20260222-中国银河-全球大类资产配置观察_海外市场有何异动_13页_758kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 海外市场有何异动？ # ——全球大类资产配置观察 # 核心观点 2026年2月22日 经济事件：（1）美国最高法院2月20日公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法》（IEEPA）没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。同在20日，特朗普在最高法院裁决公布后宣布，依据《1974年贸易法》第122条，征收“全球进口关税”，税率 $10\%$ ，为期150天，以取代被最高法院认定违法的关税，21日特朗普随后又在社交媒体上发文将税率从 $10\%$ 提高到 $15\%$ ，立即生效。 - 金属：春节期间，贵金属与工业金属走出了避险需求和基本面支撑驱动的独立行情，COMEX白银上涨 $8.47\%$ ，COMEX黄金上涨 $1.66\%$ 。美国对伊朗的施压显著升级，导致大量资金涌入避险资产。另外，美国最高法院否决特朗普政府全球关税政策后，总统随即宣布将动用“其他选项”继续推行新的 $10\%$ 全球关税行政令，政策反复削弱美元信用，与地缘政治风险共同支撑金价。下周，美伊局势将继续主导贵金属市场情绪。 - 原油：春节期间，油价面临供应端风险急剧升温与基本面数据超预期收紧的双重压力。伊朗海军部署至霍尔木兹海峡部分海域并短暂关闭，全球约 $20\%$ 的石油供应需经过此关键水道。此外，美国原油库存意外骤降，短期供应格局偏紧。若美伊局势进一步升级，原油价格将进一步抬升。 债券市场：春节期间，美债收益率曲线出现了熊市趋平特征。尽管美伊紧张局势升级、美军向中东集结，但避险资金流入美债的力度相对克制。在当前阶段，通胀和美联储政策预期的影响力远大于地缘政治。下周，美债收益率可能延续上行趋势，市场将关注美国1月PCE通胀数据，特朗普的国情咨文演讲也可能释放关于财政政策等重要信号，影响市场预期。 - 汇率市场：（1）春节期间，美元指数上涨 $0.91\%$ ，市场对年内降息预期显著降温，首次降息时点从6月推迟至7月，降息次数预期从约2次下调至1-2次，如果通胀持续高企，可能需要加息。下周美元指数可能在PCE数据公布前维持高位震荡，若通胀超预期，有望进一步上行。（2）下周，欧元/美元当前在1.1750-1.1850区间。（3）如果下周公布的英国2月零售销售数据等数据显示经济走弱，将加剧对英国经济增长放缓的担忧，进一步巩固3月降息预期，对英镑构成压力。（4）下周公布的2月东京都区部CPI若低于预期将打压日元。（5）人民币兑美元虽然受到美元指数震荡上行压制，但内生升值预期仍在途。 权益市场：春节期间，纳斯达克指数尽管收涨，但涨势受限，期间受美债收益率上行、AI投资回报的质疑的压制。随着中国新年假期结束，A股将于2月24日恢复交易。节后国内需求信号、政策信号、资金承接力等综合影响决定行情方向，较低的估值水平提供安全边际。 风险提示：海外降息不确定风险；特朗普新政策不确定风险；地缘因素扰动风险；市场情绪不稳定风险；国内政策落地效果不及预期风险。 # 分析师 # 杨超 ：010-8092-7696 ： yangchao_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030004 # 孔玥 $\boxed{\times}$ : kongyue_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525100001 # 相关研究 2025-11-22, 变局蕴机遇, 聚势盈未来——2026年A股市场投资展望 2025-11-06,A股三季报业绩有哪些看点？