20260404-华创证券-输入性通胀推升PPI转正_内需不足制约CPI上行_华创资管债券日报_2026-4-4_5页_1mb

文档总结：输入性通胀推升PPI转正，内需不足制约CPI上行

核心内容

2026年3月，中国CPI与PPI呈现结构性差异：PPI在输入性通胀推动下转正，而CPI因内需不足和食品价格回落而同比温和增长。国际油价的飙升成为主要推手，对上游生产资料价格产生显著影响，但对终端消费品价格的传导受到抑制。

主要观点

1. 输入性通胀推动PPI转正

   • 国际油价大幅上涨，对国内PPI形成显著输入性冲击。
   • 3月PPI环比预计上升至 0.8%，同比增速回升至 1.3%。
   • 主要受益行业包括：石油、煤炭及其他燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业等，其中纯苯、汽油、聚丙烯等化工产品价格涨幅显著，分别上涨 28.4%、23.5%、23.0%。
   • 石油天然气及化工产品价格涨幅突出，但与石油直接相关的行业在PPI中权重不高（约4.6%），但波动率较大（>25%），对PPI走势具有关键性影响。

2. CPI受内需不足制约，涨幅有限

   • 3月CPI食品价格受春节后需求回落影响，环比预计为 -2.5%。
   • 主要食品价格下跌：猪肉（-9.96%）>蔬菜（-9.91%）>鸡蛋（-7.09%）>水果（-1.31%）。
   • 非食品价格受国际油价上涨影响，但传导路径较长且效率较低，预计环比为 -0.2%，整体CPI环比预计为 -0.7%，同比增速约为 1.0%。

3. 油价对CPI的传导存在阻滞

   • 油价上涨对CPI的影响主要通过交通通信、物流、化工产品等环节间接传导。
   • 终端需求不足和行业竞争激烈使得企业难以将成本完全转嫁给消费者，导致传导效率低下。
   • 4月初的春假与清明小长假可能提升出行服务价格，但整体影响有限。

4. 结构性通胀特征明显

   • 当前通胀压力主要集中在上游生产资料，如能源、化工、原材料等，而非终端消费品。
   • 与需求拉动型通胀相比，本轮通胀为外生性、结构性的，其对CPI的影响取决于下游消费和行业竞争状况。

关键信息

PPI上涨主要驱动因素

• 石油天然气及化工产品价格大幅上涨：如纯苯（+28.4%）、汽油（+23.5%）、聚丙烯（+23.0%）。
• 煤炭价格有所回升：山西优混（+4.0%）。
• 非金属矿物制品价格上涨：浮法平板玻璃（+1.7%）。
• 部分农产品价格上涨：如玉米（+2.6%）、棉花（+4.6%）。

CPI上涨受限因素

• 食品价格季节性回落：猪肉、鲜菜价格大幅下跌。
• 非食品价格波动有限：尽管国际油价上涨，但传导路径较长，效率较低。
• 春假与清明假期对部分服务价格有支撑，但整体对CPI影响有限。

市场预期与风险提示

• PPI转正已部分反映在市场定价中。
• 债市风险在于国内需求能否持续复苏，以及后续通胀演变是否与内需成色一致。
• CPI能否突破当前水平，取决于下游消费和竞争格局。

行业结构与波动率分析

总结

当前国内通胀呈现出结构性特征，PPI受输入性通胀推动明显转正，而CPI因内需疲软和食品价格回落受限。油价上涨对PPI影响显著，但对CPI传导有限，主要受下游需求不足和行业竞争激烈的制约。因此，通胀压力更多体现在生产端，而非消费端。市场需关注国内需求复苏情况，以及PPI向CPI传导的路径和效率，以判断后续通胀走势与经济基本面之间的关系。