> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 宏观点评 # 预判持续兑现，PPI回升、核心CPI偏强 事件：2026年1月CPI同比增 $0.2\%$ ，预期 $0.4\%$ ，前值增 $0.8\%$ ；核心CPI同比增 $0.8\%$ ，前值增 $1.2\%$ ；PPI同比 $-1.4\%$ ，预期 $-1.5\%$ ，前值 $-1.9\%$ 。 核心观点：开年首月物价数据信号总体积极：CPI同比增速回落至 $0.2\%$ 主要受春节错位因素影响，核心CPI持续改善，环比为近六个月最高，以旧换新、金饰、部分服务项是主要拉动；PPI同比降幅进一步收窄，环比上涨 $0.4\%$ ，连续四个月上涨，涨幅较上月扩大0.2个百分点，有色、黑色、化工、化纤是主要拉动。我们在年度报告中就已经提出，2026年是物价修复年，CPI预计温和上涨，PPI全年中枢可能在 $-0.4\%$ 左右，年中有望转正，近期物价走势持续验证我们的判断。往后看，2月CPI同比读数预计反弹，全年中枢在 $0.7\%$ 左右，核心CPI预计仍偏强，其中金价仍是重要拉动（假设2026年伦敦金价中枢为5000美元/盎司，则金饰对2026年CPI的拉动约为 $0.46\%$ ），以旧换新商品和旅游、医疗、教育服务等价格可能温和上涨；2月PPI同比降幅可能进一步收窄，重点关注“煤炭、螺纹钢、原油、铜、碳酸锂、生猪”六类商品价格走势，由于近期全球原油价格和铜价上涨速度超预期，PPI转正时点可能提前至二季度。 1、整体看，1月CPI同比增速回落，主要受食品、能源价格偏弱和春节错位因素影响，核心CPI持续改善，环比为近六个月最高，以旧换新、金饰、部分服务项是主要拉涨幅进一步收窄，环比连续四个月上涨，且涨幅为近两年来最高，有色、黑色、化工、化纤是主要拉动。 > CPI方面：2026年1月CPI同比读数回落0.6个百分点至 $0.2\%$ ，环比上涨 $0.2\%$ ，弱于季节规律（春节在2月中旬的年份包括2015、2018、2021、2024年，上述年份1月CPI环比均值为 $0.5\%$ ）。归因看，CPI同比回落、环比弱于季节性，主要受食品、能源价格偏弱和春节错位因素影响，核心CPI持续改善，环比为近六个月最高： 1)春节错位：春节当月食品和部分服务价格往往脉冲式上涨，导致CPI增速偏高。2025年春节在1月，高基数导致今年1月CPI同比读数回落。 2）食品：同比降 $0.7\%$ ，较上月回落1.8个百分点；环比为 $0\%$ ，弱于季节性均值 $1.8\%$ 。其中猪肉、蛋类价格环比分别上涨 $1.2\%$ 、 $2.7\%$ ，强于季节规律，鲜菜价格环比下跌 $4.8\%$ ，弱于季节规律。 3）能源：受成品油调价的时滞影响，CPI能源分项大约滞后国际油价1个月左右，因此1月原油价格上涨并未反映在CPI中。1月CPI能源分项同比降 $5.0\%$ ，降幅较上月扩大1.2个百分点。 4）核心CPI：同比回落0.4个百分点至 $0.8\%$ ，主要受春节错位因素影响；环比上涨 $0.3\%$ ，强于季节性均值 $0.2\%$ ，为近六个月最高，主要有三点拉动：一是以旧换新相关品类价格超季节性上涨，1月1日第一批“国补”下达，家用器具、交通工具、通信工具价格环比分别上涨 $0.7\%$ 、 $0.3\%$ 、 $0.9\%$ ，均超季节规律；二是国际金价继续上涨，金饰价格同比上涨 $77.4\%$ 按照我们测算，对CPI的同比拉动约为0.8个百分点；三是部分服务价格上涨，如飞机票和旅行社收费价格环比分别上涨 $5.7\%$ 和 $2.0\%$ ，医疗服务价格环比上涨 $0.4\%$ ，强于季节性水平。 # 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 张浩 执业证书编号：S0680525100001 邮箱：zhanghao1@gszq.com 分析师 薛舒宁 执业证书编号：S0680525070009 邮箱：xueshuning@gszq.com # 相关研究 1、《回升的迹象增多—2025年物价回顾与2026年展望》2026-01-10 2、《存款“流失”的变与不变—央行四季度货币政策报告6大信号》2026-02-11 3、《2026年地方两会9大看点(附17张详表)》2026-02-10 4、《待结汇资金超万亿，对人民币影响几何？》2026-02-09 5、《高频半月观一数据进入“假期模式”》2026-02-08 > PPI方面：2026年1月PPI同比 $-1.4\%$ ，降幅较上月收窄0.5个百分点；环比上涨 $0.4\%$ ，连续4个月上涨，涨幅较上月扩大0.2个百分点。归因看，1月PPI环比上涨、同比降幅进一步收窄，主要有三点支撑： 1）国际金价、铜价上涨，带动有色行业价格上涨，PPI有色采选、有色冶炼环比分别上涨 $5.7\%$ 、 $5.2\%$ ，同比分别上涨 $22.7\%$ 、 $17.1\%$ 。 2)“反内卷”的催化，PPI黑色采选环比上涨 $0.4\%$ ，同比涨幅扩大至 $3.0\%$ PPI黑色加工环比由下跌转为上涨 $0.2\%$ ，同比降幅收窄至 $3.7\%$ ；PPI水泥、锂离子电池均连续4个月上涨；PPI光伏设备由下跌转为上涨 $1.9\%$ 。 3）原油-石化产业链价格走势分化，上游开采、加工价格继续下跌，下游化工、化纤价格由跌转涨：PPI石油开采、精炼石油产品制造环比分别下跌 $3.1\%$ 、 $2.5\%$ ，PPI化工、化纤环比分别上涨 $0.6\%$ 、 $0.4\%$ 。 4）春节备货效应，春节前礼品和食品等备货需求增加带动PPI工艺美术及礼仪用品、农副食品加工环比分别上涨 $4.1\%$ 和 $0.3\%$ # 2、往后看：2月CPI同比读数预计反弹，全年中枢在 $0.7\%$ 左右；2月PPI同比降幅可能进一步收窄，全年中枢在 $-0.4\%$ 左右，转正时点可能提前至二季度，具体看： 1）CPI方面：受春节错位因素影响，2月CPI同比读数预计反弹至 $0.8\%$ 左右。全年CPI同比中枢约为 $0.7\%$ ，核心CPI预计仍偏强，主要有三点支撑：一是黄金珠宝价格仍是重要支撑，假设2026年伦敦金价格中枢为5000美元/盎司，则金饰品对2026年CPI的拉动约为 $0.46\%$ ；二是以旧换新政策预计继续对家用器具、通信工具等价格形成拉动；三是部分服务价格，如旅游、医疗、教育服务等可能温和上涨。 