2025-10-23，划重点：二十届四中全会公报对A股投资的启示 2025-10-26，布局消费主题投资机遇一“十五五”规划展望系列 2025-08-20，反内卷中寻投资机会——“十五五”规划展望系列 2025-08-06，七部门剑指新型工业化，金融活水锚定新质生产力 2025-07-31，8月投资组合报告：政策预期+业绩护航 2025-07-31，7月决议偏鹰，9月降息窗口还在吗？ 2025-07-30，7月政治局会议对A股市场的投资指引 2025-07-22，公募基金二季度持仓有哪些看点？ 2025-07-16，A股风格转换的历史复盘与回测分析 2025-07-15，2025年中央城市工作会议内容解读：中央城市工作会议利好A股市场那些板块？ 2025-06-26，2025年大类资产中期投资展望：驭变谋势 2025-06-22，2025年港股中期投资展望：时移世易，见 机而作 2025-06-21，2025年A股中期投资展望：筑基行稳，重塑鼎新 2025-05-12，关税缓和信号下哪些板块有望受益？ # 目录 # Catalog # 一、全球大类资产表现 3 # 二、大宗商品 5 （一）金属资产 5 （二）原油市场 5 # 三、债券市场 6 # 四、汇率市场 7 （一）美元指数 7 （二）欧元兑美元 8 （三）英镑兑美元 9 （四）美元兑日元 9 （五）美元兑人民币 10 # 五、权益市场 10 # 六、风险提示 11 # 一、全球大类资产表现 海外方面，(1)美国最高法院2月20日公布裁决，认定美国《国际紧急经济权力法》（IEEPA）没有授权总统征收大规模关税，这意味着特朗普政府关税政策受到重大挫折。特朗普当天晚些时候签署行政令，确认终止实施此前援引《国际紧急经济权力法》推出的相关关税措施。最高法院裁定违法的关税包括：第一，边境安全和芬太尼关税针对美国三大贸易伙伴的进口商品征收不同税率：中国（所有进口商品征收 $10\%$ ）、墨西哥（非美墨加协定进口商品征收 $25\%$ ）和加拿大（非美墨加协定进口商品征收 $35\%$ ，或某些能源或化肥征收 $10\%$ ）。第二，“解放日”对等关税措施针对几乎所有美国贸易伙伴的进口商品，税率从 $10\%$ 到 $50\%$ 不等，但不包括已单独征收特定产品关税或列入豁免清单的商品。第三，目前适用于印度的俄罗斯石油关税。第四，巴西关税。 此次裁决并不影响特朗普总统实施的针对特定行业的第232条款关税。第232条款关税影响钢铁、铝、汽车和重型卡车等产品，并将继续有效。该案已发回美国国际贸易法院，处理退税问题。如果根据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收的关税全额退还给美国进口商，将抵消特朗普总统关税政策带来的近四分之三的新收入。同在20日，特朗普在最高法院裁决公布后宣布，依据《1974年贸易法》第122条，征收“全球进口关税”，税率 $10\%$ ，为期150天，以取代被最高法院认定违法的关税，21日随后又在社交媒体上发文将税率从 $10\%$ 提高到 $15\%$ ，立即生效。 (2) 2026年1月的美联储会议纪要确实揭示出，官员们对未来的货币政策路径存在近年来罕见的深度分歧。他们表示目前应该暂停进一步降息，只有在通胀形势良好的情况下，今年晚些时候才有可能恢复降息。会议纪要还指出：“一些与会者表示，在委员会仔细评估最新数据期间，维持政策利率不变可能是合适的；其中一些与会者认为，在通胀回落的迹象明确表明其已稳步恢复正常之前，可能没有必要进一步放松政策。”一些官员甚至认为加息可能在考虑范围内，并希望会后声明能够更准确地反映“委员会未来利率决定的两方面描述”。 （3）美国特使维特科夫表示，特朗普对伊朗面对美国在中东的军事集结，伊朗为何至今仍未“投降”感到疑惑。此前他曾警告说，如果不能就德黑兰的核计划达成协议，美国将进行有限的军事打击。美国及其欧洲盟友怀疑伊朗正在着手制造核武器，但伊朗否认了这一指控。 图1：互惠关税税率及受影响的进口商品 资料来源：Federal Register, taxfoundation, 中国银河证券研究院 图2：最高法院关税裁决几乎抹去了特朗普关税收入的四分之三 资料来源：taxfoundation，中国银河证券研究院 图3：特朗普的关税政策将大幅提高实际关税税率 资料来源：taxfoundation，中国银河证券研究院 春节假期期间（2026年2月16日至2026年2月20日），市场呈现风险资产与避险资产罕见地同步走强的格局。