20260213-华福证券-建筑建材2026年策略报告_寒冬渐退春不远_劲草迎风气象新_24页_5mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 建筑装饰 # 建筑建材2026年策略报告： # 寒冬渐退春不远，劲草迎风气象新 # 投资要点： # 2025年行情复盘：全年建筑板块承压，建材板块底部修复 回顾2025年，建筑与建材板块呈现出显著的分化格局。建筑材料板块全年上涨 $22.1\%$ ，在申万行业中排名中上，表现显著优于仅上涨 $6.7\%$ 的建筑装饰板块。这种分化在子行业中更为明显：建筑板块内，装修装饰、园林工程等子领域凭借业务转型和细分赛道优势大幅跑赢大盘，而基建市政等传统领域则相对承压；建材板块内，玻纤制造在结构性需求带动下实现近乎翻倍的增长，消费建材龙头在行业洗牌中展现出一定韧性。 # 建筑：基本面压力仍大，聚焦出海、价值重估、国改三大方向 2025年，国内传统基建投资增速放缓，地产开竣工继续走弱，板块基本面改善空间有限。个股层面，具备业务转型能力和布局细分高增长赛道的公司表现优异，而受地方政府财政压力影响的工程咨询类公司则普遍承压。 展望2026年，建筑板块三大主题投资机会仍值得重点关注。1）“一带一路”出海机遇：随着中吉乌铁路正式开工及相关国家战后重建需求预期升温，海外订单充足、项目执行能力强的建筑央国企将深度受益；2）隐形资源价值重估：在全球货币宽松、供需结构偏紧的背景下，有色金属价格预期保持强势。部分大型建筑央国企早年通过“工程换资源”模式在海外获得了优质的铜、钴、金等矿产资源。随着资源品价格上行，这些“隐形资源标的”有望迎来盈利与估值的双重提升；3）国资改革预期：从中央到地方，推动国有资产证券化和并购重组的政策密集出台，部分拥有优质资产、估值较低的轻资产建筑国有上市平台存在价值重估潜力。 # 建材：部分板块有望迎来拐点，关注消费建材龙头标的 2025年，建材行业呈现结构性分化：1）与新开工强相关的水泥等大宗建材面临需求仍疲软的困境，受益于行业反内卷政策，盈利水平有所修复；2）与竣工强相关的玻璃行业景气度不佳，价格尚未出现明显回升；3）玻纤由于结构性需求向好，行业改善较为明显；4）消费建材有存量支撑，龙头率先走出底部，中小企业仍普遍承压。 展望2026年，建材行业的投资逻辑核心在于“供给侧改善”先于“需求侧复苏”。尽管房地产市场开竣工数据依然疲软，但其对建材行业的边际负面影响已有所减弱。更为积极的变化发生在供给侧：在“反内卷”政策导向下，水泥等行业的价格协同初见成效，盈利水平得到修复；而防水、涂料等消费建材行业已步入尾部出清阶段，竞争格局优化，龙头企业有望率先迎来业绩拐点。同时，需求结构正在转变，与“三大工程”、城市更新及出口链相关的需求正逐步成长，为行业注入与传统地产周期脱钩的新动能。 # 投资建议：寒冬渐退春不远，劲草迎风气象新 建筑方面，虽然国内传统基建投资增速放缓，但结构性机会亮点频现，建议关注：1）出海及重大工程受益的龙头基建公司中国交建、中国建筑、中国铁建等；2）受益隐形资源价值重估，矿产资源丰富的中国中铁、四川路桥（叠加高股息）；3）国资改革预期或开辟二次成长曲线的地方基建龙头，如浦东建设等。建材方面，历经地产周期五年下行，尽管地产开竣工数据依然疲软，但其对建材行业的边际负面影响已大幅减弱，并且在反内卷加速供给侧改革预期下，建筑建材行业的部分子行业已经进入了尾部出清阶段，龙头公司基本面数据已经开始积极变化。建议关注行业格局优化背景下的建材细分赛道龙头：三棵树、东方雨虹、北新建材、兔宝宝、东鹏控股等；以及关注基本面见底的周期建材龙头：华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等。 # 风险提示： 宏观经济波动、政策不及预期、下游房企信用风险进一步传导、原材料价格上涨等。 # 强于大市（维持评级） 一年内行业相对大盘走势 # 团队成员 分析师： 鲁星泽(S0210524100004) lxz30663@hfzq.com.cn 研究助理： 孔令欣(S0210124110045) klx30691@hfzq.com.cn # 相关报告 1、板块业绩降速趋缓，基建民企盈利修复 建筑行业2025年半年报综述—2025.09.18 2、营收业绩继续承压，减值压力有所释放建筑行业2024年年报&2025年一季报综述——2025.05.25 # 正文目录 1 2025 年行情复盘：全年建筑板块承压，建材板块底部修复 1.1建筑：板块整体承压，个股表现分化 4 1.2 建材：寒冬渐退，草芽半显新绿时 5 2 建材：部分板块有望迎来拐点，关注消费建材龙头标的 6 2.1 地产数据：开竣工仍弱，但对建材的边际影响已经大幅减弱 6 2.2供给侧积极变化先于需求侧，建材基本面与估值均有望修复 7 2.2.1 水泥：行业修复源于价格底部回暖，下游需求尚未好转 8 2.2.2 玻璃玻纤：玻璃行业承压严重，玻纤行业营收业绩大幅改善 8 2.2.3涂料：行业内公司分化加剧，涂料龙头强者恒强 9 2.2.4防水材料：行业竞争格局有望改善，龙头公司释放积极信号..10 3 一带一路：关注建筑板块出海标的 12 3.1共建“一带一路”十二载，有望催化建筑板块 12 3.2共建国家基建需求强劲，多方面合作深化 13 3.3 相关标的海外订单增长，重视建筑出海投资机会 14 3.4 中吉乌铁路正式开工，相关标的深度参与 ..... 17 3.5 俄乌冲突有望停火，中国建筑企业有望参与战后重建 ..... 18 4 资源属性：有色金属价格预期上涨，关注板块“隐形资源标的” 18 5 高股息：分红监管强化，关注建筑建材板块高股息标的 19 5.1 新“国九条”出台，强化分红监管 19 5.2 关注建筑板块高股息标的 20 6 国资改革：关注政策省份相关标的 21 7 投资建议 23 8风险提示 23 # 图表目录 图表 1: 2025 年申万各行业涨跌幅统计 (单位：%) ..... 4 图表2：建筑子行业中，装修装饰、园林工程和其他专业工程板块跑赢大盘（单位：%） 图表3：建材子行业中，玻纤制造、水泥制品和耐火材料板块跑赢大盘（单位：%） 图表4：全国房屋新开工面积 6 图表5：全国房屋竣工面积 6 图表6：全国商品房销售面积 7 图表7：全国商品房销售额. 7 图表8：水泥价格指数 8 图表9：防水价格指数 8 图表10：水泥板块营业收入及同比增速 8 图表11：水泥板块归母净利润及同比增速 8 图表 12: 玻璃玻纤板块营业收入及同比增速. 9 图表13：玻璃玻纤板块归母净利润及同比增速 9 图表14：涂料板块营业收入及同比增速 9 图表15：涂料板块归母净利润及同比增速 9 图表 16: 防水材料板块营业收入及同比增速. 10 图表17：防水材料板块归母净利润及同比增速 10 图表18：防水材料价格进入底部区间 11 图表19：龙头企业已率先复价 11 图表20：远期油价下行 11 图表21：东方雨虹单季度营业收入及同比增速 11 图表22：东方雨虹单季度归母净利润及同比增速 11 图表23：东方雨虹单季度毛利率&净利率 12 图表 24：公司主营业务结构持续优化 12 图表25：东方雨虹应收账款及同比增速 12 图表26：东方雨虹经营性现金流净额及同比增速 12 图表27：对“一带一路”工程新签合同额占对外工程新签合同总额比例显著提高1. 