> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中国海油（600938.SH）非金融首次覆盖报告总结 ## 核心内容概述 本报告为华源证券对**中国海油**的首次非金融覆盖报告，基于2025年年报及2026-2028年的盈利预测，综合分析公司市场表现、财务状况、盈利能力和投资价值。报告首次给予公司**“买入”**评级，认为其具备较强的行业竞争力和业绩增长潜力。 ## 主要观点 ### 1. 公司业绩表现 - **2025年业绩**：公司全年实现营业收入3982.2亿元，同比下降5.3%；归母净利润1220.82亿元，同比下降11.5%；扣非归母净利润1203.79亿元，同比下降9.8%。 - **毛利率表现**：尽管布伦特油价全年下降14.6%，公司毛利率仍达到51.47%，同比下滑2.16个百分点，显示出较强的盈利能力。 - **费用控制**：公司期间费用率为3.56%，同比减少0.08个百分点，主要受益于财务费用的大幅下降。 ### 2. 油气产量与价格 - **油气产量**：2025年公司油气净产量达7.77亿桶油当量，同比增长7%；其中石油液体产量6亿桶，同比增长5.8%；天然气产量10373亿立方英尺，同比增长11.6%。 - **实现价格**：2025年公司实现油价66.47美元/桶，相比布伦特折价1.72美元/桶，折价有所收窄；实现气价7.95美元/千立方英尺，同比提升3%，主要受益于海外气价上涨。 - **2026年规划**：公司预计2026年油气产量将达7.8-8亿桶油当量，伴随油价中枢提升，公司有望实现量价齐升，业绩弹性较大。 ### 3. 成本控制与竞争优势 - **成本优势**：公司持续开展提质增效行动，2025年桶油主要成本为27.9美元/桶油当量，同比下降0.62美元/桶油当量，其中作业费用为7.46美元/桶油当量，同比下降0.15美元/桶油当量。 - **全球竞争力**：低成本战略为公司构建了长期竞争优势，使其在油价波动中具备更强的抗周期能力。 ### 4. 现金流与分红政策 - **现金流稳健**：2025年公司经营性现金流净额达2090亿元，同比小幅下滑5.36%；自由现金流为974亿元，与2025年基本持平。 - **分红回报**：公司2025年全年分红率达45%，维持较好水平。预计未来在现金流提升的背景下，分红水平有望进一步提高。 ### 5. 盈利预测与估值 - **盈利预测**：公司2026-2028年归母净利润预计分别为1637亿元、1622亿元、1688亿元，同比增速分别为34.09%、-0.92%、4.08%。 - **估值倍数**：2026-2028年P/E分别为10.85倍、10.95倍、10.52倍，估值逐步下降，但公司盈利能力和现金流表现良好，具备投资价值。 - **可比公司**：选取中国石油、中国神华、中国石化为可比公司，综合评估公司具备稳定增长和显著成本优势，首次覆盖给予“买入”评级。 ## 关键信息 ### 市场表现 - **收盘价**：37.37元（2026年04月08日） - **一年内最高/最低**：44.54元 / 23.55元 - **总市值**：1,776,194.38百万元 - **流通市值**：1,776,194.38百万元 - **总股本**：47,529.95百万股 - **资产负债率**：26.71% - **每股净资产**：16.89元/股 ### 财务预测摘要（单位：百万元） - **2025年资产负债表**： - 货币资金：214,695 - 流动资产总计：295,383 - 非流动资产合计：803,176 - 资产总计：1,098,559 - 流动负债合计：91,253 - 非流动负债合计：202,122 - 负债合计：293,375 - 股东权益合计：805,184 - **2026-2028年预测**： - 资产总计：1,179,790 / 1,254,472 / 1,331,129 - 流动资产总计：322,846 / 340,958 / 367,699 - 非流动资产合计：856,944 / 913,514 / 963,429 - 流动负债合计：106,639 / 110,424 / 114,312 - 非流动负债合计：185,962 / 175,604 / 163,806 - 负债合计：292,601 / 286,029 / 278,117 - 股东权益合计：887,189 / 968,443 / 1,053,011 ### 现金流量预测（单位：百万元） - **2025年经营性现金流净额**：209,042 - **2026-2028年经营性现金流净额**：247,202 / 251,267 / 262,777 - **2026-2028年投资性现金流净额**：-138,315 / -141,953 / -142,053 - **2026-2028年筹资性现金流净额**：-92,227 / -91,907 / -96,307 - **2026-2028年现金流量净额**：16,661 / 17,407 / 24,418 ### 利润表预测（单位：百万元） - **2025年营业收入**：398,220 - **2026-2028年营业收入**：463,036 / 467,125 / 484,684 - **2025年营业利润**：169,113 - **2026-2028年营业利润**：226,974 / 224,892 / 234,074 - **2025年归母净利润**：122,082 - **2026-2028年归母净利润**：163,698 / 162,198 / 168,814 - **2026-2028年每股收益（EPS）**：3.44 / 3.41 / 3.55 ### 主要财务比率 - **2025年**： - 毛利率：51.47% - 净利率：30.67% - ROE：15.21% - ROA：11.11% - P/E：14.55 - P/S：4.46 - P/B：2.21 - 股息率：0.11% - **2026E**： - 毛利率：57.52% - 净利率：35.39% - ROE：18.51% - ROA：13.88% - P/E：10.85 - P/S：3.84 - P/B：2.01 - 股息率：4.61% - **2027E**： - 毛利率：56.39% - 净利率：34.76% - ROE：16.80% - ROA：12.93% - P/E：10.95 - P/S：3.80 - P/B：1.84 - 股息率：4.57% - **2028E**： - 毛利率：56.49% - 净利率：34.86% - ROE：16.08% - ROA：12.68% - P/E：10.52 - P/S：3.66 - P/B：1.69 - 股息率：4.75% ## 风险提示 - 油价大幅波动 - 油气产量增长不及预期 - 汇率波动风险 ## 投资评级说明 - **买入**：相对同期市场基准指数涨跌幅在20%以上 - **增持**：相对同期市场基准指数涨跌幅在5%~20%之间 - **中性**：相对同期市场基准指数涨跌幅在-5%~5%之间 - **减持**：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5%及以下 本报告所采用的基准指数为： - A股市场（北交所除外）：沪深300指数 - 北交所市场：北证50指数 - 香港市场：恒生中国企业指数（HSCEI） - 美国市场：标普500指数或纳斯达克指数 - 新三板市场：三板成指（协议转让）或三板做市指数（做市转让） ## 重要声明 - 本报告所载信息基于公开资料，不保证其准确性或完整性。 - 报告观点基于分析师个人看法，不代表公司立场。 - 报告内容为非公开资料，未经许可不得复制、分发或修改。 - 投资决策需结合个人情况，不应仅依赖投资评级。