> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 固收定期报告 2026年01月19日 # 证券分析师 廖志明 SAC: S1350524100002 liaozhiming@huayuanstock.com # 联系人 马赫 mahe@huayuanstock.com # 12月进出口数据好于市场预期 ——利率周报（2026.1.12-2026.1.18） # 投资要点： # 本周（1/12-1/18）市场概览： > 报告核心观点：以人民币计，全年我国外贸进出口45.47万亿元创历史新高，同比增长 $3.8\%$ 。其中，出口26.99万亿元，同比增长 $6.1\%$ ；进口18.48万亿元，同比增长 $0.5\%$ 。分地区来看，对非洲进出口表现亮眼，25年我国对欧盟、东盟、非洲和美国进出口同比分别 $+6.0\%$ 、 $+8.0\%$ 、 $+18.4\%$ 和 $-18.2\%$ 。分行业看，我国高技术产品出口5.25万亿元，同比增长 $13.2\%$ 。2025年12月进出口增速加快。25年12月进出口总值4.26万亿元，同比增长 $4.9\%$ ，较11月提升0.9个百分点。出口2.54万亿元，同比增长 $5.2\%$ ，较11月微降0.5个百分点；进口1.73万亿元，同比增长 $4.4\%$ ，增速较11月大幅提升2.7个百分点。 > 其他要闻：2025年末社会融资规模存量为442.12万亿元，同比增长 $8.3\%$ 。25年12月末，M2同比增长 $8.5\%$ 。M1余额同比增长 $3.8\%$ 。M0余额同比增长 $10.2\%$ 。25年12月末，本外币贷款余额同比增长 $6.2\%$ ，人民币贷款余额同比增长 $6.4\%$ 。1月15日央行宣布自1月19日起下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点。 > 中观高频数据：消费：截至1月16日，近7天全国电影票房收入合计为3.2亿元，同比 $-24.3\%$ 。交运：截至1月17日，近7天迁徙规模指数平均同比 $+2.1\%$ 。截至1月16日，近7天一线城市地铁客运量平均同比 $+1.2\%$ 。工业：截至1月8日，当周重点电厂煤炭日耗量同比 $+1.0\%$ 。截至1月16日，当周钢材表观消费量同比 $+2.6\%$ ，当周螺纹钢表观消费量同比 $+2.8\%$ ，当周铁矿石库存同比 $+10.0\%$ ，当周螺纹钢库存同比 $-1.7\%$ 。价格：截至1月16日，当周猪肉平均批发价同比 $-20.8\%$ ，较4周前 $+3.2\%$ ，当周6种重点水果批发价平均价同比 $+9.4\%$ ，较4周前 $+3.8\%$ 。 > 债券市场：国债收益率多数下行，1月16日，1年期/10年期/30年期国债收益率分别为 $1.25\% / 1.84\% / 2.30\%$ ，较1月9日分别-6.8BP/-3.7BP/-0.1BP。 机构行为：1月16日估算的中长期利率债基久期中位数约在3.3年左右，较25年末（12月31日）下降了1.2年左右。1月16日估算的信用债基久期中位数约在2.2年左右，较25年末（12月31日）下降了0.3年左右。 > 投资建议：2026年债市行情可能好于预期，关注长债可能的超跌反弹。25年下半年以来，债市走势经常与基本面脱钩，或受机构行为主导。当前长债收益率来到近一年高点，长债配置价值凸显。我们预计一季度30Y国债活跃券收益率缓慢重回 $2.2\%$ 左右。不过，由于股市强势，预计交易盘短期内不会买回超长债。超长债大机会仍需等待机构股市预期显著回落及政策利率下调。我们建议关注超长债波段操作机会，建议重点配置3-5Y资本债以获取票息，关注多资产投资机会。 > 风险提示：增量政策落地，或导致债市调整；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动。 # 内容目录 1．宏观要闻 6 2. 中观高频：消费整体下跌，工业需求同比上涨 ..... 8 2.1．消费：整体下跌 8 2.2. 交运：客运活跃度同比有所下滑 2.3. 工业：需求端同比有所上涨 10 2.4. 地产：整体同比持续下跌 11 2.5. 价格：多数环比有所回暖 ..... 12 3. 债市及外汇市场：利率整体下行 14 4. 机构行为：26年以来中长期债基久期整体下降 16 5. 投资建议 16 6. 风险提示 17 # 图表目录 图表1：大类资产表现一览（%） 5 图表2：中观高频数据表现一览 5 图表3：以人民币计价的出口总值当月同比增速 $(\%)$ 6 图表4：我国对主要地区出口总额（百万美元计）及同比增速 $(\%)$ 变化情况.6 图表5：多数行业出口增速有所回升（当月同比，%） 7 图表6：12月进出口数据变化情况（当月同比，%） 7 图表7：社融当月增量和月末存量同比走势情况. 