图表28：对“一带一路”工程完成额占对外工程完成总额比例显著提高. 13 图表29：对“一带一路”沿线国家进出口额占比呈增长趋势 14 图表30：建筑板块主要海外标的境外营业收入情况（按收入规模大小顺序排列）1： 图表31：2025年八大建筑央在一带一路国家新签重大订单情况 15 图表32：中国中铁、中国铁建中标中吉乌铁路项目情况 17 图表33：俄乌战争前，部分出海标的在乌克兰有较大金额的订单. 18 图表34：中国中铁矿产资源项目情况（截止2025年半年报） 19 图表35：新“国九条”出台后，陆续出台相关政策鼓励分红. 20 图表 36：按 2024 年分红率预测,2026 年建筑板块有 16 家公司股息率将高于 3%20 图表37：按上市以来累计分红率测算，2026年建筑板块有14家公司股息率将高于 $3\%$ 21 图表 38：按 2024 年分红率预测,2026 年建材板块有 8 家公司股息率将高于 3%21 图表39：按上市以来累计分红率测算，2026年建材板块有7家公司股息率将高于 $3\%$ 21 图表40：地方政策梳理 22 图表41：自身估值较低的国资控股上市公司平台 23 # 1 2025年行情复盘：全年建筑板块承压，建材板块底部修复 全年来看，建材板块表现较好，建筑板块整体偏弱。截至2025年12月31日，建筑装饰板块全年上涨 $6.7\%$ ，在申万各行业中表现位居中下游，25年涨跌幅排名为第25位；建筑材料板块年初至今上涨 $22.1\%$ ，在申万各行业中表现中上，25年涨跌幅排名为第12位。 图表1：2025年申万各行业涨跌幅统计（单位：%） 来源：ifind、华福证券研究所 注：数据截至2025年12月31日 # 1.1 建筑：板块整体承压，个股表现分化 建筑行业整体跑输大盘，少数子行业跑赢大盘。截至2025年12月31日，上证指数全年上涨 $18.4\%$ 至3968.8点，建筑行业跑输大盘11.7个百分点，在申万各行业中涨跌幅位列第25位。建筑子行业方面，装修装饰、园林工程和其他专业工程板块跑赢大盘，其中装修装饰板块上涨 $41.5\%$ 、园林工程板块上涨 $30.7\%$ 、其他专业工程板块上涨 $23.9\%$ ，位居涨跌幅榜前三位；工程咨询服务、国际工程、钢结构、化学工程板块较年初分别上涨 $14.2\%$ 、 $11.7\%$ 、 $10.4\%$ 和 $0.2\%$ ；而基建市政工程板块较年初下跌，下跌 $1.7\%$ 。 建筑板块个股表现分化。建筑行业年初至今涨幅居前的大多数与其他专业工程相关，业务转型和细分专业赛道成为主要增长点。跌幅较多的个股大多属于工程咨询板块，主要系地方政府财政承压较大、行业市场低迷等影响，这些公司业绩出现下滑。 图表2：建筑子行业中，装修装饰、园林工程和其他专业工程板块跑赢大盘（单位：%） 来源：ifind、华福证券研究所注：数据截至2025年12月31日 # 1.2 建材：寒冬渐退，草芽半显新绿时 建材板块整体有所修复，全年相对大盘小幅领先。截至2025年12月31日，建材行业全年跑赢大盘3.7个百分点，在申万各行业中涨跌幅位列第12位。建材子行业方面，玻纤制造、耐火材料和水泥制品板块跑赢大盘，其中玻纤制造板块大幅上涨 $97.3\%$ 、耐火材料板块上涨 $27.5\%$ 、水泥制品板块上涨 $25.0\%$ ，水泥制造板块上涨 $11.9\%$ ，其他建材板块上涨 $5.5\%$ ；而玻璃制造和管材板块较为弱势，较年初分别下跌 $1.3\%$ 和 $7.7\%$ 。 建材板块寒冬减退，草芽半显新绿时。个股方面，建材行业年初至今涨幅居前的大多数属于其他建材板块，主要源于反内卷背景下行业竞争格局优化、头部企业营收业绩持续改善；跌幅较多的个股大多数主要业务为传统的建筑材料，对房地产市场的依赖度较高。 图表3：建材子行业中，玻纤制造、水泥制品和耐火材料板块跑赢大盘（单位：%） 图表4：全国房屋新开工面积 图表5：全国房屋竣工面积 来源：ifind、华福证券研究所 注：数据截至 2025 年 12 月 31 日 # 2 建材：部分板块有望迎来拐点，关注消费建材龙头标的 # 2.1 地产数据：开竣工仍弱，但对建材的边际影响已经大幅减弱 地产行业与建筑建材行业是紧密联动的上下游产业链共同体，地产行业的供需变化深刻影响着建筑建材行业景气度。2025年我国房地产市场延续深度调整趋势，开竣工数据持续弱运行，商品房销售低位震荡。根据国家统计局数据，2025年全国房屋新开工面积为5.9亿平方米，较去年同期下降 $20.4\%$ ；全国房屋竣工面积为6.0亿平方米，较去年同期下降 $18.1\%$ ；全国商品房销售面积为8.8亿平方米，较去年同期下降 $8.7\%$ ；全国商品房销售金额为8.4万亿，较去年同期下降 $12.6\%$ 。 从当前表观数据得知，当前地产行业的主要矛盾仍是需求不足，并且需求可拆解为购房意愿和购房能力。购房意愿和利率环境、租金回报率、房价预期等密切相关，而购房能力和居民预期收入直接联系，短期来看，在当前经济环境下地产行业马上企稳回升的压力仍大。但中长期来看，很多积极因素正在积累：1）欧美降息通道已经打开，我国的货币&财政政策空间有望进一步打开，在2026年央行工作会议及国新办新闻发布会上，官方释放明确信号，不仅会继续通过降准释放流动性，还会通过降息来降低融资成本；2）继24年9月政治局会议明确提出要促进房地产市场止跌回稳，之后存量房贷利率下调、契税下调等需求端政策继续加码，并且预期城改货币化、收储等增量政策蓄势待发，充分彰显上层对地产稳成交稳房价的决心；3）商品房销售面积从2021年高点连续四年多回落后，行业逐渐进入底部区间，地产需求进一步下行对建筑建材行业的边际影响已经减弱。 来源：ifind、国家统计局、华福证券研究所 来源：ifind、国家统计局、华福证券研究所 图表6：全国商品房销售面积 来源：ifind、国家统计局、华福证券研究所 图表7：全国商品房销售额 来源：ifind、国家统计局、华福证券研究所 # 2.2 供给侧积极变化先于需求侧，建材基本面与估值均有望修复 虽然在需求侧建材行业面临的压力还要持续一段时间，但在供给侧行业竞争格局已经有了积极变化，并且行业细分板块结构性分化明显：1）与新开工强相关的水泥等大宗建材面临需求仍疲软的困境，但受益于行业反内卷政策，盈利水平有所修复；2）与竣工强相关的玻璃行业景气度不佳，价格尚未出现明显回升；3）玻纤由于结构性需求向好，行业改善较为明显；4）消费建材（如涂料、防水）有存量支撑，行业已进入尾部出清阶段，预计龙头公司将率先走出底部。 我们认为，对建材板块而言，当前投资逻辑为：一是聚焦“强者恒强”，在存量竞争中，消费建材龙头凭借渠道与品牌优势，提升市占率的逻辑将愈发清晰；二是寻找“新增长极”，关注与“三大工程”、城市更新以及出口链相关的结构性机会，这些领域的需求正逐步与传统地产周期脱钩。 