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快手用户流量与盈利展望总结

核心内容概述

本报告对快手2021年第四季度及2022年的用户流量、盈利能力和业务发展进行了分析，主要围绕流量增长、降本增效、电商GMV目标、广告业务表现、直播业务定位、海外策略以及估值与投资建议等方面展开。

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主要观点

1. 用户流量展望良好

• 2021年第四季度（4Q21）：预计DAU维持在3.2亿，与3Q21持平；4Q21用户时长环比略有下降，但整体仍保持增长。
• 2022年预测：整体流量预计增长20%，DAU目标仍为2025年突破4亿，DAU的CAGR（复合年增长率）为中高单位数。
• 2023年展望：预计流量将继续保持稳定增长，为公司发展提供持续动力。

2. 降本增效逻辑持续验证

• 4Q21毛利表现：毛利好于预期，与3Q21接近。
• 销售费用率：全年销售费用率预计在55%-60%之间，4Q21单季度费率预计低于50%。
• 管理与研发费用：管理费用小幅提升，研发费用绝对值平稳，但占收入比例下降。
• 净利润率：3Q21经调整净利润率为-23.5%，预计4Q21进一步收窄，全年净利润率控制在-30%以内。
• 2022年目标：预计国内业务在年末实现盈亏平衡，主要依赖费率改善和毛利率提升。

3. 电商GMV目标保持不变

• 2021年GMV：预计全年完成6500亿目标，1Q-3Q累计GMV为4398亿。
• 2022年GMV：目标为9000亿，维持2025年GMV达到2万亿的目标。
• 策略支持：通过“大搞服务商”和“大搞产业带”提升平台定价权，为中小主播提供成长机会，预计近几年takerate维持在1%。

4. 广告业务增长潜力显著

• 内循环广告：预计2022年广告收入增长33%，其中电商内循环广告占广告收入比重提升。
• 外循环广告：预计市场份额每年提升1%，2022年外循环广告收入增长30%。
• 品牌广告：平台流量增长和算法匹配精度提升将带来增长潜力。

5. 直播业务定位为生态价值

• 收入增长：4Q21直播收入小幅增长，2022年指引为中高单位数增长。
• 长期定位：直播业务作为维持用户与主播黏性的生态价值，而非主要变现手段。
• 收入天花板：预计中长期直播收入天花板为400-500亿元。

6. 海外业务重点投入，预算控制

• 2022年海外投入：全年成本与费用投入不超过100亿。
• 重点地区：巴西、印尼和中东为主要投入区域，用于获客、内容和算法优化。

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关键信息

财务预测（单位：亿元人民币）

指标/年度	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入	587.76	797.84	990.39	1231.40
毛利率	40.50%	42%	43%	49%
净利润	-116,635	-77,963	-24,440	-11,302
归属母公司净利润	-116,635	-77,963	-24,440	-11,302
EPS（元）	-12.36	-18.36	-5.75	-2.66

估值与投资建议

• 2022年估值：采用SOTP估值法，预计为4267.85亿元人民币，对应目标价124.75港元。
• 投资评级：继续维持“买入”评级，基于未来6个月内个股相对恒生指数涨幅在20%以上。
• 风险提示：包括货币化率提升不及预期、组织架构调整慢于预期、监管超预期对业务增速的影响以及行业估值中枢下降。

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附录：财务比率预测

指标/年度	2020A	2021E	2022E	2023E
毛利率	40.52%	42.11%	43.00%	49.00%
净利率	-198.44%	-97.72%	-24.68%	-9.18%
ROE	72.87%	39.73%	11.07%	4.87%
ROIC	0.07	0.18	35.43	5.69
资产负债率	406.92%	393.43%	500.41%	406.69%
P/E	0.00	-4.88	-15.56	-33.65
P/B	0.00	-1.94	-1.72	-1.64
EV/EBITDA	3.31	-17.01	-30.34	-102.32

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投资建议总结

• 长期价值：快手具备良好的用户流量基础和持续增长潜力。
• 盈利改善：预计2022年国内业务实现盈亏平衡，盈利能力逐步提升。
• 业务增长：电商和广告业务为公司主要增长引擎，直播业务作为生态价值支撑。
• 估值逻辑：基于SOTP估值法，公司估值合理，具备投资价值。
• 风险因素：需关注货币化率、组织调整、监管政策及行业估值波动等风险。