> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 2026年2月7日 # 本周贵金属市场不稳定延续致部分金属价格下跌，后续仍看好关键金属全面行情 有色-能源金属行业周报 # 报告摘要： # ■印尼镍2026年配额缩减预期持续，对镍矿价格或有支撑 截止到2月6日，LME镍现货结算价报收16800美元/吨，较1月30日下跌 $4.22\%$ ，LME镍总库存为285282吨，较1月30日减少 $0.35\%$ ；沪镍报收14.71万元/吨，较1月30日价格下跌 $6.69\%$ ，沪镍库存为50,794吨，较1月30日增加 $0.02\%$ ；截止到2月6日，硫酸镍报收33,750元/吨，较1月30日价格持平。根据SMM，从供需基本面看，火法矿端虽降雨有所缓解且矿石含水率下降，但受限于林业工作组持续检查，供应增量依然有限，导致部分NPI冶炼厂因配额不确定性增强了本月采购力度。湿法矿端现货虽相对充裕，但随着MHP产线复产及新产能投产，叠加外岛需求增长，整体需求回升明显，而雨季扰动与MOMS系统审核延对短期供给仍有所制约。价格展望方面，近期LME镍价的强劲表现预计将带动下期印尼基准价显著上调，从而支撑镍矿升水维持高位。政策端，市场正密切关注ESDM司长TriWinarno于1月14日披露的控产意向，即2026年年度配额或将下调至2.5-2.6亿吨。这意味着各矿山配额均面临缩减风险，尽管现有配额已延至3月底，但全年实际供应仍高度依赖后续政府评估及新配额审批进度，整体市场将维持供需紧平衡格局。尽管部分旧的2026RKAB配额可用在一季度，但多数矿山MOMS系统验证延迟影响，目前无法正常出货。为确保审批期间的生产连续性，现有配额获准延期使用至2026年3月31日，但全年的实际供应总量仍将视后续政府评估与配额追加情况而定。同时，印尼竞争监督委员会（KPPU）加强对莫罗瓦利工业园（IMIP）垄断风险的监管。此外市场高度关注印尼镍矿商协会(APNI)透露的2026年初HPM（镍参考价）公式修订动态。APNI表示印尼能矿部(ESDM)计划将钴(Co)与铁(Fe)等伴生矿列为独立商品并征收 $1.5\% -2\%$ 的特许权税，预计每年增收约6亿美元。且近期特朗普的一项战略性关键矿产储备计划或提升市场对镍的关注度。整体来看，随着新的RKAB配额不确定性以及配额减少的预测叠加对镍矿伴生资源额外征税税负，后市镍矿价格或形成底部支撑。 # 钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，看好后市钴价继续上涨 截至2月6日，电解钴报收42.1万元/吨，较1月30日价格下跌 $5.61\%$ ；氧化钴报收347.5元/千克，较1月30日价格持平；硫酸钴报收9.53万元/吨，较1月30日价格持平；四氧化三钴报收379元/千克，较1月30日价格持平。根据SMM，政策方面，元旦前，刚果金发布政策，明确2025年配 # 评级及分析师信息 行业评级：推荐 行业走势图 分析师：晏溶 邮箱：yanrong@hx168.com.cn SACNO: S1120519100004 分析师：熊颖 邮箱：xiongying1@hx168.com.cn SACNO: S1120524120001 相关研究： 1. 《能源金属周报|锡供需格局仍然偏强，锡价下行空间相对受限》 2024.08.04 2. 《能源金属周报|锡供需格局仍然偏强，锡价下行空间相对受限》 2024.07.28 3.《能源金属周报|锡价受锡矿紧张预期支撑较强，下行空间或有限》 2024.07.21 额最长可以延续到2026年3月底，缓解市场对于25年配额直接被回收的担忧。刚果金钴出口方面，各企业的出口流程继续稳步推进，预计2026年1月底至2月初多数矿企均能实现出口。但当前非洲当地物流紧张，运输周期较预期延长，首批中间品到港或在4月下旬以后，大批量到港将更为缓慢，国内中间品结构性偏紧格局短期难以扭转。根据USGS数据，2024年全球钴矿产量29.0万吨，同比增加 $21.8\%$ ，其中刚果金产量22.0万吨，全球占比 $76\%$ 。刚果金政府现已明确2025-2027年钴出口基础配额分别为1.81/8.7/8.7万吨，战略配额分别为0/9600/9600吨，合计出口配额分别为1.81/9.66/9.66万吨，且已经明确各家矿企出口配额获取、分配和执行条件。我们假设刚果金2025年钴产量与2024年持平，刚果金2025年2月22日-10月15日暂停出口，约减少16.52万吨出口供给，占2024年全球钴产量的 $57\%$ ，2026-2027年按照2024年标准计算，减少的出口供应量约占2024年全球钴产量的 $43\%$ 。我们预计未来2年伴随着社会库存的逐步耗尽，以及当年存在的供需缺口，钴供给将随着时间迁移愈来愈紧张，未来国内钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，钴价仍存进一步上涨空间，利好钴资源类企业。 # ■锑供给偏紧预期持续，对锑价或有支撑 锑供给偏紧预期持续，对锑价或有支撑。截止2月5日，国内锑精矿平均价格为14.45万元/吨，较1月29日价格持平；国内锑锭平均价格为16.45万元/吨，较1月29日价格上涨 $1.23\%$ 。USGS数据显示，2024年全球锑矿产量为10万吨，其中中国产量为6万吨，占全球矿山产量的 $60\%$ ，中国在全球锑供给中占主导地位。2024年9月15日，中国商务部开始实施对“部分锑、超硬材料相关物项实施出口管制”。2024年12月3日，中国商务部表示，禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。海外方面，在中国宣布新的出口限制后导致海外锑阶段性短缺，海内外锑价差逐步拉大，截至1月29日，欧洲市场锑现货价格为2.75万美元/吨，处于历史高位，而国内锑锭价格为16.45万元/吨，国内锑价相较海外价格仍有一定差距。海关数据显示，2025年12月中国其他锑矿砂及其精矿进口量数据为4775.96吨，进口量相较11月进口量的3637.04吨环比继续上升，并再次回到4000吨大关以上。另据海关数据显示，2025年12中国氧化锑出口数据为382.25吨，环比来看，较11月出口量的302吨相比，环比大幅上升 $26.57\%$ ，虽然目前来看和正常出口量相比数量还偏少，相较过去几个月出口数百吨左右的数量相比，从11月开始的氧化锑出口出现了明显好转，到12月份氧化锑出口稳步上升，也显示出产业链出口意愿有变强趋势。虽然预计今年的全年氧化锑出口量环比将远小于去年，但如果氧化锑出口整体开始转好，那么对于2026年的锑出口的预期来看，将会对锑市场价格的信心产生正面影响。并且近期意外火灾致湖南振强锑业停产，停产整顿加上设备检修，预计湖南振强锑业停产时间至少两个月以上，预计影响锑锭产量2000吨以上，锑整体供给略有收缩。此外，考虑到12月6日商务部发布的通知：自即日起至2026年11月27日，商务部公告2024年第46号 （《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》）第二款暂停实施，为中美贸易紧张局势降温，后续国内锑产品出口有望继续恢复。在目前海内外锑价相差较大的背景下，我们看好后市在锑出口带动下，国内锑价向海外高价弥合。 # 供给端扰动仍存，后市锂价或有支撑 截止到2月6日，国内电池级碳酸锂（99.5%）市场均价为13.44万元/吨，较1月30日下跌 $16.19\%$ 。国内氢氧化锂（ $56.5\%$ ）市场均价为13.25万元/吨，较1月30日下跌 $16.09\%$ 。据SMM数据，截至2月5日，碳酸锂周度产量为20744实物吨，环比下降 $3.82\%$ 。库存方面，据SMM数据，截至2月5日，碳酸锂样本周度库存总计10.55万吨，较1月15日去库2019吨，碳酸锂持续去库。细分来看，上游冶炼厂去库647吨至1.84万吨，中下游材料厂累库3058吨至4.37万吨，其他环节去库4430吨至4.35万吨。本周碳酸锂价格下跌主要受贵金属大跌引起市场恐慌情绪影响，锂供给端不确定性仍存的基本面未改。根据SMM，12月19日，江西省宜春招标网发布《江西省宜丰县圳口里-奉新县视下窝锂矿采矿项目环境影响评价第一次环评信息公示》（下称《公示》），对宜春时代新能源矿业有限公司的江西省宜丰县圳口里-奉新县视下窝锂矿采矿项目进行第一次环评信息公示，此次环评公示流程结束后，宁德时代视下窝锂矿复产还需要取得不同部门的许可，还需开展一系列工作，直至取得安全生产许可证，才会允许正常开采。