深度报告-20220621-国海证券-大唐发电-601991.SH-深度报告_被低估的综合能源巨头_40页_2mb

大唐发电（601991）深度报告总结

核心内容

大唐发电是中国大型综合电力平台，隶属于大唐集团。公司主要业务涵盖火电、水电、风电、光伏和燃机发电，其中火电仍为主要收入来源，但新能源业务发展迅速，成为公司未来增长的重要驱动力。

主要观点

• 火电业务：公司火电资产主要分布在京津冀及东南沿海地区，2021年火电装机容量达52.58GW，占比76.45%。随着煤炭价格监管趋严、供需格局改善及电价上浮政策，火电业务有望迎来业绩拐点。
• 新能源业务：公司计划在“十四五”期间新增风光装机30GW，其中风电10GW、光伏20GW，预计2025年新能源业务收入可达225亿元，CAGR为42.11%。2021年公司核准风光项目6.5GW，风光收入同比增长34%。
• 水电业务：公司水电站主要分布在大渡河和乌江流域，2021年水电发电量348.47亿千瓦时，其中大渡河发电量占比达40.24%。随着特高压通道建设及省内用电需求上升，水电业务有望实现量价齐升。
• 核电业务：公司参股宁德核电44%，2021年来自宁德核电的投资收益达10.67亿元，同比增长9.54%。宁德核电2022年市场化交易比例预计达100%，将为公司带来更稳定的利润增长。

关键信息

一、公司概况

• 大唐发电是大唐集团旗下的综合电力平台，截至2021年末，总装机容量68.77GW，其中火电52.58GW（占比76.45%）。
• 公司在2021年实现营业收入1034.12亿元，同比增长8.16%，但受煤价上涨影响，归母净利润为-92.64亿元。
• 2022年一季度公司亏损环比收窄，实现归母净利润-4.09亿元。

二、新能源业务

• 装机与上网电量：2021年风电/光伏装机分别为5.08/1.91GW，上网电量分别为98.29/14.85亿千瓦时，同比分别增长35.37%和64.95%。
• 十四五规划：公司计划在“十四五”期间新增风光装机30GW，预计2025年新能源业务收入达225亿元。
• 重点在建项目：2021年公司新能源重点在建工程预算规模达125.06亿元，其中风电占比88%，光伏占比12%。

三、火电业务

• 电价上涨：2022Q1公司平均上网电价达0.466元/千瓦时，环比提升19.38%。
• 成本改善：预计2022年电煤全年需求偏弱，煤炭增产增供持续发力，火电企业有望在长协比例达71%以上实现盈利。
• 盈利弹性：长协比例每提升10%，公司释放净利润约14.28亿元。

四、水电业务

• 区域分布：公司水电资产主要位于四川、重庆、云南等地，其中四川甘孜项目发电量占比达40.24%。
• 上网电量增长：2022年来水转丰，一季度上网电量同比增长2.78%。
• 电价上涨：2021年四川省/重庆市/云南省水电上网电价同比分别上涨8.81%、5.73%、22.96%，未来有望进一步上行。

五、核电业务

• 参股宁德核电：公司持股宁德核电44%，2021年投资收益达10.67亿元。
• 市场化交易：宁德核电2022年市场化交易比例预计达100%，进一步提升盈利能力。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 盈利预测：预计公司2022-2024年归母净利润分别为21.66亿、29.19亿、37.84亿元，对应PE分别为22倍、16倍、12倍。
• 估值指标：2022年PE为21.61倍，P/B为0.73倍，P/S为0.40倍，EV/EBITDA为9.20倍，均低于行业平均水平，显示出公司被低估的可能。

风险提示

• 宏观经济下滑：可能影响整体电力需求。
• 政策不及预期：电价及煤价政策可能发生变化。
• 电价不及预期：电价上涨幅度可能低于预期。
• 煤炭价格波动：煤价波动可能影响火电成本。
• 测算存在主观性：盈利预测基于假设，仅供参考。