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悦然心动并表拉动收入增长，投资收益减少影响利润表现 - 摩登大道（002656.SZ）2018年中报点评总结

核心内容

• 2018年H1业绩表现：公司实现收入6.44亿元，同比增长40.23%；归母净利5269.04万元，同比下降49.96%；扣非净利5211.04万元，同比增长3497.50%。
• 收入增长来源：主要得益于2017年5月1日收购悦然心动并表。
• 利润下降原因：毛利率下降、投资收益减少（2017H1出售连卡福股权带来的收益基数较高）及费用率变化。
• 公司评级：维持“中性”评级。
• 当前股价：9.61元，对应2018年83倍PE，短期内估值偏高。

主要观点

收入增长

• 整体收入：2018H1收入同比增长40.23%，主要得益于悦然心动并表。
• 分业务表现：
  • 服装批发零售业务：稳步增长，同比增长26.89%。
  • 互联网业务：同比增长356.29%，主要由于悦然心动加大广告投放和并表时间增加。
  • 其他业务：同比下降53.83%，主要由于子公司品牌授权收入减少。

利润表现

• 净利润：2018H1归母净利同比下降49.96%，扣非净利同比增长3497.50%。
• 毛利率下降：2018H1毛利率同比下降1.43PCT至51.35%，主要由于互联网业务毛利率大幅下降。
• 费用率变化：
  • 期间费用率：同比下降6.68PCT至40.24%。
  • 销售费用率：同比下降8.17PCT至27.01%。
  • 管理费用率：同比上升1.75PCT至11.94%。
  • 财务费用率：同比下降0.27PCT至1.29%。

存货与现金流

• 存货：2018年6月末存货同比下降0.63%至3.81亿元。
• 经营性现金流：2018H1经营性现金流净额为-8387.43万元，为负值。

关键信息

公司发展动态

• 门店扩张：截至2018年6月底，卡奴迪路门店233家，较年初增加1家；代理品牌门店75家，较年初增加8家。
• 投资与并购：
  • 2017年6月9日收购悦然心动100%股权，向其原股东发行股份2076.27万股。
  • 2017年9月4日非公开发行股份募集配套资金1464.04万股。
  • 2018年6月19日筹划发行股份购买资产，尚未复牌。
• 股份回购：2018年8月29日公告拟在12个月内回购股份，金额为7500万元-1.5亿元，用于员工持股计划或股权激励计划或减少注册资本。

未来预测

• 2018年1-9月净利：预计6000-8000万元，同比下降49.75%-33.00%。
• EPS预测：调整为0.12/0.14元（2018-19年），预测2020年EPS为0.15元。
• 财务指标：
  • 毛利率：预计2018年为51.79%，2019年为51.42%，2020年为51.47%。
  • 净利润率：预计2018年为7.29%，2019年为6.90%，2020年为6.99%。
  • PE估值：2018年83倍，2019年71倍，2020年63倍。

风险提示

• 股东减持、并购整合不当、终端消费疲软、互联网业务发展不及预期等。

财务指标概览

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	754	921	1,125	1,398	1,548
净利润(百万元)	-287	135	82	97	108
EPS(元)	-0.60	0.28	0.12	0.14	0.15
P/E	-16	34	83	71	63
P/B	3	2	2	2	1

总结

摩登大道（002656.SZ）2018年H1收入同比增长40.23%，主要得益于悦然心动并表带来的收入增长。然而，净利润同比下降49.96%，主要由于毛利率下降、投资收益减少及费用变化。公司预计2018年1-9月净利同比下降49.75%-33.00%，但扣非净利大幅增长，显示公司经营效率提升。尽管公司回购股份彰显管理层信心，但当前股价对应较高PE，维持“中性”评级。未来需关注服装业务恢复、互联网业务增长及并购整合效果。