首先，贵金属表现抢眼，特别是白银以 $8.47\%$ 的涨幅领跑市场，主要受地缘政治避险与贸易政策不确定性的双重影响。其次，国际油价飙升至新高，市场焦点完全集中在美伊对峙上，市场持续为潜在的石油供应中断定价。再次，CBOT小麦价格上涨 $5.18\%$ 表现亮眼，美国中西部和西欧部分地区的天气问题，引发了市场对产量的担忧，投机资金的大量涌入也是小麦价格上涨的重要原因。全球股市表现分化，欧美股市强势，而亚洲市场相对疲软。最后，美元指数与美债收益率同步走强，中东地缘政治风险催生了对美元的避险需求，另外强劲的初请失业金数据和顽固的通胀强化了市场对更高更久利率的预期。 图4：2026年2月16日至2026年2月20日全球大类资产表现（债券变动单位为BP，其余资产为%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 从具体相关资产表现来看，COMEX白银上涨 $8.47\%$ ，ICE布油上涨 $5.62\%$ ，NYMEXWTI原油上涨 $5.57\%$ ，CBOT小麦上涨 $5.18\%$ ，10年期美国国债收益率上行4.00BP，欧元区STOXX上涨 $2.46\%$ ，法国CAC40上涨 $2.45\%$ ，英国富时100上涨 $2.30\%$ ，COMEX黄金上涨 $1.66\%$ 富时新加坡海峡指数上涨 $1.62\%$ ，美元兑日元上涨 $1.55\%$ ，纳斯达克指数上涨 $1.51\%$ ，德国DAX上涨 $1.39\%$ ，LME锌上涨 $1.35\%$ ，标普500上涨 $1.07\%$ ，美元指数上涨 $0.91\%$ ，LME铝上涨 $0.81\%$ ，LME铜上涨 $0.64\%$ ，CBOT大豆上涨 $0.48\%$ ，道琼斯工业指数上涨 $0.25\%$ ，印度 SENSEX30上涨 $0.23\%$ ,SHFE螺纹钢上涨 $0.03\%$ ,上证指数上涨 $0.00\%$ ,深证成指上涨 $0.00\%$ 创业板指上涨 $0.00\%$ ，胡志明指数上涨 $0.00\%$ ，10年期中债国债收益率上行0.00BP，美元兑离岸人民币下跌 $0.06\%$ ，日经225下跌 $0.20\%$ ，恒生指数下跌 $0.58\%$ ，欧元兑美元下跌 $0.74\%$ CBOT玉米下跌 $0.87\%$ ，英镑兑美元下跌 $1.04\%$ ，DCE铁矿石下跌 $1.06\%$ ，NYMEX天然气下跌 $6.00\%$ 。 # 二、大宗商品 # （一）金属资产 春节期间，贵金属与工业金属走出了避险需求和基本面支撑驱动的独立行情，COMEX白银上涨 $8.47\%$ ，COMEX黄金上涨 $1.66\%$ ，LME锌上涨 $1.35\%$ ，LME铜上涨 $0.64\%$ 。特朗普表示，伊朗最多有10至15天时间就其核计划达成协议，否则将面临后果，美国正在向中东派遣大量战斗机和作战支援飞机，集结了自2003年入侵伊拉克以来最大规模的空中力量，这标志着美国对伊朗的施压显著升级，导致大量资金涌入避险资产。另外，美国最高法院否决特朗普政府全球关税政策后，总统随即宣布将动用“其他选项”继续推行新的 $10\%$ 全球关税行政令，政策反复削弱美元信用，与地缘政治风险共同支撑金价。下周，美伊局势将继续主导贵金属市场情绪，黄金和白银的波动性将持续。 中长期来看，贵金属牛市的核心逻辑依然稳固。当前黄金核心逻辑已从短期利率博弈，转向对冲美元长期信用风险和全球货币体系重构。各国央行持续的购金行为是坚实支撑。白银作为黄金的杠杆替代”，其走势将严重依赖黄金方向，同时受益于贵金属和工业金属的双重属性，尤其受益于光伏、人工智能、新能源汽车等新兴产业领域，需注意其市场容量小，易被资金操纵的特点，警惕杠杆资金带来的踩踏风险。 