此外，宜春其余6家瓷土锂矿均面临停产换证风险，再度提升供给端扰动预期。从供需角度来看，行业维持“供给稳步增加、需求高位持稳”的格局，预计去库趋势延续但幅度放缓。宁德时代旗下宜春视下窝锂矿复产进程存在不确定性。1月30日晚间，财政部、税务总局发布《关于调整光伏等产品出口退税政策的公告》，其中提到，自2026年4月1日起至2026年12月31日，将电池产品的增值税出口退税率由 $9\%$ 下调至 $6\%$ ；2027年1月1日起，取消电池产品增值税出口退税。对于此番出口退税调整，市场普遍认为可能会带动短期内电池企业的“抢出口”情况，有望带动上游碳酸锂等锂电池原材料的需求，从而对需求形成支撑，或令一季度形成“淡季不淡”的情况。此外，近期特朗普的一项战略性关键矿产储备计划或进一步提升市场对锂的关注度。综合来看，需求支撑下的去库预期将对价格底部形成稳固支撑，预计短期内碳酸锂价格将保持偏强运行，后续需持续关注宁德时代宜春锂矿复产情况。截止到2月6日，锂辉石精矿（CIF中国）平均价为1,880美元/吨，较1月30日下调190美元/吨。上游矿山方面，预计短期内锂矿价格将随碳酸锂价格运行。 # 稀土供给端偏紧预期持续叠加特朗普的一项战略性关键矿产储备计划，推荐关注稀土磁材板块机会 截止到2月6日，氧化镧均价4500元/吨，较1月30日价格持平；氧化铈均价12,210元/吨，较1月30日价格上涨 $1.16\%$ ；氧化镨均价82.04万元/吨，较1月30日价格上涨 $2.51\%$ ；氧化钕均价81万元/吨，较1月30日价格上涨 $3.18\%$ ；氧化镨钕均价76.5万元/吨，较1月30日价格上涨 $1.32\%$ ；氧化镝均价1,395元/公斤，较1月30日价格下跌 0.36%；氧化钛均价6,155元/公斤，较1月30日价格上涨0.08%。根据SMM，由于环评以及指标限制，部分分离厂在12月出现停产，这一现象将引起氧化镨钕供应量出现较大幅度的收紧，一月份，镨钕金属产量较上月有所减少，降幅为2.12%，且考虑到春节假期的影响，预计二月份镨钕金属产量将继续环比缩减，氧化镨钕供需本偏紧的局面下，对镨钕价格或有支撑。此外，越南国会于12月11日通过《地质与矿产法修正案》，将稀土列为国家战略资源，禁止稀土原矿出口，进一步提升全球稀土供给收紧预期。11月25日，澳洲稀土巨头LynasRareEarths发布公告称，因遭遇严重停电，其位于西澳大利亚的卡尔古利加工设施将出现产能锐减，且根据公告内容，由于电力供应仍然不可预测，难以精确量化产量缺口，目前只能预期本季度Lynas可能会损失约1个月的产量。此次Lynas公告也反映出随着海外市场“争抢稀土供应”的浪潮升级，Lynas的扩产野心也遇到西方国家常见的工业瓶颈：电力供应。虽然近期欧美持续强化稀土供应链自主，但由Lynas公告可见海外稀土产业链重建并非易事。根据百川盈孚，2025年中国钕铁硼产量达40万吨，叠加其他领域消费，全年氧化镨钕消费量约11万吨。受制于国内产量不足，部分需求缺口需通过进口资源补充，市场整体处于紧平衡状态。根据美国地质调查局（USGS），稀土在地壳中储量相对丰富，但可采储量却不如大多数其他矿产品，2024年全球稀土储量估计为9000万吨（折稀土氧化物，后同），其中中国储量为4400万吨，占比为48.41%。从产量看，2024年全球稀土产量为39万吨，其中中国产量为27万吨，占比为68.54%。中游来看，2023年中国冶炼分离产品产量占全球份额的92%。下游来看，根据弗若斯特沙利文预测，2025全球稀土永磁产量31.02万吨，其中烧结钕铁硼产量29.67万吨（占比95.65%）；中国稀土永磁产量28.42万吨（占全球产量的91.62%），其中烧结钕铁硼产量27.18万吨（占比95.64%）。总体来看，全球稀土资源高度集中，且中国稀土产储均位于全球第一。2025年11月7日，商务部与海关总署联合公告，宣布自即日起至2026年11月10日，暂停实施涉及超硬材料、稀土相关物项、锂电池及人造石墨负极材料的6项出口管制措施，中美关系有所缓和。美国政府积极重建本国稀土产业链，其中美国磁铁制造商eVAC近日从其南卡罗来纳州Sumter工厂运送了首批钕铁硼永磁体，但短期看全球稀土永磁体生产仍高度集中于中国，且考虑到海外产能释放仍需时间且我国新增产能规模，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。且8月22日发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》或引发市场对供给侧收紧的预期。后续需等待我国政策的进一步指引。 # 海外锡供给不确定仍存，矿端供应长期偏紧的格局对锡价形成支撑 截止到2月6日，LME锡现货结算价45,845美元/吨，环比1月30日下跌 $15.10\%$ ，LME锡库存7,085吨，环比1月30日减少 $0.14\%$ ；截止到2月6日，沪锡加权平均价35.19万元/吨，较1月30日下跌 $19.34\%$ ；沪锡库存8,750吨，较1月 30日减少 $16.41\%$ 。根据SMM，锡矿端，缅甸矿区复产进程缓慢，提升市场供给偏紧预期。虽然刚果（金）总统齐塞克迪和卢旺达总统卡加梅12月4日在美国首都华盛顿正式签署和平协议，以期结束长达30年的冲突，但考虑到文件本身难以迅速改变前线现实，刚果（金）矿山供应担忧仍存。海外供给仍存不确定性。锡锭端，本周，云南和江西两地锡锭冶炼企业的生产情况总体呈现开工率小幅下滑的态势，这主要是受春节假期临近的影响。根据印尼贸易部数据，印尼12月份精炼锡出口量5002.83公吨，环比减少 $32.9\%$ ，同比增长 $6.8\%$ ，12月印尼精炼锡出口整体收缩，且印度尼西亚锡出口商协会预计2026年锡生产配额约为6万公吨，整体水平较往年有所收缩。印尼打击非法采矿行动仍在延续，叠加考虑到印尼2026年RKAB审批进度与出口政策动向，仍是影响中长期供应预期的关键，若配额发放延迟或收紧，或对全球锡供应链构成进一步影响。总体来看，缅甸出口进度缓慢，刚果（金）矿山供应担忧仍存叠加印尼政策收紧，锡矿供应不确定性仍存。后续需持续关注海外供应情况。 # 供需失衡局面延续，看好钨价进一步上涨 截至2月6日，白钨精矿（ $65\%$ ）报价67.05万元/吨，较1月30日价格上涨 $12.22\%$ ；黑钨精矿（ $65\%$ ）报价67.30万元/吨，较1月30日价格上涨 $12.17\%$ ；仲钨酸铵（ $88.5\%$ ）报价98.35万元/吨，较1月30日价格上涨 $10.07\%$ 。为保障资源的可持续利用，我国于2002年正式对钨矿实行开采总量控制，且2021年起配额分两批下达，进一步提升管控精准度。同时，结合环保、安全监管要求，对停产矿山不再分配指标，逐步淘汰不合规产能，让配额成为规范行业产能、引导产业高质量发展的重要抓手。2025年下半年国内第二批指标迟迟不下发，导致9-11月份部分矿山暂无可用指标，产量释放缓慢，11月份随着省内指标的下发，部分省内在11月份招标出货，但据主流矿山反馈，下发到该企业的指标量同环比均未出现增量，部分省份甚至出现同比下降的情况，再考虑到第一批指标同比减了4000标吨的情况，预计2025年国内钨精矿指标开采总量难超2024年（11.4万吨）同期水平。根据SMM，步入2026年，市场对节后补库需求的预期持续升温，部分持货商顺势低位回补仓位，带动短期成交量边际改善。目前钨原料供应偏紧的局面尚未缓解。短期来看，春节临近，国内矿山受安全和环保管控等因素影响，开工率将继续维持低位，市场钨矿流通量仍将处于收紧状态；而下游硬质合金及终端制造行业正处于季节性补库周期，供需错配格局凸显，钨市场供需矛盾较为突出。中长期来看，全球钨矿新增产能较为有限，叠加全球地缘政治格局演变，关键矿产战略布局受到各国高度重视，钨资源的战略价值凸显，各国对钨资源的争夺不断加剧，供应链安全关注度持续提升，这将进一步强化全球钨市场供需紧平衡格局。 # 铀供给偏紧预期持续发酵，对铀价形成支撑 根据同花顺数据，12月全球铀实际市场价格为63.51美元/磅，虽然较2024年2月高位81.32美元/磅有所回落，但仍处于高位，大幅高于2016年的低位18.57美元/磅。受地缘政治 波动、美国降息预期等因素影响，全球经济波动加剧，同时全球能源供求关系持续紧张，能源安全与能源独立形势非常严峻。