免税行业系列深度研究之三：市内免税专题，市内展示修正认知偏差，网上预订激发长期潜力-20190626-申万宏源-34页_2mb

免税行业市内展示与线上预订分析总结

核心内容

本报告聚焦于中国市内免税店的发展前景，结合韩国免税行业的发展经验进行对比分析。主要内容包括：

• 市内免税店的重要性：市内免税店在提升消费者购物体验、促进消费回流及推动国产品牌发展方面具有重要作用。
• 韩国免税模式：韩国市内免税店占免税销售的80%，其高返点模式促进了代购产业链发展，但导致利润率较低。
• 中韩免税对比：韩国免税行业高度市场化，价格优势主要来自返点机制；中国则侧重于消费回流，国产品牌有发展空间。
• 线上预订潜力：韩国线上预订占比达30%，提供中文版APP，提升客单价至2000元以上，预计中国2025年线上预订销售额将超千亿。
• 投资建议：推荐中国国旅（601888.SH），因其拥有出境市内免税店牌照及京沪机场免税运营资质，具有显著资源禀赋。

主要观点

1. 市内免税店与机场免税店的差异化

• 离境免税：注重提升客单价，但购物时间有限，体验不充分。
• 离岛免税：注重提升转化率，通过放开水路购物和建立市内店，可持续增长。
• 市内免税店：提供更充足的购物时间，有望将客单价提升至机场店的2倍以上。

2. 韩国模式的借鉴意义

• 韩国免税店通过高返点模式吸引游客，但利润较低，主要依靠产业链协同。
• 中国市内免税店应关注消费者认知偏差的修正，通过优化购物流程和体验，引导消费回流。

3. 国产品牌的发展空间

• 韩国免税店中，国产品牌占比高，有助于提升本土品牌影响力。
• 中国国产品牌若进驻免税店，可填补低价区间的空白，提升市场竞争力。

4. 2025年销售预测

• 中国国旅在2025年预计可实现800亿元的免税销售额。
• 线上预订模式预计贡献超千亿的销售额，进一步推动增长。

关键信息

1. 韩国免税现状

• 2018年韩国免税销售额近1200亿元人民币，是中国市场的3倍。
• 市内店贡献80%的销售额，主要由外国游客构成。
• 客单价较高，可达4500元以上，是机场店的2倍。

2. 韩国免税政策与返点机制

• 机场免税和市内免税店均采用返点机制，但市内店返点率更高（16%-23%）。
• 韩国政府对免税产业高度支持，推动本土品牌发展。

3. 中国市内免税政策

• 目前中国市内免税店主要面向境外游客，国人购物限制尚未放开。
• 未来有望放开国人出境前购物，提升转化率和客单价。

4. 中国国旅优势

• 中国国旅是最大的免税运营商，市占率90%，拥有出境市内免税店牌照和京沪机场免税运营资质。
• 市内店和线上预订模式可进一步提升利润，远期预计利润贡献可达40-45亿元。

投资建议

• 推荐中国国旅：其在市内及线上免税业态具有明显优势，有望长期受益于免税行业的增长。
• 关注上海机场：作为国际枢纽，其在免税销售中具有重要地位，可受益于市内免税店的发展。

风险提示

• 市内免税店国人购物政策放开进度不及预期。
• 网上预订未按期进行推广。

有别于大众的认识

• 韩国模式的成功依赖于政府支持和全产业链布局，中国应借鉴其优化购物流程。
• 网上预订是市内免税店的重要补充，应重视其发展。
• 国产品牌在免税店中具备价格优势，可进一步拓展市场。

附录

• 韩国免税牌照分布：25家，其中14家为大型免税企业，11家为中小免税企业。
• 中韩免税返点机制：韩国返点比例较高，中国则相对较低。
• 免税店坪效对比：韩国市内店坪效高于中国。
• 中免上海地区敏感性分析：市内店对销售额和利润贡献显著。

图表目录

• 图1：韩国免税购物人次中外国游客占比
• 图2：外国游客贡献80%的免税销售额
• 图3：2019年5月韩国分类型免税购物人数
• 图4：2019年5月韩国分类型免税客单价
• 图5：韩国免税产业发展历程
• 图6：韩国63家免税店集中于首尔及仁川
• 图7：首尔三大市内免税均位于中区明洞附近
• 图8：新世界免税业务收入
• 图9：新世界免税业务毛利率与营业利润率对比
• 图10：仁川机场免税店2017年各产品销售占比
• 图11：大韩航空2018年免税产品销售占比
• 图12：2009年后，中国掀起多次赴韩热潮
• 图13：外国免税购物人次增速与入境客流增速高度一致
• 图14：萨德事件后爱茉莉本土香化收入增速锐减
• 图15：爱茉莉免税渠道占比不断提升
• 图16：萨德事件后LG生活健康本土香化收入增速锐减
• 图17：LG生活健康各销售渠道占比
• 图18：依靠免税构建的完整产业链
• 图19：我国出境游渗透率
• 图20：中免上海销售额-市内店部分敏感性分析
• 图21：中免上海销售额-机场店部分敏感性分析
• 图22：中免上海地区归母利润-市内店敏感分析
• 图23：中免上海地区归母净利润-机场敏感分析
• 图24：中免北京地区销售额影响敏感性分析
• 图25：中免北京地区归母利润影响敏感性分析
• 图26：中免预购APP
• 图27：日上会员APP
• 图28：2025年中免上海+北京线上预订销售额
• 图29：2025年中免上海+北京机场销售额
• 图30：2025年中免上海+北京线上预订归母净利
• 图31：2025年中免上海+北京机场归母净利

表格目录

• 表1：韩国市内免税牌照分布
• 表2：韩国免税返点机制
• 表3：新罗酒店免税业务拆分
• 表4：新罗酒店免税业务费用拆分
• 表5：乐天集团旗下业务覆盖免税全产业链
• 表6：韩国免税政策相对宽松
• 表7：我国尚未放开本国公民离境免税购买资质
• 表8：中韩进口产品税率比较
• 表9：韩国与中国免税店香化产品价格对比
• 表10：韩国本土香化产品免税价差分析
• 表11：市内店现有政策及未来预期
• 表12：国产品将填充目前免税店低档价格带
• 表13：中免免税各业态盈利能力拆分
• 表14：中免5家市内店情况
• 表15：海棠湾约为美兰机场客单价的2倍以上
• 表16：客流客单价法测算中免上海市内店
• 表17：中韩免税店坪效对比
• 表18：中免上海地区销售额影响敏感性分析
• 表19：中免上海地区归母净利润影响敏感性分析
• 表20：上海、北京各标段分流比例临界值
• 表21：韩国免税渗透率在50%左右
• 表22：2025年免税销售额基本假设表
• 表23：2025年中免上海+北京地区免税总销售额
• 表24：2025年中免上海+北京地区免税归母净利润
• 表25：免税行业公司估值表
• 表26：韩国免税各品牌普通返点（SG模式）比例
• 表27：韩国免税各品牌现金返点（MG模式）比例