图5：COMEX白银上涨 $8.47\%$ ，COMEX黄金上涨 $1.66\%$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图6：春节期间LME铜上涨 $0.64\%$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # （二）原油市场 春节期间，油价面临供应端风险急剧升温与基本面数据超预期收紧的双重压力。ICE布油上涨 $5.62\%$ ，NYMEXWTI原油上涨 $5.57\%$ ，分别收于71.76美元/桶和66.48美元/桶。特朗普 总统向伊朗发出10-15天的最后通牒，要求其就核计划达成协议。伊朗海军部署至霍尔木兹海峡部分海域并短暂关闭，全球约 $20\%$ 的石油供应需经过此关键水道。伊朗这次史无前例的海峡封锁，旨在向世界经济发出信号，如果美国真的实施攻击伊朗的威胁，世界经济可能会受到严重影响。此外，美国原油库存意外骤降，根据EIA数据，截至2月13日当周，美国原油库存意外大幅减少900万桶，大幅超过市场预期，汽油和馏分油库存也同步下降，确认了短期供应偏紧的格局。下周，若美伊局势缓和，前期的风险溢价可能回吐，导致油价快速回调，对于特朗普新关税的落地担忧可能在短期或因其带来的通胀预期和避险情绪而影响市场。 中长期来看，预计2026年油价将下跌。2026年上半年全球原油将处于供给过剩状态，库存将持续累积，油价大概率需要更长时间在低位震荡，下行压力较大，除非出现重大供给中断、技术进步和变革等。地缘政治风险对原油定价内生化扰动日趋增强，会频繁造成油价脉冲式升高，但整体不改价格中枢下行的趋势。预计2026年布伦特原油均价为每桶56美元，2027年均价为每桶54美元。 图7：1月，OPEC原油产量2845.3万桶/日，环比下降13.5万桶/日 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图8：ICE布油上涨 $5.62\%$ ，NYMEXWTI原油上涨 $5.57\%$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # 三、债券市场 春节期间，美债收益率曲线出现了熊市趋平特征，短端收益率升幅显著大于长端。具体来看，美债1Y/2Y/3Y/5Y/10Y/30Y收益率分别上行9.00BP,8.00BP,7.00BP,4.00BP,4.00BP,3.00BP，2月20日分别至 $3.51\% / 3.48\% / 3.50\% / 3.65\% / 4.08\% / 4.72\%$ 。美联储一月议息会议表示未来可能加息以抑制顽固通胀的措辞，联邦公开市场委员会（FOMC）以10比2的投票结果决定维持联邦基金利率在 $3.5\%$ 至 $3.75\%$ 的区间不变，美联储理事克里斯托弗·沃勒和斯蒂芬·米兰因担忧劳动力市场而投了反对票。鲍威尔称，顽固的通货膨胀挤压家庭预算，迫使美国人节俭度日。会议纪要还指出，如果通胀如预期下降，进一步下调联邦基金利率目标区间可能是合适的。尽管美伊紧张局势升级、美军向中东集结，但避险资金流入美债的力度相对克制。这表明，在当前阶段，通胀和美联储政策预期的影响力远大于地缘政治。下周，美债收益率可能延续上行趋势，市场将关注美国1月PCE通胀数据，特朗普的国情咨文演讲也可能释放关于财政政策、经济前景的重要信号，影响市场预期。 图9：美国国债收益率 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图10：美元兑人民币与中美利差 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 中长期看，如果沃什当选美联储美联储主席更倾向于支持增长、为财政扩张提供便利，将对美债收益率产生根本的影响。这不仅是短期交易逻辑的切换，更是市场对美国货币政策和财政政策框架的信用重估。美债短端利率上行空间受“支持增长”意图限制，中长端收益率将充分计入更高的期限溢价和通胀溢价，美债收益率曲线预期呈现陡峭化的趋势。 # 四、汇率市场 # （一）美元指数 春节期间，美元指数上涨 $0.91\%$ ，市场对年内降息预期显著降温，首次降息时点从6月推迟至7月，降息次数预期从约2次下调至1-2次，如果通胀持续高企，可能需要加息。