与2024-2025年相比，预计2026年建材板块基本面进一步恶化的空间已经不大（地产销售的量价在更低位，头部企业对大B渠道的依赖度更低），而估值分位亦低于彼时低点，我们判断板块基本面与估值均有望进一步修复。 图表8：水泥价格指数 来源：中国水泥网、wind、华福证券研究所 图表9：防水价格指数 来源：工商业联合会、wind、华福证券研究所 # 2.2.1 水泥：行业修复源于价格底部回暖，下游需求尚未好转 2025年前三季度，受下游地产新开工低迷和基建放缓影响，水泥需求不及去年同期，板块实现营业收入2743.42亿，同比 $-8.33\%$ ；受行业反内卷价格协同背景下水泥价格修复和煤炭成本下降影响，水泥板块毛利水平有较明显的修复，并推动板块整体利润同步修复，2025年前三季度水泥板块实现归母净利润79.73亿，同比 $+164.25\%$ 。 图表10：水泥板块营业收入及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 图表11：水泥板块归母净利润及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 价格方面，由于基建在建项目较去年同期下降，房地产新开工项目下降，短期水泥需求基础较弱，叠加库存有增加趋势，短期水泥价格预计继续震荡；但中长期看，鉴于房地产市场需求逐渐企稳，稳增长政策发力下基建有望修复，以及在防内卷下供给侧改革进度有望提速，预计后续水泥价格将延续企稳回升势态，水泥行业盈利水平有望继续改善。 # 2.2.2 玻璃玻纤：玻璃行业承压严重，玻纤行业营收业绩大幅改善 2025年前三季度，玻璃玻纤板块内部分化明显，玻璃制造企业持续承压，而玻 纤制造企业营收和业绩均明显向好。2025年前三季度，玻璃玻纤板块实现营收836.2亿，同比增长 $6.4\%$ ；实现归母净利润51.5亿，同比增长 $30.6\%$ 。分子行业来看，玻璃制造下游需求尚未好转，行业景气度不佳，营收&业绩均持续下滑，业绩下滑幅度较大；玻纤制造板块受益于电子布等方向需求结构性改善，营收&业绩大幅改善。 图表 12：玻璃玻纤板块营业收入及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 图表 13：玻璃玻纤板块归母净利润及同比增速 图表14：涂料板块营业收入及同比增速 图表15：涂料板块归母净利润及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 # 2.2.3 涂料：行业内公司分化加剧，涂料龙头强者恒强 2025年前三季度，涂料板块的两家公司经营情况差异较大，行业龙头企业三棵树营收&业绩持续增长，亚士创能经营压力进一步加剧。2025年前三季度，涂料板块实现营业收入97.9亿，同比 $-10.0\%$ ，其中：三棵树实现营业收入93.9亿，同比 $+2.7\%$ ；板块实现归母净利润4.3亿同比 $+10.3\%$ ，其中：三棵树实现归母净利润7.4亿，同比 $+81.22\%$ 。 可以看到，三棵树在行业下行周期率先走出，主要得益于强大的渠道和品牌力筑起的C端护城河。我们认为，涂料是当前建材最好的赛道，一方面，涂料具备消费属性，存量重涂市场大；另一方面，涂料生产具备规模效益，行业低迷期产能出清加速，市场集中度提升。三棵树作为行业龙头，前瞻性战略转型，大力拓展C端市场，渠道持续下沉，有效降低对房地产大B端的依赖，龙头优势将愈发凸显。 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 # 2.2.4 防水材料：行业竞争格局有望改善，龙头公司释放积极信号 整体来看，防水材料行业仍承压，但伴随着供给侧进入尾部出清，龙头公司已经开始释放向好信号。2025前三季度，防水材料板块实现营业收入271.2亿，同比 $-5.3\%$ ，实现归母净利润8.6亿，同比 $-37.6\%$ ，降幅进一步收窄。 图表16：防水材料板块营业收入及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 图表17：防水材料板块归母净利润及同比增速 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 # 我们认为，当前阶段需重视防水行业&龙头公司的积极变化，主要有以下： 1）行业的变化：行业进入尾部出清，油价下行推动成本改善。近年来公司所处的防水行业正在经历深刻变革：1）监管力度持续加码，伴随着防水新规等一系列新规出台，防水材料的设计年限、耐久性要求和施工标准均显著提高；2）政策导向清晰指向优质供给，多地政策频出推进“好房子”建设落地，房屋全生命周期管理、绿色建材认证对防水材料提出了更高要求；3）当前我国防水材料价格指数已进入底部区间，龙头企业利润率也均处于历史低位，今年以东方雨虹、北新建材和科顺股份为代表的龙头企业已率先实施“复价”策略；4）成本端在远期油价下行预期下，防水主要原材料价格预期有望下降；随着供给侧改革推动竞争格局持续优化，行业已进入尾部出清阶段，价格端有望企稳回升，叠加成本端利好预期，行业有望迎来复苏。 图表18：防水材料价格进入底部区间 图表19：龙头企业已率先复价 来源：wind、华福证券研究所 公司 调价幅度 防水涂料 美缝剂 瓷砖胶 卷材类 东方雨虹 3%-13% 4%-9% 1%-5%(C0) 科顺股份 3%-13% 4%-9% 1%-5%(C0、C2) 3%-7% 北新建材 3%-12% 5%-10% 2%-6%(C2) 1%-3% 来源：涂料经、华福证券研究所 图表20：远期油价下行 图表21：东方雨虹单季度营业收入及同比增速 图表22：东方雨虹单季度归母净利润及同比增速 数据来源：wind、华福证券研究所 2）东方雨虹作为龙头公司的变化：财务及经营数据已出现积极信号，业绩拐点渐进。在经营层面，东方雨虹三季度单季度多项财务及经营数据已出现积极信号：1)2025Q3营收同比继2023Q4以来首次转正，业绩降幅也在收窄；2）2025前三季度的单季度毛利率和净利率在2024Q4触底后持续回升；3）前三季度现金流持续改善，应收同比2024年也在下行；4）前三季度费用率有所下降，公司管理费用支出高峰已过；5）通过大力发展砂浆粉料新业务、实施“零售优先”战略、加速海外“产能+渠道”布局，已推动营收结构明显改变。 来源：公司公告、wind、华福证券研究所 来源：公司公告、wind、华福证券研究所 图表23：东方雨虹单季度毛利率&净利率 数据来源：公司公告、wind、华福证券研究所 图表24：公司主营业务结构持续优化 数据来源：公司公告、wind、华福证券研究所 注：2024年防水材料包括防水涂料和防水卷材 图表25：东方雨虹应收账款及同比增速 数据来源：公司公告、wind、华福证券研究所 图表26：东方雨虹经营性现金流净额及同比增速 数据来源：公司公告、wind、华福证券研究所 # 3 一带一路：关注建筑板块出海标的 # 3.1 共建“一带一路”十二载，有望催化建筑板块 共建“一带一路”倡议自2013年提出以来已走过十二载，催生许多发展机遇，取得丰硕的成果。