> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 广发宏观 | 如何理解7月非农数据及其影响 ## 核心内容 7月美国非农就业数据表现偏弱，新增就业人数为-2.3万人，低于预期的+8.0万人，且对过去三个月的新增就业进行了下修。尽管失业率下降至4.1%，但就业人数减少、劳动力总量收缩，显示失业率的改善主要来自于劳动力退出，而非就业需求的扩张。 ## 主要观点 - **非农数据疲软**：7月非农新增就业人数为-2.3万，为数月来首次转负，且5-6月合计净下修10.3万，显示就业市场整体疲软。 - **就业扩散广度下降**：就业扩散广度从53.2%降至51.8%，表明就业增长不再广泛。 - **薪资增速降温**：平均时薪环比增长0.1%，同比增速从3.4%放缓至3.2%，接近疫情前水平。 - **行业结构分化**：教育、休闲酒店、零售和金融行业就业人数减少，而医疗保健和建筑业就业人数增加，显示部分行业仍具韧性。 - **失业率改善不具持续性**：失业率的下降主要源于劳动力供给减少，而非需求端改善。 - **劳动参与率降至50年最低**：7月劳动参与率降至61.4%，为除疫情外最低水平，反映劳动力供给收缩。 - **就业市场结构性变化**：移民放缓及老龄化加剧导致劳动力供给减少，推低就业盈亏平衡点，即使就业人数减少，失业率也可能不升反降。 - **薪资与通胀螺旋风险缓解**：薪资增速放缓，与通胀目标较为兼容，工资-通胀螺旋风险进一步下降。 - **美联储维持观望态度**：非农数据疲软压制了过热叙事，但失业率仍偏高，使美联储难以推动降息，按兵不动是理性选择。 - **市场反应温和**：非农数据公布后，CME FedWatch加息概率下降，10年美债收益率下降4bp，美元指数下跌，美股整体上涨，科技股表现突出。 ## 关键信息 ### 就业数据结构 - **负贡献行业**：地方政府教育（-5.0万）、休闲酒店（-4.0万）、零售（-1.9万）、金融（-1.4万）。 - **正贡献行业**：医疗保健（+2.2万）、建筑业（+2.2万）。 - **就业扩散广度**：从53.2%降至51.8%，显示就业扩张不再全面。 ### 失业率与就业人数 - **失业人数**：减少17.8万至691.6万。 - **就业人数**：减少8.7万至1.6218亿。 - **劳动参与率**：降至61.4%，为除疫情外最低水平。 - **失业率改善主因**：劳动力退出，而非就业改善。 ### 薪资与工时 - **平均时薪**：环比增长0.1%，同比增速放缓至3.2%。 - **工时**：平均每周工时34.3小时，制造业工时40.4小时，未明显下降。 ### 劳动力市场趋势 - **供给收缩主导**：劳动力供给减少，而非需求过热。 - **移民与老龄化影响**：非法移民净流出速度加快，婴儿潮一代持续退休，劳动力供给压力加大。 - **就业盈亏平衡点**：2026年7月非法移民净流出约8.9万/月，导致breakeven下移。 ### 市场与政策反应 - **美联储政策**：按兵不动，继续观察，年内政策利率维持在3.5%-3.75%。 - **市场反应**：CME FedWatch加息概率下降，美债收益率走低，美元指数下跌，美股上涨。 - **行业表现**：科技股、医疗保健、工业金属等板块表现较好，保险、航空、餐饮等板块表现较差。 ## 风险提示 - **通胀超预期回升**：关税与油价可能推动通胀上升，迫使美联储被动收紧政策。 - **地缘局势升级**：可能引发全球通胀升温。 - **劳动力供给收缩超预期**：进一步扭曲失业率与就业总量关系，增加数据解读难度。 - **经济需求走弱**：高利率环境下，经济需求可能加速下滑，劳动力市场由供给型收紧转为需求型恶化。 ## 结论 7月美国非农数据偏弱，但失业率的下降主要源于劳动力供给收缩，而非就业需求扩张。薪资增速放缓，就业市场结构性变化显著，劳动力供给面临移民放缓与老龄化双重压力。美联储维持观望态度，年内利率可能保持稳定，后续需关注通胀走势及经济基本面变化。