美联储理事米兰观点淡化大幅降息预期，称近期劳动力市场数据强于预期。当前受到美伊对峙升级的影响，市场对美元指数的预期已经从恐慌转向谨慎乐观的情绪，避险资金阶段性入场为美元提供短期支撑。从基本面因素来看，2025年12月，PCE同比增长 $2.9\%$ ，高于预期，核心PCE同比增长 $3\%$ ，创近一年来最大涨幅，高于2025年初 $0.29\%$ 。2025年四季度美国GDP不变价环比折年率为 $1.4\%$ ，较前一季度的 $4.4\%$ 大幅回落，低于市场预期，政府停摆技术性地压低四季度GDP读数，也将推高2026年一季度GDP数据，四季度GDP折年数同比为 $2.23\%$ ，前值为 $2.33\%$ 。2026年1月美国新增非农就业人数为13万人，高于市场预期，前值为4.8万人，这一数据也较12月有所改善，失业率为 $4.3\%$ ，前值为 $4.4\%$ ，环比下降0.1个百分点，美国就业市场保持韧性，但GDP增长放缓、通胀上升，数据影响复杂。下周美元指数可能在PCE数据公布前维持高位震荡，若通胀超预期，有望进一步上行。 图11：2025年12月，PCE同比增长 $2.9\%$ ，高于预期 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图12：政府停摆技术性地压低四季度GDP读数 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图13：美国就业市场保持韧性 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图14：美国2月消费者信心升幅不及预期 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 中长期来看，美元可能继续走弱，但下跌的空间和节奏会相对温和。美国政府未来可能继续引导美元指数的下跌，叠加全球央行的储备多元化、全球“去美元化”、国内政治僵局以及外部贸易环境担忧共同作用，美元指数可能呈现缓慢下行趋势。若沃什上任后展现出清晰的抗通胀框架，即使不立即降息，也能部分修复美联储信用，为美元提供阶段性底部支撑。 # （二）欧元兑美元 春节期间，欧元兑美元下跌 $0.74\%$ ，收于1.1781，主要受美元强势反弹的影响。2026年1月德国CPI同比增长 $2.10\%$ 、前值为 $1.8\%$ ，环比增长 $0.1\%$ ，前值为0，德国工业生产指数环比增长 $-0.7\%$ ，同比增长 $-2.9\%$ ，经济指标不及预期，削弱了市场对欧元区经济增长的乐观情绪。另外，关于拉加德可能提前离任欧洲央行行长，对欧元构成额外的政治压力。下周，欧元/美元当前在1.1750-1.1850区间震荡，1.1850为上方阻力，1.1750为下方支撑。 中长期来看，欧元可能呈现温和上涨的趋势。美联储可能在2026年继续降息周期导致美元的利率优势收窄，美欧利差收窄将削弱美元吸引力。若美联储降息步伐慢于欧央行，利差将支撑美元，欧元面临下行压力。 图15：2026年1月德国CPI同比增长 $2.10\%$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图16：德国经济指标不及预期 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # （三）英镑兑美元 春节期间，英镑兑美元下跌 $1.04\%$ ，当前，市场对3月降息的押注大幅上升，削弱了英镑的收益率优势，成为打压英镑的核心因素。同时，短期英国国债收益率因降息预期升温而下跌，而美债收益率受鹰派预期支撑上行，利差收窄直接施压英镑兑美元汇率。下周英镑兑美元将面临关键经济数据与地缘政治风险的双重考验，如果下周公布的英国2月零售销售数据等数据显示消费疲软、服务业PMI走弱，将加剧对英国经济增长放缓的担忧，进一步巩固3月降息预期，对英镑构成压力，预计波动率将维持高位。 