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美国去通胀进程与联储政策路径分析

核心内容

本文探讨了美国当前通胀情况及美联储（联储）的政策应对。核心观点是：美国的去通胀进程可能已经陷入“最后一公里”的困境，即通胀并未如预期般迅速回落，而是呈现出持续波动的特征。这种波动并非源于单一因素，而是由一系列短期扰动和长期供给侧冲击共同驱动。

主要观点

1. 美国通胀的结构性变化

• 服务价格波动频繁：2025年初以来，美国服务价格经历了多轮扰动，如机票、服装、汽油、金融服务、医疗服务和通信服务等，这些波动通常被后续反向波动抵消，但整体趋势却难以预测。
• 商品通胀持续受冲击：由于全球连续发生的供给侧冲击（如公共卫生事件、俄乌战争、全面关税和中东冲突），商品通胀并未显著回落，反而在短期内反复出现。
• 核心CPI接近公卫事件前水平：尽管服务价格波动较大，但核心CPI同比已降至2.4%，接近疫情前的平均水平。

2. 联储面临的政策困境

• 加息空间有限：当前联储可能仅有一次25bp的加息空间，且是否使用这一空间存在较大不确定性。
• 政治与市场压力并存：若加息，可能仅是向市场展示独立性，同时给特朗普中期选举施加压力；若不加息，市场将质疑联储的政策立场。
• 政策路径难以确定：9月加息的概率接近90%，但若选择不加息，联储将面临解释上的困难。

3. AI对通胀与经济转型的影响

• AI的双重效应：AI既提高了生产率，也创造了新的投资需求，当前阶段其对经济的影响更偏向于投资驱动。
• 经济转型的挑战：美国经济正在从消费转向投资，过程中周转效率下降，通胀和高利率是经济转型的结果，而非货币政策所能单独解决。
• 政策焦点转向财政：相比货币政策，经济转型阶段的财政政策及美国财政融资问题更为关键。

关键信息

通胀分项波动特征

• 1-8月异常波动项：机票、住宿、无线通信、金融服务和汽车保险等分项对CPI的贡献波动较大，但整体净贡献有限。
• 通信服务异常上涨：8月通信服务价格环比增长5.37%，成为当月核心CPI的主要贡献项。
• 医疗价格追赶效应：医疗服务价格在不同月份反复变化，显示出持续上涨的趋势。

政策与市场预期

• 9月加息概率高：根据CME-FEDWATCH数据，9月加息25bp的概率接近90%。
• 历史参考：1997年曾出现“加一次就停”的情况，但1999年则转向连续加息。
• 联储的沟通引导：市场对9月加息的预期高度一致，主要源于联储官员的沟通引导，而非经济数据本身。

风险提示

1. 宏观经济数据滞后：跨境行业数据估计存在滞后性，影响对通胀趋势的判断。
2. 产业政策受党派影响：执政党更换可能导致产业政策回溯，影响经济结构。
3. AI发展不确定性：AI技术对生产率和投资需求的影响尚不明确，存在较大不确定性。

结论

当前美国通胀呈现“波动性”而非“持续性”特征，联储在政策制定上面临前所未有的挑战。若仅进行一次25bp加息，可能无法有效解决通胀问题，反而可能引发市场对政策独立性的质疑。AI的发展可能对经济转型起到关键作用，但其对通胀和货币政策的影响仍需进一步观察。在这一背景下，联储的政策路径更可能依赖于数据变化和市场反应，而非单一的加息或降息决策。