“一带一路”倡议通过促进基础设施建设、加强政策沟通、深化贸易和投资合作，为中国和沿线国家带来了经济增长的新机遇，提升了区域互联互通 通水平，降低了贸易成本，增强了各国之间的经济联系和政治互信，同时推动了文化交流和民心相通，为参与国家的社会经济发展注入了新动力，也为全球经济增长和治理体系的完善贡献了中国智慧和中国方案。 # 3.2 共建国家基建需求强劲，多方面合作深化 “一带一路”是我国重要对外战略，2013年倡议提出以来，我国已与155个国家和32个国际组织签署200多份共建“一带一路”合作文件，参与共建“一带一路”的国家数量约占全世界的 $78.6\%$ ，与22个国家和地区签署16个自贸协定。这些共建国家主要是分布在中亚、东南亚、非洲等地的发展中国家，正处于快速发展时期，在基础设施建设、房屋建筑建造等方面的需求有望快速增长。 与共建国家基础设施的“硬联通”是共建“一带一路”的优先领域，预计随着共建进入发展新阶段，将为建筑板块标的带来显著且持续的发展机遇。根据商务部数据，2025年我国企业在共建“一带一路”国家新签承包工程合同额2579.8亿美元，同比增长 $10.8\%$ ；完成营业额1526.3亿美元，同比增长 $9.3\%$ 。可以看到，我国对外承包工程业务整体规模呈现稳定增长态势，“一带一路”相关业务的份额从早期较低水平持续攀升，近年来已稳定在 $80\%$ 以上的绝对主导地位。我们认为，“一带一路”沿线国家已从过去的补充市场，转变为企业海外业务最核心、最稳定的增量来源，提供了庞大的项目池。 图表27：对“一带一路”工程新签合同额占对外工程新签合同总额比例显著提高 来源：wind、商务部、华福证券研究所 图表28：对“一带一路”工程完成额占对外工程完成总额比例显著提高 来源：wind、商务部、华福证券研究所 共建合作深入，沿线国家之间贸易持续扩大。据wind转引海关总署数据，2025年我国对共建“一带一路”国家进出口3.4万亿美元，同比增长 $30.3\%$ ，占我国外贸总值已达 $53.1\%$ 。 图表29：对“一带一路”沿线国家进出口额占比呈增长趋势 来源：wind、海关总署、华福证券研究所 # 3.3 相关标的海外订单增长，重视建筑出海投资机会 关注境外业务占比高且海外订单增速快的标的。从海外业务占比来看，2025年上半年，有八家建筑公司的境外业务营收占总营收的比重超过 $40\%$ ，中材国际、北方国际、中钢国际、中工国际、金诚信、亚翔集成、日上集团和上海港湾的境外业务营收占比分别为 $48.3\%$ 、 $56.6\%$ 、 $47.9\%$ 、 $67.7\%$ 、 $71.6\%$ 、 $43.2\%$ 、 $45.6\%$ 和 $83.0\%$ ，中国交建、中国电建、中国能建等公司海外业务占比也超过 $10\%$ 。2024年，海外营收最高的前三名建筑公司为中国交建、中国建筑和中国电建，分别实现营业收入1352.6、1186.3、906.3亿元，同比增长 $16.4\%$ 、增长 $2.5\%$ 、增长 $11.4\%$ 。 图表 30：建筑板块主要海外标的境外营业收入情况(按收入规模大小顺序排列) 来源：wind、公司公告、华福证券研究所 习近平总书记在第四次“一带一路”建设工作座谈会上指出，共建“一带一路”已经进入高质量发展新阶段。从新签海外订单合同额来看，疫情后基建央企复苏情况较好，订单保持增长。从部分建筑公司目前已发布的重大合同公告来看，新签订单合同多为“一带一路”沿线国家，预计板块相关标的将持续受益，海外订单有望延续增长。 图表 31：2025 年八大建筑央在一带一路国家新签重大订单情况 公司 项目名称 项目金额(亿元) 中国建筑 阿联酋迪拜蓝水长提高层住宅项目 22.5 伊拉克济加尔省医疗城项目 27.2 新加坡兀兰关卡基础设施工程 20.6 沙特阿拉伯德拉伊耶二期歌剧院街区项目 33 合计 103.3 中国中铁 中吉乌铁路(吉尔吉斯共和国境内段)先期开工段三座隧道工程ZJWZQ-1标段施工总承包项目 15.16 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-4标段 16.54 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-8标段 18.79 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-9标段 18.1 合计 68.59 中国铁建 中吉乌铁路先期开工段(吉尔吉斯共和国境内段重点控制性工程)隧道工程ZJWZQ-2标段 14.16 中吉乌铁路先期开工段(吉尔吉斯共和国境内段重点控制性工程)隧道工程ZJWZQ-3标段 11.71 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-6标段 15.68 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-10标段 11.6 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-11标段 10.53 合计 63.68 中国交建 澳大利亚南澳阿德莱德绕城公路项目T2D段 182.01 沙特利雅得德拉伊耶门二期多功能场馆及办公楼房建项目 109.11 合计 291.12 中国电建 埃及苏伊士1.1GW风电项目 59.7 几内亚KEBO铝土矿TELIMELEMADINADIAN地区采矿运输项目 50.63 南非莫科洛-鳄鱼河(西)供水扩建项目2期 69.94 沙特阿菲夫1光伏IPP项目 58.43 沙特阿菲夫2光伏IPP 58.76 秘鲁皮乌拉大区高复杂性医院设计与施工项目 65.68 合计 363.14 中国能建 阿斯塔纳市供水项目合同 96 沙特PIF五期夏奇拉1GW风电项目工程总承包合同 46.06 沙特PIF五期斯特拉2GW风电项目工程总承包合同 86.91 沙特PIF六期福里斯2GW光伏项目工程总承包合同 57.73 合计 190.71 中国中冶 哈萨克斯坦QarmetNo.8&9焦化项目供货合同 12.7 蒙古国中戈壁省OORTSOGOV00锡矿采矿、代销及锡矿矿石加工厂建设运营项目 13.5 合计 26.2 中国化学 印尼Pupuk Kaltim公司30万吨/年纯碱项目EPC总承包合同 48.12 万力轮胎股份有限公司海外橡胶轮胎建设项目合同 13.96 印尼 BBP 硝酸硝铵项目 EPC 合同 10.16 纳米比亚海芬绿氢（绿氨）项目 143.45 阿联酋沙迦穆韦莱区阿尔·马姆沙·3 区住宅开发项目 21.92 印尼 AIM 年产 20 万吨甲酸钠项目 EP 合同及 CE 合同 16.87 利雅思天然气凝液分馏装置 1 包 Train1&Train2 土建施工分包合同补充合同 10.03 赞比亚中大化工 30 万吨/年 MAP 项目总承包合同 14.2 印尼 IBU20 万吨/年绿色甲醇和 14 万吨/年绿色二甲醚项目 27.39 合计 306.1 来源：公司公告、华福证券研究所注：中国电建部分项目总数过多，故只选取了重大合同公告的内容；中国化学部分项目总数较多，故只选取了单个项目金额超过10亿元的内容；中国能建为美元订单，按2026年1月28日美元汇率6.9474计算 # 3.4 中吉乌铁路正式开工，相关标的深度参与 随着2024年12月27日中吉乌铁路的正式开工，中国中铁和中国铁建作为中国铁路建设领域的核心力量，已深度参与这一标志性项目。