20260325-紫金天风-燃料油季报_震荡上行_风险犹存_26页_11mb

高硫与低硫燃料油市场分析总结

一、核心观点

高硫燃料油

• 定性：中性偏多
• 解析：
  • 美伊冲突升级导致霍尔木兹海峡封锁，全球约35%的高硫燃料油（HSFO）出口中断，伊朗为主要断供国。
  • 俄罗斯HSFO出口量增加，但难以弥补中东缺口，Q2月减量约200-250万吨。
  • 亚洲燃料油成交窗口活跃，Sin 380 cst现货价格走强。
  • OPEC+宣布4月增产20.6万桶/日，但地缘冲突带来的供应缺口与物流成本短期内难以消除。
  • 新加坡与富查伊拉库存阶段性累库，非供应宽松，而是地缘扰动下的结构性调整。

低硫燃料油

• 定性：偏多
• 解析：
  • 中东地区（如科威特、沙特）低硫供应收紧，Dangote炼厂重启后低硫产量下降。
  • 2026年第一批低硫出口配额为800万吨，与往年持平，但配额转换制约实际出口。
  • 亚洲低硫需求因航运回暖、发电需求上升而逐步回暖，但增长弹性有限。
  • 低硫裂差受成本端支撑和供应边际收紧影响，东西套利窗口关闭。

二、市场基本面

供应

• 高硫燃料油：

  • 中东：春检与地缘冲突导致HSFO月减量约320-350万吨，4月减量约305-355万吨，6-7月逐步缓解。
  • 俄罗斯：Q1出口量显著回升，但Q2受检修与地缘扰动影响，月减量约15-20万吨。
  • 拉美：Q1出口小幅回暖，但对亚洲缺口补量有限。
  • 新马地区：Q2进口进一步收缩，供给偏紧。

• 低硫燃料油：

  • 中东：科威特AI-Zour炼厂检修将导致低硫供应减少75%，沙特低硫供应维持低位。
  • 拉美：巴西出口受内需挤压，亚洲基本断供。
  • 国内：Q2低硫产量边际回暖，但增长有限。

需求

• 船燃需求：

  • 新加坡船燃需求Q1同比增12-14%，HSFO占比升至40.5%，呈现“高价下的韧性需求”。
  • 亚洲—欧洲航线绕行，新加坡加注量增加。
  • 中国、富查伊拉、鹿特丹均呈现高硫强、低硫弱的结构特征。

• 发电需求：

  • 南亚地区因LNG供应中断，高硫燃料油发电需求同比增加40%-50%，Q3有望达峰值。
  • 埃及因天然气供应中断，HSFO发电需求回升，Q3或达55-65万吨/月。
  • 沙特发电结构中气电占62%，油电占38%，HSFO需求受天然气替代影响，增幅低于往年。

库存

• 高硫燃料油：新加坡库存回升，富查伊拉库存去库，反映地缘冲突下的结构性累库。
• 低硫燃料油：新加坡库存窄幅波动，富查伊拉库存紧缩，低硫供需更趋紧张。

三、价格与市场动态

成交与窗口

• 2026年2-3月亚洲燃料油成交窗口集中，高硫与低硫船燃成交活跃。
• 买方以PetroChina为主，卖方以Trafigura等贸易商主导。
• 计价方式从MOPS向月度均价过渡，升贴水大幅走扩，印证现货紧缺。

现货价格与贴水

• 3月22日后因美伊停火谈判信号释放，俄罗斯HSFO出口增加，新加坡到港回升，现货价格与贴水有所回落。
• 高硫现货升水高企，支撑仓单去化，市场维持偏紧格局。

裂差与月差

• 一季度高低硫燃料油裂解价差同步走强，3月上旬达季度高位，下旬小幅回落。
• 高硫裂差走强主要受中东出口中断、俄罗斯补充有限及国内仓单低位支撑。
• 低硫裂差更为坚挺，核心源于中东低硫供应收缩、炼厂转向柴油生产、低硫船燃刚需稳定及东西套利不足。

四、风险提示

• 地缘冲突：霍尔木兹海峡封锁与伊朗断供仍是主要风险，若冲突持续，HSFO供应缺口将扩大。
• 宏观扰动：全球油价波动、炼厂装置检修及政策调整可能影响低硫供给。
• 物流成本：地缘冲突导致物流成本不可逆上升，支撑价格高位震荡。

五、展望

• 短期：高硫燃料油价格或维持高位震荡，低硫燃料油裂差坚挺，市场偏紧。
• 中长期：中东HSFO供应逐步恢复，俄罗斯出口回落，拉美补充有限，全球高硫供给将逐步缓解。
• 关注点：霍尔木兹海峡解封节奏、OPEC+增产执行情况、低硫出口配额转换规模、发电需求变化。

六、资金与持仓

• 仓单变化：
  • 高硫燃料油（FU）仓单因现货紧缺快速去化，反映市场强现实。
  • 低硫燃料油（LU）仓单窄幅波动，因现货更紧，货物直接被消化。

七、总结

燃料油市场在2026年一季度呈现“供给偏紧、需求回暖、价格高位震荡”的格局。高硫燃料油因中东断供与俄罗斯补充有限，价格维持高位；低硫燃料油因中东供应收缩与全球炼厂转向柴油生产，裂差表现更为坚挺。市场关注地缘冲突、物流成本及OPEC+增产对供需格局的影响，短期维持偏紧态势，中长期有望逐步缓解。