单车带电量提升共同构成锂电需求增长的主要支撑。 图21：2020-2024年35岁以上电动车消费者占比呈增长态势 数据来源：《中国新能源乘用车消费者大数据洞察白皮书》，东方证券研究所 政策层面：2025年政府层面继续实施新能源汽车购置税减免政策，并通过“以旧换新”“汽车下乡”“置换补贴”等方式对需求形成托底。地方政府层面补贴政策呈现出差异化特征，各级地方政府根据本地实际情况对特定车型、价格区间及应用场景实施精准补贴刺激。整体来看，政策由“全面刺激”转向“精准支持”，有助于行业需求的平稳释放。进入2026年，随着新能源汽车购置税“全免转减半”的政策调整，或对需求总量形成一定抑制。 表 1: 2025 年电动车国补、以旧换新政策依旧强势 类型 政策 2023A 2024A 2025A 四轮电动车 购置税补贴 纯电免购置税；插混减半征收 延续2023政策 纯电免购置税；插混减半；氢燃料车全免+地方补最高5万报废国三及以下燃油车换新能源：补1.5万 以旧换新补贴 基础置换补贴（约5000元） —— 汽车下乡补贴 农村购新能源补车价5%（最高5000） —— 置换国四燃油车换新能源：补8000元置换燃油车换≤1.6L燃油车：补5000元农村户籍购新能源补车价10%（最高1万元）；皮卡解禁+购置税减半各地差异化： 两轮电动车 以旧换新补贴 部分地区试点（最高500元） 全国推广（最高800元） 江苏：新车价30%（最高1000元）浙江：新车价40%（最高1200元）北京/上海：固定补500元锂电旧车换铅酸新车：额外加补12月1日起旧国标车禁售；免费上牌/领3C头盔；轻微违章首违教育 配套政策 旧国标车过渡期管理 新国标落地筹备 数据来源：江苏新闻，杭州发布等，东方证券研究所 # 3.2.2.欧洲市场：补贴尚未完全退出，进入修复增长阶段 2025年海外电动车市场整体进入修复性增长阶段，其中欧洲市场在前期补贴退坡冲击后，需求逐步企稳回升。受碳排放法规趋严、新车型集中投放及价格体系调整影响，欧洲电动车销量同比增速较2024年明显改善。 我们预计，2025年欧洲电动车销量约为389万辆，同比增长约 $32\%$ 。其中，德国、法国、英国等核心市场在2024年需求调整后，于2025年迎来阶段性修复；南欧及东欧国家在基数较低的情况下，增速相对更快，但对总量贡献有限。 从渗透率看，2025年欧洲电动车渗透率提升至 $17\%$ 左右，仍显著低于中国市场，长期提升空间较大。结构上，插混车型在部分国家补贴政策调整后占比回落，纯电动车占比稳步提升。 除欧洲外，美国、日本及其他地区电动车市场维持中低速增长。其中，美国市场受政治形势、政策节奏及充电基础设施建设进度影响，整体增长相对缓慢；日本市场渗透率仍处低位，对全球增量贡献有限。 图22：2025年欧洲、加拿大等地区电动车销量增幅较大 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 图23：欧洲电动车装机量持续高增 数据来源：GGII，EVTank等，东方证券研究所 表 2：欧洲市场补贴多有退坡或转型现象 国家 2023A 2024A 2025A 政策导向判断 英国 私人乘用车BEV补贴结束 ZEV Mandate（零排放车辆销售比例强制要求开始实施） 由补贴驱动转向法规驱动 法国 BEV补贴继续实行（明确排除中国高碳排放车型） BEV补贴继续实行（明确排除中国高碳排放车型） 补贴未完全退出但环保导向增强 德国 联邦层面BEV购车补贴终止 不提供直接购车现金补贴 不提供直接购车现金补贴 从直接补贴转向税收+企业激励 意大利/西班牙 BEV补贴延续；MOVESIII计划延续 BEV补贴延续；MOVESIII计划延续 补贴延续但南欧市场占比极小 数据来源：德国联邦经济与气候保护部，德国财政部，法国生态转型部，英国交通部等，东方证券研究所 # 3.2.3.2026年展望：全球电动车需求延续增长，结构性分化加剧 展望2026年，在全球新能源转型持续深化与汽车电动化趋势不变的大背景下，我们认为电动车市场仍将保持增长，但不同区域间的区域分化特征更加明显。 中国市场方面，预计2026年电动车销量同比增速维持在 $21\%$ 左右。行业增长动力由政策驱动逐步切换至产品竞争力与成本下降，单车智能化、电池技术升级成为核心变量。 欧洲市场方面，随着碳排放法规持续收紧、车企电动化车型供给改善以及持续的修复性增长，2026年电动车销量增速有望保持 $20\%$ 以上增长，中长期来看，欧洲仍是全球电动车需求的重要增量来源之一。 整体来看，2026年全球电动车市场将呈现“中国稳增长、欧洲修复增长、其他地区缓慢推进”的格局，为动力电池及上游原材料需求提供持续支撑。 # 3.3.储能端：欧美电网升级与数据中心提振，景气周期来临 # 3.3.1.2025年储能需求分析：中欧美同步放量，需求弹性持续释放 2025年全球储能需求延续高景气趋势，在新能源装机增长、电力系统调节需求提升以及新型用电负荷扩张的共同推动下，储能成为锂电需求的众多领域中增长确定性与弹性最强的细分领域。从区域结构看，中国与海外市场（主要为欧洲和美国）共同驱动全球储能需求增长。 中国市场方面，2025年储能需求继续受新能源消纳及电力市场化改革推动。随着风光装机规模持续提升，新型电力系统对调峰、调频及容量支撑的需求显著增强，叠加“强制配储”政策在部分地区延续执行，推动储能项目加速落地。据CNESA等数据，2025年中国新型储能新增装机规模将保持 $73\%$ 左右的巨幅同比增长，大型电源侧与电网侧储能仍为主要增量来源，工商业储能在峰谷价差扩大背景下亦保持较快增长。 图24：2022-2025中国风光装机规模占比持续增长 数据来源：国家能源局，东方证券研究所 海外市场方面，欧洲储能需求在能源转型及电力系统灵活性要求提升的背景下持续释放。尽管部分国家新能源装机节奏阶段性放缓，但电网侧与户用储能需求保持较强韧性，储能在提升电力系统安全性与稳定性方面的重要性进一步凸显。我们预计，2025年欧洲储能新增装机维持较快增长，结构上以电网侧及工商业储能为主。 美国市场方面，储能需求除新能源配套外，正受到新型用电负荷快速增长的显著拉动。近年来，美国大型数据中心与AI算力基础设施建设加速，带来用电需求的结构性抬升。为应对负荷波动、电网约束及用电可靠性要求，数据中心配套储能需求快速增长，成为美国储能市场的重要新增驱动力之一。 图25：2020-2024美国数据中心耗电量加速增长 数据来源：IEA，东方证券研究所 图26：美国2025E储能装机增速超过 $40\%$ 数据来源：American Clean Power，UtilityDive，东方证券研究所 图27：中国2025年新型储能新增装机增速超过 $70\%$ 数据来源：储能中国网，新华网等，东方证券研究所 # 3.3.2.2026年展望：储能需求进入加速扩张阶段，成为锂电增长核心引擎之一 展望2026年，在全球新能源装机持续推进、电力系统灵活性需求上升及新型负荷扩张的背景下，储能需求有望进一步提速。我们预计，全球储能新增装机规模仍将保持 $30\%$ 以上的同比增长，需求结构由政策驱动逐步向经济性与系统刚性需求驱动转变。 中国方面，随着电力现货市场及容量机制逐步完善，储能商业模式持续清晰，工商业储能及独立储能项目占比有望提升；欧洲方面，电网侧储能在新能源渗透率提升背景下需求长期存在；美国方面，AI算力、云计算及数据中心集群扩张带来的电力需求增长，将持续拉动储能配置需求，储能在保障供电稳定性与削峰填谷中的作用进一步凸显。 综合来看，2026年储能需求将由“政策推动”向“系统刚需”演进，在锂电需求结构中占比持续提升，成为继动力电池之后最具确定性的增长板块之一。 表 3：海外储能装机大单持续涌现 核心企业 项目名称 国家/地区 2023A (GWh) 2024A (GWh) 2025A (GWh) 阳光能源 沙特7.8GWh构网 型储能项目 沙特阿拉伯 - 7.8 - 宁德时代 阿联酋19GWh RTC光伏储能项目 阿联酋 - - 19 阿特斯 加拿大“天望2号” 项目 加拿大 - - 1.86 RWE 得克萨斯州 450MW/900MWh 项目 美国 - - 0.9 Tesla 英国 Moss Landing 储能站扩容 英国 0.387 - - Tesla 澳大利亚维多利亚 州600MW项目 澳大利亚 - 1.6 - 楚能新能源 楚能埃及10GWh 超大项目 埃及 - - 10 阳光电源 智利铜矿 2.036GWh项目 智利 - - 2.036 数据来源：东方财富网，新浪网，东方证券研究所 # 3.4.