传媒行业IAA游戏：拓宽蓝海流量池，以休闲为始扩展新品类-20200223-广发证券-30页_1mb

传媒行业：IAA游戏模式发展分析

核心内容概述

IAA（In-App Advertisement）游戏模式近年来迅速崛起，成为游戏行业的重要变现方式。该模式从超休闲类游戏开始，逐步拓展至休闲和部分中重度游戏品类。相比IAP（In-App Purchase）模式，IAA模式扩大了非付费用户的变现能力，目前仍处于发展初期，但预计将在未来三年持续超行业平均增速，成为行业的下一增长极。

主要观点与关键信息

IAA模式的兴起与特点

• 模式兴起：2019年以来，IAA模式重新进入市场主流视野，主要受用户对中重度游戏审美疲劳、广告系统变现效率提升、超休闲游戏蓝海市场拓展等因素影响。
• 变现模式：IAA游戏的利润公式为：广告收入 - 获客成本 = DAU * eCPM * 人均展示次数 - CPA * 激活用户数。其中，DAU（日活跃用户）是核心指标，决定了广告容量、用户粘性和广告单价。
• 市场增长：预计2019年国内IAA游戏市场达到80亿元规模，2020年突破百亿元，未来三年将保持32%的CAGR增长，高于行业平均水平。

IAA模式的产业链与竞争格局

• 产业链构成：IAA游戏产业链包括研发、发行、渠道和广告变现平台四个环节，其中发行和广告平台是核心。
• 发行与平台优势：头部发行商和广告平台凭借数据积累和算法优化形成显著的马太效应。字节跳动凭借其休闲游戏推广矩阵，在IAA领域遥遥领先。
• 广告主趋势：目前IAA广告主仍以中重度游戏为主，但未来有望向更多效果类广告主扩展，广告主类别将逐渐多元化。

IAA模式的未来趋势

• 向中重度渗透：随着用户增长和广告系统完善，IAA模式将逐步从休闲向中度、博彩、竞速等品类拓展。
• IAP与IAA融合：未来IAA与IAP模式将逐步融合，开发者可能需要设计双变现系统。
• IP养成与长线发展：部分IAA游戏有望成为长线产品并形成IP，如Playrix公司通过“梦想XX”系列游戏成功打造IP。

关键数据与模型分析

• 广告变现效率：2019年国内超休闲游戏的eCPM约为23.97美元，插屏广告为19.86美元，横幅广告仅为0.67美元。
• 用户规模：2019年国内休闲游戏玩家数量预计达到4.4亿人，年增速约10%。
• 广告收入占比：休闲游戏广告收入占比从2018年11月的56%下降至2019年后的60%左右，预计未来将进一步下滑。

投资建议

• 受益公司：当前涉及IAA变现模式的上市公司包括金科文化、姚记科技、昆仑万维等。
• 潜在受益者：三七互娱、完美世界、世纪华通、吉比特、掌趣科技等以MMO、ARPG、SLG为主要方向的游戏公司也将受益于IAA游戏的增长。
• 投资评级：广发证券对相关公司给予“买入”评级，预期其股价表现强于大盘。

风险提示

• 市场增长不及预期：IAA游戏市场可能未达预期增长速度。
• 广告位过多导致eCPM下降：广告位供给增加可能导致广告主预算分流，eCPM下降。
• 中重度游戏ROI降低：中重度游戏可能因广告ROI不及预期而减少广告预算。
• 春节后用户留存下降：春节期间新增用户留存率可能较差，复工后面临大量流失风险。

重点公司估值与财务分析

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价（元）	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	EPS(元)	PE(x)	EV/EBITDA(x)	ROE(%)
芒果超媒	300413.SZ	人民币	49.82	2020/1/14	买入	46.31	0.65	77.11	15.5	13.3
视觉中国	000681.SZ	人民币	19.08	2019/10/29	买入	24	0.44	43.68	39.2	9.8
平治信息	300571.SZ	人民币	63.70	2019/10/31	买入	65.27	2.61	24.41	15.3	37.6
蓝色光标	300058.SZ	人民币	6.95	2020/1/15	买入	8.4	0.30	23.17	16.8	9.5
完美世界	002624.SZ	人民币	50.00	2019/10/28	买入	32.6	1.63	30.68	25.7	21.3
吉比特	603444.SH	人民币	445.99	2019/10/23	买入	320.23	12.81	34.82	23.5	26.5
三七互娱	002555.SZ	人民币	37.29	2019/10/31	买入	19.96	1.00	37.36	30.8	26.8
掌趣科技	300315.SZ	人民币	7.29	2019/10/28	买入	5.46	0.18	40.65	30.9	13.4
世纪华通	002602.SZ	人民币	14.69	2019/12/22	买入	15.09	0.52	28.25	18.5	12.8