中吉乌铁路全长约523公里，连接中国新疆喀什、吉尔吉斯斯坦与乌兹别克斯坦安集延，是新亚欧大陆桥南部通道的关键组成部分。从参与模式来看，中吉乌铁路采用了特别的投建模式：中方负责中国境内段建设，乌方负责乌国境内段升级改造，而吉尔吉斯斯坦境内段则由中吉乌三方合资成立的“中吉乌铁路有限公司”负责投融资、建设和运营，中方由中国铁路国际有限公司牵头负责项目实施。目前，中国中铁和中国铁建已中标大额订单，已有订单合计分别为68.59亿元和63.68亿元。我们认为，中吉乌铁路将促进中国与中亚的互联互通，为中国建筑企业打开中亚及更广阔欧洲市场的大门，为其海外业务增长注入持续动力。 图表32：中国中铁、中国铁建中标中吉乌铁路项目情况 公司 项目名称 项目金额(亿元) 中国中铁 中吉乌铁路(吉尔吉斯共和国境内段)先期开工段三座隧道工程ZJWZQ-1标段施工总承包项目 15.16 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-4标段 16.54 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-8标段 18.79 中吉乌铁路项目(吉尔吉斯共和国境内段)除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-9标段 18.10 合计 68.59 中国铁建 中吉乌铁路先期开工段(吉尔吉斯共和国境内段重点控制性工程)隧道工程ZJWZQ-2标段 14.16 中吉乌铁路先期开工段（吉尔吉斯共和国境内段重点控制性工程）隧道工程ZJWZQ-3标段 11.71 中吉乌铁路项目（吉尔吉斯共和国境内段）除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-6标段 15.68 中吉乌铁路项目（吉尔吉斯共和国境内段）除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-10标段 11.60 中吉乌铁路项目（吉尔吉斯共和国境内段）除先期开工段外全线站前工程ZJWZQ-11标段 10.53 合计 63.68 来源：公司公告、华福证券研究所 # 3.5 俄乌冲突有望停火，中国建筑企业有望参与战后重建 俄乌和平进程加速推进，乌克兰战后重建需求巨大。当前俄乌和平进程出现显著加速的积极信号：美国主导提出的“28点”和平方案经过与乌克兰等方的磋商，已缩减并形成“19点”更新版本框架。根据乌克兰政府、世界银行等机构的评估，乌克兰未来十年的重建资金需求高达5240亿美元，将集中释放于住房、交通、能源等基础设施领域。俄乌战争前，中国电建、中工国际和中国能建等中国建筑企业在乌克兰及周边地区都曾有较大金额的基建项目。我们认为，板块出海标的有望在重建市场中凭借其技术实力和丰富的EPC经验，深度参与并受益于战后的基建高潮。 图表33：俄乌战争前，部分出海标的在乌克兰有较大金额的订单 时间 公司 项目名称 项目详情 2017年11月 中国电建 尼克尔斯克和曼古斯区800MW风电项目 合同金额为9.99亿美元，折合人民币约为67.16亿元。该项目位于乌克兰国家顿涅茨克州马里乌波尔市，项目工程主要内容为建设总装机800MW的风电场、330KV升压站及外送线路的设计、采购、施工、安装，调试、试运行等工作。项目总工期32个月，质保期24个月。 2020年10月 中工国际 生物质发电项目商务合同 项目合同金额6510万欧元，项目位于乌克兰文尼察州拉德仁市，内容为建设一座2x6兆瓦生物质发电厂，合同工期18个月。 2021年9月 中国能建 卡洛吉斯特100兆瓦光伏项目EPC合同 签约金额1亿美元。该项目主要工程内容为100兆瓦光伏电站的设计、采购、施工和调试等，项目采用高效单晶单面光伏组件，建成后将直接接入当地电网。 来源：经济观察报、中工国际、中国能建国际、华福证券研究所 # 4 资源属性：有色金属价格预期上涨，关注板块“隐形资源标的” 宏观层面，全球货币环境转向宽松为有色金属价格提供重要支撑。美联储自2025年9月起开启降息周期，预计2026年将维持宽松导向，降低持有无息资产如黄金的机会成本，提升有色金属作为"硬通货"的吸引力。同时，供给约束，而需求端受全球能源转型带来的电网投资加速、新能源需求增长和战略储备需求的影响，进一步推 动有色金属价格上涨。我们认为，供给约束长期化、需求结构变化以及全球流动性转向宽松，有色金属市场有望维持价格强势。部分大型建筑央国企凭借“工程换资源”模式，早年介入海外矿产资源开发，形成了相当规模的矿产资源板块。在有色金属价格上行周期中，这部分业务价值有望获得重估机会。 > 中国中铁：公司在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，生产和销售的主要矿产品包括铜、钴、钼、铅、锌等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴。 > 中国电建：公司持有世界级特大露天铜钴矿华刚矿业 $25.28\%$ 股权。 > 上海建工：公司控股厄立特里亚国科卡金矿，持有 $60\%$ 股权，采矿权内保有可信储量5739kt，品位 $4.04\mathrm{g / t}$ ，金属量 $23202\mathrm{kg}$ 。 可以看到，以上建筑企业的矿产资源储量大，利润贡献逐渐显性化，随着资源板块业绩释放，有望迎来盈利和估值双升。 图表 34：中国中铁矿产资源项目情况(截止 2025 年半年报) 项目名称 矿产资源 项目进展情况 品种 品位 保有资源/储量(吨) 黑龙江伊春鹿鸣钼矿 钼 0.0009 595765.9 正常生产 铜 / / 华刚公司SICOMINES铜钴矿 铜 0.0315 6459420.85 正常生产 钴 0.0025 520226.34 绿纱公司铜钴矿 铜 0.0218 475433.72 正常生产 钴 0.0008 18296.47 MKM公司铜钴矿 铜 0.0208 31048.66 正常生产 钴 0.0021 3158.95 新鑫公司乌兰铅锌矿 铅 0.0115 152950.26 正常生产 锌 0.0289 385146.82 银 56.49 g/t 752.77 新鑫公司木哈尔铅锌矿 铅 0.0063 41141.22 开发中 锌 0.0237 154709.38 银 118.17g/t 770.15 新鑫公司乌日勒敖包及张盖陶勒盖金 金 3g/t 3 未开发 来源：公司公告、华福证券研究所 # 5 高股息：分红监管强化，关注建筑建材板块高股息标的 # 5.1 新“国九条”出台，强化分红监管 2024年4月，新“国九条”出台，政策明确提出强化上市公司现金分红监管。