固态电池需求增长，带动板块估值提升 固态电池作为下一代动力电池的重要发展方向，在能量密度、储能能力与安全性等方面具备显著优势与巨大潜力。随着近年来关键材料体系与工艺路径逐步成型，固态电池应用进程正在逐渐由技术验证阶段向试验应用阶段推进，其对锂需求的中长期影响开始具备可测算与预计的基础。从产业发展阶段来看，2025-2026年被各界普遍视为固态电池中试线集中落地的关键窗口期。海外车企及电池厂商正持续推进全固态或半固态电池的样品验证与产线建设；国内企业则选择优先布局半固态与准固态路线，并在中高端车型及特殊应用场景中开展试验使用。短期内而言固态电池 装机规模仍然十分有限，但其技术路线一旦确立，将对单位电池容量对应的锂需求结构产生深远影响。从技术路线看，固态电池主要包括硫化物、氧化物及聚合物三类体系，不同路线在电解质组成及正负极匹配方案上差异显著，导致单位GWh电池容量对应的锂需求强度明显分化。 表 4：固态电池分为氧化物、硫化物等技术路线 技术路线 三元液态电池 硫化物全固态 氧化物全固态 聚合物半固态 电解质 碳酸酯电解液 Li6PS5Cl (LPSCI) LLZO PEO-LiTFSI 电解质用量(吨/GWh) 850 480 260 220 电解质锂用量(吨/LCE) 24.798648 132.7872 58.0944 10.18248 正极 NCM811 NCMA高镍 富锂锰基 NCM955 正极用量(吨/GWh) 620 580 550 600 正极锂用量(吨/LCE) 144.14008 141.9376 131.67 146.832 负极 人造石墨 金属锂 硅氧负极 硅碳负极 负极用量(吨/GWh) 350 95 320 330 负极锂用量(吨/LCE) 0 505.4 0 0 单GWh总锂耗(吨LCE) 168.938728 780.1248 189.7644 157.01448 数据来源：得算多咨询，BloombergNEF，东方证券研究所 整体来看，固态电池并非大众印象中的“节锂技术”，部分技术路线反而显著提高单位电池容量的锂消耗强度。因此，在固态电池渗透率在可预见的未来将逐步提升的背景下，其对锂需求的边际拉动效应可能被市场阶段性低估，因而有利于优质锂资源的价值重估。随着产业化路径逐步清晰，固态电池相关技术突破有望成为推动锂电板块估值中枢抬升的重要中长期催化因素。 # 四、供给分析：资本开支不足，可预见一定刚性 # 4.1.2025年供给陈述：国内政策扰动，海外经营韧性强 2025年全球锂供给整体仍在扩张，但实际释放节奏明显分化。从项目层面看，2025年主要增量仍来自非洲、澳洲及南美盐湖项目，合计新增净供给约24.2万吨LCE。增量端方面，非洲与澳洲项目贡献居前：我们预计非洲Goulamina（赣锋锂业）与Kamativi（雅化集团）分别贡献3.1万吨与2.5万吨LCE，整体推进较为顺利，但仍以阶段性达产为主。澳洲方面，KathleenValley（Liontown）与MtHolland（SQM/Wesfarmers）合计新增约5.7万吨LCE。值得关注的是，部分国内项目供给释放超出市场此前预期：例如新疆有色大红柳滩项目在基础设施及政策支持改善等背景下，爬产进度或较为顺利，2025年预计同比新增1.5万吨LCE。减量端方面，宁德时代视下窝项目因停产时间显著延长，2025年同比减量约3.0万吨LCE，供应减量超出原本预期；澳洲方面，Pilbara旗下Ngungaju项目已于2024年12月停产，2025年预计减量1.8万吨LCE；MinRes的Bald Hill项目亦于2024年11月停产，对应2025年减量1.4万吨LCE，基本都在预期内。 表 5：2025 主要增量与减量项目合计贡献 24.2 万吨 LCE 的净供应变动 项目名称 运营商 同比影响产量2025E 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 主要增量项目 Goulamina 赣锋锂业 3.1万吨LCE Kathleen Valley Liontown 3.1万吨LCE Atacama-SQM SQM 2.8万吨LCE Mt Holland SQM/Wesfarmer 2.6万吨LCE Kamativi 雅化集团 2.5万吨LCE 大红柳滩 新疆有色 1.5万吨LCE Pilgangoora Pilbara 1.4万吨LCE 主要减量项目 视下窝 宁德时代 -3.0万吨LCE Ngungaju Pilbara -1.8万吨LCE Bald Hill MinRes -1.4万吨LCE 其余项目 13.4万吨LCE 合计净产量变动 24.2万吨LCE 数据来源：SQM 公告,Elevera 公告,IGO 公告,Pilbara 公告,Liontown 公告,界面新闻,东方证券研究所 从结构统计看，2025年锂供给增量继续向海外集中，而国内矿端供给增长相对较弱。增量方面，2025年海外锂矿与海外盐湖仍为全球碳酸锂供应变化主要来源，分别新增17.1万吨与7.9万吨LCE，较2024年小幅提升；相比之下，国内盐湖与国内锂矿增量阶段性回落，分别降至2.6万吨与3.7万吨LCE。减量方面，出清主要集中于锂矿端，2025年海外与国内锂矿减量分别扩大至4.6万吨与3.6万吨LCE，而盐湖端减量影响有限。整体来看，2025年锂供给虽仍增长，但有效供给释放更依赖海外资源。 图28：海外锂矿、盐湖2025年供应增量或同比增长 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 图29：2025年减量项目主要来自海内外锂矿 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 国内锂资源项目更易受政策与矿权制度扰动。国内新增供给高度依赖矿权、采矿证及资源属性认定等行政手续，政策变化对项目进度形成实质性约束。2025年新修订的《矿产资源法》自7月1日起实施，强化国家矿产资源安全与矿业权竞争性出让，并提高规划、审批与生态修复要求，客观上拉长了新扩产锂矿的落地周期。地方层面，江西、青海等地自2025年三季度起收紧锂矿权审核，宜春部分原以瓷土、瓷石矿审批的涉锂矿山被要求重新按锂矿程序核实储量并办理矿权变更，宁德时代宜春项目因采矿证到期已暂停开采；青海方面，藏格矿业察尔汗盐湖亦因采矿范围及许可问题阶段性停产。整体来看，在制度规范化与监管趋严背景下，2025年国内锂供给扩张的时间不确定性明显上升，而海外低成本资源的相对韧性进一步凸显。 表 6：2025 年国内锂资源项目受政策与矿权制度扰动 政策主题 时间 政策重点内容 新《矿产资源法》修订与实施 2025年7月1日起实施 要求保障国家矿产资源安全、全面推进竞争性方式出让矿业权、将物权登记与勘查开采许可相分离；此外，要求加强矿产资源规划管理、建立矿区生态修复制度、明确矿产资源督察的法律地位、完善矿产资源压覆管理、实行探矿采矿“直通车”制度、特别注重对矿业权人合法权益的保护等举措 江西、青海收紧锂矿权审核 2025年第三季度起 宜春8座涉锂矿山企业收到整改通知，此前按照瓷土矿、瓷石矿审批、设立的项目需要按照锂矿程序重新审批，在9月30日之前完成储量核实报告编制，科学合理确定开采主矿种；此外，宁德时代在宜春项目采矿许可证8月9日到期后已暂停开采作业，并正在按相关规定办理采矿证延续申请。青海方面，藏格矿业旗下察尔汗盐湖一期1万吨/年的锂盐厂于被要求停产整顿，需要重新提交锂开采准证的申请，并在采矿许可证全面合规后，方可向海西州盐湖管理局申请复产 有色金属行业稳增长工作方案（2025-2026年） 2025年9月 实施新一轮找矿突破战略行动，加强锂等资源调查与勘探，形成一批找矿新成果。科学合理布局碳酸锂项目，避免重复低水平建设，提高投资的精准性和有效性。同时规范开展锂渣等大宗固废的安全处置及资源化利用 数据来源：工信部，CRU，华夏时报，资源中国公众号，东方证券研究所 此外，国内锂资源项目受复杂地质条件与开发难度影响，投产及爬坡节奏普遍偏慢。在川西及藏区等地，锂矿和盐湖项目往往需要经历漫长的调试与产能爬坡过程，地质条件不确定性、工艺适配及基础设施约束使得实际进度显著低于原规划。