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报告摘要

业绩总结：古井贡酒2025年年报及2026年一季报分析

核心内容

公司于2026年4月28日发布了2025年年报及2026年一季报，整体业绩表现如下：

2025年全年：实现营收188.3亿元，同比减少20.1%；归母净利35.5亿元，同比减少35.7%。
2026年第一季度：实现营收74.5亿元，同比减少18.6%；归母净利16.1亿元，同比减少31.0%。
2025年第四季度+2026年第一季度：合计营收98.5亿元，同比减少27.8%；归母净利12.0亿元，同比减少61.4%。

整体业绩符合预期，公司正持续推进渠道去库，以缓解表观压力。

主要观点

产品结构分析：
- 年份原浆营收145.9亿元，同比减少19.3%；销量减少10.4%，吨价减少10.0%。
- 古井贡酒营收19.2亿元，同比减少14.3%；销量增加3.8%，吨价减少17.4%。
- 黄鹤楼及其他营收20.3亿元，同比减少20.2%；销量减少11.2%，吨价减少10.1%。
- 毛利率分别为84.9%、50.0%、68.6%，同比分别减少1.3pct、7.6pct、3.3pct。
区域结构分析：
- 华北、华南、华中地区营收分别为10.6亿元、11.1亿元、166.5亿元，同比分别减少46.5%、21.9%、17.4%。
- 2025年末经销商数量分别为1325家、656家、2856家，较2024年末分别减少35家、5家、185家。
报表结构分析：
- 2025年：归母净利率同比减少4.6pct至18.8%；毛利率减少0.6pct，销售费用率增加2.8pct，管理费用率增加1.6pct。
- 2026年第一季度：归母净利率同比减少3.9pct至21.6%；毛利率减少1.8pct，税金及附加占比增加1.8pct。
- 2026年第一季度：销售收现74.6亿元，同比减少9%；合同负债余额23.0亿元，同比减少11.5%；回款与营收表现基本匹配。
- 2025年第四季度亏损主要由于收入跌幅较大、成本刚性压力，以及计提约3亿元黄鹤楼商誉减值。
战略执行：
- 公司坚持“全国化、次高端、古20+、强塔基”战略，核心抓手为“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”，并强化终端执行力。
- 渠道持续去库，表观压力逐步释放。

关键信息

盈利预测：
- 预计2026-2028年收入分别为194.6/210.3/235.1亿元，同比分别增长3.3%、8.1%、11.8%。
- 归母净利润分别为5.2/55.0/5.5亿元，EPS分别为7.32/8.55/10.41元。
- 公司股票现价对应PE估值分别为14.6/12.5/10.2倍，维持“买入”评级。
财务指标：
- 2025年：每股收益6.71元，每股净资产47.39元，每股经营现金净流3.68元。
- 2026年：每股经营现金净流预计为12.50元，PE估值为14.6倍。
- 2028年：每股经营现金净流预计为13.85元，PE估值为10.2倍。
风险提示：
- 宏观经济复苏不及预期。
- 区域市场竞争加剧。
- 全国化外拓不及预期。
- 食品安全风险。

投资评级说明

市场相关报告：一周内“买入”2份，“增持”1份；一月内“买入”9份，“增持”2份；二月内“买入”13份，“增持”3份；三月内“买入”27份，“增持”3份；六月内“买入”71份。
评分说明：市场平均评分1.10，对应“买入”评级。
投资建议：买入：预期未来6—12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6—12个月内上涨幅度在5%—15%；中性：预期未来6—12个月内变动幅度在-5%—5%；减持：预期未来6—12个月内下跌幅度在5%以上。

比率分析

每股指标：
- 每股收益：2025年6.71元，2026E年7.32元，2028E年10.41元。
- 每股净资产：2025年47.39元，2026E年49.95元，2028E年56.59元。
- 每股经营现金净流：2025年3.68元，2026E年12.50元，2028E年13.85元。
- 每股股利：2025年4.40元，2026E年4.76元，2028E年6.77元。
回报率：
- 净资产收益率：2025年14.17%，2026E年14.65%，2028E年18.40%。
- 总资产收益率：2025年9.29%，2026E年9.16%，2028E年11.50%。
- 投入资本收益率：2025年12.78%，2026E年12.93%，2028E年16.32%。
资产管理能力：
- 应收账款周转天数：1.2天（2025年）至1.0天（2026E）。
- 存货周转天数：2025年934.5天，2026E年1,000.0天。
- 应付账款周转天数：2025年245.0天，2026E年250.0天。
- 固定资产周转天数：2025年176.8天，2026E年171.5天。
偿债能力：
- 净负债/股东权益：2025年-52.41%，2026E年-60.93%，2028E年-66.74%。
- EBIT利息保障倍数：2025年-9.2倍，2026E年-13.6倍。
- 资产负债率：2025年31.66%，2026E年34.74%，2028E年34.69%。