7 图表8：M0、M1和M2当月同比走势（%） 7 图表9：乘用车：当周厂家日均零售数量（万辆） 9 图表10：电影票房走势（MA7，亿元） 9 图表11：三大家电零售总量（万台） 9 图表12：三大家电零售总额（亿元） 9 图表13：全国迁徙规模指数走势 9 图表14：一线城市平均地铁客运量（MA7）（万人次） 9 图表15：铁路货运量（万吨） 10 图表16：高速公路货车通行量（万辆） 10 图表17：铁矿石库存（万吨） 10 图表18：螺纹钢库存（万吨） 10 图表19：重点电厂煤炭日耗量（万吨） 11 图表20：钢材表观消费量（万吨） 11 图表21：螺纹钢表观消费量（万吨） 11 图表22：线材表观消费量（万吨） 11 图表23：主要钢企高炉开工率（%） 11 图表24：沥青开工率（%） 11 图表25：30大中城市:商品房成交面积（按城市分级）（万平方米） 12 图表26：样本9城二手房成交面积（万平方米） 12 图表27：100大中城市成交土地占地面积（万平方米） 12 图表28：100大中城市：成交土地总价（亿元） 12 图表29：猪肉平均批发价（元/公斤） 13 图表30：蔬菜平均批发价（元/公斤） 13 图表31：北方港口动力煤价格（元/吨） 13 图表32：WTI原油现货价（美元/桶） 13 图表33：铁矿石现货价（元/吨） 13 图表34：螺纹钢现货价（元/吨） 13 图表35：近一个月不同期限DR利率走势 $(\%)$ 14 图表36：近一个月不同期限R利率走势（%） 14 图表37：近一年不同期限国债收益率走势（%） 14 图表38：近一年不同期限国开债收益率走势（%） 14 图表39：近一年地方政府债收益率走势（%） 15 图表40：近一年同业存单收益率走势（%） 15 图表41：美国、日本、英国和德国十年期国债收益率走势（%） 15 图表42：近一年美元兑人民币汇率走势 15 图表43：利率债中长期纯债券型基金测算久期中位数和平均数（年）（15日滚动数据） 图表44：信用债中长期纯债券型基金测算久期中位数和平均数（年）（15日滚动数据） 图表1：大类资产表现一览（%） <table><tr><td>类别</td><td>指数</td><td>近三年年化</td><td>今年以来</td><td>上周涨跌</td><td>本周涨跌</td></tr><tr><td rowspan="6">债券</td><td>短期纯债基金指数</td><td>2.64</td><td>0.07</td><td>0.03</td><td>0.04</td></tr><tr><td>中长期纯债型基金指数</td><td>3.05</td><td>0.09</td><td>-0.01</td><td>0.10</td></tr><tr><td>中债新综合指数(总值)财富指数</td><td>4.32</td><td>0.09</td><td>-0.15</td><td>0.18</td></tr><tr><td>中债-1-3年国开行(总值)全价指数</td><td>2.65</td><td>0.06</td><td>-0.02</td><td>0.06</td></tr><tr><td>中债-3-5年国开行(总值)全价指数</td><td>3.57</td><td>0.11</td><td>-0.08</td><td>0.14</td></tr><tr><td>中债-7-10年国开行(总值)全价指数</td><td>5.15</td><td>0.15</td><td>-0.18</td><td>0.24</td></tr><tr><td rowspan="3">A股</td><td>沪深300指数</td><td>4.64</td><td>2.20</td><td>2.79</td><td>-0.57</td></tr><tr><td>上证综合指数</td><td>8.35</td><td>3.35</td><td>3.82</td><td>-0.45</td></tr><tr><td>创业板指数</td><td>9.73</td><td>4.93</td><td>3.89</td><td>1.00</td></tr><tr><td rowspan="3">海外</td><td>香港恒生指数</td><td>7.39</td><td>4.74</td><td>-0.41</td><td>2.34</td></tr><tr><td>恒生科技指数</td><td>8.77</td><td>5.55</td><td>-0.86</td><td>2.37</td></tr><tr><td>纳斯达克指数</td><td>28.99</td><td>1.18</td><td>1.88</td><td>-0.66</td></tr><tr><td rowspan="3">商品</td><td>南华商品指数</td><td>4.32</td><td>3.70</td><td>2.54</td><td>1.13</td></tr><tr><td>南华黄金指数</td><td>33.22</td><td>5.64</td><td>2.95</td><td>2.62</td></tr><tr><td>南华原油指数</td><td>-1.91</td><td>1.29</td><td>0.07</td><td>1.22</td></tr><tr><td>外汇</td><td>美元兑人民币</td><td>1.09</td><td>-0.38</td><td>-0.27</td><td>-0.12</td></tr></table> 