典型案例包括西藏矿业扎布耶万吨碳酸锂项目，设计产能1.2万吨/年，原计划2023年7月投产，实际投产时间已推迟至2025年9月；金圆股份捌仟错盐湖项目原计划2022年末达产，目前仅分阶段实现部分产能投放，其余产能建设进展缓慢。锂矿端亦存在类似情况，紫金矿业拉果错一期及3Q一期项目、川能动力李家沟项目的达产时间均较原计划延后至2025年。整体来看，在开发难度较高区域，新建项目从投产到稳定放量所需时间显著拉长，国内锂供给新增更具不确定性。 表 7：国内项目投爬产受地质条件等因素制约多有拖延 运营商 项目名称 设计产能（合LCE） 原计划投产时间 现投产/达产时间 西藏矿业 扎布耶万吨碳酸锂项目 1.2万吨/年 2023年7月末 2025年9月末 金圆股份 捌仟错盐湖项目 0.8-1万吨/年 2022年11月末 0.2万吨2022年投产，0.4万吨2023年投产，其余产能仍未建成 紫金矿业 拉果错一期项目 2万吨/年 2023年末 2025年Q1末 紫金矿业 3Q一期项目 2万吨/年 2023年末 2025年Q3 川能动力 李家沟项目 约2.3万吨/年 2023年末进入试生产 2025年10月达产 数据来源：西藏矿业公告,金圆股份公告,紫金矿业公告,川能动力公告,中经传媒智库,中国有色金属协会锂业分会,中国无机盐工业协会,东方证券研究 海外锂资源项目在低锂价环境下展现出更强的经营韧性，资本支持与资源整合提升了供给兑现确定性。相比之下，海外头部项目在低锂价周期中仍能通过多元融资与股权合作推进建设与扩产。2025年8月，Liontown完成3.16亿澳元融资并获得澳大利亚政府资金支持，用于推进KathleenValley扩产；CoreLithium同步启动6000万澳元融资以推动Finniss项目重启。与此同时，赣锋 锂业通过整合 Lithium Argentina 在阿根廷的盐湖资源并提供长期贷款，强化海外盐湖项目开发能力；Mineral Resources 引入 POSCO 进行股权合作以降杠杆并深化产业协同。整体来看，海外项目在融资能力与资源整合方面具备明显优势，有助于对冲价格波动并保障中长期供给稳定释放。 表 8：2025 年海外锂项目经营韧性相对较强 时间 事件 事件主要内容 2025年8月 Liontown 融资与政府支持 Liontown Resources 完成3.16亿澳元融资，其中包括澳大利亚政府国家重建基金提供的5000万澳元基石投资，以支持其Kathleen Valley锂项目扩产和向地下开采转型；该轮融资获得强劲认购 2025年8月 Core Lithium 融资 Core Lithium宣布启动6000万澳元股权融资（机构配售+SPP），以推进北领地 Finniss锂项目的重启并降低项目风险；资金将主要用于BP33矿体的地下开拓、关键设备采购和运营准备，其重启研究显示项目可实现年产20.5万吨SC6锂精矿、井采用全地下开采方式 2025年8月 赣锋锂业向LAR 整合理资源井提供贷款 Lithium Argentina 与赣锋锂业签署框架协议，合并双方在阿根廷 Salta省的三个相邻盐湖项目成立新的合资公司，赣锋持股67%、Lithium Argentina 持股33%，目标建成全球最大级别、年产最高15万吨LCE的盐湖项目；赣锋同时向Lithium Argentina 提供1.3亿美元的6年期贷款以强化其资产负债表 2025年11月 Mineral Resources 寻求POSCO 股权合作 MinRes 以7.65亿美元向韩国POSCO出售其部分锂业务30%股权；MinRes 所得资金将用于降杠杆并强化资产负债表，同时深化双方在锂资源和下游材料领域的战略合作 数据来源：Reuters，LAR公告，Allens.com，SMM，东方证券研究所 # 4.2. 本轮周期的供给演变：分散化+中资主导+降本主旋律 供应转向“分散化”供应格局，增量开始由多国主导。据USGS，1995年美国锂资源在全球占比接近 $40\%$ ，是全球主要的锂供货商之一；2005年起阿根廷和澳大利亚份额迅速抬升，智利也保持高位，形成南美“锂三角”+澳洲的供应格局。但本轮周期较为明显的特征是：中国与非洲等新兴产业区加速开发锂资源，全球锂供给格局逐步向“多元化、分散化”转变，打破传统区域垄断，不利于上游控价。增量上看，2023-2024年间，中国、津巴布韦、巴西等新兴产业区对全球增量的贡献显著提升，同时阿根廷盐湖扩产加速，而澳大利亚增量波动加大。整体来看，锂资源开发正由传统资源国向更多国家扩散，全球供给结构趋于多元与分散，削弱了单一区域或单一资源类型对锂价的主导能力，上游或更难形成稳定的控价格局。 图30：近年锂供应格局由澳洲南美主导转向多国供给 图31：近年锂资源供应增量有分散化趋势 数据来源：USGS，东方证券研究所 数据来源：USGS，东方证券研究所 中资企业在全球锂产业中的主导地位持续强化，成为供给扩张的重要推动力量。近年来，中资企业通过国内资源开发与海外并购、合资项目同步推进，显著加快全球锂供给释放节奏。受此影响，中资企业锂产量占比由2020年的约 $50\%$ 提升至2025E的 $54\%$ ，超过外资。随着中资产能在海内外多点布局并阶段性集中释放，全球锂供给增长的确定性相对被放大，供给侧压力偏刚，若需求修复偏缓则更易导致锂价中枢维持低位。 图32：中资企业产量近年占比提升 数据来源：iFind，东方证券研究所 中资锂企在低锂价环境下持续推进降本，强化供给韧性并加剧行业供给压力。以中矿资源与永兴材料为代表，尽管锂盐单吨售价自2023年下半年以来大幅下行，但企业通过工艺优化、原料结构调整及规模效应释放，实现成本的持续下降。中矿资源锂盐单吨LCE成本由23H2的11.3万元降至25H1的5.7万元；永兴材料单吨LCE成本亦由23H1的5.6万元降至25H1的4.1万元，且均在售价持续走低的情况下维持较稳定的生产节奏。整体来看，中资企业通过快速降本对冲价格下跌压力，在低价区间仍具备较强的开工与放量意愿，推动供给高确定性地释放。 图33：中矿资源近年锂盐成本下降显著 数据来源：中矿资源公告，东方证券研究所 图34：永兴材料近年锂盐成本同样下降显著 数据来源：永兴材料公告，东方证券研究所 中资锂企偏好套期保值，且随着交割体系不断完善，其经营韧性显著增强。自2023年起，碳酸锂期货交割库体系逐步扩容，从初始指定5家交割厂库与9家交割仓库，到2024年新增九岭锂业等7家交割厂/库，再到2025年拟推出注册交割品牌，国内碳酸锂市场基础设施得到实质性升级。与此同时，碳酸锂期货套期保值业务参与企业数量由2023年的23家增至2025H1的71家，一般法人客户持仓率由 $18.50\%$ 升至 $49.63\%$ ，显示套保活跃度持续上升。更丰富、布局合理的交割库网络可缩短现货与期货市场物流半径，降低仓储、运输及交割成本；交割品牌的建立则推动产品标准化与质量透明，提高市场流动性和交易效率。在成本下降与风险可控的双重支撑下，中资锂企在扩大产能、提高开工率及承接下游新能源需求增长方面更具韧性，同时强化了其在价格波动中的稳定供应能力。 图35：参与套保的上市公司数量增长显著 数据来源：广期所发布，东方证券研究所 图36：碳酸锂近年多有新设交割品牌与交割库，市场扩容 数据来源：广期所官网，东方证券研究所 海外锂企同样持续推进降本增效。我们根据各大头部锂企披露的生产成本折算指数观测，SQM、Pilbara 和 MinRes 在近两年均通过效率优化实现成本下降，其中 MinRes 2025Q3 锂分部的整体运营成本较三年前下降超 $40\%$ 。此外，据 Core Lithium 的可研报告，其旗下的 Finniss 矿重启后成本预计大幅下降：总体成本将从超 1900 美元/吨锂精矿下降至约 740 美元/吨锂精矿，降幅超 $60\%$ ，显示海外锂企的降本能力与动力。 图37：各大海外锂企生产成本大体走低 数据来源：SQM 公告，IGO 公告，Pilbara 公告，MinRes 公告，东方证券研究所 图38：Finniss重启后成本预计大幅下降 数据来源：Core Lithium 公告，东方证券研究所 # 4.3.2026供给展望：新投超过扩建，但长期CAPEX不足 2026年锂供应预计新增项目较多，呈现出“新投产为主、海外增量有限、国内锂矿开始放量”的特征。按照项目性质梳理，新增供给可分为三类： 扩建爬坡项目：如Greenbushes CGP3，湘源硬岩锂矿二期，Goulamina二期扩建。