> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 比音勒芬 (002832) 详细总结 ## 核心内容 比音勒芬是一家专注于高尔夫服饰的品牌运营商，成立于2003年，主要业务涵盖产品研发设计、品牌推广、营销网络建设及供应链管理。公司采用轻资产运营模式，生产环节外包，产品定位为高尔夫运动与时尚休闲相结合的中高端市场，面向高尔夫爱好者及中产收入以上人群。 公司在全国拥有601家终端门店（截至2016年第三季度），包括273家直营店和328家加盟店，渠道覆盖全国主要城市的核心商圈，包括高端商场、主要机场、知名高尔夫球会会所等。公司注重品牌建设和设计创新，与国际一线面料供应商合作，同时聘用韩国知名设计师并内部培养设计团队，打造具有国际视野和创新能力的设计体系。 公司是国内高尔夫服饰行业的龙头，且是唯一一家上市的高尔夫服饰品牌商，市场占有率在2015年为3.2%，未来提升空间较大。公司曾独家赞助中国国家高尔夫球队，并在2016年奥运会中获得重要曝光，品牌影响力不断提升。 ## 主要观点 - **行业前景广阔**：高尔夫运动正在从政务消费向大众休闲消费转型，成为国家政策支持的健身休闲产业的一部分，未来市场扩容潜力大。 - **产品定位中高端**：公司产品单价持续上升，吸引企业家、高级白领及演艺明星等高消费群体，毛利率和净利率保持较高水平。 - **渠道布局广泛**：公司通过直营和加盟模式，覆盖全国主要城市，与多家知名百货集团合作，提升品牌曝光与销售效率。 - **研发设计投入**：公司持续在研发设计上投入，注重品质与时尚并重，拥有海外面料与设计资源，提升产品竞争力。 - **募投项目明确**：公司计划在4年内新增248家直营店，包括7家旗舰店、17家标准店、206家商场机场联营店和18家球会店，提升直营占比，增强盈利能力。 - **估值合理**：公司市值60亿，行业稀缺性突出，给予17年50倍PE估值，对应目标价68.5元，首次覆盖并给予增持评级。 ## 关键信息 ### 市场数据 - **收盘价**：54.88元（2017年1月9日） - **一年内最高/最低价**：66.7/26.17元 - **市净率**：7.0 - **流通A股市值**：1464百万元 - **上证指数/深证成指**：3171.24/10331.79 ### 基础数据 - **每股净资产**：7.9元 - **资产负债率**：23.22% - **总股本/流通A股**：107/27百万 - **实际控制人**：谢秉政与冯玲玲夫妇，合计持股45% ### 财务数据及盈利预测 | 年份 | 营业收入(百万元) | 净利润(百万元) | 每股收益(元/股) | 毛利率(%) | 净利率(%) | |------|------------------|----------------|------------------|------------|------------| | 2015 | 754 | 123 | 1.54 | 62.7 | 17.4 | | 2016E| 846 | 132 | 1.24 | 62.7 | 17.4 | | 2017E| 994 | 146 | 1.37 | 62.0 | 17.4 | | 2018E| 1,154 | 168 | 1.58 | 62.0 | 17.4 | ### 投资评级与估值 - **投资评级**：增持 - **目标价**：68.5元（对应2017年50倍PE） - **当前PE**：2017年40倍，2018年35倍 ### 风险分析 - **生产外包风险**：若成衣厂无法满足品质与交货需求，可能影响产品销售。 - **营销网络扩展风险**：直营与加盟扩张可能带来管理挑战。 - **市场竞争风险**：行业竞争激烈，需持续提升品牌价值。 - **存货风险**：存货占资产比重较大，存在积压与减值风险。 ## 有别于大众的认识 - 高尔夫行业正从政务消费向大众休闲消费转型，行业拐点临近。 - 高尔夫服饰市场容量约237亿元，公司市占率仍较低，提升空间大。 - 公司产品不仅服务于高尔夫爱好者，还面向中产阶级及高端消费人群，具备跨界拓展潜力。 ## 股价表现催化剂 - 外延扩张顺利，业绩快速增长 - 产业链延伸，提升品牌与市场影响力 ## 募投项目分析 - **营销网络建设项目**：投资5.21亿元，新增248家直营店，提升直营占比 - **信息系统提升建设项目**：投资0.54亿元，提升运营效率 - **补充流动资金**：5000万元 ## 产品与市场 - **产品品类**：上衣、下装、外套及其他 - **产品单价**：2015年上衣771元、下装518元、外套1657元，均保持增长 - **市场占有率**：2015年男装同类产品市场份额第一，整体市占率3.2% ## 渠道布局 - **直营店**：主要布局一二线城市核心商圈 - **加盟店**：覆盖其他经济较发达地区 - **门店类型**：旗舰店、标准店、商场机场联营店、球会店 ## 设计与研发 - **设计团队**：39人，具备国际视野 - **研发投入**：占营收约2%，持续增长 - **面料供应商**：与意大利、韩国、日本等国的一线品牌合作 - **奖项荣誉**：多次获得行业奖项，如“最具流行魅力高尔夫服饰品牌”、“中国驰名商标”等 ## 结论 比音勒芬作为国内高尔夫服饰行业的龙头，具备稀缺性，业绩稳健增长，未来增长空间广阔。公司通过直营与加盟结合的模式，覆盖全国高端销售渠道，注重品牌建设与设计创新，同时借助政策支持和奥运营销，提升品牌影响力。尽管存在一定的管理与市场风险，但公司具备较强的盈利能力和市场拓展能力，估值合理，具备投资价值。