同时，天然铀供给端的结构性短缺困境与需求端不断增长的核电发展态势，使铀供给偏紧预期持续发酵，铀价行至高位。尽管现货价格高位震荡、长贸铀价持续上涨，但仍不能推动大量天然铀供应释放至市场中，铀矿复产、投产及重启不及预期情形频发，供应端存在较大不确定性。2月6日，铀矿开采商BossEnergyLtd(ASX股票代码:BOE)预警称，其位于南澳洲的重点项目Honeymoon矿场可销售产品产量将远低于预期。12月4日，Lotusresources公告，由于硫酸短缺，公司Kayelekera项目延迟至2026年第一季度投产。同时，随着美国制裁俄罗斯低浓铀法案落地，未来或将造成全球天然铀供需格局转变。此外，铀供应有持续收紧预期，Cameco在6-K备案文件中表示，目前预计麦克阿瑟河/KeyLake项目的铀浓缩物产量为1400万至1500万磅，低于此前1800万磅的预测。此外，全球最大的铀矿生产商哈原工表示将于2026年将产量削减约 $10\%$ ，且没有必要恢复满负荷生产。或导致此后全球供应量减少约 $5\%$ 。且近日哈原工与关西电力签署天然铀供应协议以加快日本核电重启，或进一步加剧全球一次铀供需偏紧格局。综合来看，在目前硫酸短缺背景下，行业的供需格局对铀价形成的支撑仍然保持乐观的态势。 # 投资建议 本周沪镍价格环比下跌。印尼能源与矿产资源部矿产与煤炭总局局长特里·维纳尔诺14日表示，2026年镍矿开采配额（RKAB）目标为约2.5至2.6亿吨，并与国内冶炼产能严格匹配，低于市场此前预期。市场高度关注印度尼西亚能源和矿产资源部（ESDM）在1月8日下午召开新闻发布会，对于2026年印尼镍矿RKAB审批方面，印尼能矿部长Bahlil Lahadalia未披露具体数额，并称仍在核算中，将根据2026年冶炼企业总需求量进行调整。此外APNI还表示印尼能矿部(ESDM）计划将钴(Co)与铁(Fe)等伴生矿列为独立商品并征收 $1.5\% -2\%$ 的特许权税，预计每年增收约6亿美元。从RKAB政策角度来看，尽管部分旧的2026RKAB配额可用在一季度，但多数矿山MOMS系统验证延迟影响，目前无法正常出货。随着新的RKAB配额不确定性以及配额减少的预测叠加对镍矿伴生资源额外征税税负，后市镍矿价格或形成底部支撑。受益标的：【格林美】、华越公司年产6万吨镍金属量的湿法项目已建成并持续稳产超产、华科公司年产4.5万吨镍金属量的高冰镍项目已稳定运营、华飞公司投资建设年产镍金属量12万吨且为全球规模最大的红土镍矿湿法冶炼项目的【华友钴业】。 政策方面，元旦前，刚果金发布政策，明确2025年配额最长可以延续到2026年3月底，缓解市场对于25年配额直接被回收的担忧。刚果金钻出口方面，各企业的出口流程继续稳步推进，预计2026年1月底至2月初多数矿企均能实现出口。但当前非洲当地物流紧张，运输周期较预期延长，首批中间品到港或在4月下旬以后，大批量到港将更为缓慢，国内中间品结构性偏紧格局短期难以扭转。后市来看，我们预计未来 2年伴随着社会库存的逐步耗尽，以及当年存在的供需缺口，钴供给将随着时间迁移愈来愈紧张，未来国内钴原料供应将长期处于结构性偏紧状态，钴价仍存进一步上涨空间，利好钴资源类企业。受益标的有：【洛阳钼业】2026-2027年获得刚果金钴基础出口配额3.19万吨，占刚果金当年出口配额的 $36.7\%$ ；【华友钴业】在印尼具备18万吨湿法镍产能，2025H1MHP产量达约12万吨，同比增长超 $40\%$ 。此外，公司还在建的Pomalaa湿法项目计划新增12万吨/年镍金属量，预计2026年年底建成投产；【力勤资源】拥有湿法镍产能12万吨，钴产能14250吨；【格林美】在印尼建设的红土镍矿湿法冶炼项目15万金吨镍/年产能已全部建成，包括公司目前控股的11万金吨镍/年产能以及参股的4万金吨镍/年产能，青美邦/美明/格林爱科/ESG项目年产能分别为6.5万/2.5万/2万/4万吨镍；关注受益标的【腾远钴业】及【寒锐钴业】未来钴出口战略配额获得的可能性。 考虑到目前锑矿依旧偏紧，锑锭库存也偏紧，特别是进入冬季后，北方市场的矿山基本停止采矿选矿和销售，未来一段时间的锑矿原料供应将必然吃紧，短期市场供应依旧可以预见为整体供应偏紧。整体来看，供应端原料的长期短缺为锑价提供了底部支撑，且考虑到12月6日商务部发布的通知：自即日起至2026年11月27日，商务部公告2024年第46号（《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》）第二款暂停实施，为中美贸易紧张局势降温，在目前海内外锑价相差较大的背景下，我们看好后市国内锑价向海外高价弥合。受益标的：【湖南黄金】、【华锡有色】、【华钰矿业】。 本周碳酸锂价格环比下跌。宁德时代旗下宜春视下窝锂矿复产进度仍存不确定性。综合来看，需求支撑下的去库预期将对价格底部形成稳固支撑，预计短期内碳酸锂价格将保持偏强运行，后续需持续关注宁德时代宜春锂矿复产情况。我们推荐关注二线新增锂资源量供给较多的公司，受益标的有【大中矿业】、【天华新能】、【国城矿业】、【盛新锂能】、【雅化集团】、【永兴材料】、【中矿资源】以及【天齐锂业】、【赣锋锂业】、【华友钴业】。 越南12月11日通过稀土出口禁令，进一步提升全球稀土供给收紧预期。欧美持续强化稀土供应链自主，但短期看，考虑到海外稀土产业链相关产能释放仍需时间及我国新增产能规模，中国仍主导全球稀土供给。此外，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。10月30日，中美经贸团队通过吉隆坡磋商，达成几方面成果共识。其中中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年，并将研究细化具体方案。后续需等待我国政策的进一步指引。受益标的：我国中重龙头【中国稀土】、【广晟有色】及【北方稀土】、【盛和资源】、【金力永磁】、【正海磁材】、【宁波韵升】、【中科三环】、【天和磁材】、【英洛华】、【大地熊】、【中科磁业】、【银河磁体】。 缅甸出口进度缓慢，但考虑到印尼自9月起实施严厉打击非法采矿及加强出口管控的措施，对全球锡矿供应流通产生影响，叠加刚果（金）矿山供应担忧仍存，锡矿供应不确定性仍存。后续需持续关注海外供应情况。对锡价仍有支撑。受益标的：【兴业银锡】、【华锡有色】、【锡业股份】、【新金路】。 2025年年初以来，钨价持续高位运行，且屡创历史新高。展望未来，海外虽有新增供给，但放量尚需要时间，对市场暂未形成冲击，目前钨供应端趋紧的局势暂未改变，将给钨价带来供应端的支撑，后续需关注全年钨精矿指标发放情况。受益标的有2025H1钨精矿（65%）产量为1849.93吨的【章源钨业】、通过发行股份及支付现金的方式购买五矿钨业集团有限公司、湖南沃溪矿业投资有限公司合计持有的湖南柿竹园有色金属有限责任公司100%股权的【中钨高新】、2024年APT产量为3,724.62吨的【翔鹭钨业】、2024年APT产量为2.53万吨、现有在产钨矿山钨精矿（65%WO3）年产量约1.2万吨，博白巨典油麻坡钨钼矿建设项目建成达产后，公司钨精矿（65%WO3）年产量将达到1.5万吨以上的【厦门钨业】、2025H1钨金属产量为3,948吨的【洛阳钼业】。 综合来看，根据目前的供需格局，天然铀需求与一次供应之间的缺口在中长期仍然存在。伴随着在产项目产能利用率的提升及产量的衰减期的到来，一次供应缺口的补足将依赖于复产项目的落地以及新项目投产的进度。且近日哈原工与关西电力签署天然铀供应协议以加快日本核电重启，或进一步加剧全球一次铀供需偏紧格局。但在目前硫酸短缺背景下，新建项目建设的延迟、复产项目进度不及预期以及在产项目产量的下调均导致铀行业供需格局偏紧。受益标的：中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台，且为国内铀业龙头的【中广核矿业】。 # 风险提示 1）全球锂盐需求量增速不及预期； 2）全球锂盐供给超预期： 3）锡下游焊料等需求不及预期； 4）缅甸低邦锡矿主产区曼相矿区复产时间超预期； 5）锡矿在建项目建设进度超预期； 6）印尼镍供给释放超预期； 7）全球锑矿供给超预期； 8）全球钨矿供给超预期； 9）刚果金钻出口管制政策变动超预期； 10）中国出口管控政策超预期变动； 11）地缘政治风险。 # 正文目录 1. 本周贵金属市场不稳定延续致部分金属价格下跌，后续仍看好关键金属全面行情 1.1.镍钴行业观点更新 10 1.2. 