此类项目主要为既有产能扩张，通常实施可靠性较高。复产项目：如视下窝或将于2026年第一季度复产。新投产爬坡项目：包括察尔汗盐湖4万吨项目、马尔康党坝锂矿、Kathleen Valley爬坡等。此类项目中，一部分已取得采矿证，如麻米错一期、鸡脚山，相对可期；而如四川加达锂矿当前尚未取得采矿证（预计2026年3月取得），其投产尚存在一定不确定性。 整体来看，2026年新增供给净增约44.8万吨LCE。其中，海外盐湖增量有限，国内锂矿尤其是新投产矿山的体量开始显著释放。值得注意的是，新增供给项目多以新投产为主，且国内项目较多，因此项目进度和采矿许可审批仍是影响2026年实际供应释放的关键因素。 表 9：预计 2026 年供应量净新增 44.8 万吨 LCE 项目性质 项目名称 运营商 项目产能 同比预计供应增量2026E 扩建爬坡 Greenbushes CGP3 天齐锂业/ALB/IGO 6.9万吨LCE 6.5万吨LCE 复产 视下窝 宁德时代 9.0万吨LCE 5.0万吨LCE 新投产爬坡 察尔汗盐湖4万吨项目 盐湖股份 3.7万吨LCE 2.8万吨LCE 扩建爬坡 湘源硬岩锂矿二期 紫金矿业 3.0万吨LCE 2.7万吨LCE 新投产爬坡+扩建 Goulamina二期扩建 赣锋锂业 6.2万吨LCE 2.5万吨LCE 新投产爬坡 马尔康党坝锂矿 国城矿业 2.2万吨LCE 1.9万吨LCE 新投产爬坡 察尔汗2万吨项目 青海汇信 2.0万吨LCE 1.6万吨LCE 预计新投产（有采矿证） 麻米错一期 藏格矿业 5.0万吨LCE 1.5万吨LCE 新投产爬坡 尼日利亚 Ganfeng初期 天华新能/九岭锂业 3.3万吨LCE 1.4万吨LCE 预计新投产（有采矿证） 鸡脚山 大中矿业 2.0万吨LCE 1.3万吨LCE 预计新投产（有采矿证） Manono 紫金矿业 8.8万吨LCE 1.3万吨LCE 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 新投产爬坡 Kathleen Valley Liontown 6.3万吨LCE 1.2万吨LCE 新投产爬坡 3Q一期 紫金矿业 2.0万吨LCE 1.1万吨LCE 新投产爬坡 拉果错一期 紫金矿业 2.0万吨LCE 1.1万吨LCE 新投产爬坡 新疆大红柳滩 新疆有色集团 6.3万吨LCE 1.1万吨LCE 其他增量项目 11.9万吨LCE 合计净供给量变动 44.8万吨LCE 数据来源：天齐锂业公告，赣锋锂业公告，盐湖股份公告，藏格矿业公告，紫金矿业公告，ArgusMedia，新疆有色公众号，青海汇信公众号，四川省综合地质调查研究所，郴州自然资源和规划公众号，矿业汇公众号，电池工业网，Infrastructure Development Magazine，东方证券研究所 CAPEX相对锂价存在滞后性，当下主要锂企资本开支处于收缩期。我们观察以Pilbara、ALB、SQM、MinRes等主要锂企，其CAPEX在价格高点过后才逐步上调（锂价在2022年见顶，而CAPEX在2023-2024年才见顶）；因此随着锂价经历2年左右的磨底，各锂企CAPEX逐步收缩至周期低位。2025年，多家企业下调资本开支计划：Liontown削减2026财年锂投资，雅保在2025Q3再次下调其CAPEX指引，SQM将2025-2027年CAPEX预估从31-38亿美元下调至27亿美元。整体来看，核心锂企资本开支收缩，在可见的未来或令供应展现出结构性刚性。 图39：核心锂企业CAPEX已进入收缩期 数据来源：IGO 公告,ALB 公告,SQM 公告,Pilbara 公告,MinRes 公告,东方证券研究所 全球有效产能增速回落至正常水平，2026-2027年实际可释放供应增长预计有限。经历了2022年锂价高潮带来的产能释放潮后，全球有效产能已从2022年的114.3万吨快速增长至2024年的209.7万吨，但我们测算2024-2025年的增速仅为 $17.1\%$ ，明显低于此前前几年高点；2026-2027年有效产能增速预计保持 $20\% - 25\%$ 。意味着在2026-2027年内，新增产能释放节奏或相对有限，供应压力陡然增长的可能性较小。 图40：有效产能增速回落至 $20\%$ 上下，未来可供爬坡的供应量或不足 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 # 4.4. 地缘风险和战略金属国有化或带来锂供给结构性收缩 当前我国锂供应仍以海外资源为主，高度依赖进口。长期来看，中国锂矿产量占全球比例一直较低，1995-2024年间，中国锂矿产量占全球比例大部分年份维持在 $10\% - 15\%$ 区间，2023年达到阶段性高点 $17.9\%$ ，而海外供应占据绝对主导地位。海关数据进一步显示，我国锂精矿进口量持续增长，2024年全年进口量约41万吨，2025年前九个月月度进口量波动在40-57万吨之间，同比增长多达 $38\%$ ，反映我国对海外锂资源依赖仍在加深。受海外资源及国际贸易环境影响，进口波动将直接影响国内市场供给节奏与价格波动。 图41：当前海外锂资源供应仍占主导 数据来源：USGS，东方证券研究所 图42：我国锂矿进口量仍呈上升态势 数据来源：SMM，东方证券研究所 全球锂资源供应受大国博弈影响，海外供应不确定性近年上升。当前，不同海外国家在矿产资源吸引外资和矿产开发方面呈现出战略选择差异。以刚果（金）为例，当地近期收紧钴出口规则的同时，美国金融机构大规模投资矿业、基础设施建设，并加速推进“洛比托走廊”，从而形成资源—通道—规则的整体组合；当地官员希望通过允许美国对该国关键矿产进行投资，以换取其帮助刚果金平息东部地区的叛乱。拉美地区，阿根廷、智利、玻利维亚等国家通过与美国签署合作协议或加强与美国企业的合作，在铜、锂等关键矿产领域形成战略性联动。例如，阿根廷近期与美国签署关键矿产供应合作协议，旨在推动勘探、开采及加工投资；智利行业协会代表团访问华盛顿并与美国高层举行会谈，凸显智利在关键矿产领域的战略地位。相对而言，津巴布韦、马里埃塞俄比亚等国家则保持与中国企业的密切合作，通过投资协议和政府支持推动矿产项目发展，如赣锋锂业Goulamina项目、雅化集团Kamativi项目以及埃塞俄比亚Kenticha项目。尼日利亚在部分矿产项目中表现出与中美两方的平衡与合作。总体来看，随着近年地缘政治格局持续紧张，海外矿产投资的不确定性急剧上升，我们需要密切关注锂资源项目所处地缘环境以判断其顺利投产的可能性。 图43：不同国家在矿产资源方面有不同的地缘合作倾向 数据来源：环时财经，时代财经，智利中文网，东非资讯，尼日利亚湖南总商会，观察者网，中国有色金属协会锂业分会，电池工业网，Argus Metal，东方证券研究所 拉美、北美政府倾向对海外锂矿投资形成结构性约束。2024年，智利左翼政府着手推进矿产国有化，天齐锂业参股公司SQM因此需要转让Maricunga和Atacama部分权益，我们测算或将造成权益资源量将减少约 $37\%$ 。北美方面，加拿大自2022年起延长外国投资国家安全审查期限至五年，并在2023年推出针对外国国有企业的关键矿产投资政策，增加对战略性矿产交易的审查；墨西哥则将锂列为战略性矿产，禁止向私人授予特许权，并在2023年取消赣锋锂业墨西哥子公司9个特许权。展望2026年，智利极右翼卡斯特政府即将上台，我们认为极右翼政权下阿塔卡马盐湖的国有化进程或将保持现状，短期内或不会进一步恶化。放眼全球其他区域，海外政权更替的结构性风险也将持续影响全球锂供应节奏，对企业海外扩张形成潜在约束。 图44：SQM“国有化”或令天齐锂业权益资源量下降 数据来源：天齐锂业公告，OreGeologyReviews，东方证券研究所 图45：墨西哥、加拿大禁止外（中）资战略金属投资 图46：特朗普寻求人股Thacker Pass超 $5\%$ 股权 图47：可研报告显示 Thacker Pass 位于成本曲线偏低位置 数据来源：中国金属矿业经济研究院，观察者网，东方证券研究所 北美锂资源集中性提高，需重点关注当地核心资源的的开发进度与推进情况。2025年以来，美洲本土企业逐步重回开发舞台，其中PiedmontLithium与SayonaMining于8月29日完成合并，组建新公司ElevraLithium，成为北美最大锂生产商。