国务院印发的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》中提出，对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示；加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率；增强分红稳定性、持续性和可预期性。随后，持续出台相关政策鼓励上市公司积极、稳定和持续地进行现金分红，鼓励险资、社保等资金进入。 图表35：新“国九条”出台后，陆续出台相关政策鼓励分红 政策类型 时间 政策名称 相关内容 资本市场政策 2024年4月 《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》 强化上市公司现金分红监管。对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红、预分红、春节前分红。 2024年9月 《关于推动中长期资金入市的指导意见》 提出三个方面的重点任务，包括大力发展权益类公募基金、完善“长钱长投”的制度环境以及持续改善资本市场生态。通过这些措施，预计将推动中长期资金投资规模和比例明显提升，形成中长期资金更好发挥引领作用、投融资两端发展更为平衡的新局面，引导中长期资金更多进入蓝筹和高股息板块，推动价值投资理念深入人心，为资本市场注入更多长期稳定资金。 央行货币政策工具创新 2024年10月 创设股票回购增持专项再贷款 设立股票回购增持再贷款，激励引导金融机构向符合条件的上市公司和主要股东提供贷款，支持其回购和增持上市公司股票。再贷款首期额度3000亿元，年利率1.75%，期限1年，可视情况展期。 2024年10月 创设“证券、基金、保险公司互换便利” 金融机构以债券、股票ETF、沪深300成份股等资产抵押，从央行换入高流动性资产，换入资金仅能投资股票市场。 证监会相关政策 2023年12月 《上市公司股份回购规则》 增强回购制度包容度和便利性，推动上市公司重视回购、实施回购、规范回购，积极维护公司价值和股东权益。 2023年12月 《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红（2023年修订）》 进一步健全上市公司常态化分红机制，提高投资者回报水平，鼓励上市公司增加现金分红频次，督促公司在章程中细化分红政策。 2024年11月 《上市公司监管指引第10号——市值管理》 鼓励上市公司以并购重组、股权激励、现金分红等多种方式推动上市公司投资价值提升，高股息的红利风格有望显著受益。 来源：中央政府网、国务院、证监会、新华社、中国人民银行、华福证券研究所 # 5.2 关注建筑板块高股息标的 关注建筑板块高股息标的。我们用2024年分红率和上市以来累计分红率预测2026年股息率，筛选出建筑装饰和建筑材料板块中预计2026年股息率大于 $3\%$ 的公司。建筑和建材作为业务相对成熟的行业，叠加政策刺激、利率下行等有利因素，高股息标的有望受到市场关注。 从筛选出的高股息标的来看，按2024年分红率预测，建筑板块预期有16家公司2026年股息率高于 $3\%$ ，其中江河集团、安徽建工、三维化学等公司预期股息率将高于 $5\%$ ；按上市以来累计分红率测算，建筑板块预期有14家公司2026年股息率高于 $3\%$ ，其中地铁设计预期股息率将高于 $5\%$ 。 图表36：按2024年分红率预测，2026年建筑板块有16家公司股息率将高于 $3\%$ 华福建筑建材 建筑板块公司股息率梳理 代码 公司 市值 归母净利润（亿元） 分红率 (%) 分红(亿元) 股息率 (%) (亿元) 2024 2025 2026 2024 上市以来累计 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 601886.SH 江河集团 92.5 6.4 6.8 7.4 97.7 60.1 6.2 7.2 4.4 6.7 7.8 4.8 600502.SH 安徽建工 80.5 13.4 12.6 13.6 34.5 28.6 4.6 4.7 3.9 5.8 5.8 4.8 002469.SZ 三维化学 54.2 2.6 3.1 4.1 98.8 51.7 2.6 4.0 2.1 4.8 7.4 3.9 600039.SH 四川路桥 865.2 72.1 80.1 87.3 50.0 41.8 36.1 43.6 36.5 4.2 5.0 4.2 601668.SH 中国建筑 2119.7 461.9 474.1 488.6 24.3 20.6 112.2 118.7 100.9 5.3 5.6 4.8 003013.SZ 地铁设计 57.9 4.9 5.7 6.1 39.8 50.6 2.0 2.4 3.1 3.4 4.2 5.3 600820.SH 隧道股份 204.1 28.4 29.6 31.2 35.4 30.7 10.1 11.0 9.6 4.9 5.4 4.7 600970.SH 中材国际 272.4 29.8 31.0 33.1 39.8 34.3 11.9 13.2 11.4 4.4 4.8 4.2 000928.SZ 中钢国际 94.8 8.4 8.1 8.7 51.4 44.8 4.3 4.5 3.9 4.5 4.7 4.1 601390.SH 中国中铁 1335.5 278.9 261.8 266.7 15.8 16.2 44.0 42.1 43.1 3.3 3.2 3.2 300384.SZ 三联虹普 51.8 3.2 3.2 3.8 50.5 40.8 1.6 1.9 1.6 3.1 3.7 3.0 002061.SZ 浙江交科 106.4 13.1 13.1 14.5 25.5 21.8 3.3 3.7 3.2 3.1 3.5 3.0 601186.SH 中国铁建 1041.6 222.2 215.6 220.4 18.3 16.2 40.7 40.4 35.7 3.9 3.9 3.4 300982.SZ 苏文电能 41.8 0.5 0.2 2.7 249.1 41.8 1.3 6.8 1.1 3.2 16.2 2.7 601800.SH 中国交建 1341.0 233.8 224.8 231.8 21.0 20.1 49.1 48.7 46.5 3.7 3.6 3.5 002116.SZ 中国海诚 47.9 3.4 3.6 3.9 43.0 44.5 1.4 1.7 1.7 3.0 3.5 3.6 来源：wind、华福证券研究所 注：数据截至12月31日 图表37：按上市以来累计分红率测算，2026年建筑板块有14家公司股息率将高于 $3\%$ 华福建筑建材 建筑板块公司股息率梳理 市值 归母净利润（亿元） 分红率 (%) 分红(亿元) 股息率 (%) 代码 公司 (亿元) 2024 2025 2026 2024 上市以来累计 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 601886.SH 江河集团 92.5 6.4 6.8 7.4 97.7 60.1 6.2 7.2 4.4 6.7 7.8 4.8 600502.SH 安徽建工 80.5 13.4 12.6 13.6 