中长期来看，英镑可能还会在一定程度上受到英国财政政策和央行宽松货币政策的影响。但随着不确定性消散和经济韧性得到验证，下半年走势可能更强。 # （四）美元兑日元 春节期间，美元兑日元上涨 $1.55\%$ ，2026年2月20日收于155.066。2月16日公布的日本2025年第四季度GDP增长率仅 $3.40\%$ ，前值为 $4.1\%$ 。这直接打击了市场对日本央行短期内再次加息的信心。通胀数据降温，1月全国CPI同比上涨 $1.5\%$ ，低于12月的 $2.1\%$ ，为2022年3月以来最低增速，核心CPI降至 $2\%$ ，符合预期但仍显示通胀压力放缓，通胀降温进一步削弱了日本央行收紧政策的紧迫性。下周，2月27日公布的2月东京都区部CPI是市场核心焦点，若数据低于预期，将进一步削弱日本央行加息紧迫性，打压日元，预计美元兑日元波动区间在152.00-157.60之间。 中长期来看，在美日利差收窄、日元估值修复和资金回流等核心因素驱动下，美元兑日元或将维持结构弱势的可能性较大。随着未来日本央行给出明确且可信的后续连续加息指引及经济增长能承受紧缩，避免陷入衰退，此前为寻求高收益而大规模配置海外资产（特别是美债）的日本投资者，可能将资金回流日本。这种趋势若形成，可能系统性抬升日元汇率的中枢，限制美元/日元的上行空间。同时，日本央行货币政策正常化的步伐也可能受阻或变得极其谨慎，从而限制日元走强。 图17：2025年第四季度GDP增长率仅 $3.40\%$ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图18：日本通胀压力放缓 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 # （五）美元兑人民币 春节假期期间，在岸人民币市场休市，离岸人民币兑美元汇率韧性较强，美元兑离岸人民币下跌 $0.06\%$ ，得益于结构性贸易顺差和跨境人民币结算深化的支撑。近期人民币持续升值后，结汇需求加速释放，美元对人民币构成贬值压力，但被结汇潮有效对冲，仅小幅推升汇率。中长期来看，弱美元、中国自身基本面的改善、出口韧性以及外汇存款准备金率等工具的潜在使用，充足的外汇储备，强劲的中间价引导，跨境资本流入，共同构成了支撑人民币升值的内在逻辑。 # 五、权益市场 春节期间，韩国综合指数领跑全球，对人工智能的乐观情绪推动芯片股走强，SK海力士股价大幅上行，美国最高法院以6-3裁决否决特朗普政府的全球互惠关税政策，认定总统绕过国会行使紧急权力违宪，奢侈品和汽车股出现报复性反弹，直接推动指数创历史新高。同样地，全球贸易风险缓解提振了投资者对风险资产的信心，成为推动巴西股市上涨的主要因素，雷亚尔兑美元同步走强，外资流入预期增强。纳斯达克指数尽管收涨，但涨势受限，期间受美债收益率上行压制、美伊局势紧张等因素影响，且存在对AI投资回报的质疑，2026年主要关注AI资本支出能否转化为实质回报。港股市场受海外不确定性及A股休市影响，市场交投清淡，避险情绪升温。 具体来看，韩国综合指数上涨 $5.48\%$ ，法国CAC40上涨 $2.45\%$ ，英国富时100上涨 $2.30\%$ ，巴西IBOVESPA指数上涨 $2.18\%$ ，澳洲标普200上涨 $1.84\%$ ，纳斯达克指数上涨 $1.51\%$ ，德国DAX上涨 $1.39\%$ ，标普500上涨 $1.07\%$ ，道琼斯工业指数上涨 $0.25\%$ ，印度SENSEX30上涨 $0.23\%$ ，上证指数上涨 $0.00\%$ ，日经225下跌 $0.20\%$ ，恒生指数下跌 $0.58\%$ 。 图19：全球主要宽基指数春节期间涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图20：全球主要宽基指数估值及其分位数（截至2月20日） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 展望后市，英伟达将于下周2月25日举行财报电话会议，市场将关注AI芯片需求与未来展望。