20180211-招商证券-南山铝业-600219.SH-高端铝材持续放量_奠定公司国内领先地位_11页_1mb

南山铝业（600219.SH）分析总结

核心内容

南山铝业（600219.SH）是一家拥有全球唯一短距离最完整铝产业链的公司，涵盖氧化铝、预焙阳极、自发电等环节。2017年公司实现营业收入170.68亿元，同比增长29.03%；净利润16.11亿元，同比增长22.75%；扣非后净利润15.99亿元，同比增长202.38%。公司当前股价为3.09元，每股收益为0.17元。

主要观点

1. 高端铝材持续放量，奠定行业领先地位

• 公司在2017年实现了以航空板、汽车板为主的20万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线批量供货，产能持续释放。
• 1.4万吨大型精密模锻件生产线逐步投产，年产4万吨高精度多用途铝箔生产线全面投产。
• 2017年，铝合金锭、热轧卷、冷轧卷、铝箔产量分别增长8%、43%、16%、49%，显著提升盈利空间。

2. 收入结构与盈利能力

• 冷轧产品和铝型材仍是公司主要收入来源，贡献率分别为51.29%和19.81%。
• 高精度铝箔、冷轧产品及热轧卷毛利率分别为27.36%、25.05%和21.59%，盈利能力较强。
• 公司是国内首家乘用车四门两盖铝板生产商，已向多家车企供货。2017年三季度通过波音公司产品认证，实现航空板批量供应；四季度与罗尔斯·罗伊斯签署发动机旋转件供货合同。

3. 项目扩张与资金保障

• 公司拟配股募资不超过50亿元，用于印尼宾坦南山工业园100万吨氧化铝项目，预计2020年四季度投产。
• 项目利用印尼当地资源，降低成本并减少原材料价格波动影响，增强抗风险能力。
• 项目建成达产后预计年均利润总额约为5.96亿元。

4. 业绩增长与估值分析

• 2018年预计净利润为19亿元，对应EPS为0.21元，PE为15倍，显著低于行业平均PE30倍。
• 预计2018-2020年公司产量将继续增长，高端产品将成为主要增长点。
• 综合成长性与估值优势，公司被强烈推荐。

关键信息

财务数据

• 2017年：

  • 营业收入：170.68亿元
  • 净利润：16.11亿元
  • 扣非后净利润：15.99亿元
  • 每股收益：0.17元
  • 毛利率：22.6%
  • 净利率：9.4%
  • ROE：4.9%

• 2018E：

  • 营业收入：185.92亿元
  • 净利润：20.68亿元
  • 扣非后净利润：19.37亿元
  • 每股收益：0.21元
  • 毛利率：22.7%
  • 净利率：10.4%
  • ROE：5.7%

• 2019E：

  • 营业收入：198.21亿元
  • 净利润：22.07亿元
  • 扣非后净利润：20.67亿元
  • 每股收益：0.22元
  • 毛利率：22.3%
  • 净利率：10.4%
  • ROE：5.8%

• 2020E：

  • 营业收入：206.17亿元
  • 净利润：22.95亿元
  • 扣非后净利润：21.49亿元
  • 每股收益：0.23元
  • 毛利率：22.5%
  • 净利率：10.4%
  • ROE：5.8%

股权结构

• 南山集团有限公司持股23.57%，为公司主要股东。

市场表现

• 2017年LME3个月铝价上涨22.93%，国内活跃合约铝价上涨20.16%。
• 2018年年初至今，LME3个月铝均价上涨11.96%，国内活跃合约铝均价上涨0.33%。

估值模型

• 2018年PE为14.8倍，PB为0.8倍，EV/EBITDA为5.9倍。
• 预计2018年净利润19亿元，EPS 0.21元，PE 15倍，显著低于行业平均。

风险提示

• 原材料价格上涨可能挤压利润空间。
• 人民币升值可能影响出口竞争力。
• 贸易保护主义及双反调查可能增加出口关税。
• 供给侧改革不及预期可能导致铝锭价格下滑。
• 在建项目进展及配股募资可能不及预期。

投资评级

• 公司短期评级：强烈推荐（公司股价涨幅预计超基准指数20%以上）
• 公司长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）
• 行业投资评级：推荐（行业基本面向好，指数将跑赢基准）

附录：主要财务比率

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入增长率	-3%	29%	9%	7%	4%
营业利润增长率	108%	34%	20%	7%	4%
净利润增长率	100%	28%	20%	7%	4%
毛利率	22.7%	22.6%	22.7%	22.3%	22.5%
净利率	9.9%	9.4%	10.4%	10.4%	10.4%
ROE	4.1%	4.9%	5.7%	5.8%	5.8%
ROIC	3.9%	4.9%	6.0%	5.9%	5.9%
资产负债率	21.5%	24.7%	19.6%	19.4%	19.0%
流动比率	1.7	2.0	3.1	3.6	4.2
速动比率	1.1	1.4	2.1	2.6	3.2
每股净资产	3.42	3.54	3.69	3.85	4.01
每股股利	0.05	0.06	0.06	0.07	0.07
PE	21.8	17.7	14.8	13.8	13.3
PB	0.9	0.9	0.8	0.8	0.8
EV/EBITDA	9.0	7.0	5.9	6.0	6.0

估值模型中的价格假设

指标名称	2016	2017	2018E	2019E	2020E
烧碱	2,371	3,828	3,828	3,828	3,828
石油焦	1,221	2,108	2,108	2,108	2,108
液化天然气	3,427	4,335	4,335	4,335	4,335
铝土矿	255	230	230	230	230
煤沥青	1,792	3,612	3,612	3,612	3,612
动力煤	459	611	611	611	611
氧化铝	2,090	2,893	2,893	2,893	2,893
SHFE铝（活跃合约）	12,217	14,680	14,680	14,680	14,680
LME铝	2,55	2,30	2,60	2,60	2,60

分析师信息

• 刘文平：招商证券有色金属首席分析师，中南大学本科，中科院理学硕士。
• 黄梓钊：招商证券有色金属行业研究员，美国东北大学硕士。
• 刘伟洁：招商证券有色研究员，中南大学硕士，6年基本金属研究经验。

结论

南山铝业凭借其全产业链优势和高端制造战略，业绩持续增长，未来成长空间巨大。当前估值显著低于行业平均水平，具有较强的吸引力。公司未来将受益于铝价上涨及高端产品产能释放，有望成为铝加工行业的龙头。然而，也需关注原材料价格波动、汇率变化及行业政策风险等潜在因素。