资料来源：iFinD、华源证券研究所 注：数据截至2026-01-16 图表2：中观高频数据表现一览 <table><tr><td>类别</td><td>指标名称</td><td>前一周</td><td>本周/最新数据</td><td>同比</td><td>数量较一个月前变动</td></tr><tr><td rowspan="5">消费</td><td>乘用车:当周厂家日均零售数量(万辆)</td><td>12.3</td><td>3.0</td><td>-32.0%</td><td>-55.2%</td></tr><tr><td>乘用车:当周厂家日均批发数量(万辆)</td><td>21.0</td><td>3.5</td><td>-40.0%</td><td>-44.4%</td></tr><tr><td>全国电影票房统计:票房收入(7天合计,万元)</td><td>37476</td><td>32033</td><td>-24.3%</td><td>-49.9%</td></tr><tr><td>三大家电零售总量(万台)</td><td>145.6</td><td>88.4</td><td>-38.3%</td><td>-28.2%</td></tr><tr><td>三大家电零售总额(亿元)</td><td>37.1</td><td>18.8</td><td>-39.4%</td><td>-37.7%</td></tr><tr><td rowspan="7">交通运输</td><td>迁徙规模指数:全国(7天平均)</td><td>432</td><td>485</td><td>2.1%</td><td>5.3%</td></tr><tr><td>民航保障航班数(万班)</td><td>12.0</td><td>11.8</td><td>-2.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>一线城市平均地铁客运量(7天平均,万人次)</td><td>4044.8</td><td>3967.3</td><td>1.2%</td><td>1.5%</td></tr><tr><td>邮政快递揽收量:当周值(亿件)</td><td>38.4</td><td>41.1</td><td>-5.7%</td><td>-0.6%</td></tr><tr><td>邮政快递投递量:当周值(亿件)</td><td>38.2</td><td>41.6</td><td>-2.1%</td><td>3.4%</td></tr><tr><td>铁路货运量:当周值(万吨)</td><td>6728.0</td><td>7418.0</td><td>-4.0%</td><td>-7.2%</td></tr><tr><td>高速公路货车通行量:当周值(万辆)</td><td>4696.4</td><td>5508.9</td><td>-2.0%</td><td>1.4%</td></tr><tr><td rowspan="11">工业</td><td>铁矿石库存(万吨)</td><td>17044.4</td><td>17288.7</td><td>10.0%</td><td>6.6%</td></tr><tr><td>螺纹钢库存(万吨)</td><td>290.2</td><td>295.4</td><td>-1.7%</td><td>-5.6%</td></tr><tr><td>浮法玻璃企业库存(万吨)</td><td>5551.8</td><td>5301.3</td><td>20.9%</td><td>-9.5%</td></tr><tr><td>重点电厂煤炭日耗量(万吨)</td><td>566.0</td><td>584.0</td><td>1.0%</td><td>8.8%</td></tr><tr><td>表观消费量:钢材:当周值(万吨)</td><td>796.8</td><td>826.1</td><td>2.6%</td><td>-1.1%</td></tr><tr><td>表观消费量:螺纹钢:当周值(万吨)</td><td>175.0</td><td>190.3</td><td>2.8%</td><td>-8.8%</td></tr><tr><td>表观消费量:线材:当周值(万吨)</td><td>66.3</td><td>71.5</td><td>-2.7%</td><td>-11.5%</td></tr><tr><td>开工率:高炉:全国主要钢企(%)</td><td>74.3</td><td>74.5</td><td>-0.1pct</td><td>-1.6pct</td></tr><tr><td>沥青:平均开工率(%)</td><td>17.0</td><td>19.0</td><td>-1.0pct</td><td>-2.0pct</td></tr><tr><td>纯碱:开工率(%)</td><td>82.9</td><td>86.0</td><td>-0.2pct</td><td>+1.8pct</td></tr><tr><td>PVC:开工率(%)</td><td>77.5</td><td>77.3</td><td>-3.6pct</td><td>-1.0pct</td></tr><tr><td