20180707-中泰证券-三垒股份-002621.SZ-收购美杰姆70_股权_领跑A股早教行业_22页_1mb

三垒股份（002621）教育业务收购分析总结

核心内容概览

三垒股份是一家以塑料管道成套制造装备及五轴高端机床研发、设计、生产与销售为主营业务的公司，于2011年在深交所上市。公司于2017年通过收购楷德教育进入出国留学语培领域，2018年拟现金收购美杰姆70%股权，切入早教行业，目标成为A股早教行业的龙头和稀缺标的。

主要观点

• 战略转型：三垒股份通过收购美杰姆，实现了从传统制造业向教育行业的战略转型，未来有望在教育领域实现快速增长。
• 品牌优势：美杰姆作为早教行业的领先品牌，拥有全球同步的课程体系和较强的加盟粘性，预计其加盟模式将推动公司教育业务快速扩张。
• 市场潜力大：我国早教市场空间广阔，渗透率低，中产阶级崛起和教育意识提升将推动行业快速发展。
• 财务估值合理：收购对价对应美杰姆2018年承诺净利润的18.3倍，低于行业平均水平，显示公司对美杰姆的估值较为合理。
• 投资建议：首次给予“买入”评级，认为公司有望成为A股早教行业稀缺标的，未来成长性良好。

关键信息

公司概况

• 总股本：338百万股
• 流通股本：255百万股
• 市价：17.54元
• 市值：59.29亿元
• 流通市值：44.73亿元

收购详情

• 收购美杰姆70%股权：交易对价33亿元，分5期支付，预计2018年净利润不低于1.8亿元，对应18倍PE。
• 收购方式：设立控股子公司收购美杰姆100%股权，公司持股70%，第三方投资者持股30%。
• 原股东：美杰姆由5名自然人股东创立，其中刘俊君、刘祎、王琰合计持股60.05%，为控股股东。

早教业务介绍

• 品牌来源：美杰姆（My Gym）起源于美国，拥有35年历史，专注于0~6岁儿童早教，已在中国设立392家早教中心。
• 课程体系：包括欢动课、艺术课、音乐课三大类课程，内容源于国际知名品牌，标准化程度高。
• 收费模式：加盟中心收费包括加盟费、权益金、市场推广金、教具销售费用及其他费用；直营中心则以课程及教具销售为主。

竞争优势

• 品牌影响力强：美吉姆在早教领域具有显著的品牌优势，家长更倾向于选择有影响力的品牌。
• 标准化运营：公司已建立标准化、可复制的早教中心运营体系，涵盖选址、装修、课程指导、教师培训等环节。
• 加盟粘性高：加盟中心关店率逐年递减，显示加盟模式的稳定性和吸引力。

行业分析

• 市场空间：我国0~3岁婴幼儿数量超过5000万，早教市场空间预计超过5000亿元，目前渗透率仅为10~20%。
• 竞争格局：行业集中度极低，CR5仅0.23%，龙头优势不明显，存在整合机会。
• 驱动因素：渗透率低、中产阶级崛起、教育意识增强，将推动早教行业快速发展。

财务预测

• 备考净利润：预计2018/19/20年备考净利润分别为1.65/1.93/2.20亿元，其中教育业务贡献1.54/1.99/2.41亿元。
• 估值：公司当前市值59亿元，对应18/19/20年估值分别为36x/31x/27x，考虑到龙头地位和稀缺性，给予“买入”评级。
• 财务费用：预计2018/19/20年财务费用分别为-0.10/-0.06/-0.21亿元，对净利润有一定影响。

风险提示

• 收购不确定性：收购美杰姆仍存在不确定性。
• 扩张不及预期：加盟中心扩张进度可能低于预期。
• 政策影响：早教相关政策出台可能影响公司业务及盈利能力。

结论

三垒股份通过收购美杰姆70%股权，正式进军早教行业，利用其品牌优势和标准化运营模式，有望在教育领域实现快速增长。尽管公司传统业务受宏观经济影响呈下滑趋势，但教育业务的快速成长有望带动整体业绩提升。公司当前估值合理，首次给予“买入”评级，未来成长性值得期待。