> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 龙源电力（001289.SZ）总结 ## 公司概况 龙源电力是中国最早开发风力发电的专业化公司，首家“A+H”两地上市的新能源央企，隶属于国家能源集团。公司自2024年起已完全剥离火电及煤炭业务，聚焦风电主业，截至2025年底，风电装机容量达32GW，占总装机容量的69.89%。2025年公司总发电量为764.69亿千瓦时，其中风电发电量占比达82.5%。 ## 核心观点 - 龙源电力作为风电行业龙头，具备显著的先发优势和优质风场资源。 - 风电补贴退坡已成行业政策底，但绿电需求提升和绿证市场发展将为公司带来新的增长点。 - 集团资产注入预期强烈，有望使公司装机容量翻倍，进一步巩固龙头地位。 - 风电行业成本持续下降，绿证市场活力提升，有望改善公司盈利水平。 ## 财务表现与估值 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入（亿元） | 371.64 | 302.53 | 317.48 | 331.02 | 345.74 | | YOY(%) | -2.3 | -18.6 | 4.9 | 4.3 | 4.4 | | 归母净利润（亿元） | 63.55 | 45.26 | 53.44 | 55.02 | 59.18 | | YOY(%) | 0.8 | -28.8 | 18.1 | 3.0 | 7.6 | | 毛利率(%) | 37.5 | 34.8 | 35.5 | 35.1 | 35.8 | | 净利率(%) | 17.1 | 15.0 | 16.8 | 16.6 | 17.1 | | ROE(%) | 9.6 | 6.2 | 6.8 | 6.5 | 6.6 | | EPS（元） | 0.76 | 0.54 | 0.64 | 0.66 | 0.71 | | P/E（倍） | 20.0 | 28.1 | 23.8 | 23.2 | 21.5 | | P/B（倍） | 1.7 | 1.7 | 1.6 | 1.5 | 1.4 | ## 风电补贴与行业政策 - 风电上网电价由政府指导价逐步向市场化方向转变，2025年陆上风电不再实行增值税先征后退，海上风电享受50%即征即退。 - 可再生能源消纳责任考核范围拓宽，从电网公司、省级区域逐步落实到重点行业，如钢铁、水泥、数据中心等，绿证成为主要核算方式。 - 2025年6月起，新能源项目上网电量全部进入电力市场，由市场交易形成电价。 - 绿证市场逐步成熟，2024年底供给收缩并趋于稳定，绿证交易均价提升，市场活力增强。 ## 绿证市场与绿电溢价 - 绿证是可再生能源电量环境属性的唯一证明，2023年起实现全覆盖。 - 绿证交易均价在2025年12月为4.56元/个，2026年1月回升至5.11元/个。 - 绿证覆盖率提升可显著增加单位发电环境收益，假设绿证价格为10元/个，覆盖率每提高20%，单位发电环境收益增加0.003元/兆瓦时。 - 龙源电力2025年绿电市场化环境价值覆盖率约为33.1%，若绿证价格提升，将带来额外收益。 ## 风场资源与技改前景 - 公司风电资产主要分布于三北地区和东部沿海，风电利用小时数高于全国平均水平。 - 风电利用小时数在2025年为2052小时，同比下降138小时，主要受风资源不佳和限电率上升影响。 - 公司已开展多项“以大代小”技改项目，提升风资源利用率和发电效率，包括东北、西北、华东及沿海多个区域。 ## 技改项目实例 - **伊春石帽顶子等项目**：拆除老旧机组，安装新型机组，预计年增发电量1亿千瓦时。 - **贺兰山第四风电场**：增容技改，预计年上网电量5.3亿千瓦时。 - **甘肃玉门风电场**：等容改造，预计年均上网电量4.89亿千瓦时。 - **江苏如东二期项目**：改造后装机容量由100.5MW提升至325.65MW。 - **莆田南日岛三期项目**：改造后装机容量由48.45MW提升至120MW，预计年均上网电量3.29亿千瓦时。 ## 风机发展趋势 - 截至2025年底，我国存量<3MW风机占比近40%，新增风机集中在5-12MW。 - 新建风机呈现大型化趋势，7.0MW及以上机组占比持续上升。 ## 风险提示 - 绿证市场量价不及预期 - 电网及灵活性资源建设不及预期 - 市场化电价波动风险 - 风光资源波动风险 - 补贴回收不及预期 ## 投资建议 - 首次覆盖，给予“买入”评级 - 风电行业政策底已现，公司作为龙头有望受益于绿电需求提升 - 集团资产注入可期，有望进一步提升公司装机容量和市场地位 - 绿证市场逐步完善，绿电溢价有望提升公司盈利水平