此次整合旨在优化资产结构、提升运营效率，并增强市场竞争力，同时计划总融资约9900万美元，为未来产能释放提供资金保障。从资源储量和产量来看，Piedmont与Sayona合并后的NAL项目储量约达1.83亿吨 $1.16\% \mathrm{Li}2\mathrm{O}$ ，2024年产量约19.3万吨锂精矿；此外同时合并拥有CarolinaLithium项目、Ewoyaa项目、Moblan项目、Authier项目。合并后，北美本土锂资源进一步向头部主体集中，体现出区域内对上游关键矿产控制力的持续强化。 表 10：Piedmont 与 Sayona 资源描述 企业名称 运营中项目 项目储量 2024 年产量 其他拥有资源项目 权益比例 项目储量 Piedmont NAL 1.83亿吨 @1.16%Li2O 19.3万吨锂 精矿 Carolina Lithium 100% 4420万吨@1.08%Li2O Ewoyaa 40.5% 3680万吨@1.24%Li2O Sayona Mobilan 60% 1.21亿吨@1.19%Li2O Authier 100% 2094万吨@1.01%Li2O 数据来源：Piedmont 公告, Sayona 公告, Elevera 公告, Atlantic Lithium 公告, Evolution Mining & Civil, 东方证券研究所 特朗普政府入股LAC，进一步凸显锂资源获取的战略意义。Lithium Americas（LAC）近期宣布，美国能源部（DOE）入股公司 $5\%$ ，并取得其与通用汽车（GM）联合开发的Thacker Pass项目 $5\%$ 权益。即在DOE行使全部认股权证后，项目经济权益将为LAC $59\%$ 、GM $36\%$ 、DOE $5\%$ 。Thacker Pass项目资源储量丰富：总资源量约合4450万吨LCE，储量约1430万吨LCE。产能规划方面，一期年产4万吨LCE及配套硫酸产能预计2027年底建成，全项目规划合计产能16万吨LCE/年，据可研报告，项目AISC OPEX约7,508美元/吨（约合5.3万元人民币/吨）。我们认为，政府资本的进入本身已超越单一项目收益考量，更体现出对本土关键矿产供应安全的前置布局，后续项目推进节奏与政策支持力度值得持续跟踪。 数据来源：Reuters，LAC公告，东方证券研究所 数据来源：LAC 公告,东方证券研究所 表 11：LAC 拥有的 Thacker Pass 资源一期规划 4 万吨/年 LCE 产能 资源储量 产能规划 资源量37.86亿吨@2,230ppm Li,约合4450万吨LCE;储量10.57亿吨@2,540ppm Li,约合1430万吨LCE 一期4万吨LCE/年及配套硫酸产能,计划2027年底建成;二期4万吨LCE/年及配套硫酸产能,计划2031年建成;三期4万吨LCE/年及配套硫酸产能,计划2035年建成;四五期合计4万吨LCE/年、配套硫酸产能与铁路建设,计划2039年建成 资源寿命 资本开支 85年 一期29亿美元,二期23亿美元;三期28亿美元,四、五期43亿美元; 数据来源：LAC公告，东方证券研究所 全球战略金属供应正受到各国政策管控的结构性约束，部分金属可能存在供应收紧的倾向性。当前，镍、钴、锂均位列中美欧关键矿产清单。以镍为例，产镍大国印尼长期实行配额制管理镍矿产量，而在2025年末，印度尼西亚计划将2026年的产量配额从2025年的3.79亿吨下调至约2.5亿吨，减幅近三分之一。钴方面，刚果（金）自2025年起对钴实施出口禁令和出口配额管理，年度配额中约9600吨为国家战略配额，用于扶持本土加工产业，并对无矿山开发资质的冶炼企业限制配额分配。中国则在战略金属出口管控方面亦保持高强度管理，包括镓、锗、中重稀土、锑、钨等，通过商务部、海关总署及国务院批准的出口许可证制度进行监管。我们认为，相比之下，锂供应虽然地理分布较分散，但集中度较高的主要资源（如盐湖锂和核心矿山）仍可能受到类似政策倾向性影响，尤其在关键国家或关键项目中，政策调整可能对全球边际供应产生扰动。 表 12：全球战略金属供应正受到各国政策管控的结构性约束 金属种类 管制国家 实施方式 主要内容 镍 印度尼西亚 配额缩减 印尼能源和矿产资源部长表示将削减2026年镍产量。据印尼政府为明 年制定的工作计划和预算，2026年的镍矿产量目标约为2.5亿吨，较 2025年3.79亿吨的目标低了近三分之一 钴 刚果金 出口禁令+出口配额 2025年2月，刚果（金）首次实施4个月钴出口禁令，后两度延长至 10月。10月16日起，刚果（金）正式推行出口配额管理制度，2025 年剩余时间配额1.81万吨，2026-2027年年度配额9.66万吨，其中 9600吨为国家掌控的“战略配额”，用于扶持本土加工产业。配额分配以 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 企业历史出口量为基准，没有矿山开发的冶炼厂未直接获得配额，需通过提交合规证明申请 钨、锑、稀土等 中国 出口管制 通过商务部、海关总署及国务院批准，发布了一系列对战略矿产和关键金属出口的限制措施，其中包括对中重稀土、锑、钨等物项的出口管控。管制措施要求出口商在向境外出口前必须获得中国商务部颁发的出口许可证，并接受更严格的监管条件等 数据来源：安泰科，思瀚研究院，东方证券研究所 海外锂资源供应仍面临多种运输与生产干扰，同样加剧供应不确定性。不同国家内部社会形势差异同样给地方矿产资源项目带来不稳定因素。自2021年起，智利阿塔卡马盐湖项目的工会因与雅保（Albemarle）未达成协议，多次罢工；马里、刚果金等地方武装冲突与袭击对矿区安全形成威胁；莫桑比克内乱导致贝拉港出港运输受阻，对津巴布韦锂矿运输造成影响。我们认为，未来海外锂资源项目局部产能扰动或运输延迟将成为供应链常态化风险，同样加剧全球市场供应的不确定性。 表 13：近年海外国家勘探、运输、生产干扰不断,对锂供应造成潜在不确定性 时间 地区 对锂资源供应的扰动事件 2021-2025年 智利 智利阿塔卡马盐湖的"Albemarle Salar"工会因未能与雅保达成协议，举行了罢工。这一工会共有135名工人，相当于Salar工厂一半的员工 马里 有袭击者接近Kodal Minerals旗下马里Bougouni锂矿的主要安全哨所，与驻扎在矿井的军队交战 塞尔维亚 数千人在塞尔维亚西部城市Loznica举行示威，抗议Rio Tinto的Jadar项目，或标志着另一轮抗议活动的开始，这一系列抗议活动始于2021年 刚果金 M23武装组织持续扩张势力范围，继控制北基伍省首府后又攻占南基伍省多个村庄。多个地方武装组织频繁袭击外国企业，矿区安全环境持续恶化 莫桑比克 持续内乱致使贝拉港出港运输受阻，此港为津巴布韦锂矿重要出海港，对2025年初锂矿运输影响或达5-6万吨 数据来源：和讯网，中东欧能源观察，Randiz，长江金属有色网，东方证券研究所 基于以上分析，我们认为，尽管全球锂供给在名义上新增项目较多，但受海外供给结构性管控、地缘博弈及社区不稳定等多重因素影响，其实际释放节奏或远不如国内供给稳定。全球市场新增供应的“可预期性”与“可达成性”或显著下降。 # 4.5.2026年供给弹性测算——存量产能利用率提升有限 锂行业整体产能利用率长期维持在 $65\% -70\%$ 左右。锂行业仍处于快速发展和扩建阶段，始终存在建和待投产产能。具体来看，国内锂矿和云母产能利用率波动较大：2022-2023年，全球锂矿利用率随锂价高位而逐渐攀升，前期投放产能几乎满负荷运作；2024年起，受锂价低迷影响，产能利用率再次回落。且与国内相比，海外锂矿产能利用率波动相对较小：海外矿山体量大、单体波动易被平抑，且多数项目尤其是澳洲矿山偏成熟，成本较低，利用率受价格波动影响有限。盐湖方面，全球整体利用率波动亦较小，成本优势明显；国内盐湖产能利用率仍低于海外盐湖，主要因资源禀赋不及南美，镁锂比例高、杂质多、浓度低等因素，但未来随着盐湖股份4万吨和 藏格麻米错等较优质且成熟可能性高的项目开工，我们预计国内盐湖利用率有望上升；海外盐湖利用率预计整体维稳，部分新盐湖项目投产速度与老项目爬产节奏相当，甚至略快，但对整体利用率影响或有限。 