20260609-浙商证券-机构行为图谱系列之四_谁在主导长端利率行情_16页_1mb

债券市场专题研究：谁在主导长端利率行情？

核心内容

本报告分析了2026年6月债券市场中长端利率行情的主导力量，指出随着市场环境变化，机构行为在利率债定价中扮演了重要角色。报告核心观点是：在短端高胜率低赔率、长端高赔率低胜率的格局下，基金公司主导了长端利率债的配置，而中小行则开始波段止盈，利率债市场中长端的边际定价权正从配置盘向交易盘转移。

主要观点

1. 机构行为切换与共振

   • 一季度以银行为代表的配置盘主导市场，二季度则由基金公司接棒，成为推动利率下行的主要力量。
   • 银行因负债端充裕，主动拉长久期，提前锁定收益；而二季度中小行开始兑现浮盈，基金凭借负债端弹性迅速接棒，通过拉长久期来博取超额收益。
   • 4月中下旬，交易盘与配置盘完成角色互换，形成“交易盘驱动、配置盘托底”的阶段性共振。

2. 基金：久期阶梯上移

   • 基金在二季度配置策略呈现“守住短端票息”和“向久期要收益”双重主线。
   • 4月以7-10年期政金债为主力品种，5月则转向20-30年期国债，久期逐步拉长，表明其对长端利率债的配置更加积极。
   • 基金的“久期阶梯上移”策略是市场“短端高胜率低赔率、长端高赔率低胜率”判断的回应。

3. 大行与中小行的分化

   • 大行在5月加大了对7-10Y政金债的净买入，同时卖出10年以上长债及地方债，目的是压降长久期敞口。
   • 中小行则集中止盈，优先兑现资本利得，以缓解净息差压力。
   • 大行的被动承接主要集中在5-10Y期限，而超长端仍主要依赖基金和券商等交易盘消化。

4. 理财：重构配置策略

   • 在资产荒背景下，理财资金通过增配公募基金，尤其是债券基金和债券ETF，来寻求收益。
   • 理财子对主动权益基金的申购强度创下近三年新高，表明其对科技板块等高收益资产的配置意愿增强。
   • 理财申购规模预计在6月弱于季节性，可能限制基金在长端利率债的持续增配能力。

5. 保险缺席长端行情

   • 保险机构因保费增长放缓、权益市场吸引力以及低利率环境下绝对收益目标难以实现，未成为长端利率债的主要买盘。
   • 保险更倾向于在收益率反弹时介入，而非在低位追涨。

关键信息

• 利率债市场格局：短端高胜率低赔率、长端高赔率低胜率，基金倾向于拉长久期以获取超额收益。
• 大行行为：一季度净买入7-10Y国债，二季度净买入7-10Y政金债，被动承接6月政府债到期压力。
• 中小行行为：二季度集中止盈，净卖出10年以上国债和7-10Y政金债，退出长端头寸。
• 基金行为：二季度净买入20-30Y国债，成为推动超长债行情的重要力量。
• 理财行为：从防守转向进攻，显著增配债券基金及含权债基，对权益资产的配置意愿增强。
• 保险行为：未成为长端利率债的主要买盘，对收益率波动较为敏感，倾向于“逢调整增配”。
• 6月预期：政府债净融资规模预计在1.0-1.3万亿元，但到期压力较大，净融资额可能环比持平或略有下降。
• 风险提示：宏观经济政策、地缘政治、央行货币政策、流动性、机构季节性行为及数据偏差等可能影响资产定价逻辑。

结构性变化

• “以债补贷”趋势：银行债券投资与信贷投放并行，成为向实体经济融资的重要方式。
• 负债端改善：2026年Q1，42家上市银行平均负债成本为1.55%，同比下降33bp，为债券配置提供了有利条件。
• 久期拉伸：中长利率债基久期在6月达到4.8年，为近半年最高，但仍存在向上拉伸空间。

数据与图表说明

• 图1：交易盘及配置盘累计净买入规模与10Y国债收益率走势。
• 图2：各类机构净买入与10Y国债收益率走势。
• 图3：5月机构净买入利率债结构。
• 图4：基金净买入7-10Y政金债与10Y国开利差。
• 图5：基金净买入20-30Y国债与30-10Y国债利差。
• 图6：基金最近两月净买入各券种情况。
• 图7：中长期债基久期变动。
• 图8：大行累计净买入7-10Y政金老券规模。
• 图9：6月政府债供给高峰。
• 图10：负债成本大幅下降。
• 图11：大行存贷增速差与银行投债增速。
• 图12：中小行及基金净买入20-30Y国债情况。

总结

2026年6月，利率债市场中长端定价权逐步从配置盘向交易盘转移。基金公司成为长端利率债的主要多头力量，而大行和中小行则在久期调整和止盈方面表现出明显分化。随着市场环境变化，理财资金通过增配公募基金寻找超额收益，保险机构则因保费增长放缓及利率环境限制而缺席长端行情。6月政府债到期压力较大，大行被动承接需求集中在中短期限，而超长端仍主要依赖交易盘。整体来看，机构行为的分化和策略调整正深刻影响着利率债市场的走势。