34.5 28.6 4.6 4.7 3.9 5.8 5.8 4.8 002469.SZ 三维化学 54.2 2.6 3.1 4.1 98.8 51.7 2.6 4.0 2.1 4.8 7.4 3.9 600039.SH 四川路桥 865.2 72.1 80.1 87.3 50.0 41.8 36.1 43.6 36.5 4.2 5.0 4.2 601668.SH 中国建筑 2119.7 461.9 474.1 488.6 24.3 20.6 112.2 118.7 100.9 5.3 5.6 4.8 003013.SZ 地铁设计 57.9 4.9 5.7 6.1 39.8 50.6 2.0 2.4 3.1 3.4 4.2 5.3 600820.SH 隧道股份 204.1 28.4 29.6 31.2 35.4 30.7 10.1 11.0 9.6 4.9 5.4 4.7 600970.SH 中材国际 272.4 29.8 31.0 33.1 39.8 34.3 11.9 13.2 11.4 4.4 4.8 4.2 000928.SZ 中钢国际 94.8 8.4 8.1 8.7 51.4 44.8 4.3 4.5 3.9 4.5 4.7 4.1 601390.SH 中国中铁 1335.5 278.9 261.8 266.7 15.8 16.2 44.0 42.1 43.1 3.3 3.2 3.2 601186.SH 中国铁建 1041.6 222.2 215.6 220.4 18.3 16.2 40.7 40.4 35.7 3.9 3.9 3.4 600170.SH 上海建工 235.5 21.7 21.1 22.0 24.6 36.2 5.3 5.4 8.0 2.3 2.3 3.4 601800.SH 中国交建 1341.0 233.8 224.8 231.8 21.0 20.1 49.1 48.7 46.5 3.7 3.6 3.5 002116.SZ 中国海诚 47.9 3.4 3.6 3.9 43.0 44.5 1.4 1.7 1.7 3.0 3.5 3.6 来源：wind、华福证券研究所注：数据截至12月31日 按2024年分红率预测，建材板块预期有8家公司2026年股息率高于 $3\%$ ，其中南玻A、塔牌集团预期股息率将高于 $5\%$ ；按上市以来累计分红率测算，建材板块预期有7家公司2026年股息率高于 $3\%$ 。 图表38：按2024年分红率预测，2026年建材板块有8家公司股息率将高于 $3\%$ 华福建筑建材 建材板块公司股息率梳理 代码 公司 市值 归母净利润（亿元） 分红率 (%) 分红(亿元) 股息率 (%) (亿元) 2024 2025E 2026E 2024 上市以来累计 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 002088.SZ 鲁阳节能 53.7 4.8 2.7 3.5 83.2 62.4 4.1 2.2 1.7 7.6 4.1 3.1 601636.SH 旗滨集团 175.4 3.8 10.5 9.9 50.1 52.1 8.8 5.3 5.5 5.0 3.0 3.1 002372.SZ 伟星新材 166.0 9.5 8.8 9.9 87.8 78.5 12.6 7.7 6.9 7.6 4.6 4.1 002043.SZ 兔宝宝 119.6 5.9 7.6 8.5 66.1 59.1 4.6 5.0 4.5 3.8 4.2 3.8 000012.SZ 南玻A 136.0 2.7 3.6 7.9 287.8 47.1 7.7 10.4 1.7 5.6 7.6 1.3 000786.SZ 北新建材 425.0 36.5 35.0 40.8 40.0 32.6 14.1 14.0 11.4 3.3 3.3 2.7 600585.SH 海螺水泥 1158.4 77.0 92.2 104.2 48.6 32.5 50.7 44.8 30.0 4.4 3.9 2.6 002233.SZ 塔牌集团 107.4 5.4 7.0 7.3 78.9 49.7 5.9 5.6 3.5 5.4 5.2 3.3 来源：wind、华福证券研究所注：数据截至12月31日 图表39：按上市以来累计分红率测算，2026年建材板块有7家公司股息率将高于 $3\%$ 华福建筑建材 建材板块公司股息率梳理 代码 公司 市值 (亿元) 归母净利润(亿元) 分红率 (%) 分红(亿元) 股息率(%) 2024 2025E 2026E 2024 上市以来累计 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 2024 2026 (E1) 2026 (E2) 002088.SZ 鲁阳节能 53.7 4.8 2.7 3.5 83.2 62.4 4.1 2.2 1.7 7.6 4.1 3.1 601636.SH 旗滨集团 175.4 3.8 10.5 9.9 50.1 52.1 8.8 5.3 5.5 5.0 3.0 3.1 002372.SZ 伟星新材 166.0 9.5 8.8 9.9 87.8 78.5 12.6 7.7 6.9 7.6 4.6 4.1 600425.SH 青松建化 66.8 3.5 3.5 3.8 34.6 58.1 1.6 1.2 2.0 2.4 1.8 3.0 002043.SZ 兔宝宝 119.6 5.9 7.6 8.5 66.1 59.1 4.6 5.0 4.5 3.8 4.2 3.8 002233.SZ 塔牌集团 107.4 5.4 7.0 7.3 78.9 49.7 5.9 5.6 3.5 5.4 5.2 3.3 900918.SH 耀皮B股 23.4 1.2 1.6 1.9 (3.7) 56.9 0.0 (0.1) 0.9 0.2 (0.3) 3.8 来源：wind、华福证券研究所注：数据截至12月31日 # 6 国资改革：关注政策省份相关标的 国资改革持续深化，国有资本重组整合加速。2024年12月，《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》明确实施并购重组。今年以来，多省密集出台指导文件，推进国有“三资”（资源、资产、资金）盘活，安徽省出台《安徽省推进“大资产”统筹管理总体工作方案》，“三资”与化债、产业、生态深度绑定；湖北省印发《湖北省深化国有“三资”管理改革推动大财政体系建设走深走实总体工作方案》，提出以“国有资源资产化、国有资产证券化、国有资金杠杆化”三项原则深化全省国有“三资”管理改革；陕西省出台《关于深化资本市场改革助力陕西高质量发展的若干措施》，强化国有控股上市公司改革引领作用；福建省发布“十五五”规划建议明确，实施新一轮国有企业改革专项行动；《广东 省金融支持企业开展产业链整合兼并行动方案》明确，推动国企整合兼并优质资源，探索将并购重组、资产盘活等纳入国企考核体系。可以看到，从中央到地方，一系列政策的出台为国资改革提供明确指引，国有资本重组整合持续推进。 图表40：地方政策梳理 时间 省市 政策文件 主要内容 2025年5月15日 湖北省 《深化国有“三资”管理改革推动大财政体系建设走深走实总体工作方案》 全面盘活国有企业资产。