> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中国中免 (601888.SH) 总结 ## 核心内容 中国中免在2025年实现了与快报一致的业绩表现，Q4利润端显著改善，收入端重回增长通道。尽管全年营业收入同比下降4.92%，但Q4收入同比增长2.81%，归母净利润同比增长53.59%，显示出公司盈利能力的提升。公司计划每10股派发现金红利7.00元，合计派发现金14.52亿元，分红率达40.50%。 ## 主要观点 - **业绩表现**：2025年公司实现营业收入536.94亿元，同比下降4.92%；归属于上市公司股东的净利润35.86亿元，同比下降15.96%。其中，Q4表现尤为突出，收入和净利润分别同比增长2.81%和53.59%。 - **毛利率改善**：全年主营业务毛利率为31.92%，同比提升0.41个百分点。免税业务毛利率达36.97%，同比提升2.53个百分点；有税业务毛利率为17.13%，同比提升3.68个百分点。Q4毛利率提升至33.34%，同比提升4.8个百分点，主要受益于高毛利免税业务占比提升及销售折扣收窄。 - **费用端变化**：管理费用率因职工薪酬增加同比提升约0.6个百分点；研发费用因数字化建设投入增加，同比增长352.74%。全年归母净利率为6.68%，同比下降约0.9个百分点，主要受日上上海计提的3.38亿元商誉减值影响。 ## 关键信息 ### 海南业务情况 - **整体表现**：2025年海南地区收入285.37亿元，同比微降1.23%，但下半年已恢复增长，Q4同比增长12%。 - **具体收入来源**： - 三亚市内免税店收入198.30亿元。 - 海免公司收入33.13亿元。 - 海口国际免税城收入57.99亿元并实现扭亏为盈。 ### 上海业务情况 - 上海地区收入120.10亿元，同比下降25.10%，主要受线上有税业务调整影响，日上上海亏损2.08亿元。 ### 未来展望 1. **收入增长**：海南免税销售有望实现双位数增长，受益于高端消费复苏与政策红利的共振。 2. **结构优化**： - 品类持续强化高毛利精品等竞争优势。 - 渠道扩张方面，13家市内免税店已开业运营，并中标京沪机场免税店核心标段。 - 2026年初签约收购DFS大中华区零售业务，引入LVMH集团作为战略投资者，逐步建立港澳市场优势并增强全球供应链话语权。 3. **利润率修复**：随着销售折扣优化、高毛利免税业务占比提升及人民币汇率影响，毛利率有望进一步改善；叠加费用摊薄效应，净利率有望逐步修复。 ## 投资建议 - 公司2026-2028年归母净利润预测分别为50.7亿元、60.1亿元、69.3亿元，对应PE估值分别为29倍、24倍、21倍。 - 节后股价随市场预期有所回调，建议重点跟踪Q1业绩验证及海南免税淡季景气度。 - 维持“优于大市”评级，认为海南新政红利释放仍有较大潜力，公司凭借规模效应、供应链运营效率及核心卡位优势，有望持续巩固领先地位。 ## 风险提示 - 宏观经济疲软 - 政策不及预期 - 香化周期波动 - 新项目不及预期 ## 财务预测与估值 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|--------|--------|--------| | 每股收益 | 2.06 | 1.73 | 2.45 | 2.90 | 3.35 | | 每股红利 | 1.72 | 1.50 | 1.22 | 1.45 | 1.68 | | 每股净资产 | 26.63 | 26.81 | 28.04 | 29.49 | 31.16 | | ROE | 8% | 6% | 9% | 10% | 11% | | 毛利率 | 32% | 33% | 34% | 34% | 35% | | EBIT Margin | 10% | 10% | 14% | 15% | 16% | | EBITDA Margin | 11% | 11% | 15% | 17% | 18% | | 收入增长 | -16% | -5% | -1% | 9% | 8% | | 净利润增长率 | -36% | -16% | 41% | 19% | 15% | | 资产负债率 | 28% | 26% | 31% | 30% | 28% | | P/E | 33.9 | 40.4 | 28.6 | 24.1 | 20.9 | | P/B | 2.6 | 2.6 | 2.5 | 2.4 | 2.2 | | EV/EBITDA | 25.5 | 26.7 | 20.2 | 17.2 | 14.9 | ## 市场走势 - 中国中免营业收入和利润变化趋势图显示公司业绩逐步改善，尤其是Q4表现亮眼。 ## 分析师声明 - 报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，力求独立、客观、公正。 - 分析师未就报告所提供的具体建议或意见直接或间接收取任何报酬。