> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 固收定期报告 2026年01月15日 # 证券分析师 廖志明 SAC: S1350524100002 liaozhiming@huayuanstock.com # 联系人 # 如何解读12月金融数据？ # 2025年12月金融数据点评 # 投资要点： 事件：1月15日下午央行披露了12月金融数据：新增贷款9100亿元，社融增量2.21万亿元。12月末，M2达340.3万亿， $\mathsf{YoY} + 8.5\%$ ；M1 $\mathsf{YoY} + 3.8\%$ ；社融增速 $8.3\%$ > 信贷需求持续偏弱，12月新增贷款同比略微少增。由于信贷需求偏弱，季初月新增贷款往往较低，季末月银行偏好冲信贷规模以做大季末时点贷款规模。12月新增贷款9100亿，同比少增。12月个贷-916亿，对公+1.07万亿。12月个贷短期-1023亿，个贷中长期 $+100$ 亿，均同比大幅少增，反映居民主动去杠杆，消费及按揭信贷需求皆弱。12月对公短贷 $+3700$ 亿，对公中长期 $+3300$ 亿，票据融资 $+3500$ 亿，这反映用对公短贷及票据融资来冲信贷规模。财政政策力度平稳，城投信贷受地方债务控制约束及基建投资空间缩小等影响，制造业信贷受部分行业产能偏过剩影响，信贷需求可能长期偏弱。 > M1增速延续回落。央行自2025年1月起启用新口径M1，是在先前M1的基础上，进一步纳入个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。近几年来看，新旧口径M1同比增速走势接近，但新口径M1增速走势更加平稳。12月末新口径M1增速 $3.8\%$ 较上月末下降1.1个百分点，9月末以来M1增速持续回落。1-9月期间M1增速回升，主要有股市回暖及同比基数走低等原因，随着Q4开始同比基数回归正常，M1增速明显回落。12月末M2增速 $8.5\%$ ，较上月末回升0.5个百分点。 > 12月社融增速延续回落，2026年社融增速或继续回落。12月份社融增量2.21万亿（2024年12月社融增量2.85万亿），同比明显少增，少增主要来自政府债券净融资。12月对实体经济人民币贷款增量9757亿，同比多增1355亿；委托贷款+307亿，信托贷款+680亿，未贴现银行承兑汇票-1492亿；企业债券净融资1524亿；政府债券净融资6864亿。由于社融同比少增，12月末社融增速环比下降0.2个百分点至 $8.3\%$ 。展望2026年，我们预计新增贷款（社融口径）同比小幅少增，政府债券净融资同比扩大，社融增量同比接近，社融增速小幅回落，2026年末社融增速 $7.4\%$ 左右。 > 关注3-5Y资本债票息，博弈长债波段机会。2025年下半年以来，债市走势经常与基本面脱钩，主要受机构行为主导。我们认为，理财规模稳步增长对3Y以内信用债构成强支撑。2026年理财规模仍有望增长3万亿以上，我们预计，理财将明显增配剩余期限3Y以内的信用债，通过摊余成本定开债基等配置5Y信用债。银行负债成本稳步下行，有望对10Y以内政府债券构成支撑。由于非银交易盘近2个月踩踏式减仓超长债，交易盘超长债持仓已大降，未来一段时间长债莫名大跌预计会减少，日内波动可能降低。我们预计一季度30Y国债活跃券收益率缓慢重回 $2.2\%$ 左右。不过，由于股市强势，预计交易盘短期内不会买回超长债。超长债大机会仍需等待机构股市预期显著回落及政策利率下调。我们仍然建议配置3-5Y资本债获取票息，超长债搓波段，挖掘多资产机会。 > 风险提示：出口或超预期，引发债市阶段性调整；经济超预期复苏可能导致债市大跌；理财或基金监管政策的影响。 图表1：2025年12月份新口径M1增速 $3.8\%$ ，环比回落；M2增速 $8.5\%$ ，环比上升（%） 资料来源：人行官网、华源证券研究所 图表2：2025年12月新增贷款9100亿，同比少增（亿元） 资料来源：人行官网、华源证券研究所 图表3：2025年12月社融增量2.21万亿，同比少增（亿元） 资料来源：人行官网、华源证券研究所 图表4：2025年12月表外融资负增长（亿元） 资料来源：人民银行官网、华源证券研究所 图表5：2025年12月末社融增速 $8.3\%$ ，未来几个月社融增速或进一步回落 资料来源：同花顺iFinD、华源证券研究所 图表 6：2018-2025 年社融主要分项情况(亿元) <table><tr><td></td><td>社融</td><td>人民币信贷</td><td>表外融资</td><td>政府债券</td><td>企业债券</td></tr><tr><td>2018</td><td>224920</td><td>156712</td><td>-29380</td><td>48531</td><td>26318</td></tr><tr><td>2019</td><td>255752</td><td>168835</td><td>-17619</td><td>47204</td><td>32416</td></tr><tr><td>2020</td><td>347918</td><td>200309</td><td>-13226</td><td>83217</td><td>43749</td></tr><tr><td>2021</td><td>313408</td><td>199404</td><td>-26686</td><td>70156</td><td>32865</td></tr><tr><td>2022</td><td>320099</td><td>209147</td><td>-5835</td><td>71228</td><td>20509</td></tr><tr><td>2023</td><td>355799</td><td>222242</td><td>-7</td><td>96045</td><td>16255</td></tr><tr><td>2024</td><td>322558</td><td>170495</td><td>103</td><td>112954</td><td>19094</td></tr><tr><td>2025</td><td>356000</td><td>159100</td><td>4997</td><td>138400</td><td>23900</td></tr><tr><td>同比变动</td><td>33442</td><td>-11395</td><td>4894</td><td>25446</td><td>4806</td></tr></table> 资料来源：人民银行官网、华源证券研究所 # 风险提示 出口或超预期，引发债市阶段性调整；经济超预期复苏可能导致债市大跌；理财委外监管政策，银行自营投资基金的监管政策等。 # 证券分析师声明 本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。 # 一般声明 华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 # 信息披露声明 在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 # 投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $20\%$ 以上； 增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $5\% \sim 20\%$ 之间； 中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $-5\% \sim +5\%$ 之间； 减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于 $-5\%$ 及以下。 无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好：行业股票指数超越同期市场基准指数； 中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平； 看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议； 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深300指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。