2）PPI方面：PPI环比连续4个月上涨，同比降幅快速收窄，符合我们在年度报告《乘势而上一2026年经济与资产展望》中的判断，即2026年PPI趋向于回升，全年中枢可能在 $-0.4\%$ 左右，年中前后有望转正。往后看，重点关注“煤炭、螺纹钢、原油、铜、碳酸锂、生猪”六类商品价格走势，近期全球原油价格和铜价上涨速度超预期，煤炭、螺纹钢、碳酸锂和生猪价格走势基本符合预期，我们预计PPI转正时点可能提前至二季度。 # 3、基期轮换的主要关注点：我国CPI和PPI每五年进行一次基期轮换，2026年开始编制和发布以2025年为基期的价格指数。 >权重变化：CPI方面，服务权重上升，消费品权重下降，具体分类看，在外餐饮、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务权重提升；食品、衣着、居住、生活用品及服务权重下降。PPI方面，电气机械、有色冶炼、通信电子等权重提升，非金属制品、黑色冶炼等权重下降。 >对CPI和PPI的影响：根据统计局测算，本次基期轮换对CPI和PPI各月同比指数的影响平均约为0.06和0.08个百分点，总体较小。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 图表1：1月CPI同比涨幅回落 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表2：春节当月CPI增速往往偏高 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：此处非春节月指1月和2月当中除春节当月外的另外一个月 图表3：2026年金饰品价格对CPI的拉动约0.46个百分点 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：1月PPI同比降幅进一步收窄 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：1月“反内卷”、有色行业价格环比上涨 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：1月原油一石化产业链上下游价格走势分化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：2025年CPI各分项权重 <table><tr><td>分类</td><td>2025年基期权数(%)</td></tr><tr><td>一、食品烟酒及在外餐饮</td><td>29.5</td></tr><tr><td>食品</td><td>17.2</td></tr><tr><td>粮食</td><td>1.2</td></tr><tr><td>鲜菜</td><td>1.7</td></tr><tr><td>猪肉</td><td>1.9</td></tr><tr><td>鲜果</td><td>1.9</td></tr><tr><td>二、衣着</td><td>5.4</td></tr><tr><td>三、居住</td><td>22.1</td></tr><tr><td>四、生活用品及服务</td><td>5.5</td></tr><tr><td>五、交通通信</td><td>14.3</td></tr><tr><td>六、教育文化娱乐</td><td>11.4</td></tr><tr><td>七、医疗保健</td><td>8.9</td></tr><tr><td>八、其他用品及服务</td><td>2.9</td></tr></table> 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所 图表8：2025年PPI分行业权重较2020年变动幅度 资料来源：Wind，国盛证券研究所 # 风险提示 政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 # 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 # 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 <table><tr><td>投资建议的评级标准</td><td></td><td>评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="7">评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。</td><td rowspan="4">股票评级</td><td>买入</td><td>相对同期基准指数涨幅在15%以上</td></tr><tr><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间</td></tr><tr><td>持有</td><td>相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在5%以上</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在10%以上</td></tr><tr><td>中性</td><td>相对同期基准指数涨幅在-10%~+10% 之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在10%以上</td></tr></table> # 国盛证券研究所 # 北京 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层 邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com # 南昌 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com # 上海 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com # 深圳 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com