20211205-光大证券-2021年12月5日利率债观察_回购日成交量破5万亿后的几点讨论_5页_332kb

总量研究总结：回购日成交量破5万亿后的几点讨论

核心内容

2021年11月，银行间质押式回购日成交量一度突破5万亿元，同时DR007和R001的标准差明显低于2019年初以来的均值，显示出市场流动性需求增加且利率波动趋于平稳。这一现象引发了市场关于货币政策调控、回购融资性质及资金是否淤积于金融市场的讨论。本文从市场机制、融资行为及流动性管理等角度出发，对这些观点进行了分析与反驳。

主要观点

1. 回购融资是市场行为，应尊重市场机制

• 回购市场成交量的增长是市场对流动性需求的自然反映。
• 当资金利率较低且平稳时，债市投资者倾向于加杠杆，从而推动回购成交量上升。
• 资金需求的增加会反过来引发利率波动，抑制回购规模。
• 回购市场具有自我调节功能，无需过度干预。
• 回购杠杆管理属于金融机构监管和公司治理范畴，而非货币政策调控。

2. 回购融资并非赚央行的钱

• 央行的OMO（公开市场操作）投放量通常较小（年均约100亿元），与回购市场成交量无直接关系。
• 回购融资是投资者之间基于市场供需进行的交易，收益来源于市场利率差异，而非央行。
• 央行的主要职责是通过调控流动性引导市场基准利率，而非盈利。

3. 回购成交量大不等于资金淤积

• 尽管回购成交量增加，但金融机构的超储率（三季末为1.4%）并未显著上升，低于近年平均水平。
• 央行通过创新货币政策工具（如再贷款“先贷后借”模式）有效减少了流动性在银行体系内的淤积。
• 货币政策传导机制顺畅，流动性更倾向于流向实体经济。

关键信息

• 回购市场表现：2021年11月回购市场价稳量增，成交量突破5万亿元。
• 利率波动性：DR007和R001的标准差显著下降，显示市场利率趋于平稳。
• 流动性状况：金融机构超储率保持在较低水平，表明流动性并未过度淤积。
• 政策工具创新：央行通过直达实体经济的货币政策工具，提升了流动性传导效率。
• 市场机制：回购市场具有自我调节功能，其波动反映了市场供需变化，而非单一政策因素。

风险提示

• 不理性的市场预期可能引发快速波动，影响回购市场的稳定性。

作者信息

• 分析师：张旭、危玮肖
• 执业证书编号：S0930516010001、S0930519070001
• 联系方式：张旭 010-58452066 / zhang_xu@ebscn.com；危玮肖 010-58452070 / weix@ebscn.com

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估值与分析方法说明

• 本报告分析基于合理假设，不同假设可能导致分析结果差异。
• 估值方法和模型存在局限性，结果不保证所涉及证券能够按此价格交易。
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