20260225-浙商证券-美图公司-01357.HK-美图公司深度报告_再论美图_从_替代担忧_到_赋能红利_13页_1mb

美图公司深度报告总结

核心内容

美图公司（01357）在AI技术的赋能下，正从“替代担忧”转向“赋能红利”。公司通过AI技术提升用户体验、拓展B端及海外市场，推动业绩增长。核心逻辑为：AI技术赋能而非取代公司产品，公司具备长期竞争优势，业绩有望实现量价齐升。

主要观点

AI技术对公司产品的影响

• 供给维度：公司产品定位为创作平台，服务于用户主观审美表达，难以被AI Agent取代。
• 需求维度：用户对美颜修图的需求是主观审美表达，AI仅作为工具辅助，难以动摇公司核心竞争力。

与AI产品的竞争

• 公司产品具有差异化定位，依托美颜赛道的know-how及用户心智标签，保持竞争优势。
• 面对AI生图/修图产品的竞争，公司通过老产品新功能及全新产品品类吸引新用户。

业绩增长驱动因素

• 量的维度：付费用户数提升主要来源于海外市场拓展和AI技术提升用户体验。
• 价的维度：ARPPU值提升主要得益于海外用户订阅价格更高及B端用户付费意愿更强。

关键信息

付费用户数提升

• 付费用户数 = MAU × 付费订阅渗透率。
• 公司2025年全球付费订阅用户数快速增加，其中国际市场增速高于中国内地市场。
• 海外市场仍有较大增长潜力，B端用户具备更高付费意愿。

ARPPU提升

• ARPPU值自2021年以来持续上升，预计未来仍将保持增长。
• 海外用户订阅价格较高，B端用户付费能力更强，是ARPPU提升的重要推动力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2025-2027年公司营收分别为41.85亿、52.81亿、64.93亿元，归母净利润分别为9.64亿、13.34亿、16.61亿元。
• 估值：采用相对估值法，给予公司2026年40xPE，对应目标市值534亿港元，目标价11.6港元。
• 现价对应PE：2026年17xPE，维持“买入”评级。

财务摘要

风险提示

1. AI侵入风险：AI技术发展可能对传统美颜产品形成冲击。
2. 海外或B端业务拓展不及预期：地缘政治及数据合规限制可能影响国际化进程。
3. 市场竞争加剧：互联网巨头可能进入影像赛道，引发价格战。

投资逻辑

• AI赋能：AI技术提升用户体验，增强公司产品竞争力。
• 用户粘性：公司拥有庞大且稳定的用户群体，产品定位契合用户主观审美需求。
• 全球化战略：海外市场拓展带来MAU增长，推动付费用户数及ARPPU值提升。
• B端变现：B端业务拓展提升付费意愿，增强公司盈利能力。

催化剂

• 多模态模型能力持续突破。
• 付费订阅渗透率持续提升。
• B端及海外市场拓展超预期。

图表目录

• 图1：工具软件分类 vs AI 竞争力
• 图2：公司生活场景应用MAU合计
• 图3：公司付费人数持续增加
• 图4：美图公司竞争力矩阵
• 图5：Wink月活及收入增长趋势
• 图6：公司内地及海外MAU变化趋势
• 图7：公司付费用户订阅渗透率变化趋势
• 图8：公司产品不同地区订阅价格对比

相关报告

1. 《AI赋能，驱动用户数与付费率双升》（2025.11.07）
2. 《成长视角：受益AI时代新红利，再迎阶梯式跃迁》（2025.07.02）
3. 《主业逻辑持续验证，定位大模型应用公司》（2024.03.16）

总结

美图公司凭借其在美颜修图领域的know-how、庞大的用户基础及独特的用户粘性，有望在AI浪潮中实现业绩增长。AI技术的赋能将提升用户体验及产品竞争力，推动公司实现量价齐升。尽管面临AI侵入、海外市场拓展及市场竞争等风险，但公司具备较强的抗风险能力及增长潜力，维持“买入”投资评级。