锋行业观点更新 13 1.3.锂行业观点更新 15 1.4.稀土磁材行业观点更新 19 1.5.锡行业观点更新 22 1.6. 钨行业观点更新 23 1.7. 铀行业观点更新 24 1.8.行情回顾 25 2.风险提示 28 # 图表目录 图1LME镍库存及价格 11 图2沪镍库存及价格 11 图3氧化钴&电解钴价格走势（元/吨） 13 图4四钴&硫酸钴价格走势（元/吨） 13 图5锑锭价格（万元/吨） 15 图6锑精矿价格（万元/金属吨） 15 图7碳酸锂样本周度库存（吨） 17 图8碳酸锂周度产量（实物吨） 18 图9锂辉石精矿（CIF中国）指数平均价（美元/吨） 18 图10锂盐厂锂矿库存情况（折LCE） 18 图11氧化镧价格趋势（元/吨） 20 图12氧化错、氧化铈价格趋势（元/吨） 20 图13氧化钕价格趋势（元/吨） 21 图14氧化镝、钛价格趋势（元/吨） 21 图15氧化镨钕价格趋势（元/吨） 21 图16钕铁硼毛坯价格趋势（元/吨） 21 图17沪锡价格及库存 22 图18LME锡价格及库存 22 图19白钨精矿（65%）及黑钨精矿（65%）价格 24 图20仲钨酸铵（88.5%）价格 24 图21全球铀实际市场价格（美元/吨） 25 图22涨幅前十 26 图23涨幅后十 26 表 1 锂行业价格变动周度复盘 ..... 26 表 2 镍行业价格变动周度复盘. 26 表3钻行业价格变动周度复盘. 27 表4稀土行业价格变动周度复盘 27 表5锡行业价格变动周度复盘. 27 表6梯行业价格变动周度复盘. 27 表7钨行业价格变动周度复盘. 28 # 1.本周贵金属市场不稳定延续致部分金属价格下跌，后续仍看好关键金属全面行情 # 1.1.镍钴行业观点更新 # 1.1.1.一周海内外镍钴信息速递 美国总统特朗普准备启动一项战略性关键矿产储备计划 据路透社2月2日报道，一位熟悉该计划的特朗普政府官员表示，美国总统特朗普准备启动一项战略性关键矿产储备计划，该计划将获得美国进出口银行120亿美元的启动资金。路透社指出，这项投资标志着华盛顿最新举措，旨在抵消中国操纵锂、镍、稀土及其他关键矿物价格的影响——这些矿物对从电动汽车到高科技武器等产品至关重要，多年来一直阻碍美国矿业公司的发展。据彭博社率先报道，这项名为“金库计划”的项目将整合私人资金（初步估约16.7亿美元）与进出口银行提供的100亿美元贷款，为汽车制造商、科技公司及其他制造商收购并储备矿产资源。 # 1.1.2.印尼镍2026年配额缩减预期持续，对镍矿价格或有支撑 印尼镍2026年配额缩减预期持续，对镍矿价格或有支撑。截止到2月6日，LME镍现货结算价报收16800美元/吨，较1月30日下跌 $4.22\%$ ，LME镍总库存为285282吨，较1月30日减少 $0.35\%$ ；沪镍报收14.71万元/吨，较1月30日价格下跌 $6.69\%$ ，沪镍库存为50,794吨，较1月30日增加 $0.02\%$ ；截止到2月6日，硫酸镍报收33,750元/吨，较1月30日价格持平。根据SMM，从供需基本面看，火法矿端虽降雨有所缓解且矿石含水率下降，但受限于林业工作组持续检查，供应增量依然有限，导致部分NPI冶炼厂因配额不确定性增强了本月采购力度。湿法矿端现货虽相对充裕，但随着MHP产线复产及新产能投产，叠加外岛需求增长，整体需求回升明显，而雨季扰动与MOMS系统审核延对短期供给仍有所制约。价格展望方面，近期LME镍价的强劲表现预计将带动下期印尼基准价显著上调，从而支撑镍矿升水维持高位。政策端，市场正密切关注ESDM司长TriWinarno于1月14日披露的控产意向，即2026年年度配额或将下调至2.5-2.6亿吨。这意味着各矿山配额均面临缩减风险，尽管现有配额已延至3月底，但全年实际供应仍高度依赖后续政府评估及新配额审批进度，整体市场将维持供需紧平衡格局。尽管部分旧的2026RKAB配额可用在一季度，但多数矿山MOMS系统验证延迟影响，目前无 法正常出货。为确保审批期间的生产连续性，现有配额获准延期使用至2026年3月31日，但全年的实际供应总量仍将视后续政府评估与配额追加情况而定。同时，印尼竞争监督委员会（KPPU）加强对莫罗瓦利工业园（IMIP）垄断风险的监管。此外市场高度关注印尼镍矿商协会（APNI）透露的2026年初HPM（镍参考价）公式修订动态。APNI表示印尼能矿部(ESDM)计划将钴(Co)与铁(Fe)等伴生矿列为独立商品并征收 $1.5\% - 2\%$ 的特许权税，预计每年增收约6亿美元。且近期特朗普的一项战略性关键矿产储备计划或提升市场对镍的关注度。整体来看，随着新的RKAB配额不确定性以及配额减少的预测叠加对镍矿伴生资源额外征税税负，后市镍矿价格或形成底部支撑。 图1LME镍库存及价格（吨，美元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 图2沪镍库存及价格（吨，元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 本周沪镍价格环比下跌。印尼能源与矿产资源部矿产与煤炭总局局长特里·维纳尔诺14日表示，2026年镍矿开采配额（RKAB）目标为约2.5至2.6亿吨，并与国内冶炼产能严格匹配，低于市场此前预期。市场高度关注印度尼西亚能源和矿产资源部（ESDM）在1月8日下午召开新闻发布会，对于2026年印尼镍矿RKAB审批方面，印尼能矿部长Bahlil Lahadalia未披露具体数额，并称仍在核算中，将根据2026年冶炼企业总需求量进行调整。此外APNI还表示印尼能矿部（ESDM）计划将钴(Co)与铁(Fe)等伴生矿列为独立商品并征收 $1.5\% - 2\%$ 的特许权税，预计每年增收约6亿美元。从RKAB政策角度来看，尽管部分旧的2026RKAB配额可用在一季度，但多数矿山MOMS系统验证延迟影响，目前无法正常出货。随着新的RKAB配额不确定性以及配额减少的预测叠加对镍矿伴生资源额外征税税负，后市镍矿价格或形成底部支撑。受益标的：【格林美】、华越公司年产6万吨镍金属量的湿法项目已建成并持续稳产超产、华科公司年产4.5万吨镍金属量的高冰镍项目已稳定运营、华飞公司投资建设年产镍金属量12万吨且为全球规模最大的红土镍矿湿法冶炼项目的【华友钴业】。 # 1.1.3.钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，看好后市钴价进一步上涨 钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，看好后市钴价继续上涨。截至2月6日，电解钴报收42.1万元/吨，较1月30日价格下跌 $5.61\%$ ；氧化钴报收347.5元/千克，较1月30日价格持平；硫酸钴报收9.53万元/吨，较1月30日价格持平；四氧化三钴报收379元/千克，较1月30日价格持平。根据SMM，政策方面，元旦前，刚果金发布政策，明确2025年配额最长可以延续到2026年3月底，缓解市场对于25年配额直接被回收的担忧。刚果金钻出口方面，各企业的出口流程继续稳步推进，预计2026年1月底至2月初多数矿企均能实现出口。但当前非洲当地物流紧张，运输周期较预期延长，首批中间品到港或在4月下旬以后，大批量到港将更为缓慢，国内中间品结构性偏紧格局短期难以扭转。根据USGS数据，2024年全球钴矿产量29.0万吨，同比增加 $21.8\%$ ，其中刚果金产量22.0万吨，全球占比 $76\%$ 。刚果金政府现已明确2025-2027年钴出口基础配额分别为1.81/8.7/8.7万吨，战略配额分别为0/9600/9600吨，合计出口配额分别为1.81/9.66/9.66万吨，且已经明确各家矿企出口配额获取、分配和执行条件。我们假设刚果金2025年钴产量与2024年持平，刚果金2025年2月22日-10月15日暂停出口，约减少16.52万吨出口供给，占2024年全球钴产量的 $57\%$ ，2026-2027年按照2024年标准计算，减少的出口供应量约占2024年全球钴产量的 $43\%$ 。我们预计未来2年伴随着社会库存的逐步耗尽，以及当年存在的供需缺口，钴供给将随着时间迁移愈来愈紧张，未来国内钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，钴价仍存进一步上涨空间，利好钴资源类企业。 图3氧化钴&电解钴价格走势（元/吨） 资料来源：同花顺，华西证券研究所 图4四钴&硫酸钴价格走势（元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 政策方面，元旦前，刚果金发布政策，明确2025年配额最长可以延续到2026年3月底，缓解市场对于25年配额直接被回收的担忧。刚果金钴出口方面，各企业的出口流程继续稳步推进，预计2026年1月底至2月初多数矿企均能实现出口。但当前非洲当地物流紧张，运输周期较预期延长，首批中间品到港或在4月下旬以后，大批量到港将更为缓慢，国内中间品结构性偏紧格局短期难以扭转。后市来看，我们预计未来2年伴随着社会库存的逐步耗尽，以及当年存在的供需缺口，钴供给将随着时间迁移愈来愈紧张，未来国内钴原料供应将长期处于结构性偏紧状态，钴价仍存进一步上涨空间，利好钴资源类企业。受益标的有：【洛阳钼业】2026-2027年获得刚果金钴基础出口配额3.19万吨，占刚果金当年出口配额的 $36.7\%$ ；【华友钴业】在印尼具备18万吨湿法镍产能，2025H1MHP产量达约12万吨，同比增长超 $40\%$ 。此外，公司还在建的Pomalaa湿法项目计划新增12万吨/年镍金属量，预计2026年年底建成投产；【力勤资源】拥有湿法镍产能12万吨，钴产能14250吨；【格林美】在印尼建设的红土镍矿湿法冶炼项目15万金吨镍/年产能已全部建成，包括公司目前控股的11万金吨镍/年产能以及参股的4万金吨镍/年产能，青美邦/美明/格林爱科/ESG项目年产能分别为6.5万/2.5万/2万/4万吨镍；关注受益标的【腾远钴业】及【寒锐钴业】未来钴出口战略配额获得的可能性。 # 1.2. 锋行业观点更新 # 1.2.1. 锑供给偏紧预期持续，对锑价或有支撑 锑供给偏紧预期持续，对锑价或有支撑。截止2月5日，国内锑精矿平均价格为14.45万元/吨，较1月29日价格持平；国内锑锭平均价格为16.45万元/吨，较1月29日价格上涨 $1.23\%$ 。USGS数据显示，2024年全球锑矿产量为10万吨，其中中国产量为6万吨，占全球矿山产量的 $60\%$ ，中国在全球锑供给中占主导地位。2024年9月15日，中国商务部开始实施对“部分锑、超硬材料相关物项实施出口管制”。2024年12月3日，中国商务部表示，禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。海外方面，在中国宣布新的出口限制后导致海外锑阶段性短缺，海内外锑价差逐步拉大，截至1月29日，欧洲市场锑现货价格为2.75万美元/吨，处于历史高位，而国内锑锭价格为16.45万元/吨，国内锑价相较海外价格仍有一定差距。海关数据显示，2025年12月中国其他锑矿砂及其精矿进口量数据为4775.96吨，进口量相较11月进口量的3637.04吨环比继续上升，并再次回到4000吨大关以上。另据海关数据显示，2025年12中国氧化锑出口数据为382.25吨，环比来看，较11月出口量的302吨相比，环比大幅上升 $26.57\%$ ，虽然目前来看和正常出口量相比数量还偏少，相较过去几个月出口数百吨左右的数量相比，从11月开始的氧化锑出口出现了明显好转，到12月份氧化锑出口稳步上升，也显示出产业链出口意愿有变强趋势。虽然预计今年的全年氧化锑出口量环比将远小于去年，但如果氧化锑出口整体开始转好，那么对于2026年的锑出口的预期来看，将会对锑市场价格的信心产生正面影响。并且近期意外火灾致湖南振强锑业停产，停产整顿加上设备检修，预计湖南振强锑业停产时间至少两个月以上，预计影响锑锭产量2000吨以上，锑整体供给略有收缩。此外，考虑到12月6日商务部发布的通知：自即日起至2026年11月27日，商务部公告2024年第46号（《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》）第二款暂停实施，为中美贸易紧张局势降温，后续国内锑产品出口有望继续恢复。在目前海内外锑价相差较大的背景下，我们看好后市在锑出口带动下，国内锑价向海外高价弥合。 图5 锑锭价格（万元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 图6锑精矿价格（万元/金属吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 考虑到目前锑矿依旧偏紧，锑锭库存也偏紧，特别是进入冬季后，北方市场的矿山基本停止采矿选矿和销售，未来一段时间的锑矿原料供应将必然吃紧，短期市场供应依旧可以预见为整体供应偏紧。整体来看，供应端原料的长期短缺为锑价提供了底部支撑，且考虑到12月6日商务部发布的通知：自即日起至2026年11月27日，商务部公告2024年第46号（《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》）第二款暂停实施，为中美贸易紧张局势降温，在目前海内外锑价有一定差距的背景下，我们看好后市国内锑价向海外高价弥合。受益标的：【湖南黄金】、【华锡有色】、【华钰矿业】。 # 1.3.锂行业观点更新 # 1.3.1.一周锂资源国内外信息速递 # 1、西非首个锂矿待批 加纳寻求更优协议 专家表示，加纳希望从锂资源争夺中获益，但其对矿企收入和专业知识的依赖削弱了其谈判优惠条款的能力。在民间社会团体敦促加纳议员采取更多措施确保该项目惠及国家并支持绿色发展后，加纳立法者正在权衡是否批准非洲最大的锂矿之一。加纳授予澳大利亚矿企Atlantic Lithium开设该国首个锂矿的租约，希望利用电动汽车驱动的银色金属热潮，这种金属用于制造电动汽车电池和其他清洁技术产品。但在12月该协议等待议会批准时，加纳的活动人士和分析师警告称，在该国寻求从电池矿物争夺中获益之际，这些条款可能使这个西非国家吃亏，政府随后撤回了该协议。 # 2、西格玛锂业重启一号矿山开采作业 现场员工人数突破600名 全球知名锂生产商西格玛锂业公司宣布，已成功恢复其位于巴西热基蒂尼奥尼亚河谷地区一号矿山的开采作业。该公司专注于为新一代电动汽车电池提供负责任采购的原材料。此次重启按计划进行，标志着公司在完成2025年第四季度全面重组后实现重大运营里程碑。采矿活动的恢复意味着西格玛锂业采矿业务全面整顿的完成，该整顿工作完全由公司内部技术领导团队指导管理。重组过程中与负责提供钻爆等关键设备服务的专业分包商密切协调，并组建了由驾驶员和重型机械操作员组成的本地员工队伍。目前现场活跃员工超过600人，凸显出运营规模及公司对地区就业的承诺。重组核心目标是提升安全标准并提高整体运营效率。与此同时，西格玛锂业着力大幅扩充土方处理产能，以满足其格林尼治工业工厂日益增长的处理量需求。通过投入更大规模的非公路采矿设备车队，公司土方处理能力提升至原先三倍，确保持续稳定的矿石供应以支持增产目标。重组计划部分资金来源于西格玛锂业在绿色科技工业园生产的高纯度低品位锂氧化物细粉的商业成功，该产品采用干式堆存工艺管理。此类细粉的销售已开始产生可观的总收益。根据近期实际成交价与年末可用库存水平，细粉销售潜在收入相当于数个月高品质锂精矿的产量产值。除上述收益外，西格玛锂业持续获得全球客户群与融资伙伴的财务支持。这些利益相关方提供了与未来产量挂钩的营运资金授信及合约担保，降低了公司对第三方外部融资的依赖 # 1.3.2.供给端扰动仍存，后市锂价或有支撑 供给端扰动仍存，后市锂价或有支撑。截止到2月6日，国内电池级碳酸锂（99.5%）市场均价为13.44万元/吨，较1月30日下跌 $16.19\%$ 。国内氢氧化锂（56.5%）市场均价为13.25万元/吨，较1月30日下跌 $16.09\%$ 。据SMM数据，截至2月5日，碳酸锂周度产量为20744实物吨，环比下降 $3.82\%$ 。库存方面，据SMM数据，截至2月5日，碳酸锂样本周度库存总计10.55万吨，较1月15日去库2019吨，碳酸锂持续去库。细分来看，上游冶炼厂去库647吨至1.84万吨，中下游材料厂累库3058吨至4.37万吨，其他环节去库4430吨至4.35万吨。本周碳酸锂价格下跌主要受贵金属大跌引起市场恐慌情绪影响，锂供给端不确定性仍存的基本面未改。根据SMM，12月19日，江西省宜春招标网发布《江西省宜丰县圳口里-奉新县规模以上矿采矿项目环境影响评价第一次环评信息公示》（下称《公示》），对宜春时代新能源矿业有限公司的江西省宜丰县圳口里-奉新县规模以上矿采矿项目进行第一次环评信息公示，此次环评公示流程结束后，宁德时代规模以上矿复产 还需要取得不同部门的许可，还需开展一系列工作，直至取得安全生产许可证，才会允许正常开采。