深入开展国企改革深化提升行动，战略性实施实体化、市场化、证券化转型，分类建立资产证券化项目清单，推动国有企业市场并购、战略重组、专业整合、整体上市，优化国有资本布局。指导国有企业高效利用多层次资本市场和多类型金融工具，有效放大国有资本。 2025年10月24日 安徽省 《推进“大资产”统筹管理总体工作方案》 明确行政事业单位和国有企业的房屋、土地使用权、在建工程、股权、大型仪器设备、数据资产、保障性住房、公共基础设施八类资产，土地、矿产、水利、林业、能源五类资源，行政事业单位的财政存量资金、实有资金两类资金，纳入清查和统筹盘活范围。 2025年11月25日 广东省 《金融支持企业开展产业链整合兼并行动方案》 探索将并购重组、资产盘活等纳入国企考核体系。推动上市国企灵活运用定向增发、专项可转债、并购贷款等融资工具，用好配套募集资金储架发行制度，围绕优势领域积极开展产业链整合兼并，做强做优做大。加强国企内部资源整合，运用好现有融资平台，通过资产重组、股权置换等多种方式，推动更多优质资源向上市公司汇聚，提高资产证券化水平。 2025年11月26日 陕西省 《关于深化资本市场改革助力陕西高质量发展的若干措施》 在提高上市公司质量，推动上市公司做大做强做优方面，陕西支持上市公司充分利用资本市场多元化融资工具，健全上市公司服务支持机制；完善上市公司发展治理体系，推动完善高管薪酬制度，合规开展市值管理；强化国有控股上市公司改革引领作用。 2025年11月28日 福建省 《福建省国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》 持续深化国资国企改革。实施新一轮国有企业改革专项行动，做强做优做大国有企业和国有资本，推进国有经济布局优化和结构调整，增强国有企业核心功能、提升核心竞争力。强化国有资本在关键核心技术攻关和前瞻性战略性新兴产业领域投入，健全国有企业科技创新机制。推进国有资本投资、运营公司改革，深化混合所有制改革。加快省属国企战略性重组和专业化整合，健全国有企业现代公司治理。完善国资国企管理监督体制机制和国有企业分类考核评价体系。 来源：湖北省人民政府、国务院新闻办公室、安徽省人民政府新闻办公室、广东省地方金融管理局、中共陕西省委金融委员会、福建省人民政府、福建日报、华福证券研究所 # 在当前国资改革背景下，建议关注以下两条主线： 1）资产证券化与注入预期：国资改革政策核心鼓励“一切国有资产尽可能证券化”，对于拥有未上市优质资产的国资集团，其控股的上市公司平台可能成为资产注入的载体。建议重点关注大股东资源丰富、但自身估值较低的上市建筑国企。 2）并购重组预期：当前建筑行业下行压力加大，市场份额向头部央企集中，许多中小型建筑企业面临困境，同时建筑属于典型轻资产行业，这些因素为国资收购建筑企业提供了契机。 图表 41：自身估值较低的国资控股上市公司平台 省份 代码 公司 控股股东 湖北省 600293.SH 三峡新材 宜昌市人民政府国有资产监督管理委员会 安徽省 600502.SH 安徽建工 安徽省人民政府国有资产监督管理委员会 603357.SH 设计总院 安徽省人民政府国有资产监督管理委员会 广东省 300621.SZ 维业股份 珠海市人民政府国有资产监督管理委员会 300675.SZ 建科院 深圳市人民政府国有资产监督管理委员会 301091.SZ 深城交 深圳市人民政府国有资产监督管理委员会 陕西省 600248.SH 陕建股份 陕西省人民政府国有资产监督管理委员会 福建省 301136.SZ 招标股份 福建省人民政府国有资产监督管理委员会 来源：wind、华福证券研究所 # 7 投资建议 建筑方面，虽然国内传统基建投资增速放缓，但结构性机会亮点频现，建议关注：1）出海及重大工程受益的龙头基建公司中国交建、中国建筑、中国铁建等；2)受益隐形资源价值重估，矿产资源丰富的中国中铁、四川路桥（叠加高股息）；3）国资改革预期或开辟二次成长曲线的地方基建龙头，如浦东建设等。 建材方面，历经地产周期五年下行，尽管地产开竣工数据依然疲软，但其对建材行业的边际负面影响已大幅减弱，并且在反内卷加速供给侧改革预期下，建筑建材行业的部分子行业已经进入了尾部出清阶段，龙头公司基本面数据已经开始积极变化。建议关注行业格局优化背景下的建材细分赛道龙头：三棵树、东方雨虹、北新建材、兔宝宝、东鹏控股等；以及关注基本面见底的周期建材龙头：华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等。 # 8 风险提示 1）宏观环境变化：若宏观经济复苏不及预期，可能导致基建投资与房地产市场进一步下行，直接抑制建材需求，引发企业订单减少、库存攀升、价格下降等风险。 2）政策不及预期：房地产调控政策若不及预期，将导致需求端支撑不足，进一步影响建筑建材行业的增长动能。同时，行业依赖政策引导，如反内卷、城市更新、好房子建设等方向若落地节奏迟缓或扶持力度减弱，可能导致行业竞争格局恶化。 3）下游房企风险进一步传导：房企信用风险若进一步传导，或将加剧建筑建材企业资金链压力，侵蚀盈利水平。 4）原材料价格上涨：能源、化工原料价格受地缘政治、供需格局及环保等因素影响，倘若原材料价格上涨，企业利润空间可能被挤压。 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 一般声明 华福证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券股份有限公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 # 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 评级 评级说明 公司评级 买入 未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅在20%以上 持有 未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅介于10%与20%之间 中性 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间 回避 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来6个月内,行业整体回报高于市场基准指数5%以上 跟随大市 未来6个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间 弱于大市 未来6个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） # 联系方式 华福证券研究所 上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20层 邮编：200120 邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn