20210824-国联证券-颐海国际-01579.HK-关联方回暖驱动营收增长_短期利润端承压_3页_766kb

颐海国际（1579）半年报总结

核心内容概述

颐海国际在2021年8月24日发布的半年报显示，公司上半年实现营业收入26.31亿元，同比增长18.6%；但毛利下降2.1%，归母净利润下降12.6%。公司主要依靠关联方渠道实现营收增长，同时推进多品牌战略，但短期内面临毛利率承压及费用上升的挑战。

主要观点

1. 营收增长主要依赖关联方渠道

• 分产品表现：

  • 火锅底料收入15.09亿元，同比增长24.2%，营收占比提升至57.4%。
  • 中式复调料收入3.22亿元，同比增长7.5%，营收占比为12.2%。
  • 方便食品收入7.49亿元，同比增长12%，营收占比为28.5%。

• 分渠道表现：

  • 关联方渠道收入8.93亿元，占比34%。
  • 第三方渠道收入17.37亿元，占比66%。
  • 火锅底料关联方营收同比增长74.1%，主要受益于海底捞客流复苏及疫情期逆势扩张。

2. 毛利率承压

• 销售成本同比增长32.21%，主要由于原料价格上涨。
• 毛利率由39.7%降至32.7%，同比下降7.0PCT。
• 分项毛利率：
  • 火锅底料：36.6%（同比-6.9PCT）
  • 中式复调料：33.7%（同比-10.8PCT）
  • 方便食品：26.7%（同比-5PCT）

3. 多品牌战略推进

• 公司在中式复调料品类中启用“筷手小厨”作为新品牌，以拓展市场。
• 销售费用和广告营销费用分别同比增长54%和140.83%，主要用于促销和品牌推广。

4. 投资建议与估值

• 盈利预测：
  • 2021-2023年归母净利润预计分别为10.71亿元、13.18亿元、15.22亿元。
  • EPS分别为1.02元、1.26元、1.45元。
• 估值：
  • 2021年PE为36倍，2022年为29倍，2023年为25倍。
  • 申万调味品行业2021年平均PE为50倍，公司估值低于行业均值。
• 投资建议：维持“增持”评级。

关键信息

• 营收结构变化：
  • 火锅底料营收占比提升2.6PCT，关联方营收占比提升11.5PCT。
• 成本与售价影响：
  • 原料价格上涨导致销售成本增长，叠加火锅底料销售均价下降13.35%，毛利率承压。
• 费用与战略投入：
  • 销售费用和广告营销费用显著增加，反映公司在市场拓展和品牌建设方面的投入。
• 财务预测与估值：
  • 营收和利润均保持增长趋势，但增速有所放缓。
  • 股息率逐步上升，2021年为0.68%，2023年预计为0.90%。
  • P/B和P/S估值倍数持续下降，显示公司估值逐步优化。

风险提示

1. 原料价格上升可能进一步压缩利润空间。
2. 下游餐饮端（如海底捞）客流复苏不及预期，可能影响关联方渠道的收入增长。
3. 新品牌“筷手小厨”市场表现不及预期，可能影响整体品牌战略效果。

财务数据摘要

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	4282.5	5360.0	6949.0	8968.0	10900.3
毛利率	38.33%	38.99%	37.27%	36.37%	35.88%
归母净利润（百万元）	718.63	885.22	1071.18	1316.53	1522.88
EPS（元/股）	0.69	0.85	1.02	1.26	1.45
PE（倍）	54.16	43.96	36.33	29.56	25.56
P/B（倍）	14.89	11.81	9.49	7.62	6.20
投资建议	增持	增持	增持	增持	增持

总结

颐海国际2021年上半年业绩受关联方回暖带动，实现营收增长，但毛利率因成本上升和售价下降而承压。公司持续推进多品牌战略，销售费用显著增加，短期内需关注费用端的优化空间。随着调味品旺季的到来及库存水平改善，公司有望迎来业绩回升。尽管面临原料价格上涨和下游复苏不及预期等风险，但其估值仍低于行业平均水平，维持“增持”评级。