20251204-西南证券-2026年策略展望_大类资产定价的K型背离-黄金坐标系的切换与财政风险溢价的扩散路径_31页_3mb

2026年策略展望：大类资产定价的K型背离

核心观点

随着传统宏观锚定逻辑失效，2023年后市场显现显著的K型背离特征。大类资产定价范式正从“货币主导”阶段转向“财政主导”阶段，核心变量为财政风险溢价。报告通过资产-宏观回归模型量化了这一背离程度（美股偏离141%、黄金超437%）。

主要发现

1. 资产表现分化

   • 美股在就业回调下创新高，定价衰退脱敏
   • 黄金无视高利率创新高，呈现极限“脱锚”（偏离437%）
   • 铜价与通胀预期脱钩，背离幅度135%

2. 机制解析

   • 财政主导初期：财政风险溢价主要通过黄金定价，利率上行幅度有限
   • 当前隐含均衡利率约为-1.98%，现实利率与之相差660bp裂口
   • 维持财政风险隐匿的关键路径：金跌100美元/盎司缓释20bp，铜涨1000美元/吨缓释23bp

3. 情景预测

   • 温和复苏：主逻辑延续，铜价与通胀预期修复成突破口
   • 通胀失控：政治冲击引发财政扩张，导致利率飙升、美元贬值
   • 衰退路径：就业恶化触发流动性挤压，黄金反成风险资产

风险提示

• 模型拟合稳健性不足
• 美联储超预期宽松
• 非美财政风险或将支撑美元

结论

当前资产价格中深度嵌入了660bp财政风险溢价，未来可能经历：

1. 黄金坐标系下持续分化
2. 财政风险张力释放
3. 资产价格错配收敛