相关研究与数据来源

• 相关研究：

  • 传媒行业:定增新规提振板块情绪，有望带来资产证券化新机会（2020-02-16）
  • 传媒行业:19Q4基金逐步超配传媒板块；线上娱乐龙头估值有望继续提升（2020-02-09）
  • 传媒行业:2019年传媒业绩预告显示计提249亿商誉减值；疫情下线上娱乐表现突出（2020-02-02）

• 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心、AppFlyer、Mintegral、QuestMobile、UPLTV、AppGrowing、AppAnnie、七麦数据等。

图表索引

• 图1：IAA类游戏和IAP类游戏的对比概览
• 图2：移动应用内置广告及应用商店收入规模情况
• 图3：调查样本中发行商收入结构分类情况
• 图4：休闲游戏、中度&策略游戏收入结构（2018年）
• 图5：2019年开始IAA类游戏借助轻度化游戏再度走红
• 图6：IAA模式正从休闲类向中度、博彩、竞速等类别拓展
• 图7：2018年移动休闲游戏广告收入预估市场占比
• 图8：2017-2020年国内移动休闲游戏广告收入状况
• 图9：游戏广告盈利模式公式分解
• 图10：字节跳动公布的头部超休闲游戏的单元经济模型
• 图11：部分样本IAA类游戏的2019年预估下载量推移
• 图12：部分休闲类和超休闲类游戏的CPI获客成本范围
• 图13：部分样本IAA类游戏的2019年人均单日时长推移
• 图14：部分样本IAA类游戏的1个人均周期广告数
• 图15：部分样本IAA类游戏的单位时间广告数
• 图16：部分样本IAA类游戏的次日留存率推移
• 图17：部分样本IAA类游戏的30日留存率推移
• 图18：主要影响eCPM的五大要素
• 图19：美国/英国/印尼激励视频及插屏广告平均eCPM
• 图20：IAA游戏目前不同广告变现方式概述
• 图21：各广告类型的eCPM（中位数）趋势变化
• 图22：不同游戏类型的eCPM推移
• 图23：广告数据平台的算法能够动态打点和让广告动态出价
• 图24：字节跳动系游戏IOS免费榜排名推移图
• 图25：腾讯、百度、阿里及字节跳动流量平台广告素材推移
• 图26：部分样本IAA游戏的草根调研广告主类别一览
• 图27：部分样本IAA游戏的游戏广告主品类一览
• 图28：部分样本IAA游戏的游戏广告主类别分类
• 图29：全球的轻度休闲玩家正在逐步过渡到中度忠实和重度硬核玩家
• 图30：拼多多的多多果园作为App内置游戏广告位置开放
• 图31：各类游戏的变现模式正在逐步趋同
• 图32：Playrix手游iOS和Google Play预估流水推移
• 图33：Playrix手游全球下载预估推移
• 图34：金科文化旗下主要游戏月活情况推移
• 图35：金科文化旗下主要游戏日活情况推移
• 图36：2019年-2020年闲徕下载量推移
• 图37：2019年-2020年闲徕收入及净利润
• 图38：小美斗地主排名推移图
• 图39：小美斗地主预估下载量推移

重点公司分析

• 金科文化：以“会说话的汤姆猫家族”为核心IP，旗下游戏如《我的汤姆猫2》具有较高的月活和日活，未来有望通过IAA与IAP结合实现更多变现。
• 昆仑万维：旗下闲徕游戏已开展联运和广告业务，2019年收入和净利润均有所增长，预计2020年进一步受益于IAA模式。
• 姚记科技：与字节跳动合作，打造棋牌类IAA头部产品《小美斗地主》，春节期间下载量和日活均表现优异。

结论

IAA游戏模式正处于快速发展阶段，其市场空间巨大，未来三年将保持高增长。随着广告主泛化、IAA与IAP融合以及精品IP的形成，该模式将对整个游戏行业产生深远影响。投资IAA相关公司及未来受益于IAA增长的游戏公司具有较高潜力。然而，需关注市场增长不及预期、广告位过多导致eCPM下降、中重度游戏ROI不及预期等风险。