20160411-华泰证券-仁和药业-000650.SZ-OEM模式和全产业链布局打开新成长空间_三年磨剑潜龙在渊_一岁度寒梅花飘香_38页_3mb

仁和药业深度研究报告总结

核心内容

仁和药业是一家专注于中西药OTC、原料药及健康产品的企业，近年来通过OEM模式和全产业链布局实现了业绩的快速增长。公司通过整合上游制药资源、优化中游物流体系、拓展下游零售终端，构建了从药品生产到消费者终端的闭环产业链，符合行业发展趋势，有助于降低成本并提升利润空间。

主要观点

• 业绩增长显著：2014年利润增长55%，2015年预告增长30%，2016年一季度预增35%-50%，显示公司业绩增长具有高度确定性。
• OEM模式推动增长：通过和力物联+OEM模式，公司实现了二线品牌及其他贴牌产品群的快速增长，预计2015年贴牌产品营收占比约40%（毛利占比约30%），2016年增速有望接近40%。
• 全产业链布局：公司通过收购和合作，构建了覆盖上游产品端、中游物流体系、下游终端的全产业链布局，为公司未来持续增长提供了支撑。
• 互联网医疗布局：集团层面打造了“和力物联网”、叮当快药、叮当医药、叮当云健康四大互联网产品，构建了“叮当大健康生态圈”，拓展了互联网医疗产业链。

关键信息

• 投资评级：买入（调高评级）
• 当前价格：8.13元
• 合理价格区间：10.50-11.76元
• EPS预测：2015年0.32元，2016年0.42元，2017年0.54元
• PE预测：2015年25.68倍，2016年19.14倍，2017年15.02倍
• 定增底价：8.37元，尚未发行，与当前股价倒挂
• 主要品牌：妇炎洁、优卡丹、可立克、闪亮滴眼液等一线品牌，以及米阿卡、克快好等二线品牌
• 处方药布局：通过收购，公司获得了大活络丸、清火胶囊、正胃胶囊、盐酸槐定碱注射液、更年欣胶囊、尿毒排析散等处方药产品，为公司开辟新的利润增长点
• 保健品拓展：公司拥有7个药准字号保健品，2015年成立高档保健品销售队伍，预计销售收入8000万元

投资要点

• 创新模式突破行业瓶颈：仁和药业通过构建全产业链和FSC模式，实现了从传统OTC企业向现代医药集团的转型。
• 业绩增长验证模式可行性：公司业绩持续增长，说明OEM模式和FSC体系的实施效果显著。
• 产业链整合提升盈利能力：通过和力物联+OEM模式，公司实现了成本节约和产品数量的快速扩张，提升了整体盈利水平。
• 互联网医疗前景广阔：集团打造的互联网医疗平台具有良好的盈利基础，未来有望成为新的利润增长点。

我们与市场观点不同之处

1. 市场认为传统OTC增长缓慢：我们认为仁和药业通过OEM模式和FSC体系实现了业绩的持续高增长，突破了传统OTC企业的增长瓶颈。
2. 市场认为贴牌产品难以持续增长：我们认为贴牌产品在公司战略规划下具有持续增长潜力，且通过和力物联可以有效降低运营成本。
3. 市场认为线下药店拓展困难：我们认为线下优质药店是稀缺资源，公司通过收购京卫元华已获得40余家优质药店，具备较强的拓展能力。
4. 市场认为互联网医疗不盈利：我们认为目前上市公司的互联网资产已实现盈利，而尚未上市的叮当快药仍处于发展初期，未来有望实现盈利。

估值与投资建议

• 目标价：10.50-11.76元
• PE倍数：按2016年25-28倍PE测算
• EPS预测：2016年0.42元，2017年0.54元
• 未来增长预期：OEM模式驱动未来三年净利增长30%，FSC体系有望进一步提升估值

风险提示

• 一线OTC业务下滑：若一线品牌增长不及预期，可能影响整体业绩
• FSC模式进展低于预期：若FSC体系推进缓慢，可能影响产业链整合效果
• 处方药业务增长不及预期：若处方药市场拓展不力，可能限制公司利润增长空间

产业链布局

• 上游产品端：通过和力物联整合1500多个品种，未来有望扩大至3000个品种
• 中游流通环节：通过叮当医药B2B模式，建设网状物流供应体系，降低流通成本
• 下游终端：通过叮当连锁药店模式布局，预计并购至3000家药店，承接上中游产品群

互联网医疗布局

• 和力物联网：实现原料、辅料、包材集中采购，降低采购成本
• 叮当快药：打造免费送药平台和app购药平台，预计未来实现盈利
• 叮当医药：已实现盈利，为公司提供B2B采购与配送服务
• 叮当云健康：实现健康管理，推动公司向互联网医疗迈进

总结

仁和药业通过OEM模式和FSC体系，实现了从传统OTC企业向现代医药集团的转型。公司业绩持续增长，具有较高的盈利能力和增长潜力。通过互联网医疗布局，公司有望在未来实现更多利润增长点。整体来看，仁和药业具有较高的投资价值，建议投资者关注其未来发展。