图48：锂矿产能利用率波动较大 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 图49：盐湖产能利用率整体或维稳 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 产能利用率呈现明显的周期性波动特征，并与锂价走势高度同步。从季度数据看，名义产能利用率整体围绕 $65\% -75\%$ 区间波动，在锂价上行阶段显著抬升、在价格下行阶段快速回落，表现出较强的顺周期性。2019-2020年锂价低迷阶段，产能利用率一度回落至约 $59\% -63\%$ ；2021-2022年锂价快速上涨，企业主动拉满产量、消化前期闲置产能，名义产能利用率抬升至 $75\% -79\%$ 的阶段高位；2023年起锂价深度回调，新一轮产能集中释放叠加主动减产，产能利用率随之下行，但整体仍维持在 $65\% -70\%$ 的历史中枢区间。我们认为，锂价决定边际产能是否具备经济性，而持续扩张的名义产能则使行业难以长期维持高利用率状态，锂价上行高度需关注利用率未达 $100\%$ 的“存量产能弹性”。 图50：季度产能利用率存在较为明显的波动趋势 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 图51：季度产能利用率与锂价有较高的正相关性 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 2026年锂格局预计紧平衡，价格或将高于现金成本曲线运行。据我们测算，2026年全球锂资源供应量约为204万吨LCE，项目现金成本在3.1-7.6万元/吨LCE不等。 图52：预计2026年现金成本曲线整体低于8万元/吨 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 考虑价格上涨的催化，我们预计2026年有 $35\%$ 的供应弹性可在季度左右时间维度释放。我们认为，新增供给并非同质，一类来自既有产能利用率未开满的“存量产能修复”，另一类来自新建项目投产后的爬坡增量。前者通常建设周期已完成，设备、人员与工艺相对成熟，产量可在较短时间内快速抬升；后者则受制于调试、达产率提升及工艺稳定性，释放节奏明显更慢。基于这一差异，我们判断供给弹性的“时间维度”同样重要。我们测算，2026年具备在约3个月内快速释放的供应占比约 $35\%$ ，主要来自低利用率的成熟产能与扩建爬坡；其余新增供给则更多依赖新项目爬坡（约占 $65\%$ ），对短期供需缓解作用或有限。 图53：我们预计2026年可在3个月内释放的供应占比约 $35\%$ 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 在悲观7-9万元/吨锂价情境假设下，我们预计2026年行业呈供给紧缺格局；而若价格上抬，边际供应释放或缓释供需格局。随着锂价抬升至9-12万元/吨，存量成熟产能利用率回升、部分项目加快爬坡，我么预计供给将增至217万吨LCE，供需趋于平衡并小幅转松。在12-15万元/吨情境下，高成本与边际产能全面参与、新产能爬坡或提速，过剩或扩大。 表 14：我们将 2026 年的供需数据分为三种情境预测 单位：万吨LCE 2026E 资源供给（产量）-7-9万锂价情境 204.1 资源供给（产量）-9-12万锂价情境 217.0 资源供给（产量）-12-15万锂价情境 234.9 真实下游需求（考虑补库） 209.1 供需平衡-7-9万锂价情境 -4.9 供需平衡-9-12万锂价情境 8.0 供需平衡-12-15万锂价情境 25.9 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 # 五、供需平衡分析 # 5.1. 拐点判断：供需双增行业，供给不需要出清仍可反转 与铜、铝等工业金属不同，锂是需求仍处于高速增长的品种，供给无需严格出清仍可反转。对于锂供需格局的变化，我们认为行业已在2025年完成阶段性探底，并开始进入上行拐点。其核心驱动并非来自低价触发的大规模供给出清，而是需求结构的变化与供给释放节奏的再修正： 需求端看，2025年下半年储能成为最重要的边际增量来源：全球新能源并网比例提升、电网系统改造以及AI相关基础设施建设，均显著提升了对储能电池的需求强度，使锂需求由此前相对依赖新能源汽车的单一驱动转向多元应用共同拉动，行业需求中枢较此前预期明显抬升； 供给端看，2024-2025年行业低谷期规划项目产能有限，且前期规划产能在实际落地过程中也受到地缘政治、审批流程、融资环境及建设条件等因素影响，新增供给释放呈现阶段性约束。 对应假设：2026E-2028E终端消费直接对应需求增速 $29\% / 24\% / 20\%$ ，供给增速 $28\% / 22\% / 16\%$ 。关键变量：储能订单落地速度 + 海内外项目投产进度的不确定性。 我们认为，在需求增速持续高于供给的背景下，2026-2028年锂价有望呈现中枢逐级上移的运行特征。一方面，当前储能已成为需求增长的关键引擎，其装机节奏的延续性将直接决定行业景气抬升的持续时间；另一方面，若固态电池商业化顺利推进，叠加低空飞行器、机器人等新应用场景逐步放量，需求结构有望进一步扩展，带动行业需求中枢再上一个台阶。 但同时需要注意到，本轮周期中锂供应并非实质性出清，受到扰动的项目也并非彻底停产或取消，仍会在之后贡献增量，反转后锂价的反弹高度预计仍会受限（难以重现2021-2022年这种两年上涨高度30倍的行情）。我们认为，锂价在未来2-3年内或呈现为期间季节性波动、但整体中枢逐级上移的运行特征。 # 5.2.库存：价格的跟随项，而非决定项 去库拐点在2025下半年逐步显现，六氟磷酸锂价格对碳酸锂形成明显领先。从库存数据看，2025年三季度以来碳酸锂、正极材料及电池端库存同步回落，碳酸锂库存由9月中旬约13.8万吨持续下降至12月下旬约11.0万吨，磷酸铁锂及下游电池库存亦整体下行。同时，六氟磷酸锂价格走势对碳酸锂形成明显领先：由于六氟磷酸锂几乎无法长期储存、长期处于低库存运行状态，其价格对真实需求变化更为敏感，2025年三季度率先开启上涨，随后碳酸锂价格跟随走强，呈现“领先-确认”关系。我们认为，该价格与库存特征共同指向去库周期启动，印证我们对于产业链正逐步向供需再平衡阶段过渡的观点。 图54：2025年下半年碳酸锂开启去库周期 数据来源：SMM，东方证券研究所 图55：六氟磷酸锂价格领先碳酸锂价格上涨 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 5.3. 价格展望：拐点启动，底部抬升 我们预计2026年碳酸锂价格运行区间为12-20万元/吨，在供需偏紧及阶段性补库背景下，不排除向更高区间抬升的可能（尤其是当叠加旺季集中采购、库存偏低背景下的投机与情绪放大效应，价格上行弹性有望进一步打开）。整体而言，我们认为2026年碳酸锂价格更可能呈现“上半年价格冲高上涨，全年价格中枢同比大幅提升”的运行特征，需重点把握上半年的锂价做多行情。 # 六、投资建议 # 6.1. 把握趋势，顺应周期 # 6.1.1. 认知趋势是把握价格“大行情”的地基 我们认为，想要理解2025年四季度的碳酸锂价格上涨，需要先理解“趋势”的概念。趋势本质上是一种“惯性”，即价格在一段时间内运行的主导方向，可理解为市场的“最小阻力路径”。在缺乏足以改变方向的外生冲击前，价格更倾向于沿既有路径延续，而非频繁反转。从投资视角看， 趋势并非单一因素驱动，而是基本面因素（供需、库存、成本等）、情绪因素、政策因素以及筹码结构与资金流向等多重力量共同作用的结果。因此，趋势不等同于技术分析，更不是简单的“看图交易”。 从投资角度，我们引用道氏理论对趋势的定义： - 上升趋势 (Uptrend): 并不是直线上涨, 而是一底比一底高 (Higher Lows) 且 一顶比一顶高 (Higher Highs)。只要哪怕价格回调, 只要没有跌破前一个低点, 上升趋势就在延续。 - 下降趋势 (Downtrend): 一顶比一顶低 (Lower Highs) 且一底比一底低 (Lower Lows)。 - 横盘/震荡 (Sideways/Consolidation): 价格在一个区间内上下波动, 没有明显的突破方向。注意: 横盘也是一种趋势状态, 是市场在 “休息” 或 “蓄势”。 