建筑与工程行业当前时点如何看待建筑投资：往路难复，来者可追长江证券-20页_1mb

建筑与工程行业分析总结

核心内容

本报告分析了当前建筑投资环境，回顾了2008年以来建筑板块的四轮上涨行情，指出建筑行情的启动主要依赖于“稳增长”政策及“主题催化”两个主线。当前，建筑板块在政策推动下虽有稳增长预期，但受制于资金短缺，板块表现不佳，存在估值修复机会。

主要观点

• 建筑行情启动依赖：1）政府通过宽松的融资环境和稳增长政策刺激基建需求；2）行业新业态、新模式（如“一带一路”、国企改革、PPP）带来投资机会。
• 2018年稳增长效果不佳：建筑指数自2018年7月底以来下跌约15%，远低于同期大盘涨幅9%。主因是资金短缺，尤其是地方政府基建支出受限。
• 资金瓶颈影响行业表现：资金“质”与“量”均不足，专项债多投向非基建领域，非标融资持续收缩，基建投资增速未见明显好转。
• ETF减持压制股价：部分央企股东通过换购ETF减持，对短期股价形成压制。
• 2020年基建有望迎来“开门红”：随着专项债提前下达、再融资放宽及资本金比例下调，基建资金供给将更加充分，预计2020年Q1基建投资增速将显著提升。
• 估值修复空间大：当前建筑板块PE估值处于历史低位，央企基本面与估值明显背离，配置价值凸显。

关键信息

历史四轮建筑行情

1. 2008-2009年：政府推出“扩大内需十项措施”，配合央行降息降准，带动行业新签订单及产值回升，建筑指数涨幅达99%。
2. 2012年：发改委集中批复超万亿基建项目，配合央行降准降息，建筑指数累计上涨35%。
3. 2014-2015年：受“一带一路”、国企改革等主题催化，建筑指数最高涨幅达216%，位列全行业第二。
4. 2016-2017年：PPP模式推动行业整合，建筑指数累计上涨45%。

当前稳增长环境

• 政策推动：自2018年7月底“六稳”提出以来，政策持续发力，但基建投资增速未见明显好转。
• 资金短缺：资管新规及清理隐性债务限制了地方政府对基建项目的支出能力，资金“质”与“量”均不足。
• 资金来源受限：专项债多投向非基建领域，非标融资收缩，基建相关银行贷款负增长。

基建投资展望

• 2020Q1基建资金有望显著增加：专项债提前下达，预计1.29万亿元用于基建，信贷资源亦将增加。
• 预计2020年狭义基建投资增速达6.5%：为实现固定资产投资不拖经济后腿，需达到该增速。
• 政策支持：资本金比例下调、支持发行权益型、股权类金融工具，有利于撬动更多基建资金。

估值与基本面

• 板块估值处于历史底部：建筑板块PE为9.01倍，历史分位数为4.0%，相对沪深300估值为0.77倍，历史分位数为0.4%。
• 央企基本面回暖：2019Q3，8家央企新签订单增速达12.9%，明显高于行业平均水平。
• 估值修复预期增强：当前估值安全边际充分，建议关注中国铁建、苏交科、中国建筑、中设集团等低估值龙头。

建议关注

• 低估值基建龙头：如中国铁建、苏交科、中国建筑、中设集团等，基本面稳健，估值处于历史底部，具备配置价值。
• 政策利好：专项债提前发行、再融资放宽、资本金比例下调等政策将推动基建投资回暖。

风险提示

1. 基建资金到位情况不及预期；
2. 企业回款进度不及预期。

图表摘要

• 图1：2008年以来建筑板块经历4轮主要行情
• 图2：2008年建筑行情复盘
• 图3：2012年建筑行情复盘
• 图4：2014-2015年建筑行情复盘
• 图5：2016-2017年建筑行情复盘
• 图6：过往4轮主要行情中三项投资同比情况
• 图7：过往4轮主要行情中CPI及PPI情况
• 图8：过往4轮主要行情中10年期国债收益率情况
• 图9：过往4轮主要行情中社融累计同比
• 图10：本轮稳增长以来建筑指数明显跑输大盘
• 图11：去年7月底基建稳增长以来政策刺激不断，基建投资未见起色
• 图12：去年Q3以来发改委批复基建项目同比持续回升
• 图13：基建资金来源及本轮主要受影响部分
• 图14：2009年及2012年国内非金融机构中长期贷款放量
• 图15：2009年及2012年城投债放量
• 图16：2009年及2012年非标融资放量
• 图17：今年以来财政对基建支出前高后低
• 图18：今年以来非标融资持续收缩
• 图19：今年以来专项债多投向非基建领域
• 图20：今年以来信用债多用于借新还旧
• 图21：今年以来狭义基建投资未见明显好转
• 图22：房地产建筑及安装工程投资增速处于历史低位
• 图23：今年前3季度行业新签订单增速止住下行趋势
• 图24：今年前3季度行业产值增速仍处于下行通道
• 图25：今年财政收入和政府性基金收入增速不容乐观
• 图26：今年专项债已基本发行完毕
• 图27：10月单月狭义基建投资增速创年内新低
• 图28：2018年下半年以来政治局会议表述一览
• 图29：2020Q1基建到位信贷和专项债资金有望显著增加
• 图30：要实现明年固定资产投资不拖经济后腿，狭义基建投资增速需达到6.5%
• 图31：今年前3季度8家央企合计新签订单增速明显领先行业整体
• 图32：当前板块绝对及相对估值均已处于历史底部区域
• 图33：建筑板块估值与其他行业相比存在较大吸引力
• 图34：建筑指数市盈率与AA+信用利差呈反向关系
• 图35：央企新签市占率持续提升
• 图36：当前央企经营与估值已出现明显背离

投资评级说明

• 行业评级：看好（相对表现优于沪深300指数）
• 公司评级：买入（相对指数涨幅大于10%）、增持（相对指数涨幅在5%~10%之间）、中性（相对指数涨幅在-5%~5%之间）、减持（相对指数涨幅小于-5%）

联系方式

• 分析师：毕春晖、李家明、刘瑞宇
• 联系方式：(8621)61118715，bich@cjsc.com.cn，lijm4@cjsc.com.cn，liury@cjsc.com.cn