此外，宜春其余6家瓷土锂矿均面临停产换证风险，再度提升供给端扰动预期。从供需角度来看，行业维持“供给稳步增加、需求高位持稳”的格局，预计去库趋势延续但幅度放缓。宁德时代旗下宜春视下窝锂矿复产进程存在不确定性。1月30日晚间，财政部、税务总局发布《关于调整光伏等产品出口退税政策的公告》，其中提到，自2026年4月1日起至2026年12月31日，将电池产品的增值税出口退税率由 $9\%$ 下调至 $6\%$ ；2027年1月1日起，取消电池产品增值税出口退税。对于此番出口退税调整，市场普遍认为可能会带动短期内电池企业的“抢出口”情况，有望带动上游碳酸锂等锂电池原材料的需求，从而对需求形成支撑，或令一季度形成“淡季不淡”的情况。此外，近期特朗普的一项战略性关键矿产储备计划或进一步提升市场对锂的关注度。综合来看，需求支撑下的去库预期将对价格底部形成稳固支撑，预计短期内碳酸锂价格将保持偏强运行，后续需持续关注宁德时代宜春锂矿复产情况。截止到2月6日，锂辉石精矿(CIF中国)平均价为1,880美元/吨，较1月30日下调190美元/吨。上游矿山方面，预计短期内锂矿价格将随碳酸锂价格运行。 图7碳酸锂样本周度库存（吨） 资料来源：SMM，华西证券研究所 图8碳酸锂周度产量（实物吨） 资料来源：SMM，华西证券研究所 图9锂辉石精矿（CIF中国）指数平均价（美元/吨） 资料来源：SMM，华西证券研究所 图10碳酸锂价格（元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 本周碳酸锂价格环比下跌。宁德时代旗下宜春规下寓锂矿复产进度仍存不确定性。1月30日晚间，财政部、税务总局发布《关于调整光伏等产品出口退税政策的公告》，其中提到，自2026年4月1日起至2026年12月31日，将电池产品的增值税出口退税率由 $9\%$ 下调至 $6\%$ ；2027年1月1日起，取消电池产品增值税出口退税。对于此番出口退税调整，市场普遍认为可能会带动短期内电池企业的“抢出口”情况，有望带动上游碳酸锂等锂电池原材料的需求，从而对需求形成支撑，或令一季度形成“淡季不淡”的情况。综合来看，需求支撑下的去库预期将对价格底部形成稳固支撑，预计短期内碳酸锂价格将保持偏强运行，后续需持续关注宁德时代宜春锂矿复产情况。我们推荐关注二线新增锂资源量供给较多的公司，受益标的有【大中矿业】、【天华新能】、【国城矿业】、【盛新锂能】、【雅化集团】、【永兴材料】、【中矿资源】以及【天齐锂业】、【赣锋锂业】、【华友钴业】。 # 1.4.稀土磁材行业观点更新 # 1.4.1.一周海内外稀土资源信息速递 回收技术与产能建设持续推进 美国科技公司Supra Elemental Recovery周二宣布筹集200万美元，推动其“海绵状”滤筒技术商业化，该技术可从工业废料中回收镓、钪及部分稀土，计划于2026年开展试点。同期，加拿大回收商Cyclic Materials投资8200万美元在美国南卡罗来纳州建设第二座工厂，设计年处理能力600吨混合稀土氧化物（可扩至1800吨），预计2028年投产；其与德国磁铁制造商VAC的10年独家回收协议进一步巩固下游需求。此外，美国Phoenix Tailings在新罕布什尔州的稀土金属化工厂正式投产，年产能200吨，宣称完全脱离中国技术依赖，旨在满足美国国防需求。 # 1.4.2.稀土供给端偏紧预期持续叠加特朗普的一项战略性关键矿产储备计划，推荐关注稀土磁材板块机会 截止到2月6日，氧化镧均价4500元/吨，较1月30日价格持平；氧化铈均价12,210元/吨，较1月30日价格上涨 $1.16\%$ ；氧化镨均价82.04万元/吨，较1月30日价格上涨 $2.51\%$ ；氧化钕均价81万元/吨，较1月30日价格上涨 $3.18\%$ ；氧化镨钕均价76.5万元/吨，较1月30日价格上涨 $1.32\%$ ；氧化镝均价1,395元/公斤，较1月30日价格下跌 $0.36\%$ ；氧化铽均价6,155元/公斤，较1月30日价格上涨 $0.08\%$ 。根据SMM，由于环评以及指标限制，部分分离厂在12月出现停产，这一现象将引起氧化镨钕供应量出现较大幅度的收紧，一月份，镨钕金属产量较上月有所减少，降幅为 $2.12\%$ ，且考虑到春节假期的影响，预计二月份镨钕金属产量将继续环比缩减，氧化镨钕供需本偏紧的局面下，对镨钕价格或有支撑。此外，越南国会于12月11日通过《地质与矿产法修正案》，将稀土列为国家战略资源，禁止稀土原矿出口，进一步提升全球稀土供给收紧预期。11月25日，澳洲稀土巨头LynasRareEarths发布公告称，因遭遇严重停电，其位于西澳大利亚的卡尔古利加工设施将出现产能锐减，且根据公告内容，由于电力供应仍然不可预测，难以精确量化产量缺口，目前只能预期本季度Lynas可能会损失约1个月的产量。此次Lynas公告也反映出随着海外市场“争抢稀土供应”的浪潮升级，Lynas的扩产野心也遇到西方国家常见的工业瓶颈：电力供应。虽然近期欧美持续强化稀土供应链自主，但由Lynas公告可见海外稀土产业链重建并非易事。根据百川盈孚，2025年中国钕铁硼产量达40万吨，叠加其他领域消费，全年氧化镨钕消费量约11万吨。受制于国 内产量不足，部分需求缺口需通过进口资源补充，市场整体处于紧平衡状态。根据美国地质调查局（USGS），稀土在地壳中储量相对丰富，但可采储量却不如大多数其他矿产品，2024年全球稀土储量估计为9000万吨（折稀土氧化物，后同），其中中国储量为4400万吨，占比为 $48.41\%$ 。从产量看，2024年全球稀土产量为39万吨，其中中国产量为27万吨，占比为 $68.54\%$ 。中游来看，2023年中国冶炼分离产品产量占全球份额的 $92\%$ 。下游来看，根据弗若斯特沙利文预测，2025全球稀土永磁产量31.02万吨，其中烧结钕铁硼产量29.67万吨（占比 $95.65\%$ ）；中国稀土永磁产量28.42万吨（占全球产量的 $91.62\%$ ），其中烧结钕铁硼产量27.18万吨（占比 $95.64\%$ ）。总体来看，全球稀土资源高度集中，且中国稀土产储均位于全球第一。2025年11月7日，商务部与海关总署联合公告，宣布自即日起至2026年11月10日，暂停实施涉及超硬材料、稀土相关物项、锂电池及人造石墨负极材料的6项出口管制措施，中美关系有所缓和。美国政府积极重建本国稀土产业链，其中美国磁铁制造商eVAC近日从其南卡罗来纳州Sumter工厂运送了首批钕铁硼永磁体，但短期看全球稀土永磁体生产仍高度集中于中国，且考虑到海外产能释放仍需时间且我国新增产能规模，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。且8月22日发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》或引发市场对供给侧收紧的预期。后续需等待我国政策的进一步指引。 图11氧化镧价格趋势（元/吨） 资料来源：同花顺，华西证券研究所 图12氧化镨、氧化铈价格趋势（元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 图13氧化钕价格趋势（元/吨） 资料来源：同花顺，华西证券研究所 图14氧化镝、铽价格趋势（元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 图15氧化镨钕价格趋势（元/吨） 资料来源：同花顺，华西证券研究所 图16钕铁硼毛坯价格趋势（元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 越南12月11日通过稀土出口禁令，进一步提升全球稀土供给收紧预期。欧美持续强化稀土供应链自主，但短期看，考虑到海外稀土产业链相关产能释放仍需时间及我国新增产能规模，中国仍主导全球稀土供给。此外，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。2025年11月7日，商务部与海关总署联合发布重磅公告，宣布自即日起至2026年11月10日，暂停实施涉及超硬材料、稀土相关物项、锂电池及人造石墨负极材料的6项出口管制措施。后续需等待我国政策的进一步指引。受益标的：我国中重龙头【中国稀土】、【广晟有色】及【北方稀土】、【盛和资源】、【金力永磁】、【正海磁材】、【宁波韵升】、【中科三环】、【天和磁材】、【英洛华】、【大地熊】、【中科磁业】、【银河磁体】。 # 1.5.锡行业观点更新 # 1.5.1.海外锡供给不确定仍存，矿端供应长期偏紧的格局对锡价形成支撑 截止到2月6日，LME锡现货结算价45,845美元/吨，环比1月30日下跌 $15.10\%$ ，LME锡库存7,085吨，环比1月30日减少 $0.14\%$ ；截止到2月6日，沪锡加权平均价35.19万元/吨，较1月30日下跌 $19.34\%$ ；沪锡库存8,750吨，较1月30日减少 $16.41\%$ 。根据SMM，锡矿端，缅甸矿区复产进程缓慢，提升市场供给偏紧预期。虽然刚果（金）总统齐塞克迪和卢旺达总统卡加梅12月4日在美国首都华盛顿正式签署和平协议，以期结束长达30年的冲突，但考虑到文件本身难以迅速改变前线现实，刚果（金）矿山供应担忧仍存。海外供给仍存不确定性。锡锭端，本周，云南和江西两地锡锭冶炼企业的生产情况总体呈现开工率小幅下滑的态势，这主要是受春节假期临近的影响。根据印尼贸易部数据，印尼12月份精炼锡出口量5002.83公吨，环比减少 $32.9\%$ ，同比增长 $6.8\%$ ，12月印尼精炼锡出口整体收缩，且印度尼西亚锡出口商协会预计2026年锡生产配额约为6万公吨，整体水平较往年有所收缩。印尼打击非法采矿行动仍在延续，叠加考虑到印尼2026年RKAB审批进度与出口政策动向，仍是影响中长期供应预期的关键，若配额发放延迟或收紧，或对全球锡供应链构成进一步影响。总体来看，缅甸出口进度缓慢，刚果（金）矿山供应担忧仍存叠加印尼政策收紧，锡矿供应不确定性仍存。后续需持续关注海外供应情况。 图17沪锡价格及库存 资料来源：Wind，华西证券研究所 图18LME锡价格及库存 资料来源：Wind，华西证券研究所 缅甸出口进度缓慢，但考虑到印尼自9月起实施严厉打击非法采矿及加强出口管控的措施，对全球锡矿供应流通产生影响，叠加刚果(金)矿山供应担忧仍存， 锡矿供应不确定性仍存。后续需持续关注海外供应情况。对锡价仍有支撑。受益标的：【兴业银锡】、【华锡有色】、【锡业股份】、【新金路】。 # 1.6.钨行业观点更新 # 1.6.1.供需失衡局面延续，看好钨价进一步上涨 截至2月6日，白钨精矿（ $65\%$ ）报价67.05万元/吨，较1月30日价格上涨 $12.22\%$ ；黑钨精矿（ $65\%$ ）报价67.30万元/吨，较1月30日价格上涨 $12.17\%$ ；仲钨酸铵（ $88.5\%$ ）报价98.35万元/吨，较1月30日价格上涨 $10.07\%$ 。为保障资源的可持续利用，我国于2002年正式对钨矿实行开采总量控制，且2021年起配额分两批下达，进一步提升管控精准度。同时，结合环保、安全监管要求，对停产矿山不再分配指标，逐步淘汰不合规产能，让配额成为规范行业产能、引导产业高质量发展的重要抓手。2025年下半年国内第二批指标迟迟不下发，导致9-11月份部分矿山暂无可用指标，产量释放缓慢，11月份随着省内指标的下发，部分省内在11月份招标出货，但据主流矿山反馈，下发到该企业的指标量同环比均未出现增量，部分省份甚至出现同比下降的情况，再考虑到第一批指标同比减了4000标吨的情况，预计2025年国内钨精矿指标开采总量难超2024年（11.4万吨）同期水平。根据SMM，步入2026年，市场对节后补库需求的预期持续升温，部分持货商顺势低位回补仓位，带动短期成交量边际改善。目前钨原料供应偏紧的局面尚未缓解。短期来看，春节临近，国内矿山受安全和环保管控等因素影响，开工率将继续维持低位，市场钨矿流通量仍将处于收紧状态；而下游硬质合金及终端制造行业正处于季节性补库周期，供需错配格局凸显，钨市场供需矛盾较为突出。中长期来看，全球钨矿新增产能较为有限，叠加全球地缘政治格局演变，关键矿产战略布局受到各国高度重视，钨资源的战略价值凸显，各国对钨资源的争夺不断加剧，供应链安全关注度持续提升，这将进一步强化全球钨市场供需紧平衡格局。 图19白钨精矿（65%）及黑钨精矿（65%）价格 资料来源：Wind，华西证券研究所 图20 仲钨酸铵（88.5%）价格 资料来源：Wind，华西证券研究所 2025年年初以来，钨价持续高位运行，且屡创历史新高。展望未来，海外虽有新增供给，但放量尚需要时间，对市场暂未形成冲击，目前钨供应端趋紧的局势暂未改变，将给钨价带来供应端的支撑，后续需关注全年钨精矿指标发放情况。受益标的有2025H1钨精矿（ $65\%$ ）产量为1849.93吨的【章源钨业】、通过发行股份及支付现金的方式购买五矿钨业集团有限公司、湖南沃溪矿业投资有限公司合计持有的湖南柿竹园有色金属有限责任公司 $100\%$ 股权的【中钨高新】、2024年APT产量为3,724.62吨的【翔鹭钨业】、2024年APT产量为2.53万吨、现有在产钨矿山钨精矿(65%WO3)年产量约1.2万吨，博白巨典油麻坡钨钼矿建设项目建成达产后，公司钨精矿（65%WO3）年产量将达到1.5万吨以上的【厦门钨业】、2025H1钨金属产量为3,948吨的【洛阳钼业】。 # 1.7.铀行业观点更新 # 1.7.1. 铀供给偏紧预期持续发酵，对铀价形成支撑 根据同花顺数据，12月全球铀实际市场价格为63.51美元/磅，虽然较2024年2月高位81.32美元/磅有所回落，但仍处于高位，大幅高于2016年的低位18.57美元/磅。受地缘政治波动、美国降息预期等因素影响，全球经济波动加剧，同时全球能源供求关系持续紧张，能源安全与能源独立形势非常严峻。同时，天然铀供给端的结构性短缺困境与需求端不断增长的核电发展态势，使铀供给偏紧预期持续发酵，铀价行至高位。尽管现货价格高位震荡、长贸铀价持续上涨，但仍不能推动大量天然铀供应释放至市场中，铀矿复产、投产及重启不及预期情形频发，供应端存在较大不确定性。2月6日，铀矿开采商BossEnergyLtd(ASX股票代码:BOE)预警称，其位于南澳洲的重点项目Honeymoon矿场可销售产品产量将远低于预期。12月4 日，Lotus resources 公告，由于硫酸短缺，公司 Kayelekera 项目延迟至 2026 年第一季度投产。同时，随着美国制裁俄罗斯低浓铀法案落地，未来或将造成全球天然铀供需格局转变。此外，铀供应有持续收紧预期，Cameco 在 6-K 备案文件中表示，目前预计麦克阿瑟河/Key Lake 项目的铀浓缩物产量为 1400 万至 1500 万磅，低于此前 1800 万磅的预测。此外，全球最大的铀矿生产商哈原工表示将于 2026 年将产量削减约 $10\%$ ，且没有必要恢复满负荷生产。或导致此后全球供应量减少约 $5\%$ 。且近日哈原工与关西电力签署天然铀供应协议以加快日本核电重启，或进一步加剧全球一次铀供需偏紧格局。综合来看，在目前硫酸短缺背景下，行业的供需格局对铀价形成的支撑仍然保持乐观的态势。 图21全球铀实际市场价格（美元/吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 综合来看，根据目前的供需格局，天然铀需求与一次供应之间的缺口在中长期仍然存在。伴随着在产项目产能利用率的提升及产量的衰减期的到来，一次供应缺口的补足将依赖于复产项目的落地以及新项目投产的进度。且近日哈原工与关西电力签署天然铀供应协议以加快日本核电重启，或进一步加剧全球一次铀供需偏紧格局。但在目前硫酸短缺背景下，新建项目建设的延迟、复产项目进度不及预期以及在产项目产量的下调均导致铀行业供需格局偏紧。受益标的：中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台，且为国内铀业龙头的【中广核矿业】。 # 1.8.行情回顾 # 1.8.1.个股表现 图22涨幅前十 资料来源：Wind，华西证券研究所 图23涨幅后十 资料来源：Wind，华西证券研究所 # 1.8.2.