作为AI热潮的风向标，英伟达财报可能对全球科技股产生重大影响。随着中国农历新年假期结束，A股、港股将于2月24日恢复交易。节后国内需求信号、政策信号以及海外市场假期表现的综合影响，将决定中国资产的补涨或补跌行情。中长期，随着财政和货币政策的协同发力，2026年中国经济有望继续温和复苏，A股和港股具备长期的配置价值。 # 六、风险提示 海外降息不确定风险；特朗普新政策不确定风险；地缘因素扰动风险；市场情绪不稳定风险；国内政策落地效果不及预期风险。 # 图表目录 图1：互惠关税税率及受影响的进口商品 3 图2：最高法院关税裁决几乎抹去了特朗普关税收入的四分之三 4 图3：特朗普的关税政策将大幅提高实际关税税率. 4 图4：2026年2月16日至2026年2月20日全球大类资产表现（债券变动单位为BP，其余资产为%） 图5：COMEX白银上涨 $8.47\%$ ，COMEX黄金上涨 $1.66\%$ 5 图6：春节期间LME铜上涨 $0.64\%$ 5 图7：1月,OPEC原油产量2845.3万桶/日,环比下降13.5万桶/日 图8：ICE布油上涨 $5.62\%$ ，NYMEXWTI原油上涨 $5.57\%$ 图9：美国国债收益率. 7 图10：美元兑人民币与中美利差. 图11：2025年12月，PCE同比增长 $2.9\%$ ，高于预期 8 图12：政府停摆技术性地压低四季度GDP读数. 8 图13：美国就业市场保持韧性 8 图14：美国2月消费者信心升幅不及预期 8 图15：2026年1月德国CPI同比增长 $2.10\%$ 图16：德国经济指标不及预期 图17：2025年第四季度GDP增长率仅 $3.40\%$ 10 图18：日本通胀压力放缓 10 图19：全球主要宽基指数春节期间涨跌幅 11 图20：全球主要宽基指数估值及其分位数（截至2月20日） 11 # 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 杨超，中国银河研究院首席策略分析师。清华大学理论经济学博士，8年大类资产配置策略研究经验。2019年加入中国银河证券研究院，主要从事策略研究，奉行“系统决策、深耕细作、挖掘价值”的投研理念，注重逻辑性、及时性与前瞻性。 孔玥，中国银河研究院策略分析师。 # 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 评级标准 评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上 中性：相对基准指数涨幅在-5%~10%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%~20%之间 中性：相对基准指数涨幅在-5%~5%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 # 联系 中国银河证券股份有限公司研究院 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦 公司网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电： 深广地区： 程曦 0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn 苏一耘 0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn 上海地区： 林程 021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn 李洋洋 021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn 北京地区： 田薇 010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn 褚颖 010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn