20260331-国金证券-三生制药-01530.HK-主业短期承压_授权收入推动整体业绩增长_4页_972kb

三生制药 (01530.HK) 总结

核心内容

三生制药（01530.HK）于2025年3月30日发布年报，2025年实现营业收入177.0亿元（+94.3%），归母净利润84.8亿元（+305.8%），经调整归母净利润84.5亿元（+264.6%）。业绩增长主要得益于与辉瑞合作收到707项目首付款及期权金，合计贡献收入约94.26亿元。

主要观点

• 业绩增长驱动因素：707项目首付款及相关收入是2025年业绩大幅增长的核心动力。
• 主业承压：生物制品销售收入为80.06亿元（-10.3%），主要受带量采购和医保政策影响。
• CDMO业务增长：CDMO业务收入2.64亿元（+46.3%），受益于客户订单增加。
• 研发管线推进：公司持续推进多个在研项目，2025年研发费用提升至15.2亿元，多款肿瘤药物进入I/II期临床试验。
• 现金储备充足：公司持有204亿元现金，支撑后续研发和项目引进。
• 资产负债结构优化：有息负债比率降至9.8%，财务状况稳健。
• 盈利预测：预计2026-2028年营收分别为108.5/117.8/131.3亿元，归母净利润分别为28.8/31.7/36.6亿元，维持“买入”评级。
• 风险提示：包括临床进度不及预期、核心产品销售不及预期、汇率波动等风险。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2025年达177.0亿元（+94.3%），2026-2028年预测分别为108.5/117.8/131.3亿元。
• 归母净利润：2025年为84.8亿元（+305.8%），2026-2028年预测分别为28.8/31.7/36.6亿元。
• 净利率：2025年达47.9%，显著高于前两年。
• 每股收益：2025年为3.51元，2026-2028年预测分别为1.13/1.25/1.44元。
• P/E：2025年为7.24倍，2026-2028年预测分别为22.34/20.26/17.55倍。
• P/B：2025年为2.26倍，2026-2028年预测分别为2.08/1.89/1.70倍。

研发进展

• 获批上市：长效EPO已于26M3获批上市，艾曲泊帕（SSS20）治疗ITP和SAA亦于26M3获批上市。
• 在研项目：601A-VEGF单抗治疗BRVO于25M10递交NDA；705-PD-1/HER2双抗正在II期HER2阳性实体瘤入组中；706-PD-1/PD-L1双抗NSCLC及胃肠道肿瘤II期入组中；SSS59、708、709等多款药物处于实体瘤I期入组阶段。

资产负债结构

• 现金储备：截至2025年，公司持有204亿元现金。
• 负债率：2025年有息负债比率降至9.8%，资产负债率进一步下降至16.04%。
• 股东权益：2025年普通股股东权益达27.208亿元，增长显著。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 股价预期：当前市价为22.640港元，预期未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。

附录摘要

损益表预测（人民币百万）

比率分析

风险提示

• 临床进度不及预期
• 核心产品销售不及预期
• 汇率波动风险