深度报告-20260324-江海证券-恒丰纸业-600356.SH-烟草纸龙头企业进入新增长期_23页_1mb

报告摘要

恒丰纸业深度报告总结

核心内容概览

恒丰纸业（600356.SH）是一家专注于烟草工业用纸的龙头企业，同时也是机械光泽纸的重要生产商。公司为国有控股企业，实际控制人为黑龙江国资委，股权结构稳定。公司近年来通过收购锦丰纸业扩大产能，并计划进入烟标市场，以拓展非烟业务并降低对单一产品的依赖。

主要观点

行业地位稳固：公司是国家烟草总公司确定的卷烟辅料生产基地，是国内造纸行业重点高新技术企业，2024年在国内卷烟工业用纸市场综合占有率为38.49%，全球领先。
业务多元化：除了烟草用纸，公司还涉足印刷工业用纸、医疗保健生活用纸、食品食材接触用纸等非烟业务，近年来非烟产品占比逐步提升。
国际化布局：公司产品销往全球多个国家和地区，成为菲莫国际、英美烟草、日本烟草等国际烟草巨头的重要供应商，国内市场份额超过三分之一。
技术升级与产能扩张：公司通过收购锦丰纸业，实现产能扩张并覆盖西南地区客户，进一步增强市场竞争力。同时，公司计划投资新建绿色印刷项目，生产80万箱烟标，以开拓新市场。
盈利增长显著：公司2018-2024年营业收入从16.1亿元增长至27.7亿元，归母净利润从0.67亿元增长至1.16亿元，CAGR分别为9.5%和9.6%。2025年预计归母净利润为2.00亿元，同比增长72.7%。
估值优势明显：公司当前PE和PB均低于可比公司平均水平，具备估值修复空间，首次覆盖给予“买入”投资评级。

关键信息

公司概况

总股本：329.54百万股
A股流通比例：90.65%
第一大股东：牡丹江恒丰纸业集团有限责任公司，持股比例27.14%
主营业务：烟草工业用纸（占比65.48%）、机械光泽纸（占比11.75%）、薄型印刷纸等
收入构成：2025年H1国内收入占比71.08%，海外收入占比28.92%

市场表现

股价表现：2025年12个月相对收益为-9.05%，绝对收益为3.81%
行业趋势：全球卷烟需求稳定，HNB（加热不燃烧）产品零售规模复合增长率约10.1%，为行业带来新的增长点

盈利预测

2025-2027年收入：31.03亿/35.24亿/40.94亿，同比增速分别为11.9%、13.6%、16.2%
2025-2027年归母净利润：2.00亿/2.34亿/2.84亿，同比增速分别为72.7%、17%、21.4%
PE估值：15.5x/13.2x/10.9x，低于可比公司平均水平
PB估值：1.09x，低于可比公司平均值1.79x

风险提示

烟标业务进展不达预期：可能影响公司未来收入和利润预测
政策变动：包括能源环保政策、税收政策等，可能影响公司经营稳定性
原材料价格波动：可能导致成本上升，压缩利润空间
生产许可政策变化：影响公司产品竞争力和盈利能力

未来展望

公司计划通过技术改造和产能扩张，进一步提升产品竞争力和盈利能力。随着HNB市场的增长，公司有望通过提供高性能特种纸产品，进一步拓展市场。同时，通过布局烟标市场，公司将实现业务多元化，增强长期发展潜力。

总结

恒丰纸业作为烟草用纸领域的龙头企业，凭借其稳定的国有背景、广泛的客户资源和持续的技术创新，在传统卷烟市场中占据重要地位。同时，公司积极拓展HNB市场和烟标业务，以应对传统卷烟市场增长放缓的挑战。盈利预测显示公司未来三年收入和利润将保持稳健增长，且估值具有修复空间，因此首次覆盖给予“买入”投资评级。然而，公司需关注烟标业务进展、政策变动及原材料价格波动等风险。

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