> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 油运行业深度研究报告总结 ## 核心内容 本报告从全球能源安全的中长期视角出发，分析了原油运输市场的供需关系变化，并推荐中远海能、招商轮船及招商南油作为核心标的。报告指出，地缘政治冲突对全球石油贸易格局产生了深远影响，推动了原油运输需求的变化与运输路线的重构。 ## 主要观点 ### 需求变化 1. **从补库到扩库**： - 2026年3月，海湾地区以外库存大幅下降2.05亿桶，预计至5月底库存降幅可达6.2亿桶。 - 若冲突缓和，全球补库进程可能持续154天至1.7年，具体取决于补库速度（100-400万桶/天）。 - 各国可能因能源安全焦虑而提高原油库存水位，若库存可用天数提升至90天，补库量可达21.7亿桶，补库周期为3年。 2. **进口渠道多元化**： - 若中日韩印四个国家库存可用天数提升至90天，中东运量进口占比可能降至39%~49%，美湾、西非、南美份额将等比例提升。 - 这将带来17332亿吨海里需求增量，以2025年为基期增速为15.8%。 3. **合规市场长期需求逻辑走强**： - OPEC+潜在增产324万桶/天，占2025年全球海运量比重约8%。 - “黑油转白”逻辑持续兑现，合规原油市场份额继续提升，推动长期运输需求增长。 ### 供给变化 1. **市场格局优化**： - 韩国长锦商船通过购买二手船和期租锁定运力，成为全球最大VLCC经营商，占据24%现货市场份额和20%合规市场份额。 - 集运市场的“停航挺价”策略被复刻，对运价产生积极影响。 2. **老旧船与交付**： - 当前VLCC船队老龄化严重，20岁以上运力占比达20%，受制裁比重为58%，闲置或浮仓运力占比达42%。 - 老旧船回归合规市场可能面临成本、环保和租家接受度的挑战，即使在高运价环境下也可能发生拆解，从而对冲新船交付的影响。 - 2026年VLCC新船交付预计为36、66、87艘，对应运力增速分别为3.8%、6.0%、8.7%。 ## 关键信息 - **运价弹性**：VLCC TCE每波动1万美元/天，中远海能、招商轮船的税前利润弹性分别为10.1亿元和12.3亿元；MR TCE每波动1万美元/天，招商南油的税前利润弹性为8.7亿元。 - **业绩表现**：2025Q4至2026Q1，三家油运公司业绩升至历史中高位区间，其中招商轮船2026Q1归母净利润创历史新高，中远海能为近5年新高。 - **市场影响**：霍尔木兹海峡通行中断导致全球能源价格飙升，同时促使各国提高能源安全库存水位和分散进口渠道。 - **情景假设**： - 情景1：中东运量占比下降9%，美湾、西非、南美各提升3%，带来6308亿吨海里需求增量，基期增速为5.7%。 - 情景2：中东运量占比下降至39%~49%，美湾、西非、南美份额等比例提升，带来7963亿吨海里需求增量，基期增速为7.3%。 - 情景3：在情景2基础上，考虑扩库逻辑，带来17332亿吨海里需求增量，基期增速为15.8%。 ## 油运核心标的 - **中远海能**（H/A）：推荐为原油运输核心标的。 - **招商轮船**：推荐为原油运输核心标的。 - **招商南油**：推荐为成品油运输核心标的。 ## 风险提示 - 油运需求不及预期。 - 老船拆解进程不及预期。 - 新造船交付或订单超预期。 ## 投资逻辑 - 需求端：地缘政治冲突引发能源安全焦虑，促使各国提高库存和分散进口渠道，从而推动原油运输需求增加。 - 供给端：长锦商船等船东优化运力结构，提升运价，同时老旧船的拆解可能对冲新船交付的影响。 ## 行业数据 - 全球原油贸易流向：中东、独联体、美洲、非洲为主要出口地区，欧洲和亚太为主要进口地区。 - 成品油贸易流向：以区域内的多向流动为主。 - 霍尔木兹海峡船舶通行量：2026年3月日均约8艘次，较2004年2月均值下降90%。 - 布伦特原油期货结算价：2026年3月上涨至102美元/桶，涨幅42%。 - 荷兰天然气TTF日前远期价格：2026年3月上涨至16.53美元/百万英热，涨幅48%。 ## 结论 报告认为，地缘政治因素推动了原油运输市场的供需变化，增加了运输需求，并促使市场格局优化。在这一背景下，中远海能、招商轮船及招商南油等油运公司有望受益于运价上涨和运力优化，具备较强的盈利弹性。