rowspan="7">地产</td><td>30大中城市:商品房成交面积(7天合计,万平方米)</td><td>137.0</td><td>136.6</td><td>-32.0%</td><td>-40.2%</td></tr><tr><td>30大中城市:商品房成交面积:一线城市(7天合计,万平方米)</td><td>53.9</td><td>51.1</td><td>-40.4%</td><td>-23.2%</td></tr><tr><td>30大中城市:商品房成交套数(7天合计,套)</td><td>15723.0</td><td>15356.0</td><td>-21.7%</td><td>-34.0%</td></tr><tr><td>30大中城市:商品房成交套数:一线城市(7天合计,套)</td><td>8723.0</td><td>7261.0</td><td>-21.4%</td><td>-12.5%</td></tr><tr><td>样本9城二手房成交面积(万平方米)</td><td>135.7</td><td>155.2</td><td>-29.4%</td><td>4.5%</td></tr><tr><td>100大中城市:成交土地占地面积:当周值(万平方米)</td><td>1269.1</td><td>885.5</td><td>-27.6%</td><td>-77.4%</td></tr><tr><td>100大中城市:成交土地总价:当周值(亿元)</td><td>327.1</td><td>192.7</td><td>-13.9%</td><td>-81.4%</td></tr><tr><td rowspan="10">价格</td><td>猪肉平均批发价(当周平均,元/公斤)</td><td>18.0</td><td>18.0</td><td>-20.8%</td><td>3.2%</td></tr><tr><td>蔬菜平均批发价(当周平均,元/公斤)</td><td>5.6</td><td>5.5</td><td>6.4%</td><td>-7.1%</td></tr><tr><td>6种重点水果平均批发价(当周平均,元/公斤)</td><td>7.8</td><td>7.9</td><td>9.4%</td><td>3.8%</td></tr><tr><td>CRB现货综合指数(5天平均)</td><td>543.0</td><td>541.4</td><td>0.7%</td><td>0.1%</td></tr><tr><td>大宗商品价格BPI(7天平均)</td><td>907.7</td><td>926.3</td><td>4.9%</td><td>4.5%</td></tr><tr><td>北方港口动力煤(当周平均,元/吨)</td><td>696.0</td><td>705.0</td><td>-8.7%</td><td>-6.0%</td></tr><tr><td>WTI原油现货价(当周平均,美元/桶)</td><td>57.3</td><td>60.1</td><td>-23.3%</td><td>6.9%</td></tr><tr><td>现货价:螺纹钢(当周平均,元/吨)</td><td>3234.8</td><td>3244.8</td><td>-1.6%</td><td>1.5%</td></tr><tr><td>现货价:铁矿石(当周平均,元/吨)</td><td>830.3</td><td>838.7</td><td>5.8%</td><td>4.9%</td></tr><tr><td>现货价:玻璃(当周平均,元/平方米)</td><td>12.8</td><td>12.9</td><td>-21.1%</td><td>-4.3%</td></tr></table> 资料来源：iFinD、华源证券研究所 注：煤炭日耗量数据截至26年1月8日，家电和样本9城数据截至26年1月9日，乘用车、民航、邮政、铁路货运、公路货车、100大中城市数据截至26年1月11日，如当日非交易日/统计日，则取前一交易日/统计日的数据，部分数据存在修正的情况，如未特殊说明，周度数据更新周期为2026-1-12至2026-1-18，部分高频数据存在延迟更新，数据基于iFinD于2026年1月17日更新的数据集 # 1. 宏观要闻 1. 进出口增速加快。以人民币计，25年12月进出口总值4.26万亿元，同比增长 $4.9\%$ ，较11月提升0.9个百分点。出口2.54万亿元，同比增长 $5.2\%$ ，延续正增长态势，增速较11月微降0.5个百分点；进口1.73万亿元，同比增长 $4.4\%$ ，连续7个月保持增长，增速较11月大幅提升2.7个百分点。贸易结构“出口稳增、进口提速”特征进一步凸显，整体外贸韧性持续增强。 图表3：以人民币计价的出口总值当月同比增速 $(\%)$ 资料来源：iFinD、华源证券研究所 1）新兴市场拉动作用凸显，对美出口拖累持续。以美元计，对东盟贸易表现强劲，25年12月出口同比增长 $11.2\%$ ，增速较11月加快3.0个百分点，东盟进出口占全部进出口比重达 $17.0\%$ ，保持我国第一大外贸市场地位。对欧盟出口稳步增长，25年12月延续稳健态势，12月出口增速达 $11.6\%$ ，较11月减少3.2个百分点。25年12月对非洲出口高增势头延续，但增速略有下滑，同比增速较上月-5.7个百分点至 $+21.8\%$ 。对美国贸易总值同比仍呈下滑态势，但拖累作用被“一带一路”共建经济体、拉美等新兴市场的增长有效对冲。 图表4：我国对主要地区出口总额（百万美元计）及同比增速（%）变化情况 资料来源：iFinD、华源证券研究所 2) 出口超预期的核心驱动因素。欧洲零售商四季度有为圣诞季备货的传统，而25年10月或受当时海外贸易预期影响，国内对欧盟出口同比增速大幅降低至 $+0.9\%$ ，因此圣诞季需求在11、12月集中释放，25年11月和12月出口同比较24年同期分别 $+7.6\mathrm{pct}$ 和 $+2.9\mathrm{pct}$ 。贸易转移效应持续发酵，我国积极开拓非美市场，25年全年对“一带一路”共建经济体、拉美、中东等新兴市场出口增速均快于整体，多元化布局成效显著。 3) 中高端制造业成增长核心引擎。以美元计，12月机电产品出口同比增长 $12.1\%$ ，较11月进一步提升2.5个百分点；高新技术产品表现亮眼，12月高新技术产品同比增长 $16.6\%$ ，较上月 $+8.9$ 个百分点。劳动密集型产品出口仍承压，玩具、家具及其零件、箱包及类似容器和服装及衣着附件同比持续负增长，但下滑趋势有所缓解，分别为 $-19.5\%$ 、 $-8.7\%$ 、 $-13.1\%$ 和 $-10.2\%$ ，分别较上月 $+6.1\mathrm{pct} / +0.2\mathrm{pct} / +6.4\mathrm{pct} / +0.7\mathrm{pct}$ 。 图表5：多数行业出口增速有所回升（当月同比，%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表6：12月进出口数据变化情况（当月同比，%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 2. 26年1月15日央行发布《2025年金融统计数据报告》。初步统计，2025年末社会融资规模存量为442.12万亿元，同比增长 $8.3\%$ 。2025年全年社会融资规模增量累计为35.6万亿元，比上年多3.34万亿元。25年12月末，广义货币(M2)余额340.29万亿元，同比增长 $8.5\%$ 。狭义货币(M1)余额115.51万亿元，同比增长 $3.8\%$ 。流通中货币(M0)余额14.13万亿元，同比增长 $10.2\%$ 。全年净投放现金1.31万亿元。25年12月末，本外币贷款余额275.74万亿元，同比增长 $6.2\%$ 。12月末人民币贷款余额271.91万亿元，同比增长 $6.4\%$ 。 图表7：社融当月增量和月末存量同比走势情况 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表8：M0、M1和M2当月同比走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 3. 26年1月15日，国新办举行新闻发布会，表示根据当前经济金融形势需要，人民银行将先行推出两方面政策措施。1)下调各类结构性货币政策工具利率，提高银行重点领域信贷投放的积极性。2)完善结构性工具并加大支持力度，进一步助力经济结构转型优化。具体为： 1) 下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点。各类再贷款一年期利率从目前的 $1.5\%$ 下调到 $1.25\%$ ，其他期限档次利率同步调整。 2) 将支农支小再贷款与再贴现打通使用，增加额度，并单设民营企业再贷款。合并使用支农支小再贷款与再贴现额度，增加支农支小再贷款额度5000亿元，总额度中单设一项民营企业再贷款，额度1万亿元，重点支持中小民营企业。 3) 增加科技创新和技术改造再贷款额度并扩大支持范围。将科技创新和技术改造再贷款额度从8000亿元，增加4000亿元至1.2万亿元，并将研发投入水平较高的民营中小企业等纳入支持领域。 4) 合并设立科技创新与民营企业债券风险分担工具。将此前已经设立的民营企业债券融资支持工具、科技创新债券风险分担工具合并管理，合计提供再贷款额度2000亿元。 5) 拓展碳减排支持工具的支持领域。纳入节能改造、绿色升级、能源绿色低碳转型等更多具有碳减排效应的项目，引导银行支持全面绿色转型。 6) 拓展服务消费与养老再贷款的支持领域。结合健康产业认定标准，适时在服务消费与养老再贷款的支持领域中纳入健康产业。 7）会同金融监管总局将商业用房购房贷款最低首付比例下调至 $30\%$ ，支持推动商办房地产市场去库存。 8) 鼓励金融机构提升汇率避险服务水平。丰富汇率避险产品，为企业提供成本合理、灵活有效的汇率风险管理工具。 # 2.中观高频：消费整体下跌，工业需求同比上涨 # 2.1. 消费：整体下跌 截至1月11日，当周乘用车厂家日均零售数量为3.0万辆，同比 $-32.0\%$ 。截至1月11日，当周乘用车厂家日均批发数量为3.5万辆，同比 $-40.0\%$ 。截至1月16日，近7天全国电影票房收入合计为32033.5万元，同比 $-24.3\%$ 。 图表9：乘用车：当周厂家日均零售数量（万辆） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表10：电影票房走势（MA7，亿元） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月9日，当周三大家电零售总量为88.4万台，同比 $-38.3\%$ ，当周三大家电零售总额为18.8亿元，同比 $-39.4\%$ 。 图表11：三大家电零售总量（万台） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表 12：三大家电零售总额(亿元) 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 2.2.交运：客运活跃度同比有所下滑 截至1月17日，近7天迁徙规模指数平均为485.3，同比 $+2.1\%$ 。截至1月11日，当周民航保障航班数为11.8万班，同比 $-2.5\%$ 。截至1月16日，近7天一线城市地铁客运量平均为3967.3万人次，同比 $+1.2\%$ 。 图表 13：全国迁徙规模指数走势 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表14：一线城市平均地铁客运量（MA7）（万人次） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月11日，当周邮政快递揽收量为41.1亿件，同比 $-5.7\%$ ，当周邮政快递投递量为41.6亿件，同比 $-2.1\%$ ，当周铁路货运量为7418.0万吨，同比 $-4.0\%$ ，当周高速公路货车通行量为5508.9万辆，同比 $-2.0\%$ 。 图表15：铁路货运量（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表16：高速公路货车通行量（万辆） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 2.3.工业：需求端同比有所上涨 截至1月16日，当周铁矿石库存为17288.7万吨，同比 $+10.0\%$ ，当周螺纹钢库存为295.4万吨，同比 $-1.7\%$ ，当周浮法玻璃企业库存为5301.3万吨，同比 $+20.9\%$ 。 图表17：铁矿石库存（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表18：螺纹钢库存（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月8日，当周重点电厂煤炭日耗量为584.0万吨，同比 $+1.0\%$ 。截至1月16日，当周钢材表观消费量为826.1万吨，同比 $+2.6\%$ ，当周螺纹钢表观消费量为190.3万吨，同比 $+2.8\%$ ，当周线材表观消费量为71.5万吨，同比 $-2.7\%$ 。 图表19：重点电厂煤炭日耗量（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表20：钢材表观消费量（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表21：螺纹钢表观消费量（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表22：线材表观消费量（万吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月14日，当周全国主要钢企高炉开工率为 $74.5\%$ ，同比-0.1pct。截至1月15日，当周沥青平均开工率为 $19.0\%$ ，同比-1.0pct，当周纯碱开工率为 $86.0\%$ ，同比-0.2pct，当周PVC开工率为 $77.3\%$ ，同比-3.6pct。 图表23：主要钢企高炉开工率（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表24：沥青开工率（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 2.4.地产：整体同比持续下跌 截至1月16日，近7天30大中城市商品房成交面积合计为136.6万平方米，同比 $-32.0\%$ 图表25：30大中城市：商品房成交面积（按城市分级） （万平方米） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月9日，当周样本9城二手房成交面积为155.2万平方米，同比 $-29.4\%$ 图表26：样本9城二手房成交面积（万平方米） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月11日，当周100大中城市成交土地占地面积为885.5万平方米，同比 $-27.6\%$ 当周100大中城市成交土地总价为192.7亿元，同比 $-13.9\%$ 图表27：100大中城市成交土地占地面积（万平方米） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表28：100大中城市：成交土地总价（亿元） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 2.5.价格：多数环比有所回暖 截至1月16日，当周猪肉批发价平均为18.0元/公斤，同比 $-20.8\%$ ，较4周前 $+3.2\%$ 当周蔬菜批发价平均为5.5元/公斤，同比 $+6.4\%$ ，较4周前 $-7.1\%$ ，当周6种重点水果批发价平均为7.9元/公斤，同比 $+9.4\%$ ，较4周前 $+3.8\%$ 。 截至1月16日，当周北方港口动力煤平均为705.0元/吨，同比 $-8.7\%$ ，较4周前 $-6.0\%$ 当周WTI原油现货价平均为60.1美元/桶，同比 $-23.3\%$ ，较4周前 $+6.9\%$ 图表29：猪肉平均批发价（元/公斤） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表30：蔬菜平均批发价（元/公斤） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表31：北方港口动力煤价格（元/吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表32：WTI原油现货价（美元/桶） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至1月16日，当周螺纹钢现货价平均为3244.8元/吨，同比 $-1.6\%$ ，较4周前 $+1.5\%$ 当周铁矿石现货价平均为838.7元/吨，同比 $+5.8\%$ ，较4周前 $+4.9\%$ ，当周玻璃现货价平均为12.9元/平方米，同比 $-21.1\%$ ，较4周前 $-4.3\%$ 。 图表33：铁矿石现货价（元/吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表34：螺纹钢现货价（元/吨） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 3. 债市及外汇市场：利率整体下行 1月16日，隔夜Shibor为 $1.33\%$ ，较1月12日上行0.90BP。1月16日，R001为 $1.37\%$ ，较1月12日下行1.61BP；R007为 $1.51\%$ ，较1月12日下行1.12BP。1月16日，DR001为 $1.32\%$ ，较1月12日下行0.71BP；DR007为 $1.44\%$ ，较1月12日下行4.72BP。1月16日，IBO001为 $1.36\%$ ，较1月12日下行1.27BP；IBO007为 $1.51\%$ ，较1月12日上行1.56BP。 图表35：近一个月不同期限DR利率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表36：近一个月不同期限R利率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 国债收益率多数下行，1月16日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为 $1.25\% / 1.61\% / 1.84\% / 2.30\%$ ，较1月9日分别-6.8BP/-4.4BP/-3.7BP/-0.1BP。1月16日，国开债1年期/5年期/10年期/30年期到期收益率分别为 $1.60\% / 1.82\% / 2.02\% / 2.45\%$ ，较1月9日分别+2.5BP/-3.5BP/-1.3BP/-0.1BP。 图表37：近一年不同期限国债收益率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表38：近一年不同期限国开债收益率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 1月16日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为 $1.42\% / 1.75\% / 2.06\%$ ，较1月9日分别 $-6.9\mathrm{BP} / -3.0\mathrm{BP} / -1.9\mathrm{BP}$ 。1月16日，同业存单AAA1月期/1年期、AA+1月期/1年期到期收益率分别为 $1.50\% / 1.63\% / 1.52\% / 1.66\%$ ，较1月9日分别 $-4.0\mathrm{BP} / -1.0\mathrm{BP} / -4.0\mathrm{BP} / -1.0\mathrm{BP}$ 。 图表39：近一年地方政府债收益率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 图表40：近一年同业存单收益率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 截至2026年1月16日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为 $4.24\%$ 、 $2.18\%$ 、 $4.40\%$ 和 $2.89\%$ ，较1月9日分别 $+6BP / + 9BP / \text{持平} / - 3BP$ 。 图表41：美国、日本、英国和德国十年期国债收益率走势（%） 资料来源：iFinD、华源证券研究所 1月16日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为7.01/6.97，较1月9日分别-50/-131pips。 图表42：近一年美元兑人民币汇率走势 资料来源：iFinD、华源证券研究所 # 4. 机构行为：26年以来中长期债基久期整体下降 从我们的测算结果来看，2025年初以来，利率债中长期纯债券型基金久期上半年整体呈现上升的趋势，25年7月中旬后有所回落，10月中下旬短暂回升后，自11月上旬起，利率债基久期整体快速下降，2026-01-16估算的久期中位数在3.3年左右，相较25年12月31日下降了1.2年左右。 图表 43：利率债中长期纯债券型基金测算久期中位数和平均数(年) (15 日滚动数据) 资料来源：Wind、iFinD、华源证券研究所 从我们的测算结果来看，2025年初以来，信用债中长期纯债券型基金久期前三个季度呈现震荡上升的趋势，四季度久期快速下降至1.6年左右的低点后在11月有所回升，26年以来快速下降后有所反弹，2026-01-16估算的久期中位数在2.2年左右，相较25年12月31日下降了0.3年左右。 图表 44：信用债中长期纯债券型基金测算久期中位数和平均数(年) (15 日滚动数据) 资料来源：Wind、iFinD、华源证券研究所 # 5.投资建议 以人民币计，全年我国外贸进出口45.47万亿元创历史新高，同比增长 $3.8\%$ 。其中，出口26.99万亿元，同比增长 $6.1\%$ ；进口18.48万亿元，同比增长 $0.5\%$ 。分地区来看，对非洲进出口表现亮眼，25年我国对欧盟、东盟、非洲和美国进出口同比分别 $+6.0\%$ 、 $+8.0\%$ 、 +18.4%和-18.2%。分行业看，我国高技术产品出口5.25万亿元，同比增长 $13.2\%$ 。2025年12月进出口增速加快。25年12月进出口总值4.26万亿元，同比增长 $4.9\%$ ，较11月提升0.9个百分点。出口2.54万亿元，同比增长 $5.2\%$ ，较11月微降0.5个百分点；进口1.73万亿元，同比增长 $4.4\%$ ，增速较11月大幅提升2.7个百分点。 2026年债市行情可能好于预期，关注长债可能的超跌反弹。25年下半年以来，债市走势经常与基本面脱钩，或受机构行为主导。当前长债收益率来到近一年高点，长债配置价值凸显。我们预计一季度30Y国债活跃券收益率缓慢重回 $2.2\%$ 左右。不过，由于股市强势，预计交易盘短期内不会买回超长债。超长债大机会仍需等待机构股市预期显著回落及政策利率下调。我们建议关注超长债波段操作机会，建议重点配置3-5Y资本债以获取票息，关注多资产投资机会。 # 6. 风险提示 增量政策落地，经济企稳复苏的可能性上升，可能导致债市调整；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动。 # 证券分析师声明 本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。 # 一般声明 华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 # 信息披露声明 在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 # 投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $20\%$ 以上； 增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $5\% \sim 20\%$ 之间； 中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $-5\% \sim +5\%$ 之间； 减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于 $-5\%$ 及以下。 无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好：行业股票指数超越同期市场基准指数； 中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平； 看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议； 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深300指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。