20260604-国盛证券有限责任公司-兖矿能源-600188.SH-收购新业务_产业链布局再进一步_4页_696kb

报告摘要

兖矿能源通过现金收购控股股东山东能源旗下新能源集团和山能售电，合计对价164亿元，实现产业链布局的进一步完善。此次收购后，兖矿能源新增13252MW总装机容量，涵盖煤电、风光、售电及新型储能，构建起煤电一体化、风光+售电全产业链闭环。

收购背景与目的：通过收购新能源集团和山能售电，兖矿能源扩大其在新能源领域的布局，增强其在电力市场的竞争力。
资产结构：新能源集团由山东能源（93.88%）和兖矿香港（6.12%）共同持有，收购后兖矿能源全资控股。其资产包括32家控股子公司，项目分布在山东、内蒙古、甘肃等多地。
发电与售电能力：收购后，兖矿能源拥有全口径总装机10686MW，其中已商业运营7052MW，包括火电5200MW、风电1401MW和光伏452MW；在建和待建项目合计2634MW。
业绩承诺：新能源集团2026-2028年累计扣非归母净利润≥30.586亿元，年均承诺净利约10.19亿元。
财务表现：新能源集团2023年净利润10.84亿元，2024年11.57亿元，2025年11.73亿元，净利率稳定提升，ROE也有所增长。
估值与市盈率：新能源集团账面净资产74.21亿元，评估后净资产155.70亿元，增值率109.81%。静态PB为2.1倍，评估PB为1.0倍，静态PE为13.27倍。
未来预测：公司2026-2028年营业收入预计分别为1786.74、1979.98、2070.18亿元，归母净利润分别为198.43、237.45、268.95亿元，对应PE分别为13.8X、11.5X、10.2X，维持“买入”评级。
风险提示：包括收购资产不及预期、煤炭价格不及预期、煤炭产量超预期等。

注册资本：98.10亿元，实缴出资65.88亿元，剩余32.22亿元由兖矿能源履行实缴义务。
总装机容量：全口径10686MW，包含在运、在建及拟建项目。
主要资产：
- 已商业运营：7052MW（火电5200MW、风电1401MW、光伏452MW）。
- 已并网未投产：1750MW（甘肃、内蒙古等地风电、光伏项目）。
- 在建未并网：1884MW（新泰2×60万kW煤电、冠县风电等）。
- 已备案待建：1240MW（风电930MW、光伏310MW）。
财务指标：
- 2023年净利润10.84亿元，2024年11.57亿元，2025年11.73亿元。
- 资产评估后总资产241.51亿元，净资产增值率109.81%。
- 2025年净利率15.22%，ROE约10.12%。

注册资本：7.9251亿元，实缴7.9251亿元，仅剩余100元认缴未实缴。
业务与资产：
- 市场化售电业务：绿电、常规电力购销、综合能源、电力辅助服务。
- 控股2家发电子公司（聊城祥光2×660MW热电联产、泰安5.7MW分布式光伏）。
财务指标：
- 2023年账面净资产8.30亿元，收益法评估后净资产8.45亿元，增值率1.83%。
- 无单独三年业绩承诺，但售电平台牌照稀缺，具备中长期成长潜力。

年份	营业收入（亿元）	归母净利润（亿元）	PE（倍）	PB（倍）	EV/EBITDA（倍）
2026E	178.674	19.843	13.8	2.5	4.9
2027E	197.998	23.745	11.5	2.2	4.5
2028E	207.018	26.895	10.2	2.0	4.0

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
毛利率(%)	35.9	29.3	37.0	38.6	40.2
净利率(%)	9.5	5.8	11.1	12.0	13.0
ROE(%)	16.9	8.3	17.8	19.2	19.6
资产负债率(%)	63.7	62.2	60.4	57.8	55.1
净负债比率(%)	54.4	56.2	43.8	41.3	41.6
P/E（倍）	18.4	32.7	13.8	11.5	10.2
P/B（倍）	3.1	2.7	2.5	2.2	2.0