我们此前在前文中提到，趋势的产生并不完全由基本面决定，但是基本面在趋势中仍然扮演非常重要的作用。然而与此同时，我们在此要强调的是，基本面并不能作为判断趋势的唯一依据，尤其是“我们感觉的当下的基本面”。另一个角度去看，索罗斯的“反身性”（Reflexivity）也会引发趋势：价格上涨会吸引更多人关注，更多人买入导致价格继续上涨，上涨的价格又让基本面看起来更好（例如股价走高，公司融资难度下降等），从而形成自我强化的循环。这也是趋势往往出现“涨过头”或“跌过头”的重要原因。 # 6.1.2. 趋势加强商品价格的上涨/下跌斜率 在上述趋势框架下，我们进一步讨论趋势与商品价格的关系。周期行业公司股价与其对应商品价格通常具有显著正相关性，因此，对商品价格趋势的研判是把握周期行业投资机会的关键前提。历史经验表明，商品价格的大级别投资机会，往往伴随清晰趋势的形成与演绎。 市场中常见的偏差在于，将趋势完全等同于基本面定价，或将趋势简单理解为技术分析结果，而忽视“尊重并顺应趋势”的投资纪律。我们认为，趋势的启动通常与基本面变化相关，但趋势在形成、扩散直至加速见顶的过程中，其运行节奏未必始终由基本面主导。即便如此，趋势本身依然具有较强的解释力与可交易性，而往往正是这一阶段，为投资带来最为可观的超额收益。 图56：基本面与商品价格、股价存在勾稽与强化关系 数据来源：东方证券研究所绘制 我们总结2025年第四季度碳酸锂价格走势的背后逻辑，为：2026年行业反转预期先行，股票引领期货，期货再引领现货价格拉涨。上涨趋势形成虹吸效应后，引发价格上涨斜率陡增。 2025.09.23-2025.10.25：股票先行，期货与现货横盘。此期间，A股锂矿板块以及相关标的走强，反映投资者预期2026年储能及锂电需求会显著提升，进而推动行业盈利改善和股价修复。市场对于未来供需紧平衡或短缺的预期增强，从股票端提前反映出来，而期货和现货价格则相对谨慎、横盘震荡。此外，市场对江西视下窝锂矿复产的消息有过解读，认为复产进度快于预期，有可能缓解供应压力，这种解读使部分参与方对商品短期价格持谨慎态度，压制了价格上行空间。 2025.10.25-2025.11.20：供给担忧缓解，股期共振上行。10月底至11月中旬，市场逐步意识到江西锂矿复产进度低于原先设想，尤其是视下窝锂矿相关采矿权出让收益评估报告公示显示仍需补缴款项并进入审批流程，短期内难以快速复产，从而化解了部分对供给提前释放的担忧。与此同时，下游锂电排产在11月保持高位，12月的生产预期进一步向好，这推动市场对未来供需基本面的预判增强，股票与期货价格共振上行。 2025.11.20-2025.12.10：短期回调，趋势未终结。进入11月下旬后，碳酸锂及相关标的出现阶段性回调，但整体趋势未被破坏。此时碳酸锂价格已触及前期高点区间，且涨速快于现货成交节奏，部分受期货交易限仓等因素影响出现整理。这一阶段更多体现出市场在高位震荡中对节奏的重新判断。 2025.12.10-2025.12.31：期货再度加速，现货跟随上涨。12月中旬起，期货再次加速上行，推动现货价格同步抬升。视下窝锂矿未能按市场普遍预期于12月初复产，以及针对江西地区采矿权注销等消息的进一步发酵，使市场对供给弹性进一步收紧的判断加强，从而催化价格趋势加速。 图57：2025下半年股价领先期货、现货价格上行 数据来源：iFind，SMM，东方证券研究所 考虑补库，我们预计2026-2028年全球锂资源将保持短缺格局。我们测算，2026年，碳酸锂供给预计为204.1万吨，考虑各个环节的补库，真实需求预计为209.1万吨，短缺约4.9万吨；2027年供给约248.3万吨，需求257.4万吨，缺口约9.1万吨。 表 15：预计 2026-2028 年全球锂将持续呈现短缺格局 LCE 万吨 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 资源供给（产量）-7-9万锂价情境 100.7 135.1 159.3 204.1 248.3 287.6 海外矿山产量 47.3 62.0 74.5 92.8 110.9 125.2 南美盐湖产量 29.1 35.6 43.3 47.0 50.8 54.0 中国供给 24.3 37.6 41.4 64.4 86.6 108.4 终端消费直接对应需求 92.1 115.6 151.2 194.4 240.9 288.1 （考虑补库）真实需求 89.3 116.0 151.2 209.1 257.4 295.8 供给—需求-7-9万锂价情境 11.33 19.15 8.03 (4.91) (9.11) (8.22) 数据来源：各公司公告，GGII，EVTank等，东方证券研究所 考虑到2026年初碳酸锂价格跟随预期变化大幅上涨，我们认为以上供给存在受价格上涨而催生出相关弹性的理论可能性。出于审慎的原则，我们做出了不同年均价格范围下对应的碳酸锂价格的供给体量可能，呈现如下。其中变化的原因主要在于：1）悲观假设下，由于价格低于完全成本导致的供给产能利用率较低，而价格上涨将带来产能利用率的提升；2）价格的上涨，将带来回收业务的供给增量，这部分与商品涨价/跌价周期关联粘性高，反应敏捷。3）价格的上涨，将触及高成本曲线位的小规模（往往难以统计在供需平衡表项目）的供给项目投产。 中性预期下，2026年碳酸锂核心产量为217.0万吨LCE（浮动范围215.0-219.0万吨LCE），较乐观需求预期（234.9万吨LCE）低约 $7.6\%$ ，较高悲观需求预期（204.1万吨LCE）高 $6.3\%$ ；价格中枢位于12-15万元/吨区间时，供需趋于平衡，产量弹性收窄。 表 16：中性预期下 2026 年碳酸锂资源供给预计为 217 万吨 价格区间（万元/吨） 预期情景 核心产量预测（万吨LCE） 浮动范围（万吨LCE） 7-9 悲观预期 204.1 202.6-205.6 9-12 中性预期 217.0 215.0-219.0 12-15 乐观预期 234.9 231.9-237.9 数据来源：各公司公告，东方证券研究所 但我们同时又需要强调，该供给弹性表的构建偏理论假设，即并无考虑如果出现例如地缘格局变化、物流流程变化等不可控预测因素导致的“供给弹性不及预期”。我们对于实际供给的进度，应以跟踪应对为主，而非依赖绝对的“供给计划”。 # 6.2. 预期拐点打头阵，把握“现实拐点”二重奏 # 6.2.1. 周期拐点具有“双次特征” 我们认为，周期行业的反转不是单一拐点决定的，而是“双拐点”决定。即，一轮完整的价格拐点可分为“预期拐点”和“现实拐点”两个阶段。其中，预期拐点通常由权益市场（股票）发起，其核心特征是行业底层逻辑发生重大变化（例如供给突发扰动或需求预期上修），但这种变化尚 未完全体现于即时的现货供需平衡表中。在此阶段，股价因具备对远期盈利（EPS）的前瞻定价能力而率先反应，形成“预期领先于现实”的市场格局。若投资者仅依赖静态的供需平衡表进行判断，则极易错过这一阶段的行情启动，因为预期拐点的本质恰恰在于打破了既有数据的线性外推。这解释了为何在2025年9月后，锂矿指数已开始趋势性上行，而现货碳酸锂价格仍处于底部区域。 图58：两轮周期中股价均领先锂价运行 数据来源：Wind，Choice，东方证券研究所 # 6.2.2. 商品价格存在“股票-期货-现货”的传导链条 在周期行业的价格变化中，我们认为，价格信号的传导遵循“股票 $\rightarrow$ 期货 $\rightarrow$ 现货”的典型链条。2025年9月至2026年1月的市场表现完美契合了这一逻辑：首先是锂矿板块股票因供给收缩与储能需求超预期的双重叙事而止跌反弹，标志着预期拐点的确立。随后，碳酸锂期货价格出现深度贴水并开始快速收敛，反映了金融资本基于预期进行定价，并逐步向产业端传导价格信号。最后，现货价格在产业链补库、订单兑现等现实因素驱动下开始跟进上涨。这一过程凸显了在预期拐点阶段，金融属性（期货、股票）对价格的引导作用远超现货供需的即时变化。 图59：商品价格的金融属性在期货与产业中传导与放大 图60：碳酸锂价格同样受金融属性强化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 # 6.2.3. 本轮预期拐点的核心驱动：供给需求的预期双扭转 2025年9月后预期拐点的形成，是供给端突发收缩与需求端预期上修共同作用的结果。供给方面，江西锂云母矿因合规化整治出现停产，导致全球约 $5\%$ 的锂供应减量，且复产进度持续低于预期，强化了供应紧张的叙事。需求方面，储能锂电池装机量在2025年末被大幅上修（实际超600GWh，较年初预期提升近 $50\%$ ），彻底扭转了市场对锂需求增长的悲观预期。这两大变化在短期内并未完全体现在当期的供需库存数据上，但已足以颠覆市场对未来供需格局的展望，从而触发了股票和期货市场的趋势性交易，标志着周期第一阶段的正式开始。 图61：储能出货量预期受到大幅上修 数据来源：infolink，东方证券研究所 表 17：国内江西锂矿采矿证收紧 时间 事件 2025年7月7日 因部分矿山将含锂矿以“陶瓷土矿”名义办理手续导致越权审批问题，宜春市自然资源局发布通知，要求8家涉锂矿山企业于9月30日前完成矿种变更储量核实报告编制 2025年8月9日 宁德时代宜丰县视下窝矿区因矿证到期停产 2025年9月 宁德时代、国轩高科率先递交储量核实报告编制，其余6座矿山后续也均提交 2025年11月 宁德时代宜丰县视下窝矿区换证申请于自然资源部受理 2025年12月19日 江西省宜春招标网发布环评信息公示，对宜春时代视下窝锂矿采矿项目进行第一次环评信息公示。环评公示流程结束后，视下窝锂矿复产还需要取得不同部门的许可，还需开展一系列工作，直至取得《安全生产许可证》，才会允许正常开采【相较原先10-11月复产的预期大幅推迟】 2026年1月 宁德时代、国轩高科旗下锂矿率先进入矿证变更阶段【后续仍有环评、安评等待走的阶段】 数据来源：观研天下，华夏时报，第一财经，锂电新材料公众号，东方证券研究所 锂价已开启第一阶段的上涨，我们预计2026年内有望见到第二轮上涨行情。锂价在经历2024年初的高位后，进入持续下行与震荡阶段，在2025年第二季度触及预测周期内的低点（6.53万元/吨），随后缓慢回升，形成一个“U型”底部结构。进入2026年，价格预测呈现陡峭的上升曲线。第一季度（预测区间12-18万元/吨，中枢15万元/吨）价格相比前一季度（8.83万元/吨）实现近翻倍增长，并在第二季度达到预测峰值（预测区间13-20万元/吨，中枢16.5万元/吨）。此 后价格虽在高位有所震荡，但整体维持在远高于此前两年平台的高位水平。基于这一预测曲线，我们认为2026年4月前后（即2026年第二季度初）将会开始交易现实拐点的第二阶段，届时有望看到与碳酸锂相关的股票和商品的第二轮上涨行情。第一轮上涨可能由“预期拐点”和脱离成本区的反弹驱动，而第二轮上涨则将由“现实拐点”——即供需格局实质性扭转、价格确认进入新一轮上行周期所驱动。 图62：2026年锂价已开启第一阶段的上涨 数据来源：SMM，东方证券研究所 # 6.3.出清逻辑交易低成本，涨价逻辑交易高成长 # 6.3.1. 大中矿业 - 鸡脚山、加达锂矿赋予高弹性 大中矿业成立于1999年，以铁矿开采起家，通过2008年收购安徽铁矿资源夯实主业基础，并于2021年成功在深交所上市。此后，公司自2022年起战略性切入锂电新能源赛道，通过收购临武工业用地、获取湖南鸡脚山探矿权、特别是2023年以42亿元竞得四川加达锂矿探矿权等一系列关键布局，快速构建起锂资源版图。随着2024年更名明确双主业战略，以及2025年湖南锂矿采矿许可证的取得，公司已形成“铁矿稳健基本盘+锂矿第二成长曲线”的格局，实现了从传统矿业企业向新能源资源核心供应商的跨越。 图63：大中矿业鸡脚山、加达锂矿进入规划推进期 数据来源：公司公告，东方证券研究所 从锂资源布局来看，公司通过全资控股方式，在湖南与四川布局了两种不同技术路线的锂矿项目，构建了“云母+辉石”双资源体系。湖南临武项目为锂云母矿，资源总量较大（折合碳酸锂32.44万吨），品位较低（0.27%），但开发进度较快，已全面施工并计划于2026年率先形成2万吨碳酸锂产能；四川马尔康项目为锂辉石矿，品位较高（1.38%），折合碳酸锂14.84万吨，目前仍处于“探转采”及基建阶段，预计2027年产出锂精粉。两者均规划了远期产能（分别达8万吨/年、5万吨/年碳酸锂当量），通过推进锂资源向规模化实际产能的转化，为新能源板块布局奠定资源基础。 表 18：大中矿业拥有鸡脚山、加达两个未来主力锂矿 锂矿名称 所属公司 权益比例 矿石种类 资源储量 (万吨) 折合碳酸锂 (万吨) 品位 (%) 产能规模(万 吨/年) 状态 湖南临武鸡 脚山锂矿 湖南大中赫 锂矿有限责 任公司 100% 锂云母 48987.2 324.43 0.27% 规划开采规模 2000万吨/年 证照齐全,全面施工, 2026年将先形成2万吨碳酸锂产能,后续再扩至8万吨 四川马尔康 加达锂矿 安徽省大中 新能源投资 有限责任公 司 100% 锂辉石 4343.6 148.42 1.38% 设计年开采规模 260万吨, 下自然资源部核发的采矿许可证后,建设进程 碳酸锂 自2025年10月底拿 下自然资源部核发的采矿许可证后,建设进程 全面提速 数据来源：公司公告,中华人民共和国自然资源部,湖南省发展和改革委员会,东方证券研究所 # 6.3.2. 国城矿业-党坝锂辉石矿布局开发 国城矿业起源于1956年成立的涪陵陶器厂，于1997年以“涪陵建陶”之名登陆深交所。此后，公司历经数次更名与控股股东变更，从“朝华科技”到“建新矿业”，并在2017年通过破产重整迎来关键转折，国城集团入主成为实际控制人，公司随之更名为国城矿业。进入新发展阶段后， 公司战略清晰转向矿业资产整合，相继收购宇邦矿业、金鑫矿业等重要资源项目，布局银、铅、锌及锂矿。2024年，公司正筹划出售部分矿业资产并进一步收购关联方资源，标志着其核心矿业主业的整合与优化进入新周期。 图64：国城矿业于2022年布局党坝锂矿 数据来源：公司公告，东方证券研究所 国城矿业已通过战略性收购，成功切入锂资源赛道，构建了“上游资源+下游冶炼”的协同布局，展现出清晰的资源扩张与产业链一体化优势。其核心锂矿资产为四川省马尔康市的党坝锂辉石矿，该矿资源禀赋优越，拥有已探明的矿石资源量超过8,400万吨，对应Li2O资源量达112万吨，平均品位为 $1.33\%$ ，属于国内稀缺的中大型优质在产锂矿。当前，公司正积极推进选矿厂技改以提升产能，并规划追加投资以大幅扩充资源储量，为中长期原料自给奠定坚实基础。更为关键的是，公司同步规划了产能达20万吨的锂盐冶炼项目，其中一期6万吨已启动建设。这种“资源开发与精深加工并举”的战略保障了未来锂盐生产的原料供应，更显著提升了产业链价值与盈利确定性，使其在国内锂业新晋力量中占据了有利的竞争地位。 表 19：国城矿业党坝锂矿提供未来增长潜力 锂矿名称 所属公司 权益比例 矿石种类 资源储量 (万吨) Li2O资源量 (万吨) 品位 (%) 产能规模(万吨/ 年) 未来规划 党坝乡锂辉石矿 马尔康金鑫矿业有限公司 48% 花岗伟晶岩型锂辉石矿 8,425.5 112.07 1.33% 现有100万吨/年采矿许可证，目前正实施选矿厂5,000吨/日技改扩建 2026-2027年计划投资2亿元开展探矿工作，力争矿石量突破1.3亿吨同步布局20万吨锂盐项目，一期6万吨/年建设中 数据来源：公司公告，中国证券报，东方证券研究所 # 6.3.3. 盛新锂能-木绒锂矿积极推进建设中 盛新锂能起源于1997年成立的威华中纤板公司，于2008年在深交所上市。其根本性转折始于2016年，通过增资控股致远锂业，公司正式切入锂电材料领域。随后在盛屯集团入主后，转型全面加速：2018年首条锂盐产线投产，2019年收购奥伊诺锂矿锁定上游资源。2020年，公司完成 更名并彻底剥离人造板业务，标志着其全面聚焦锂业的决心。此后，公司进入全球化快速扩张期，一方面在国内及印尼持续扩大锂盐产能，另一方面在全球范围内（如津巴布韦、阿根廷、四川）积极并购优质锂资源，构建起“矿-盐”一体化的核心优势。2022年引入比亚迪作为战略投资者，进一步强化了产业链协同。至2024年，随着印尼产线建成及四川木绒锂矿取得采矿权，公司已发展成为产能布局全球、资源保障有力的锂行业重要参与者。 图65：大中矿业鸡脚山、加达锂矿进入规划推进期 数据来源：公司官网，东方证券研究所 盛新锂能旗下核心资产——四川木绒锂矿是国内已探明品位最高的锂辉石矿之一，平均氧化锂品位高达 $1.62\%$ ，资源禀赋极为优越。该矿山不仅资源储量庞大，更已取得采矿许可并进入开发阶段，设计年开采规模达300万吨，建成后可稳定供应大批量优质锂精矿并大幅提升公司原料自给率，构建起“上