一周周度价格复盘 表 1 锂行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>锂辉石精矿（SC5.5-SC6，美元/吨）</td><td>1880.00</td><td>-3.34%</td></tr><tr><td>电池级碳酸锂（万元/吨）</td><td>13.44</td><td>-16.19%</td></tr><tr><td>电池级氢氧化锂（万元/吨）</td><td>13.25</td><td>-16.09%</td></tr></table> 注：均为周五报价 资料来源：Wind，华西证券研究所 表 2 镍行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格/库存</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>LME镍(库存，吨)</td><td>285282.00</td><td>-0.35%</td></tr><tr><td>沪镍(库存，吨)</td><td>57457.00</td><td>0.02%</td></tr><tr><td>LME镍价格</td><td>16800.00</td><td>-4.22%</td></tr><tr><td>沪镍价格</td><td>132320.00</td><td>-6.69%</td></tr><tr><td>镍铁(Ni:8-15%)均价</td><td>1045.00</td><td>-2.79%</td></tr><tr><td>镍板1#</td><td>136640.00</td><td>-6.26%</td></tr><tr><td>电池级硫酸镍</td><td>33750.00</td><td>0.00%</td></tr></table> 注：均为周五价格/库存；国外价格为美元/吨，镍铁价格为元/镍点，其余均为元/吨 资料来源：Wind，同花顺，华西证券研究所 表 3 钴行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>电解钴</td><td>42.10</td><td>-5.61%</td></tr><tr><td>氧化钴</td><td>347.50</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>硫酸钴</td><td>9.53</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>四氧化三钴</td><td>379.00</td><td>0.00%</td></tr></table> 注：硫酸钴及四钴为周五报价；钴中间品（25%-35%，CIF中国）价格为美元/磅，四氧化三钴价格为元/千克，其余均为万元/吨 资料来源：Wind，同花顺，华西证券研究所 表 4 稀土行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格</td><td>周变动(%)</td></tr><tr><td>氧化镧</td><td>4500.00</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>氧化铈</td><td>12210.00</td><td>1.16%</td></tr><tr><td>氧化镨</td><td>820440.00</td><td>2.51%</td></tr><tr><td>氧化钕</td><td>810000.00</td><td>3.18%</td></tr><tr><td>氧化镨钕</td><td>765000.00</td><td>1.32%</td></tr><tr><td>氧化镝</td><td>1395.00</td><td>-0.36%</td></tr><tr><td>氧化铽</td><td>6155.00</td><td>0.08%</td></tr></table> 注：均为周五价格；钕铁硼毛坯、镝、铽单位为元/公斤，其余均为元/吨 资料来源：Wind，同花顺，华西证券研究所 表 5 锡行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格/库存</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>LME锡价格</td><td>45845.00</td><td>-15.10%</td></tr><tr><td>LME锡（库存，吨）</td><td>7085.00</td><td>-0.14%</td></tr><tr><td>沪锡价格</td><td>351850.00</td><td>-19.34%</td></tr><tr><td>沪锡（库存，吨）</td><td>8750.00</td><td>-16.41%</td></tr></table> 注：均为周五价格，LME价格为美元/吨，其他单位均为万元/吨 资料来源：Wind，同花顺，华西证券研究所 表 6 锋行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>锑精矿（50%）</td><td>144500.00</td><td>0.00%</td></tr><tr><td>锑锭（99.65%）</td><td>164500.00</td><td>1.23%</td></tr></table> 注：均为周五价格，锑精矿价格为元/金属吨，锑锭单位为元/吨 资料来源：Wind，华西证券研究所 表 7 钨行业价格变动周度复盘 <table><tr><td></td><td>周度价格</td><td>周变动（%）</td></tr><tr><td>白钨精矿（65%）</td><td>67.05</td><td>12.22%</td></tr><tr><td>黑钨精矿（65%）</td><td>67.30</td><td>12.17%</td></tr><tr><td>仲钨酸铵（88.5%）</td><td>98.35</td><td>10.07%</td></tr></table> 注：均为周五价格，单位均为万元/吨 资料来源：Wind，同花顺，华西证券研究所 # 2.风险提示 1）全球锂盐需求量增速不及预期； 2）全球锂盐供给超预期； 3）锡下游焊料等需求不及预期； 4）缅甸佤邦锡矿主产区曼相矿区复产时间超预期； 5）锡矿在建项目建设进度超预期； 6）印尼镍供给释放超预期； 7）全球锑矿供给超预期； 8）全球钨矿供给超预期； 9）刚果金钴出口管制政策变动超预期； 10）中国出口管控政策超预期变动； 11）地缘政治风险。 # 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 <table><tr><td>公司评级标准</td><td>投资 评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="5">以报告发布日后的6个 月内公司股价相对上证 指数的涨跌幅为基准。</td><td>买入</td><td>分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15%</td></tr><tr><td>增持</td><td>分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%一15%之间</td></tr><tr><td>中性</td><td>分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间</td></tr><tr><td>卖出</td><td>分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15%</td></tr><tr><td>行业评级标准</td><td></td><td></td></tr><tr><td rowspan="3">以报告发布日后的6个 月内行业指数的涨跌幅 为基准。</td><td>推荐</td><td>分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10%</td></tr><tr><td>中性</td><td>分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%一10%之间</td></tr><tr><td>回避</td><td>分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%</td></tr></table> # 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html # 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。