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招商宏观 | 哪些行业对高油价更敏感？总结

核心内容

本报告分析了国际油价上涨对国内工业行业盈利能力的影响，指出在高油价周期下，利润主要向上游资源端集中，中下游行业盈利弹性较弱。通过对历史五轮油价上行周期（2002年以来）的复盘，发现油价变动对PPI解释率高达70%。2026年4月布油现货价中枢在120美元/桶，受美伊谈判僵局和霍尔木兹海峡风险影响，全年油价中枢预计维持在100美元/桶左右，与2022年持平。预计2026年工业企业利润增速将超20%。

主要观点

• 利润集中趋势：高油价周期下，利润持续向采掘行业集中，中下游行业盈利弹性较弱。
• 毛利率与净利率排序：上游采矿业 > 下游消费品业 > 中游装备制造业 > 中游原材料加工业 > 公用事业。
• 利润增速排序：上游采矿业 > 中游原材料加工业 > 公用事业 > 下游消费业 > 中游装备制造业。
• 新能源产业表现：新能源装备制造业及新能源发电行业在高油价下盈利优于传统行业，受益于替代效应与政策支持。
• 行业细分表现：
  • 上游采矿业：石油和天然气开采业盈利最强，其次是煤炭采选业。
  • 中游原材料加工业：石油煤炭燃料加工业毛利率最高，化学原料制品净利率最高，利润增速以化学原料制品、化纤制造等为主。
  • 中游装备制造业：仪器仪表制造毛利率最高，计算机制造利润增速最佳，铁路船舶运输制造业表现最弱。
  • 下游消费品业：工业消费品毛利率最高，可选消费品利润增速最低。
  • 公用事业：水的生产供应业盈利最强，燃气生产供应业受油价冲击最大。

关键信息

• 油价对PPI影响：2004年以来油价变动对PPI解释率约70%，油价上涨对PPI同比增速有显著推动作用。
• 历史周期表现：
  • 2007-2008年：PPI同比提高7.0个百分点，利润增速呈现倒V型。
  • 2009-2011年：PPI同比提高8.0个百分点，利润增速先升后降。
  • 2016-2018年：PPI同比提高8.6个百分点，利润增速先升后跌。
  • 2020-2022年：PPI同比提高9.2个百分点，新能源产业盈利优于传统行业。
• 当前油价预期：预计全年油价中枢在100美元/桶，较2022年持平，油价难以大幅回落。
• 利润结构变化：
  • 上游采矿业利润占比或回升至14.5%。
  • 中游原材料加工业利润占比或回升至19%。
  • 中游装备制造业利润占比缓慢提升至39%。
  • 公用事业利润占比中枢下移，燃气行业受损最大。
• 新能源产业优势：在“双碳”目标推动下，新能源发电行业盈利优于传统电力行业，新能源装备制造业盈利弹性更强。

风险提示

• 中东地缘政治冲突存在不确定性。
• 可能出台限价等约束措施，影响价格传导，导致部分行业利润走势偏离历史趋势。

行业盈利表现总结

结构预测

• 上游采矿业：利润占比或回升至14.5%，尤以油气、有色开采业增幅显著。
• 中游原材料加工业：利润占比或回升至19%，原油、有色链条加工业利润相对更大。
• 中游装备制造业：利润占比缓慢提升至39%，新能源相关行业盈利能力突出。
• 公用事业：燃气行业利润受损程度大于下游消费品行业，新能源发电行业盈利能力显著提升。

新能源产业影响

• 新能源装备制造业及新能源发电行业在高油价下盈利优于传统行业，受益于替代效应和政策支持。
• 2020-2022年油价上行周期中，新能源发电行业毛利率、净利率显著高于传统电力行业，利润增速更高。

结论

高油价周期下，利润持续向采掘行业集中，中下游行业盈利弹性较弱。新能源产业在替代效应和政策支持下，展现出更强的盈利能力和增长潜力，成为未来值得关注的重点领域。