> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华润啤酒 (00291.HK) 2025年报点评总结 ## 核心内容 华润啤酒发布2025年年报，整体表现显示啤酒主业韧性升级，白酒业务仍在惯性调整中。公司维持“买入”评级，基于对未来盈利增长的预期。 ## 主要观点 - **啤酒主业稳健增长**： 2025年啤酒收入为364.89亿元，销量同比增长1.4%，吨价略有下降。其中，次高档及以上产品销量增长中至高单位数，普高档及以上产品销量增长接近10%。喜力销量增长近20%，老雪增长约60%，红爵增长超过100%，显示高端产品线表现强劲。 - **白酒业务持续调整**： 2025年白酒收入为14.96亿元，同比大幅下降30.4%。公司计提商誉减值28.77亿元，若不计特别项目，白酒EBITDA为2.64亿元，同比下降69%。公司强调长期主义，致力于做实做强白酒业务。 - **盈利能力提升显著**： 2025年销售毛利率提升0.4个百分点至43.1%，其中啤酒业务毛利率同比提升1.4个百分点至42.5%。主要得益于大麦和包材成本下降带来的成本红利。销售费用率和管理费用率分别下降1.4和0.2个百分点，三精策略（精简、精益、精细）成效显著。 - **EBITDA率提升**： 若还原特别项目，2025年EBITDA率为26.0%，其中啤酒业务EBITDA率同比提升3.9个百分点至26.3%。白酒业务EBITDA率则同比下降22个百分点至17.6%。 - **盈利预测与投资评级**： 预计2026-2028年归母净利润分别为62.09亿元、66.91亿元、72.51亿元，对应PE分别为12倍、11倍、10倍，维持“买入”评级。 ## 关键信息 ### 财务数据概览 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|-------|--------|--------|--------| | 营业总收入（百万元） | 38,635 | 37,985 | 39,244 | 41,257 | 43,084 | | 同比（%） | -0.76 | -1.68 | 3.31 | 5.13 | 4.43 | | 归母净利润（百万元） | 4,739 | 3,371 | 6,209 | 6,691 | 7,251 | | 同比（%） | -8.03 | -28.87 | 84.20 | 7.76 | 8.38 | | EPS（元/股） | 1.46 | 1.04 | 1.91 | 2.06 | 2.24 | | P/E（现价&最新摊薄） | 15.84 | 22.28 | 12.09 | 11.22 | 10.36 | ### 财务预测 #### 资产负债表（百万元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|--------|--------|--------| | 流动资产 | 21,211.00 | 29,260.98 | 39,350.61 | 48,643.44 | | 现金及现金等价物 | 6,918.00 | 14,806.52 | 24,446.09 | 33,548.31 | | 非流动资产 | 47,422.00 | 45,828.11 | 44,117.93 | 43,174.35 | | 资产总计 | 68,633.00 | 75,089.09 | 83,468.53 | 91,817.79 | #### 现金流量表（百万元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|--------|--------|--------| | 经营活动现金流 | 11,569.76 | 6,820.23 | 8,578.80 | 8,704.54 | | 折旧和摊销 | 2,335.00 | 2,650.00 | 2,780.00 | 2,790.00 | | 资本开支 | -1,011.00 | -1,078.00 | -1,078.00 | -1,830.00 | | 现金净增加额 | 7,742.00 | 7,888.52 | 9,639.57 | 9,102.22 | #### 利润表（百万元） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|--------|--------|--------| | 营业总收入 | 37,985.00 | 39,244.05 | 41,256.90 | 43,084.33 | | 营业成本 | 21,625.00 | 22,159.67 | 23,013.94 | 23,693.68 | | 归属母公司净利润 | 3,371.00 | 6,209.27 | 6,690.96 | 7,251.44 | | EBITDA | 7,705.00 | 10,749.76 | 11,561.36 | 12,285.08 | ### 主要财务比率 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|--------|--------|--------| | 每股收益（元） | 1.04 | 1.91 | 2.06 | 2.24 | | 每股净资产（元） | 9.94 | 11.86 | 13.92 | 16.16 | | ROIC（%） | 8.44 | 14.33 | 13.48 | 12.74 | | ROE（%） | 10.45 | 16.14 | 14.82 | 13.84 | | 毛利率（%） | 43.07 | 43.53 | 44.22 | 45.01 | | 销售净利率（%） | 8.87 | 15.82 | 16.22 | 16.83 | | P/E | 22.28 | 12.09 | 11.22 | 10.36 | | P/B | 2.33 | 1.95 | 1.66 | 1.43 | | EV/EBITDA | 9.72 | 5.89 | 4.67 | 3.69 | ## 风险提示 - 食品安全风险 - 高端化竞争加剧风险 - 原材料价格波动风险 ## 投资建议 公司维持“买入”评级，基于啤酒主业的结构升级、成本红利以及三精策略的成效，预计未来三年归母净利润将显著增长，同时PE逐步下降，显示出良好的投资价值。 ## 股价与市场数据 | 指标 | 数据 | |------|------| | 收盘价（港元） | 24.88 | | 一年最低/最高价（港元） | 23.66/29.40 | | 市净率（倍） | 2.21 | | 港股流通市值（百万港元） | 71,319.88 | ## 免责声明 本报告由东吴证券研究所发布，仅限客户使用。分析师对报告内容的准确性、完整性不作任何保证，不构成投资建议。报告内容不得以任何形式翻版、复制和发布，未经授权不得使用。