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水泥行业调研总结（2017年3月4日）

核心内容

• 短期需求恢复正常，全年需求不悲观：调研的7家水泥企业反映需求处于正常恢复节奏，地产和基建需求未出现预期中的大幅下滑或增长，整体保持平稳。
• 冬季错峰执行良好，库存较低：错峰生产执行力度较往年增强，华东和西南企业库存普遍较低，为价格提升奠定了基础。
• 价格高位开启，上半年小旺季价格不跌：水泥价格同比上涨至少50元/吨，企业普遍认为价格不会在上半年出现下跌，协同效应仍是支撑因素。
• 全年均价有望提升25-30元/吨，盈利再上台阶：预计全年均价提升25-30元/吨以上，吨净利提升10元/吨或以上，主要得益于协同效应和需求稳定。
• 投资建议：关注协同与估值：海螺水泥等跨区域大企业具备更强的协同能力，估值较低，建议长期持有；区域性企业需视区域需求情况而定。

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主要观点

2.1 短期需求恢复正常，全年需求不悲观

• 需求恢复节奏与往年基本一致，华东日发货量恢复至70%以上，西南恢复至70%左右。
• 成都因环保整治导致商混站开工延迟，需求恢复略慢。
• 全年需求预期平稳，全国整体持平或略增，华东略有下降。

2.2 冬季错峰执行良好，库存较低

• 华东熟料库位普遍在2-3成，西南多数在5成以下，甚至接近零库存。
• 错峰生产执行力度较往年提升，尤其四川区域停产时间更长，执行更严格。
• 库存低为价格提升提供了空间，企业普遍具备提价能力。

2.3 价格高位开启，上半年小旺季价格不跌

• 水泥价格同比上涨至少50元/吨，高开已成定局。
• 企业普遍认为，即使存在悲观预期，3-4月的旺季价格不会出现大幅下跌。
• 协同效应较强，大企业能容忍小企业的“破坏行为”，价格仍有支撑。

2.4 全年均价有望提升，盈利再上台阶

• 全年均价预计提升25-30元/吨以上，吨净利增长10元/吨或以上。
• 价格在协同效应下维持高位，即使下半年需求小幅回落，价格大幅下滑风险较小。
• 煤价上涨也对盈利有积极影响，行业整体盈利有望提升。

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关键信息

• 需求结构：华东需求由重点工程和市政主导，地产占比低；西南重点工程增长明显，商混需求受环保影响较大。
• 错峰生产：执行力度加强，部分企业因环保政策延迟复产，但整体库存较低。
• 协同效应：龙头企业主导协同，价格稳中有升，区域协同仍是价格支撑的核心。
• 区域差异：华东、西南、重庆等区域需求恢复节奏和价格走势存在差异，部分区域有较强价格弹性。
• 投资策略：建议关注海螺水泥、冀东水泥、华新水泥等跨区域大企业，其估值较低，管理更优；区域性企业需具体分析其所在区域需求。

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投资建议

• 推荐持有：海螺水泥、冀东水泥、华新水泥等跨区域大企业，预计全年均价提升25-30元/吨，吨净利增长10元/吨以上。
• 估值排序：海螺水泥（9倍PE）、华新水泥（15倍PE）、冀东水泥（17倍PE），海螺水泥具备更高的性价比。
• 区域企业：天山股份（新疆）、祁连山（甘肃、青海）、亚泰集团（东北）、万年青（江西）等区域龙头，所在区域需求预期较好，但估值偏高。
• 短期策略：板块可能高位震荡，若价格回调，可视为投资窗口；下半年需求仍有支撑，价格大幅下滑概率较低。

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风险提示

• 基建投资不及预期；
• 地产区域出现超预期下滑；
• 行业协同不及预期，价格可能受冲击。

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附：调研企业概况

5.1 华东某大型水泥企业

• 需求恢复：日发货量恢复至8-9成，属于正常节奏。
• 库存情况：库位较低，错峰执行良好。
• 价格预期：均价同比提升30元/吨以上，吨净利增长10元/吨以上。
• 竞争格局：苏南和浙江竞争激烈，未来可能有市场争夺。

5.2 四川2家中大型水泥企业

• 需求恢复：日发货量在60%-70%之间，恢复较慢，主要受环保影响。
• 库存情况：库位在50%以上，因停产时间延后。
• 价格预期：短期价格可能受小企业库存压力影响，但全年均价有望提升25元/吨以上。
• 协同情况：协同谈判进行中，协同效应增强。

5.3 重庆中大型水泥企业

• 需求恢复：日发货量恢复至7成左右，预计3月中旬恢复正常。
• 库存情况：库位接近0，复产时间较晚。
• 价格预期：销售均价提升25-30元/吨，全年价格有望上涨。
• 竞争格局：区域集中度低，价格处于全国低位，协同效应较弱。

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投资评级说明

• 行业评级：推荐（相对表现优于市场）、中性（与市场持平）、回避（弱于市场）。
• 公司评级：买入（相对大盘涨幅>15%）、增持（5%-15%）、中性（-5%-5%）、减持（< -5%）。

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