> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 包钢股份总结 ## 核心内容 包钢股份是一家由传统“钢铁股”转型为优质“资源股”的老牌国企，公司具备1750万吨铁、钢、材配套生产能力，同时拥有白云鄂博铁矿西矿采矿权、尾矿库等资产，具备较强的上游资源掌控能力。近年来，由于钢铁行业景气度下行，公司钢铁板块拖累业绩，但资源开发板块的毛利贡献显著提升，公司正逐步从钢铁制造向资源开发转型。 ## 主要观点 - **稀土资源板块**：稀土资源供给高度集中于中国，海外供给端刚性较强，地缘政治动荡和“逆全球化”趋势将推动稀土价格上行。白云鄂博矿是全球储量最大的稀土矿之一，平均品位约5.6%，资源禀赋较高，公司拥有尾矿库，稀土资源丰富，可进一步提升资源供给能力。公司与北方稀土签订的稀土精矿供应合同，使得公司能够灵活定价，保障利润，同时强化与北方稀土的协同效应。 - **钢铁板块**：钢铁行业在低碳环保导向下，供给侧减量政策逐步落地，需求侧结构优化，制造业用钢需求增长可期。公司依托白云鄂博矿铁矿资源，实现铁矿石自给率提升，降低成本，同时通过“稀土钢”新材料产品打造差异化优势，提升市场竞争力。 ## 关键信息 ### 财务数据（单位：百万元） | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|-------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入 | 70,565 | 68,089 | 65,758 | 59,035 | 67,027 | | 营业利润 | 509 | 99 | 688 | 4,430 | 5,772 | | 归属母公司净利润 | 515 | 265 | 508 | 3,289 | 4,102 | | 毛利率 | 9.7% | 7.9% | 9.5% | 16.1% | 16.6% | | 净利率 | 0.7% | 0.4% | 0.8% | 5.6% | 6.1% | | 净资产收益率 | 1.0% | 0.5% | 1.0% | 6.1% | 7.2% | | 市盈率 | 248.7 | 484.3 | 252.3 | 39.0 | 31.2 | | 市净率 | 2.5 | 2.5 | 2.5 | 2.3 | 2.2 | ### 盈利预测与投资建议 - 预计2025-2027年每股净资产分别为1.15、1.22、1.29元。 - 采用PB法进行估值，根据可比公司2026年PB3X估值，目标价为3.67元。 - 首次覆盖给予公司“买入”评级。 ### 风险提示 - 全球宏观经济波动风险 - 海外稀土产能超预期释放风险 - 稀土价格波动影响公司估值 - 铁矿石、焦煤等原材料波动风险 - 下游需求不及预期 ## 稀土资源板块分析 ### 稀土资源概况 - 中国是全球稀土储量和产量第一的国家，2025年储量占全球52%，产量占全球70%。 - 稀土资源分布呈现“北轻南重”特征，轻稀土矿主要分布在内蒙古包头、四川凉山和山东济宁，重稀土矿主要集中在南方7省（区）。 ### 公司稀土资源 - 包钢股份依托控股股东包钢集团，拥有白云鄂博矿的独家供应权，具备年产30万吨稀土精矿的生产能力。 - 白云鄂博矿平均品位为5.6%，全球排名第五，资源禀赋高，轻稀土元素占比达98.8%，价值量占比约81.26%。 - 尾矿库资源储量丰富，稀土折氧化物储量约1382万吨，位居世界第二，品位为7.01%，同时拥有萤石储量4392万吨，品位22.28%。 ### 稀土精矿供应机制 - 公司与北方稀土签订《稀土精矿供应合同》，每季度根据市场情况灵活调整售价，保障利润，强化协同效应。 - 稀土精矿定价滞后于市场价格波动一个季度，通过灵活调整机制反映市场供需情况。 ### 稀土精矿产量增长 - 2020-2024年，稀土精矿产量年复合增长率达33%。 - 萤石产量年复合增长率达87%，显示公司资源开发板块增长显著。 ## 钢铁板块分析 ### 钢铁行业趋势 - 钢铁行业供过于求情况显著，2025年国内粗钢过剩比例达14%，高于前一轮供给侧改革前的13.15%。 - 钢铁行业受政策引导，逐步向低碳环保方向转型，超低排放改造已取得初步成效。 ### 公司钢铁板块优势 - 公司拥有白云鄂博矿铁矿石资源，铁矿石自给率提升至43%，降低原材料成本。 - 公司生产“稀土钢”新材料，通过稀土元素改善钢材性能，打造差异化优势。 - 钢铁板块毛利率由负值逐步回升，2024年为-1.9%，显示行业盈利能力逐步恢复。 ### 钢铁需求结构优化 - 钢铁下游消费结构由建筑用钢向制造业用钢转变，制造业用钢占比升至51%。 - 汽车、造船、基建等制造业领域需求增长可期，为钢铁行业带来新的增长点。 ## 重大投资要素 - **稀土资源管控政策**：国内进一步收紧稀土供给和出口政策，推动稀土价格上行。 - **钢铁供给侧减量政策**：以绿色低碳为导向，优化产能，推动行业向高质量发展转型。 - **资源开发与钢铁板块协同**：公司通过资源开发提升盈利能力，同时通过稀土钢打造差异化优势。 ## 我们区别于市场的观点 - 稀土价格具备持续上行空间，公司凭借白云鄂博矿资源，有望持续受益。 - 钢铁行业在供给侧减量和需求结构优化下，或迎来趋势反转。 - 公司在“资源+钢铁”双轮驱动下，有望迎来发展新周期。 ## 股价上涨催化因素 - 稀土资源管控政策继续实施 - 钢铁行业供给侧减量政策落地 ## 估值与目标价格 - 采用PB法进行估值，根据可比公司2026年PB3X，目标价为3.67元。 ## 图表目录 - 图1：公司钢铁板块形成“板、管、轨、线”四类精品线的生产格局 - 图2：公司实控人为内蒙古自治区人民政府 - 图3：公司营业收入自2021年达到峰值后逐步下行 - 图4：公司归母净利润2021年后明显下降 - 图5：公司钢铁板块营收占比逐渐下降 - 图6：公司总营收与钢材平均售价变动趋势较为一致 - 图7：板材是公司销量最高的钢材品种 - 图8：公司大部分钢材产品陷入盈亏平衡边缘 - 图9：其他业务板块毛利贡献占比显著提升 - 图10：其他板块成为主要利润来源 - 图11：中国稀土储量全球占比达到52% - 图12：中国稀土产量全球占比接近70% - 图13：中国稀土资源分布呈现“北轻南重”特征 - 图14：海外主流稀土矿产量近年来保持相对稳定 - 图15：2017年以来全球稀土资源勘探开发投入呈现增长态势 - 图16：2024年稀土永磁材料是稀土下游应用的主要领域 - 图17：永磁材料主要应用于新能源汽车、风电、机器人等领域 - 图18：2035年全球人形机器人用稀土磁材消费量有望达到2025年的500倍 - 图19：国内新能源车渗透量已近半 - 图20：新能源车出口量仍然保持较高增速 - 图21：北方稀土的轻稀土配额占比保持高位 - 图22：在“逆全球化”和地缘政治动荡背景下，稀土管控政策升级，推动价格上行 - 图23：在集团支持下，公司逐步拥有对白云鄂博矿的资源开发权利 - 图24：白云鄂博矿中轻稀土元素含量占比达98.8% - 图25：白云鄂博矿中轻稀土价值量占比约81.26% - 图26：白云鄂博矿平均品位排名居于世界第五 - 图27：综合来看白云鄂博矿资源禀赋较高 - 图28：公司稀土精矿定价滞后于市场波动一个季度 - 图29：2020-2024年稀土精矿产量年复合增长率为33% - 图30：2020-2024年萤石产量年复合增长率达到87% - 图31：公司其他板块营收逐步提升 - 图32：资源开发板块对公司的利润贡献逐步提升 - 图33：钢铁需求端降幅较供给端更为明显 - 图34：国内钢铁过剩比例达到新的峰值 - 图35：在钢铁过剩比例提升的情况下，钢价持续下行 - 图36：超过80%的粗钢产能完成超低排放改造 - 图37：当前钢企盈利率仍处于较低位 - 图38：钢铁行业碳排放量占比约15% - 图39：房地产行业是粗钢下游耗用占比最大的行业 - 图40：国内粗钢需求量随房地产投资完成额下行明显 - 图41：国内汽车产销量处于上行区间 - 图42：我国手持船舶订单量饱满 - 图43：基建、汽车、钢结构、造船等制造业领域钢材需求占比均有所提升 - 图44：公司稀土钢新材料产量明显增长 - 图45：20年以来公司铁矿石自给率明显提升 - 图46：公司23-24年钢材成本呈下行趋势